解秘拼多多

1. 拼多多僅用三年躋身電商第一陣營

1.1. 發展歷程

拼多多的招股書顯示，拼多多截至2018 年一季度近一年 GMV 為 1987 億元，年度活躍買家 數量達到 2.96 億，幾乎與京東持平；按買家規模計，拼多多已經躋身中國電商 B2C 的第一 陣營。截至 2018 年二季度，拼多多的年度活躍用戶達到 3.44 億，同比增加 245%。 從 2015 年 9 月拼多多上線至今，僅 3 年時間就以拼團模式快速成長為電商 B2C 的市場新秀。

根據搜狐科技，區別于創始人黃崢所定義的天貓和京東“物以類聚”的搜索電商，拼多多上線后將“人以群分”進行深度挖掘，把娛樂與分享的理念融入到電商運營:用戶發起邀請，在與朋友、家人、鄰居等拼單成功后，能以更低的價格買到優質商品;同時拼多多也通過拼單了解消費者，用機器算法進行精準推薦和匹配。一旦擁有了大量用戶訂單，拼多多可以直接與供貨廠商合作，省掉中間環節來實現低價售賣。

截至 2018 年 6 月 30 日，年度活躍買家數量達到 3.4 億，接 近阿里巴巴中國零售市場 2015 年 4 季度的水平，超過京東 2018 年一季度活躍用戶賬戶數 量 3.02 億。

2. 拼多多的運營模式和特色

2.1. “走量不走價”下社交電商的野蠻生長

拼多多的大規模拼單與“爆款”源于其用戶端的“群體效應”:拼多多創新“分享+拼單”價格優惠模式，平臺會列出單獨購買和發起拼單兩種價格的對比，以此激勵平臺用戶積極向所在群體介紹和分享平臺產品，達到共同享受價格優惠的目的;而接受的新用戶又會向更廣泛的家庭和社交群體分享，自發產生更多低成本流量，實現買家數的指數增長。

在拼單的過程中，用戶可以看到除發起人之外同樣在拼團的用戶以及其他用戶為所拼商品作 出的評價信息等，同時當拼單用戶在微信等社交平臺點擊鏈接進入小程序后還可選擇拼單商 品的不同數量規格;當支付成功之后，APP 會對用戶今日拼單金額做出統計并提示繼續拼單金額從而贏取返還獎金，以此來刺激進一步購物需求，同時系統還會根據后臺大數據分析及 用戶瀏覽記錄給出進一步精選推薦等。

微信助力拼多多“分享拼單”場景落地

拼多多的用戶端群體效應的構建離不開騰訊社交生態圈聯動，公司在移動電商流量幾乎被淘 寶、京東、天貓壟斷的情況下，借力微信社交平臺實現“分享拼單”模式的場景落地和快速發展。在社交關系的信用基礎提升了用戶對平臺的信任感，“拼單”用戶在購買到質優價廉的產品后，又可能會成為下次拼單的發起者，吸引更多用戶，放大滾雪球效應。同時，我們注意到如果通過微信小程序開始“拼單”，則在支付時只能選擇微信支付，而通過拼多多APP 進行支付，則有多種支付方式可供選擇。

拼多多社交購物模式：

我們將“社交電商”看作為以網絡平臺為媒介，通過用戶與用戶、用戶與商家的社交行為開展的在線商品交易活動，包含關注、分享、互動等社交化元素，對人際關系網絡、共同興趣交互以及個體信用有較強的依賴性。社交電商的運營模式主要包括拼團購、KOL 導購和多級分銷等:KOL 導購的社交電商模式偏向網紅經濟，KOL 與其他消費者是不對等的，用戶只有購買的權力，參與度較低，但是我們看到拼多多采取C2M 的模式，在平臺的用戶端抓住了長尾互聯網用戶的需求并提高了他們的參與感，賦予消費者更多權力，在平臺的商家端尋找并賦能有潛力符合標準的生產工廠和小品牌，打造為商家賦能的生態鏈條。

