2026年宏觀專題報告：投資“開門紅”可否持續？

一問：哪些領域投資出現反彈？

2026 年初固定資產投資大幅上行，反彈幅度“史上罕見”；結構上，四大分項投 資均有走強。2026 年 1-2 月，固定資產投資增速時隔七個月后再度轉正、較 2025 年 12 月上升 16.9 個百分點至 1.8%；剔除價格因素后的實際投資增速也有明顯上行、較 2025 年 12 月回升 16.2 個百分點至 4.4%。拆分結構看，地產、服務業、廣義基建、制 造業投資出現全面上漲，四大類投資分別較 2025 年 12 月回升 24.7、20.9、20.4、12.7 個百分點至-11.1%、1%、11.4%、3.1%。

從投資構成看，前期回落幅度較大的建安投資在 2026 年初上行幅度顯著，是支撐 固定資產投資走強的主因。拆分投資構成看，前期投資回落主要源于建安投資大幅下滑； 2026 年來建安投資上漲 28.6 個百分點至 0.6%，拉動固定資產投資上行 16.9 個百分 點。從區域層面看，前期回落幅度較大的東部地區在 2026 年 1-2 月投資大幅回彈 35.6 個百分點至 1.8%，中西部地區上行幅度分別為 18.9、16.2 個百分點。

從投資主體看，年初不同主體的投資均有明顯回升，其中政府、國企投資回升時點 早于民間投資。政府、國企等投資增速于 2025 年 10 月降至-31.3%后、連續四個月回 升，2026 年 1-2 月政府投資增速為 3.1%。民間投資在年初迎來首次回彈、同比較 2025 年 12 月上行 14.6 個百分點至-2.6%。行業層面也呈現類似特征，譬如 2025 年 12 月 教育（政府、民間投資分別回升 0.6、回落 20.3 個百分點，下同）、衛生（回升 2.6、 回落 15.7 個百分點）等行業的政府投資已出現企穩跡象，而民間投資進一步下滑；有 色壓延（民間、整體投資分別回落 21.3、12.6 個百分點，下同）、汽車（回落 26.3、 14.7 個百分點）、專用設備（回落 18.9、15 個百分點）等民間投資回落幅度大于整體。

二問：投資緣何走強？

固定資產投資增速的公布值與調整值的偏差較小，反映投資“擠水分”并非年初投 資走強的主因。2018 年起固定資產投資由形象進度法調整為財務支出法，基數調整后 固定資產投資增速與按照累計值計算的當月同比（未做調整）存在較大偏差，單月最高 達 59.3 個百分點。相比之下，2025 年下半年來，根據公布值計算的當月同比與回溯調 整后的當月同比差值在 6 個百分點以內，2026 年初僅有 1.6 個百分點，或說明近期投 資大幅波動并非統計調整所致。

原因一：2025 年中以來，固定資產投資大幅回落主要體現在建安領域，背后是化 債提速擠占投資資金，同時企業加快清償欠款對投資形成額外拖累。但去年底，上述因 素對投資的約束明顯緩解，因而投資、特別是建安投資出現顯著反彈。具體表現如下： 一是特殊再融資債超發情況好轉，令化債對投資資金的擠出效應明顯改善。2025 年 6 月以來，特殊再融資債發行規模上升至 1.2 萬億，額外占用 4000 億元新增專項債 額度，導致政府投資可用資金減少。2025 年四季度以來，新型政策性金融工具、專項 債結存限額等增量財政資金落地；特殊再融資債超發比例明顯下降，其占新增專項債比 重不足 20%。此背景下，化債對投資的擠出效應明顯改善；2026 年 1-2 月，基建類（交 通運輸、農林水等）財政支出走強，對應政府投資年初反彈至 3.1%，交通運輸、水利 設施等投資回升 20 個百分點以上。區域層面，中西部地區特殊再融資債超發緩解早于 東部，相應投資回升時點亦更早，也印證了化債帶來的資金壓力緩解，推動投資回升。

二是前期企業集中清賬政策顯著改善民企現金流量表，也帶動投資資金回升。2025 年化債除聚焦地方政府外，也要求企業加快清繳欠款，保障中小企業收款；2025 年 5 月來工業企業應收賬款增速自年中 9%回落至年底 4.7%，與固定投資回落的時點基本 一致，也與 2019 年清繳中小企業欠款時類似。伴隨大型企業加快償還中小企業欠款， 企業自籌資金增速自-12%回升至 0.9%；中小企業流動資金增速在 2025 年底上行至 7.3%，企業活期存款增速也在 2026 年初上行至 13.9%。

