2026年流動性跟蹤與地方債策略專題：關注流動性消耗因素出現時央行的“配合”

主要觀點

1.1 貨幣政策與流動性觀點

上周存單一級市場發行出現提價現象，但整體依然處于較低位置，1Y 國股行 發在 1.48%左右，后續兩周存單到期續發規模均不小，存單是否會進一步提價依 然取決于資金利率，如果資金利率依然維持低位，那么即使提價幅度也有限。本周 資金面的主要關注點是稅期，4 月是繳稅大月，后續需觀察央行是選擇增量投放以 對沖稅期影響，還是容忍稅期自然吸收銀行體系流動性，但參考 3 月稅期資金面 幾乎沒有波動，預計本次稅期造成資金利率的一次性大幅度回升的概率偏低。

1.2 地方債觀點

預計截至 4 月 26 日，地方債累計發行 37776 億元（1 月 8634 億元、2 月 11582 億元、3 月 10843 億元、4 月 6718 億元），其中超長地方債發行 18627 億 元，占比為 49%；用于化債的地方債發行 13147 億元，占比 35%。 2026年2萬億元置換債累計發行11340 億元（2025年同期為15989 億元）， 15-30Y 占比分別為 13%、17%、39%，與 2024-2025 年相比當前 30Y 置換債占 比明顯偏高。截至 2025 年 4 月 26 日地方債累計凈融資 30634 億元，2026 年 4 月 26 日地方債累計凈融資 27195 億元，凈融資低于去年同期，差距在置換債。 新增公布上海 4 月下旬發行計劃 304 億元，目前 4 月發行計劃為 9090 億元， 4 月最后一周計劃內剩余規模為 3375 億元。 近期債市表現較好，地方債成交也十分活躍，4 月 10 日以來日度凈成交規模 持續保持在 1000 億元以上。機構行為方面，隨著收益率下行，配置盤放慢配置速 度，交易型機構參與明顯加大。具體來看：保險 6 個工作日日均凈買入不足 50 億 元，主要以 20-30Y 為主；券商 6 個工作日累計凈買入超過 300 億元，5Y 以上均 凈買入，期限以 20-30Y 和 15-20Y 為主；基金 6 個工作日累計凈買入超過 150 億元，7Y 以上均凈買入，其中 15-20Y 凈買入占 50%左右；其他機構 6 個工作日 累計凈買入超過 270 億元，其中 15-20Y 凈買入占 50%左右。 從新老券來看，超長端隱含稅率進一步壓縮，15Y 目前來到 4%左右，20Y、 30Y 在 5%出頭。 曲線方面，凸點位置為 2Y（好地區尤其）、4Y（弱地區尤其）、6Y；近期 10Y表現較 7Y 好，10-7Y 利差從 21bp 收窄至 19bp，目前同期限國債利差為 13bp， 且 10Y 地方債-國債利差為 18bp，可繼續關注 10-7Y 利差變化；超長端由于有更 多的機構參與 20Y，推動近期 20Y 表現不錯，目前地方債 30-20Y 利差走闊至與 國債 30-20Y 利差接近，但 20Y 地方債-國債品種利差為 22bp，處于 2024 年來 91%分位點。 4 月地方債的加權發行期限明顯短于 1-3 月，僅為 13Y，2025 年的置換債集 中發行與超長期特別國債發行總體錯位，但 2026 年置換債節奏更加平均，隨著 4 月 24 日超長期特別國債發行啟動，預計后續超長期地方債的供給會與超長期特別 國債共振，總體超長債的供給量會大于 2025 年同期，觀察市場承接能力，就本周 而言，超長債供給規模不大，短期壓力相對可控。

貨幣市場利率跟蹤

4 月 13 日-4 月 17 日，央行維持地量投放，資金面延續寬松，資金利率維持 低位，具體來看：DR001 維持在 1.22%左右，R001 維持在 1.29%左右，DR007 從 1.37%下行至 1.32%，R007 維持在 1.40%左右，R007 與 DR007 利差維持在 10bp 以內。

4 月 13 日-4 月 17 日銀行資金融出規模維持在 5 萬億元以上，國股行日度凈 融出余額從 5.33 萬億元上升至 5.71 萬億元，貨幣市場基金日度凈融出余額從 0.21 萬億元下降至 0.07 萬億元。

