2022年投資策略：機構(gòu)化加速與“研值”價值激增的年代

一、A股2022年整體展望

1.1、年內(nèi)上市公司業(yè)績景氣度沖高回落

我們可以通過業(yè)績預警數(shù)據(jù)，計算上市公司的景氣度；定義上市公司景氣度為業(yè)績預告中“預增”、“續(xù)盈”、 “略增”和“扭虧”的整體占比，反映上市公司中業(yè)績好轉(zhuǎn)的比例。歷史上看，當整體財報加總的盈利能力好 轉(zhuǎn)或惡化時，景氣度會同向變化，基本上是同步指標，但因為業(yè)績預警數(shù)據(jù)相對財報披露時間更早，所以可以 作為跟蹤指標，提前了解上市公司的盈利能力概況。 景氣向上的公司占比自 2017Q4 持續(xù)下降到 2019Q3，2019Q4 景氣度有所回升，2020Q1 因新冠疫情和相應(yīng) 的隔離措施景氣度大幅下行到 37.20%，此后連續(xù)回升至 2021Q1 的 78.09%，2021Q2-2021Q3 有所回落，景氣度 分別為 72.95%、63.16%。

指數(shù)盈利方面，各主要指數(shù)的凈利潤年內(nèi)同樣呈現(xiàn)出前高后低的特點。三季報主板創(chuàng)業(yè)板業(yè)績整體趨勢性 回落，主板業(yè)績回落幅度超預期，三季報整體增速 0%，雖有銀行板塊業(yè)績回升至 15%，但大消費的醫(yī)藥食品業(yè) 績增速顯著回落拖累板塊整體表現(xiàn)，而中游制造的家電、機械等也在原材料擠壓下出現(xiàn)業(yè)績增速顯著下行，整 體業(yè)績表現(xiàn)弱于預期；創(chuàng)業(yè)板累計凈利潤同也顯著回落至 12%左右。對滬深 300 指數(shù) 21Q4-22Q4 的單季度凈利 潤同比增速情況，根據(jù)分析師預期數(shù)據(jù)拆分后的測算結(jié)果依次為 1.32%、5.59%、14.30%、12.38%、26.37%，呈 現(xiàn)明顯的前低后高的特征。

1.2、外需加速回落將拖累國內(nèi)經(jīng)濟

全球制造業(yè) PMI 從 2021 年 5 月的 56 小幅下降至 2021 年 10 月的 54.3，可見全球經(jīng)濟在 2021 年仍維持相 對強勁的狀態(tài)，但隨著全球信用周期見頂回落以及中國經(jīng)濟下行的滯后影響，預計 2022 年全球經(jīng)濟繼續(xù)下行， 而大宗商品快速上漲接近 2 年后，對中下游的需求將是巨大沖擊，需求回落又進一步帶動價格下降，因此 2022 年全球經(jīng)濟可能逐漸從量跌價升轉(zhuǎn)向量價齊跌，經(jīng)濟回落速度可能加快。

2021 年前三個季度拖累中國經(jīng)濟的主要是內(nèi)需，出口則因為海外經(jīng)濟景氣度維持相對高位以及疫情導致的 出口份額上升而保持火熱。展望 2022 年，由于信用收縮的滯后沖擊，內(nèi)需仍有繼續(xù)下行壓力，但空間可能已經(jīng) 不大，主要拖累將是外需，原因在于海外經(jīng)濟將在 2022 年顯著回落，同時海外產(chǎn)出缺口回歸正值后，出口替代 效益會減弱，出口回落壓力將顯著上升。

1.3、流動性寬松對沖經(jīng)濟下行，預計 A 股先抑后揚

資金面上，截至今年 10 月底，北上最近年初至今累計流入額達 3,246.87 億元，大幅高于去年全年的流入水 平 2098 億元，預計在美股具有調(diào)整風險的情況下，外資流入節(jié)奏加快或邊際放緩。另一方面，今年以來兩融余 額震蕩攀升，9 月中旬沖高至超過 1.9 萬億后震蕩回落，考慮兩融的滯后性，后續(xù)可能延續(xù)回落趨勢。

公募基金方面，2021 年 1-10 月，國內(nèi)市場新成立基金 1495 只，募資規(guī)模 23805 億元，其中，新成立的混 合型基金和股票型基金數(shù)量占比較高，分別達 50.43%和 27.29%；而新成立的混合型基金規(guī)模在所有新成立基金 中的占比最高，達 63.99%，股票型及混合型基金今年以來合計發(fā)行規(guī)模達 18480 億元。但從時間序列上來看， 月度新成立基金的規(guī)模，10 月降至近兩年的低位。