原因二：2026 年初支持民間融資政策密集落地，對固定資產投資資金形成補充。 2026 年以來，財政與金融政策協同發力緩解企業貸款壓力，包括支農支小再貸款項下 設立 1 萬億元專項額度，國家融資擔保基金設立 5000 億元專項擔保，財政推進中小微 企業貸款、服務業經營主體貸款等貼息政策。2026 年 1-2 月新發放符合貼息領域的中 小微企業貸款、設備更新貸款合計 1988 億元，同比增長 20%，帶動投資金額超 2800 億元；2 月末不含房地產業服務業中長期貸款余額同比增長 9.8%，高于整體貸款。

原因三：2026 年提前批“兩重”建設項目加碼，有效紓解前期項目儲備不足等問 題。2025 年下半年來，改建項目固定資產投資增速保持 8%的較高增長，而新建、擴 建項目投資增速自 5 月的 2.2%、23.3%，回落至 12 月-10.5%、0%，反映“缺項目” 的影響。2026 年發改委組織下達提前批“兩重”建設項目清單，項目數量增加至 281 個，資金提升至 2200 億元，重點投向城市地下管網、高標準農田等領域。政府投資項 目前置加碼緩解了前期“缺項目”對投資的約束，助力年初投資“止跌回穩”；2026 年 1-2 月新建、擴建項目投資增速均自-10%以下的增速回升至 6%附近。

三問：投資反彈會否持續？

據測算，2026 年初固定資產投資與歷史趨勢的缺口接近 4 萬億。以 2022-2025 年的投資增速作為歷史趨勢，2025 年 5 月以來，固定資產投資規模明顯低于歷史趨 勢。2026 年初投資雖有明顯回升、但與歷史趨勢仍有較大缺口；據測算，固定資產 投資與歷史趨勢的缺口是 3.8 萬億。分類型看，2026 年 1-2 月，制造業、廣義基建、 地產投資較歷史趨勢的缺口分別是 1.3、1.2、0.7 萬億。

基建：增量財政資金可填補投資缺口，或對投資延續回升形成有力支撐，結構上 重點關注新基建領域。前期化債令廣義基建投資與歷史趨勢的缺口達 1.2 萬億；2025 年底發改委投放 5000 億元新型政策性金融工具，財政部安排 5000 億元結存限額下 達地方支持化解存量投資項目債務，2026 年初廣義財政支出額外支出 4500 億元， 上述增量資金可覆蓋投資缺口，后續廣義基建投資有望進一步上行。從結構上看，地 方“十五五”規劃聚焦適度超前新基建，融合基礎設施、發力信息基礎設施，傳統基 建數智化與算力通信基建相關投資更值得關注。

制造業：現金流量表改善幅度與投資缺口基本匹配，有望支撐投資延續上行態勢， 結構上重點關注裝備制造業。2026 年初，應收賬款額外回落 5000 億元，企業活期存 款較上年低點回升 1.1 萬億元，規模與 1.2 萬億元的投資缺口基本相等，有望對后續 投資持續修復形成資金支撐。從領先指標看，制造業盈利增速存在明顯的領先投資增 速 1 年左右的規律；2025 年下半年盈利增速回升，也指向今年下半年制造業投資或 有進一步回升的可能。結構上看，電氣機械、專用設備、金屬制品等裝備制造的投資 缺口較大，相應投資回升空間亦更大，也與年初裝備制造業投資回升較大相互印證。

地產：現金流量表改善幅度有限，加之前期新開工仍在磨底，指向后續地產投資 或溫和反彈。2025 年中房地產開發企業應付款額外新增約 0.1 萬億元，至年底近乎 償還完畢；由于前期地產投資與歷史趨勢的缺口約 0.7 萬億，償還欠款或彌補地產投 資缺口 15%左右。從融資情況看，2026 年初房企信用融資回升幅度較地產投資上行 幅度偏弱；且當前形成投資的地產在建項目對應的是 2023 年新開工項目，前期新開 工降幅小幅收窄，或指向今年地產投資降幅修復程度相對溫和。