4 月 13 日-4 月 17 日票據利率小幅下行，3M 國股貼現利率從 0.93%下行至 0.90%，半年國股轉貼利率從 0.98%下行至 0.91%。

公開市場操作跟蹤

截至 4 月 17 日，央行公開市場操作整體余額 151520 億元，具體來看：質押 式逆回購余額 30 億元；買斷式逆回購余額 72000 億元；MLF 余額 73000 億元。 4 月 13 日-4 月 17 日央行公開市場凈投放 995 億元，包括質押式逆回購凈回籠 5 億元，買斷式逆回購凈回籠 1000 億元，國庫現金定存發行 2000 億元；4 月 20 日-4 月 24 日，質押式逆回購到期 30 億元。

政府債跟蹤

4.1 政府債發行

4 月 13 日-4 月 17 日，國債發行 2322.50 億元，凈融資-4329.40 億元；地 方債發行 1471.95 億元，其中新增地方債 501.56 億元，包括一般債券 9.23 億元， 專項債券 492.33 億元；再融資地方債 970.39 億元，包括一般債券 320.60 億元， 專項債券 649.79 億元；凈融資 983.28 億元。 預計 4 月 20 日-4 月 24 日，國債發行 4390.00 億元，凈融資 3440.00 億元； 地方債發行 2416.82 億元，其中新增地方債 623.86 億元，包括一般債券 295.39 億元，專項債券 328.47 億元；再融資地方債 1792.96 億元，包括一般債券 966.59 億元，專項債券 826.37 億元；凈融資 1437.01 億元。

4.2 政府債繳款

4月13日-4月17日政府債凈繳款-2395.59 億元，其中國債凈繳款-3007.40 億元，地方債凈繳款 611.81 億元；預計 4 月 20 日-4 月 24 日政府債凈繳款 2615.64 億元，其中國債凈繳款 1150.00 億元，地方債凈繳款 1465.64 億元。

4.3 地方政府債策略

預計截至 4 月 26 日，地方債累計發行 37776 億元（1 月 8634 億元、2 月 11582 億元、3 月 10843 億元、4 月 6718 億元），其中超長地方債發行 18627 億 元，占比為 49%；用于化債的地方債發行 13147 億元，占比 35%。 2026年2萬億元置換債累計發行11340 億元（2025年同期為15989 億元）， 15-30Y 占比分別為 13%、17%、39%，與 2024-2025 年相比當前 30Y 置換債占 比明顯偏高。截至 2025 年 4 月 26 日地方債累計凈融資 30634 億元，2026 年 4 月 26 日地方債累計凈融資 27195 億元，凈融資低于去年同期，差距在置換債。 新增公布上海 4 月下旬發行計劃 304 億元，目前 4 月發行計劃為 9090 億元， 4 月最后一周計劃內剩余規模為 3375 億元。 近期債市表現較好，地方債成交也十分活躍，4 月 10 日以來日度凈成交規模 持續保持在 1000 億元以上。機構行為方面，隨著收益率下行，配置盤放慢配置速 度，交易型機構參與明顯加大。具體來看：保險 6 個工作日日均凈買入不足 50 億 元，主要以 20-30Y 為主；券商 6 個工作日累計凈買入超過 300 億元，5Y 以上均 凈買入，期限以 20-30Y 和 15-20Y 為主；基金 6 個工作日累計凈買入超過 150 億元，7Y 以上均凈買入，其中 15-20Y 凈買入占 50%左右；其他機構 6 個工作日 累計凈買入超過 270 億元，其中 15-20Y 凈買入占 50%左右。

從新老券來看，超長端隱含稅率進一步壓縮，15Y 目前來到 4%左右，20Y、 30Y 在 5%出頭。 曲線方面，凸點位置為 2Y（好地區尤其）、4Y（弱地區尤其）、6Y；近期 10Y 表現較 7Y 好，10-7Y 利差從 21bp 收窄至 19bp，目前同期限國債利差為 13bp， 且 10Y 地方債-國債利差為 18bp，可繼續關注 10-7Y 利差變化；超長端由于有更 多的機構參與 20Y，推動近期 20Y 表現不錯，目前地方債 30-20Y 利差走闊至與 國債 30-20Y 利差接近，但 20Y 地方債-國債品種利差為 22bp，處于 2024 年來 91%分位點。 4 月地方債的加權發行期限明顯短于 1-3 月，僅為 13Y，2025 年的置換債集 中發行與超長期特別國債發行總體錯位，但 2026 年置換債節奏更加平均，隨著 4 月 24 日超長期特別國債發行啟動，預計后續超長期地方債的供給會與超長期特別 國債共振，總體超長債的供給量會大于 2025 年同期，觀察市場承接能力，就本周 而言，超長債供給規模不大，短期壓力相對可控。