總體來看，2021 年經(jīng)濟雖然下行，但部分行業(yè)景氣度獨立于經(jīng)濟周期，導致市場大部分時候并不缺少熱點。歷史上，商品價格快速上漲 2 年后，A 股都會出現(xiàn)一波中期級別調(diào)整，原因就是價格對經(jīng)濟的反向毀滅機制， 而盈利下修的壓力并未完全體現(xiàn)在 2021 年估值上，隨著經(jīng)濟進入年度級別下行，大部分行業(yè)景氣度可能不會有 很好的表現(xiàn)，結(jié)構(gòu)性熱點也會越來越少，指數(shù)在 2022 年會先有一波承壓。希望來自于中國 QE 式寬松，由于流 動性在經(jīng)濟下行的第一年已經(jīng)開始寬松了，如果這一趨勢在 2022 年延續(xù)，那么在指數(shù)充分反映盈利下行的壓力 后，估值抬升有望驅(qū)動 A 股出現(xiàn)反轉(zhuǎn)。綜合來看，指數(shù)在 2022 年將是先抑后揚，重心有望上移。

風格方面，大盤股在 2021 年的下殺中已經(jīng)釋放了一部分經(jīng)濟衰退和利率下行的風險，未來這兩個利空的影 響邊際減弱，而價格下行對于小盤股的壓制在 2022 年會充分體現(xiàn)，因此，大盤風格會相對占優(yōu)。2022 年全球 經(jīng)濟進入年度級別共振下行，通脹預期也將見頂回落，同時，美國經(jīng)濟存在衰退風險，在衰退預期里，成長風 格將擴散至全球，因此 2022 年 A 股成長相對價值風格將會相對占優(yōu)。

二、量化視角下的行業(yè)比較與展望

行業(yè)基本面量化，基于行業(yè)研究員的研究和理解，梳理行業(yè)特有的的主要邏輯鏈、關(guān)鍵變量和投資主線， 發(fā)揮金融工程在數(shù)據(jù)分析、程序編寫和模型建立方面的優(yōu)勢，建立量化模型，使得行業(yè)配置的推薦更加科學化、 系統(tǒng)化。對于價值投資者來說，可以從量化的角度去理解一個行業(yè)的主要邏輯鏈，甚至啟發(fā)他們將自己的投資 邏輯設(shè)計成量化模型，輔助決策；對于量化投資者來說，可以提高對行業(yè)特有基本面信息（如關(guān)鍵指標、行業(yè) 特有邏輯鏈）的認識，以便設(shè)計量化交易策略的時候把行業(yè)的一些基本面信息、指標加入到模型中。

2.1、外資分行業(yè)資金凈流入回顧

陸股通中的香港中央結(jié)算系統(tǒng)參與者可根據(jù)席位編號分位直接結(jié)算參與者（以券商類機構(gòu)為代表）、托管商參與者（以銀行類機構(gòu)為代表）等。

對不同類型外資的統(tǒng)計顯示，2021 年 1-10 月，對券商類外資，累計凈流入比例較多的行業(yè)包括：電子、銀 行、基礎(chǔ)化工等，累計凈流出占比較多的行業(yè)包括：食品飲料、非銀行金融、醫(yī)藥等；對銀行類外資，累計凈 流入比例較多的行業(yè)包括：電力設(shè)備新能源、計算機、基礎(chǔ)化工等，累計凈流出占比較多的行業(yè)包括：食品飲 料、家電、汽車等。對外資整體，累計凈流入比例較多的行業(yè)包括：電力設(shè)備新能源、計算機、基礎(chǔ)化工等， 累計凈流出占比較多的行業(yè)包括：食品飲料、非銀行金融、家電等。

從相關(guān)性來看，券商類、銀行類、外資整體的分行業(yè)凈流入與行業(yè)同時段漲跌幅的相關(guān)系數(shù)分別為 0.457、 0.501、0.517；秩相關(guān)性分別為 0.410、0.577、0.557。 而對比 2021 年 1-10 月與 2020 年全年，可以發(fā)現(xiàn)外資整體在科技板塊如電力設(shè)備新能源、計算機、電子等 行業(yè)上維持大幅凈流入，在消費板塊如食品飲料、家電、消費者服務(wù)等行業(yè)上仍凈流出；而在銀行、農(nóng)林牧漁 等行業(yè)趨勢從凈流出轉(zhuǎn)為凈流入；在醫(yī)藥、汽車、鋼鐵等行業(yè)，趨勢從凈流入轉(zhuǎn)負。