拼多多 C2M 產業鏈：

拼多多運營優勢

在線購物的流量在天貓、京東多以“搜索”的方式分發到各個商鋪，但在拼多多的頁面，商鋪和產品搜索已然淡化，商品多以拼單的模式推送給用戶，將這些“爆款”換算成對于制造端的要求便是商品的規模和爆款庫存的深度。在拼多多向《第一財經周刊》開放的拼工廠中， 位于江西的可心柔品牌曾一天賣出 300 萬元單價 29.9 元的 28 包紙巾，每包紙巾的利潤僅 3 分錢，而拼多多就是要以社交拼團“零成本轉化”、C2M 超低價、48 小時強制發貨等運營方式將成本、物流和生產產能拉伸到極致。

尋覓“拼工廠”，打造“拼品牌”

在這低價拼團模式引爆巨大購物需求后，拼多多開始尋求更多產能充足卻缺少品牌的“拼工 廠”加入，根據《第一財經周刊》對于公司的采訪，拼多多表示會往產業帶上走，尋找生產工廠的標準有兩方面:

1) 工廠有大量的產能且產能是富裕的。比如可心柔和植護等品牌的超級低價很大程度是因為大量訂單帶來的規模效應，它們共享一家香港上市公司江西理文造紙集團的資源，包括原料、廠房設備、原料物流運輸等;

2) 工廠的負責人想做成品牌。這樣的標的以前可能是代工廠，缺乏營銷渠道和需求。 對于“拼品牌”的定位，我們分析認為:

1) 較小可能是知名大品牌，因為知名品牌的價格彈性較差——對于拼多多平臺同款商品價格普遍低于天貓、京東等競爭平臺商品價格，大品牌對于價格的妥協余地較小;另外大品牌的庫存深度不一定能夠滿足拼多多的走“量”需求，一旦供貨不足或面臨高額罰款;

2) 擁有產生“爆款”的能力，帶來量級的購買力并實現超強的變現——拼多多對于平臺的運營多是幫助商家通過大數據和用戶行為偏好分析打造爆款，在大量訂單的規模效應下通過減少庫存和物流成本來盈利，這就要求商家的產品獲得消費者的認可及正面的口碑， 從而在社交圈中通過拼單的方式實現銷量的提升;

但是我們認為這樣的 C2M 的模式在未來中能不能實現長期可持續的發展和推進，以及拼品牌產生爆款的頻率和成本規模效應的維持還有待觀察和思考:拼多多平臺上的個人商家企業規模小且不穩定，一旦資金鏈斷裂或是平臺提高傭金費率就會離開平臺，降低留存率，而“拼品牌”的建立和培育仍然需要一定的時間。

2.2. “爆款”背后的策略

拼多多走量的過程需要“爆款”產品的保駕護航。與搜索式電商不同，庫存的深度取代了商品的多樣性將成本和毛利進行壓縮，通過規模效應降低成本，但是“爆款”的產生需要篩選。 根據《第一財經周刊》，拼多多表示每天會對大量商品進行測款，根據背后的數據、點擊轉化，包括后續的客戶評價——好評差評以及用戶的退款率，用戶為什么退款進行大數據分析，進而從商品包裝規格、品質等各個層面去做優化和改進;同時，公司也會與商家進行溝通，根據歷史銷售大數據去分析爆款形成具備的特點，然后把數據給到商家，等到商家做出商品后進行進一步追蹤和測試。公司也會提供基礎流量做測試，幫助商家去估價核對產品的升級， 流量是分級的，好商品能夠獲得越多的拼多多免費流量，不斷積累后形成爆款。

拼多多爆款形成策略：

2.3. 拼多多與其他電商產品定價有何不同?

