2026年“地緣壓力測試”系列之二：中東變局下，全球經(jīng)濟的“壓力測試”

熱點思考：中東變局下，全球經(jīng)濟的“壓力 測試”

（一）能源供給沖擊下，哪些經(jīng)濟體更加脆弱？

2026 年中東變局導(dǎo)致的石油缺口為史上最大規(guī)模，但歷史不可簡單類比。相較 歷次地緣沖擊事件，此次沖突導(dǎo)致的石油供給缺口超過全球供給的 10%，為歷史最 大規(guī)模。但是，此次石油缺口對經(jīng)濟的影響，不宜機械類比歷史，主因全球經(jīng)濟對石 油依賴度長期下降、能源利用率提升，體現(xiàn)在油價對于發(fā)達經(jīng)濟體 CPI、PPI 傳導(dǎo)效 率大幅下降。

霍爾木茲海峽封閉，對于亞洲國家的油氣供給沖擊最強。根據(jù)我們前期報告分析 1，商品方面，占全球海運量 26%的石油、全球貿(mào)易量 20%的液化天然氣經(jīng)過該海峽； 目的地方面，上述 89%的石油、86%的液化天然氣運往亞洲，主要目的地為中國、印度、韓國、日本等。對于日本、韓國、新加坡來說，經(jīng)霍爾木茲海峽石油進口量分 別占其石油總需求的 61%、71%、57%。

由于油氣進口依賴度高、能源供給依賴油氣、儲備水平相對較低，歐洲國家受能 源價格上漲沖擊更大。依賴度角度，原油方面，與日韓類似，德國、法國、意大利進 口依賴度接近 100%。天然氣方面，歐盟對霍爾木茲海峽天然氣的直接依賴度較低， 但天然氣進口依賴度高達 85.6%；能源供給角度，歐洲國家油氣占能源供給比重顯著 高于亞洲國家；儲備角度，日韓石油儲備高于 200 天，多數(shù)歐洲國家儲備在 100-150 天左右，歐洲國家天然氣儲備在冬季結(jié)束之后也相對偏低。

（二）不同油價中樞下，全球經(jīng)濟的下行壓力有多大？

根據(jù) IMF 測算，若油價漲幅維持 10%，將推升 40BP 全球整體通脹水平，并減 少全球經(jīng)濟產(chǎn)出 0.1-0.2 個百分點，當前各類情景假設(shè)、經(jīng)濟預(yù)測基本符合這一彈性。 1）情景假設(shè)方面，達拉斯聯(lián)儲列出三個情景——海峽封鎖一、二、三個季度，分別 對應(yīng)油價在二季度見頂于 98 美元/桶，三季度 132 美元/桶，四季度 132 美元/桶，及 Q4/Q4 經(jīng)濟沖擊分別達-0.2、-0.3、-1.3 個百分點；2）修正幅度方面，3 月 OECD 發(fā)布了最新經(jīng)濟預(yù)測，基準情形下，OECD 預(yù)測 2026 年全球經(jīng)濟增速為 2.9%，中 東局勢影響0.3 個百分點（基于3 月20日期貨定價：布倫特油價較12月展望高 40%）。

根據(jù) OECD 對 2026 年經(jīng)濟增速預(yù)測，中東局勢對發(fā)達經(jīng)濟體沖擊力度排序為： 歐元區(qū)>日本>美國，地區(qū)上，OECD 亞太地區(qū)所沖擊或最大。3 月 OECD 基準假設(shè) 下，基于能源期貨市場 3 月 20 日定價，相較 12 月預(yù)測，2026 年美國、日本、歐元 區(qū)經(jīng)濟增速預(yù)測被分別調(diào)整了+0.3、0.0、-0.4 個百分點。歐元區(qū)方面，能源價格上 漲直接抑制活動，財政緊縮（如意大利、法國）加劇壓力；日本方面，作為能源凈進 口國，進口成本上升是最大利空，但日本接近 200 天的石油儲備或提供緩沖；美國 方面，AI 相關(guān)投資提供支撐，但消費者實際收入放緩和支出減弱將拖累后續(xù)增長； 新興經(jīng)濟體方面，印度、印度尼西亞經(jīng)濟增速分別下修 0.1、0.2 個百分點。

油價上漲或有利于美國、加拿大及商品出口型新興經(jīng)濟體貿(mào)易條件，但惡化日本、 韓國、歐元區(qū)等經(jīng)濟體貿(mào)易條件、經(jīng)常賬戶收支。觀察花旗商品貿(mào)易條件指數(shù)可見 （2020 年以來歷史分位數(shù)），自 2 月 27 日中東沖突爆發(fā)以來，美國、加拿大、挪 威、俄羅斯、澳大利亞、巴西等國家貿(mào)易條件出現(xiàn)改善。其中，加拿大、挪威歷史分 位數(shù)提升幅度高達 34.4%、33.9%，符合其石油凈出口國的定位。但是，日本、歐元 區(qū)、韓國貿(mào)易條件大幅惡化，歷史分位數(shù)下降幅度分別達 38.5%、36.1%、27.9%， 或沖擊其經(jīng)常賬戶收支，匯率水平。

（三）中東變局下，全球經(jīng)濟轉(zhuǎn)弱的“蛛絲馬跡”

未來，市場關(guān)注點將逐步切換至“滯”，油價沖擊次序或為“消費者信心、耐用 品消費、企業(yè)投資”。油價上漲對于通脹的影響是“即時”的，這對應(yīng)過去一個月市 場對于通脹的擔(dān)憂。但是，隨著時間推移，油價上漲將逐步傳導(dǎo)至實體經(jīng)濟，市場關(guān)注點也將隨之轉(zhuǎn)向“滯”。傳導(dǎo)邏輯方面，油價對實體經(jīng)濟的影響或?qū)⒊尸F(xiàn)“消費者 信心——耐用品消費——企業(yè)投資”的順序，后續(xù)需持續(xù)跟蹤。從國別結(jié)構(gòu)上，歐 元區(qū)花旗經(jīng)濟意外指數(shù)已出現(xiàn)回落，美日仍維持穩(wěn)定。

消費者信心：歷史上，油價對全球、美國沖擊或在 1 個月內(nèi)顯現(xiàn)，1-2 個季度見 頂。回溯 1970 年代以來五次油價供給沖擊，在油價上漲開始后，G20、美國消費者 信心指數(shù)通常在一個月內(nèi)受到抑制，谷底分別出現(xiàn)在 2-6 個月、3-5 個月之后（除了 1978 伊朗革命）。換句話說，高油價或即將對全球主要國家消費者信心形成沖擊， 但其沖擊大概率會在 1-2 個季度內(nèi)達峰。

制造業(yè)景氣：歷史上，油價對美國沖擊或在 1-2 個月出現(xiàn)，見頂時點較難判斷； 對全球而言，沖擊則更側(cè)重于高耗能行業(yè)。回溯 1970 年代以來五次油價供給沖擊， 在油價上漲開始后，美國 ISM 制造業(yè) PMI 通常在 1-2 個月之后反映沖擊效果，但沖 擊見頂時點難以判斷。例如，1980、1990 情景下，PMI 分別在 5 個月后見底，但其 余情景均難以觀察到 PMI 見底時點。全球視角下，也難以觀察到油價對工業(yè)生產(chǎn)的 顯著沖擊規(guī)律，國別分化或較大。根據(jù) 2022 年全球工業(yè)生產(chǎn)行業(yè)結(jié)構(gòu)，油價對于全 球高耗能行業(yè)生產(chǎn)沖擊顯著更大。