2.2、銀行

銀行的業(yè)務(wù)，按生意的本質(zhì)可以分為信貸業(yè)務(wù)、中間業(yè)務(wù)、投資業(yè)務(wù)和其它業(yè)務(wù)。信貸業(yè)務(wù)占比最高，貢 獻 70.22%的營業(yè)收入；中間業(yè)務(wù)次之，貢獻 20.22%的營業(yè)收入。對于信貸業(yè)務(wù)，主要從“量、價、質(zhì)”三個角度來分析，“量”即商業(yè)銀行的總資產(chǎn)規(guī)模及其增速，“價”為凈息差，“質(zhì)”為貸款減值損失，我們用風險調(diào)整 凈息差（凈息差-信用成本）指標來綜合考慮“價”和“質(zhì)”。

從銀行和實體企業(yè)利潤表之間的勾稽關(guān)系來看， 銀行貸款是對實體的債權(quán)，實體企業(yè)財務(wù)費用中的利息支出和手續(xù)費支出分別對應(yīng)銀行的利息凈收入和非利息 收入；只要企業(yè)未倒閉，就需要向銀行按時足額支付本息，財務(wù)費用波動相對凈利潤波動要小；當企業(yè)凈利潤 長期為負時，就存在破產(chǎn)和違約可能，銀行發(fā)生貸款本金損失的概率加大，需要計提信用減值損失或資產(chǎn)減值 損失。實體企業(yè)的盈利能力影響銀行的盈利能力，而銀行的盈利能力影響其信貸規(guī)模并進而影響貨幣供給。（報告來源：未來智庫）

2.3、房地產(chǎn)

房地產(chǎn)周期表現(xiàn)為房地產(chǎn)業(yè)在經(jīng)濟運行過程中交替出現(xiàn)擴張與收縮的階段。房地產(chǎn)的開發(fā)周期主要包括： 拿地-開工-施工-預售-竣工-交付等，一般需要 2-3 年左右的時間，遠高于傳統(tǒng)商品的生產(chǎn)銷售周期，而銷售單價 之高與消費頻次之低，均與行業(yè)的特殊性息息相關(guān)。

2.4、建材

建材細分子行業(yè)主要包括：水泥制造、玻璃制造、玻纖、管材、耐火材料和其他建材。

2.5、化工

化工細分子行業(yè)主要包括：石油化工、化學原料、化學制品、化學纖維、塑料和橡膠，其中化學制品行業(yè) 的再細分子行業(yè)最分散，包括聚氨酯、農(nóng)藥、玻纖、氮肥、民爆用品、紡織化學用品、復合肥等。

考慮石腦油裂解產(chǎn)品價格對盈利的領(lǐng)先性，當其滯后的變動方向為正時做多石油化工行業(yè)，反之做空；當 前做多石油化工行業(yè)。

2.6、農(nóng)林牧漁

農(nóng)林牧漁細分子行業(yè)眾多，包括：養(yǎng)殖（畜養(yǎng)殖、禽養(yǎng)殖、水產(chǎn)養(yǎng)殖）、飼料（水產(chǎn)料、畜禽料）、種子（玉 米種子、水稻種子、辣椒種子）、果蔬飲料（番茄醬、蘋果、葡萄干）、一般農(nóng)產(chǎn)品加工（棉花、白糖、糧油加 工）和捕撈（遠洋捕撈）等。主要子板塊構(gòu)為畜禽養(yǎng)殖業(yè)和飼料行業(yè)，與生豬產(chǎn)業(yè)鏈有非常高的關(guān)聯(lián)。

三、多因子挑戰(zhàn)與細化

2021 年以來，市場風格頻頻發(fā)生急劇切換，這為傳統(tǒng)的低頻量化選股帶來了新的挑戰(zhàn)。我們在今年來，從 多個角度嘗試進一步拓展我們的多因子選股體系和框架。不僅完成了相應(yīng)因子庫和體系的更新，同時也在研究 領(lǐng)域深入挖掘，成果斐然，主要成果如下：一是對傳統(tǒng)因子的不斷跟蹤，繼續(xù)跟蹤效果較好的傳統(tǒng)因子；二是 基于我們深耕的分析師預期數(shù)據(jù)，從預期調(diào)整與預期調(diào)整增強兩個角度對選股策略進行了進一步優(yōu)化和跟蹤， 跟蹤效果較為顯著；三是從分析師預期數(shù)據(jù)中提取具有較好效果的分析師因子，并持續(xù)跟蹤之前構(gòu)建的表現(xiàn)優(yōu) 秀的高頻因子。