我們對比了拼多多、淘寶和京東的各類典型商品旗艦店和非旗艦店價格，涉及類型包括電子 產品、服飾美妝、日用品、零食以及水果，價格跨度從幾十元到幾千元不等。總體來看，拼 多多平臺上的非旗艦店商品的價格普遍低于淘寶和京東平臺，價格差在幾元到幾百元之間不 等，基本取決于商品本身所在的價格區間，即單價越高的商品，拼多多的優惠力度所產生的 差價可能越大。但旗艦店品牌商品價格則大多與淘寶、京東差異不大，價格優勢不明顯，甚 至拼多多的單買價還略高于淘寶和京東。

2.4. “社交+農業”實現精準扶貧

拼多多C2M 運營模式的另一大應用就在于農產品類目。根據搜狐科技,在傳統農產品交易鏈 中，新鮮出土的大蒜一般以每斤1 元左右的價格被出售，中間經過農產品販子、批發市場等多個中間環節，最后流通到菜市場或超市，由消費者購得，而彼時的大蒜價格已經上升至8 元左右一斤。這是因為，一批大蒜在流過交易鏈中的每個環節時均會受到加價。若中間有3-4 層的交易鏈，則平均每層的加價幅度在70%-100%之間;而若中間環節達到7-8 層，則每層的加價幅度在30%左右。經過層層加價之后，最后消費者所能接觸的價格就已經從1 元上升至 了8 元。而根據新浪看點新聞，在拼多多今年4 月25 日上線的“一起拼農貨”公益項目中， 幫助貧困戶賣出 4.7 萬筆訂單，以平均1.92 元每斤的價格售出了2000 畝地的中牟大蒜，共銷售 33.64 萬斤大蒜，銷售額達到 55.7 萬元。

拼多多的“社交+農業”運營模式(以 1 斤大蒜為例)：

根據億邦動力網，拼多多 1 月 29 日發布的扶貧助農報告中，公司 2017 年共計投入 34 億元 在公益推廣貧困區農產品，解決數百萬農戶“賣貨難”;拼多多 2017 年覆蓋了 730 個國家級貧困縣，扶持了 4.8 萬個農村商戶且這些店鋪年度營收同比增 310%。拼多多在改造農產品 供應鏈的同時也試圖深入到農業生產的上游，從源頭優化其農貨拼購服務。新浪看點顯示， 拼多多 2018 年 4 月 25 日宣布正式啟動“一起拼農貨”，計劃2018 年投入 100 億元營銷資源協助 500 個產地的農產品賣向全國，并扶持1 萬名新農人建立其商業品牌，從而解決貨源方面可能出現的難題。

我們認為，拼多多在 500 個產地嚴格篩選意在幫助擁有大量好貨(農產品)的生產者建立“拼 品牌”，利用平臺規模優勢為農民商戶提供分揀、包裝、匹配、物流等多種供應鏈方案，拼多多作為電商走進農業的先行者，借助“拼單”的社交優勢更有效和便捷地匹配了消費終端需求和農民生產端供給，極度壓縮了中間環節，讓利給農戶和消費者。

“拼”出小農

國內農業相對美國現代化農業生產土地較為分散，以小農經營為主，根據搜狐科技一組關于 中國小農的數據顯示，截至 2016 年底，中國 30 畝以上農業經營主體約有1077 萬家，50 畝以上為 356.6 萬家，其中，中國的平均農業土地經營規模為 10 畝，對比美國平均農業土 地經營規模卻高企 2600 畝。在中國這種小農業生產的背景下，電商平臺如果能夠將最前端消費者的需求和最后端產地大量優質農產品進行“搭橋牽線”，可以一方面提高平臺終端消費者用戶體驗，另一方面也一定程度實現了中國小規模農業和現代化農業的銜接。

拼多多在“電商+農產品”的優勢是什么?