3.1、多因子表現(xiàn)回顧

盈利因子多空收益累計表現(xiàn)：市值等權(quán)下的盈利因子整體表現(xiàn)穩(wěn)定，能帶來長期的多空收益。但 21 年以來，盈利因子出現(xiàn)明顯回撤。

成長因子多空收益累計表現(xiàn)：市值等權(quán)下的成長因子歷史上表現(xiàn)穩(wěn)定，基本保持著向上的趨勢，表現(xiàn)較為突出。成長因子在今年三季度 迎來一波爆發(fā)，之后有小幅回撤，建議持續(xù)關(guān)注。

財務(wù)因子多空收益累計表現(xiàn)市值等權(quán)下的財務(wù)因子中，長期來看表現(xiàn)均較為一般。

估值和規(guī)模因子多空收益累計表現(xiàn)：市值等權(quán)下，估值和規(guī)模因子中 PB 和 PE 因子相對穩(wěn)定，但自 2010 年底以來震蕩明顯，今年以來波動更為 顯著。

市場因子多空收益累計表現(xiàn)：整體而言，六大類因子中，市場因子表現(xiàn)最好。同時市值等權(quán)下的市場因子一致性很高，且均自 2014 年 12 月開始有明顯的加速。MACD、一個月日均換手率、三個月日均換手率在 2015 年 11 月略有回撤，但在 12 月 迅速回歸。今年以來，市場因子也出現(xiàn)了明顯波動，大部分因子在經(jīng)歷回撤之后均逐漸恢復。

分析師預期因子多空收益累計表現(xiàn)：分析師預期因子長期以來有穩(wěn)定的多空收益差。從歷史上的表現(xiàn)來看，分析師評級因子本身好于評級變化 因子，其中一個月評級變化因子在 13 年以后多空收益差不明顯。今年以來，分析師預期因子表現(xiàn)的波動相較于 其他大類因子波動較小。

3.2、分析師預期調(diào)整選股的深度全面思考

3.1.1 分析師預期調(diào)整事件

分析師預期調(diào)整主要包括三方面信息，分別是盈利（凈利潤）預期調(diào)整、目標價格調(diào)整以及投資評級調(diào)整。 其中，對于目標價格調(diào)整，目標價格的上升意味著分析師給出了更高的未來股票預期，因此，我們定義分析師將股票從低投資評 級上調(diào)至買入為分析師投資評級上調(diào)事件。

另外，對于盈利預期調(diào)整，證券分析師由于對某個行業(yè)研究較為深入，與所研究行業(yè)的上市公司聯(lián)系較緊 密，其掌握的行業(yè)和個股信息通常比其他人要多，分析師預期數(shù)據(jù)已成為投資者重要的信息來源。分析師預期 修正意為在一個時間段內(nèi)，分析師或機構(gòu)對之前預測值的調(diào)整。預期調(diào)整有一定的趨勢性，當新信息出現(xiàn)時，有些分析師會運用該信息領(lǐng)先自己的同行對自己的預期進行調(diào)整，最后往往會伴隨著其他分析師對自己的預測 進行同向的調(diào)整。在這一過程中，預期均值會伴隨修正趨勢進行變動。

具體表現(xiàn)為前一期預期均值的調(diào)整往往 會帶動后一期預期均值繼續(xù)往同向調(diào)整。分析師預期修正的調(diào)整對下一月的分析師預期值有著同向的影響。其 中，預期 EPS、預期凈利潤的上調(diào)和下調(diào)均有較強的趨勢性，因此我們選取這兩個指標作為后續(xù)模型的候選股 因子。

實際上，我們可以進一步將預期的上調(diào)細分為兩個階段：在上調(diào)第一個階段，稱為 P1 階段，只有少部分分 析師對自己的預期值做出上調(diào)，大部分分析師并沒做出預期調(diào)整，這樣可以觀察到預期均值出現(xiàn)上升，而分析 師間預期的分歧度也開始上升，我們以離散程度（預期標準差）來衡量分歧度，即預期離散程度開始上升；而 在上調(diào)第二個階段，稱為 P2 階段，其他分析師也會逐漸上調(diào)自己的預期，最終所有的分析師預期將會接近一個 值，即我們可以觀察到預期均值出現(xiàn)上升，而預期離散程度則出現(xiàn)下降。

經(jīng)過歷史樣本內(nèi)回測和樣本外跟蹤（自 2019 年 7 月 31 日開始樣本外跟蹤），分析師預期修正選股組合 2009 年 7 月 31 日至 2021 年 10 月 29 日，組合累計絕對收益 927%，相對中證全指累計超額收益 586%，年化超額收 益 17%，超額收益夏普比率 2.02，超額收益最大回撤 7.5%。另外，從 2019 年 7 月開始樣本外跟蹤（專題報告 數(shù)據(jù)截至 2019 年 8 月），截至 2021 年 10 月底，累計絕對收益 94%，累計超額收益 43%，樣本外跟蹤 27 個月只 有 5 個月超額收益為負，月度勝率 81%，回撤為-3%，樣本外表現(xiàn)非常優(yōu)秀。

我們基于最新 2021 年 10 月底的分析師預期數(shù)據(jù)進行選股，共選出 166 只分析師主動上調(diào)預期的股票（P1 階段股票），其中有 26 只創(chuàng)業(yè)板股票，精選的 166 只分析師主動上調(diào)預期的股票里按照中信一級行業(yè)分類，其 中基礎(chǔ)化工數(shù)量最多為 23 只，然后是電子 21 只和有色金屬 16 只，短期我們也值得重點關(guān)注這些行業(yè)的表現(xiàn)。

3.1.2 分析師預期調(diào)整增強選股策略

分析師對于自身過去預測的調(diào)整往往意味著新信息的到來，而分析師對于不同股票的預測調(diào)整力度又能反 映出不同股票間的邊際改善差異和分析師對于新信息的處理能力。進一步地，基于這種分析師調(diào)整幅度的差異 能夠有利于我們構(gòu)建選股效果較好的選股因子。因此，我們基于分析師盈利預期調(diào)整信息構(gòu)造了分析師盈利預 期調(diào)整因子，分析師盈利預期調(diào)整因子反映了市場所有分析師對于股票盈利預期調(diào)整的中間水平。

然后我們在每月末，分別針對目標價上調(diào)事件股票池、投資評級上調(diào)事件股票池以及分析師預期修正策略 股票池，按照盈利預期調(diào)整幅度因子排序，選取指標值最大的 20 只股票，構(gòu)建事件疊加盈利預期調(diào)整幅度因子 的選股組合。其中樣本池踢掉了停牌、上市半年之內(nèi)新股、ST 和當天漲跌停的股票，所得到的組合我們稱為分 析師預期調(diào)整增強組合。（報告來源：未來智庫）

經(jīng)過歷史樣本內(nèi)回測和樣本外跟蹤（自 2020 年 12 月 31 日開始樣本外跟蹤），分析師預期修正增強組合從 2010 年 1 月至 2021 年（截至 10 月底）11 年時間，組合年化收益 33.87%，相對中證 500 指數(shù)的年化超額收益 為 29.85%，相對滬深 300 指數(shù)的年化超額收益為 33.29%。2021 年組合絕對收益 52.59%；相對中證 500 超額收 益 36.44%，超額收益最大回撤只有 6.23%，夏普比率達 1.77；相對滬深 300 超額收益 60.95%，超額收益最大回 撤只有 10.14%，夏普比率達 2.14。

另外，從 2021 年 1 月開始樣本外跟蹤，截至 2021 年 10 月底，累計絕對收益 52.59%，累計超額中證 500 收益 36.44%，樣本外跟蹤 10 個月只有 3 個月超額收益為負，月度勝率 70%，回撤為-6.23%；累計超額滬深 300 收益 60.95%，樣本外跟蹤 10 個月只有 2 個月超額收益為負，月度勝率 70%，回撤為-10.14%，樣本外表現(xiàn)非常 優(yōu)秀。

我們基于最新 2021 年 10 月底的分析師預期數(shù)據(jù)進行選股，從 166 只分析師主動上調(diào)預期的股票（P1 階段股票）中精選出了 20 只股票，其中有 2 只創(chuàng)業(yè)板股票，精選的 20 只分析師預期修正增強的股票里按照中信一 級行業(yè)分類，其中煤炭和基礎(chǔ)化工數(shù)量最多為 5 只，其次是有色金屬為 4 只，短期我們也值得重點關(guān)注這些行 業(yè)的表現(xiàn)。

3.3、分析師預期因子歷史跟蹤

分析師盈利預期調(diào)整因子表現(xiàn)出優(yōu)異的選股能力。因子年化多空收益 16.42%，夏普比率 1.79，IC均值 3.94%， 年化 IC_IR 達到 2.16，并且自 2021 年以來的多空收益 30.02%。同時，分析師盈利預期調(diào)整因子的分層效果區(qū)分 度非常高。不同分組間具有單調(diào)的年化超額收益（相對中證全指），并且，Q1 組相對 Q10 組具有將近 17%的超 額收益（其中 Q1 超過 15%的多頭超額收益，Q10 僅不足-1%）。因此這個因子的分層效果非常顯著，并且多頭效 果遠遠好于空頭。

另外，我們也構(gòu)建了一些其他的分析師預期因子，包括分析師預期調(diào)整類因子和市場一致預期調(diào)整類因子。 分析師預期調(diào)整類因子是覆蓋過去三個月的預期調(diào)整所構(gòu)建的調(diào)整因子，其具有更高的因子覆蓋度和更強的因子表現(xiàn)。市場一致預期調(diào)整類因子是從市場所有分析師預期的角度對比了最近一個月與過去一年的預期變化幅 度，反映了市場所有分析師對于股票一致預期的調(diào)整水平。

其中，分析師預期凈利潤調(diào)整幅度因子年化多空收 益 16.99%，夏普比率 1.82，IC 均值 4.26%，年化 IC_IR 達到 2.10，并且自 2021 年以來的多空收益 27.32%；分析 師預期 EPS 調(diào)整幅度因子年化多空收益 13.81%，夏普比率 1.29，IC 均值 4.13%，年化 IC_IR 達到 2.12，并且自 2021 年以來的多空收益 32.71%；分析師預期目標價調(diào)整幅度因子年化多空收益 12.25%，夏普比率 1.12，IC 均 值 2.26%，年化 IC_IR 達到 0.78，并且自 2021 年以來的多空收益 15.10%；

市場一致預期凈利潤調(diào)整幅度因子年 化多空收益 15.86%，夏普比率 1.42，IC 均值 3.72%，年化 IC_IR 達到 1.31，并且自 2021 年以來的多空收益 13.60%； 市場一致預期 EPS 調(diào)整幅度因子年化多空收益 19.47%，夏普比率 1.14，IC 均值 3.94%，年化 IC_IR 達到 1.50，并 且自 2021 年以來的多空收益 28.84%；市場一致預期目標價調(diào)整幅度因子年化多空收益 10.06%，夏普比率 0.34， IC 均值 2.35%，年化 IC_IR 達到 0.56，并且自 2021 年以來的多空收益 24.06%。

3.4、高頻類因子歷史跟蹤

流動性在金融市場中扮演著重要的作用，影響著市場效率和股票價格；在市場的微觀結(jié)構(gòu)中，流動性的重 要程度尤為凸顯。因而流動性是在對股票定價的一個重要因素。我們根據(jù)報單數(shù)據(jù)建立買單流動性因子，具體 構(gòu)建過程如下。 我們將用市價交易成本與限價交易成本之間差值百分比來衡量交易成本。對于限價交易成本，由于交易并 未發(fā)生，因而我們將假設(shè)買賣雙方各付一半的交易費用，即用買一報單價格與賣一報單價格的均值 M 作為限價 交易成本。

對于買單流動性因子，其衡量的是發(fā)起市價交易的賣方所付出的交易費用；從短期來看， 較大 時，發(fā)起市價交易的賣方要付出較大的費用賣出股票，說明股票的買壓更強，股票較難下跌，所以和未來短期 收益是正相關(guān)關(guān)系。 長期來看，值越大，說明流動性越差，流動性風險較高，會帶有風險溢價，因而與收益正相關(guān)。

然后我們采用和之前報告同樣的轉(zhuǎn)換流程把高頻因子轉(zhuǎn)為我們常用的月度低頻選股因子。最后我們對 2 個 高頻買賣報單流動性因子進行單因子分析。具體回測時間為最近 10 年（2010 年 1 月-2021 年 10 月），樣本池為 全市場，月頻調(diào)倉。因子都做了市值和行業(yè)中性化處理。下面是 MCI_B 因子的效果，因子年化多空收益 18.49%， 夏普比率 2.18，IC 均值 4.75%，年化 IR1.88，并且自 2021 年以來的多空收益 9.91%，總體選股效果一般。

編輯：999感冒靈