拼多多極低的農產品價格背后是其對供應鏈的極致壓縮。拼多多利用其互聯網平臺優勢，幫 助偏遠地區的農民跳過層層的中間環節，直接鏈接全國各地的用戶，減去了傳統交易鏈層層 加價的過程;同時，其遠大于傳統交易鏈的流通半徑可以有效地聚合用戶需求，擴大農產品的需求規模，從而間接推動了采購和運輸的批量化進行，進而形成規模效應，降低流通成本; 再則，拼多多無傭金、廣告和流量費用的政策也能有效幫助農產品生產者降低成本。長遠來 看，拼多多在幫助農民直接鏈接消費者、擴大并匹配需求的同時，也能有效的避免傳統長交 易鏈路造成的信息滯后，從而在一定程度上防止農產品生產商因此造成錯誤預判，減少甚至 避免損失。為此，根據新浪看點，拼多多正在探索建設農產品大數據平臺，將用戶的消費信 息反向輸出給供應商，從而有針對性地進行備貨。而對消費者而言，拼多多的 C2M 模式在 農產品拼購方面的應用，也能幫助其買到更低價更新鮮的農產品，用戶體驗得到大大提升。 根據億邦動力網，2018 年拼多多將在建立對接、精進大數據算法實現精準鏈接和優化農業 供應鏈方面進行布局。

拼多多的“電商+農產品”優勢：

2.5. 拼多多的用戶畫像

MAU 與活躍買家數

根據招股書，截至 2018 年 3 月 31 日，拼多多的月均 MAU 達 1.66 億，較 2017 年同期的 1500 萬增長超 10 倍，但環比增速自 2018 年起有明顯下滑，2018 年二季度月均 MAU 達到 1.95 億，從 2017 年的環比 100%左右增速下滑至 2018 年二季度的 17.3%。12 個月的活躍 買家數在 2018 年二季度末增長至近 3.4 億，同比增速達 244.6%。支出方面，2018 年一季 度的單活躍買家年平均支出達 673.9 元，同比增速達 118.3%，環比增速為 16.8%，2018 年 二季度單活躍買家年平均支出達 762.8 元，同比增速達 98%，環比增速為 13%。

用戶畫像與其他電商有何不同?

根據訊飛平臺統計數據，拼多多用戶人群畫像的關鍵詞包括流行敏感者、高頻購買者、收入 上漲空間大等。由于近一年來拼多多通過低價銷售策略收割流量，低收入用戶占比多，品類 多為衣帽和雜物，少見高附加值產品。拼多多用戶人群習慣畫像的關鍵詞多為價格高度敏感 用戶。

根據訊飛廣告平臺數據，對比天貓、京東、蘇寧易購，天貓用戶多分布于廣東、華東 北京等地，由于沒有自建倉儲物流，位于物流網末端的西北、東北地區建設較差，京東則在京粵兩地用戶分布領先，冀魯豫川聚集明顯，得益于物流優勢，在物流網末端地區也有相當部分用戶聚集。天貓用戶商旅特征明顯，生活比較講究性價比,附加值偏高，京東用戶收入水平分布相對平均, 22 歲以下用戶與收入 3 千元以下用戶重合度較高。蘇寧易購用戶年齡段明顯偏 高，中等收入人群份額占比大。

在目標用戶方面，拼多多目光敏銳，將關注點投向數量廣大的中小城市和鄉村用戶，多位于 三四線城市。這類人群的收入水平較一線大城市低，因而對價格更敏感，也正符合拼多多低 價的核心競爭優勢。與此同時，淘寶、京東等綜合電商巨頭以“消費升級”為口號不斷向中 高端市場拓展，從而給拼多多以機會，使其在電商流量紅利逐漸觸頂的今天，避開與巨頭的 正面競爭，挖掘在一定程度上受到忽視的低端市場，并實現快速擴張。根據極光在 2017 年 11 月測算的數據，拼多多用戶中，來自三四線及以下城市的用戶占比達64.73%，而一線城市的用戶占比僅為 7.56%。與之相比，京東用戶中，一二線城市用戶的占比近 50%，明顯高于拼多多。

總體滲透率方面，拼多多在全網的滲透率環比增速開始下滑，尤其是在三四線城市較為明顯。

根據搜狐科技,2018 年 3 月淘寶推出的“淘寶特價版”App 和京東推出的“京東拼購”直接對標拼多多的拼單模式，電商巨頭也開始布局低線城市賽道。根據極光數據，過去一年拼多多實現了全網滲透率的快速增長，從 2017 年 2 月的 2%增長至 2018 年 2 月的 22.5%以及截 至 6 月 26 日的 26.5%;但是，2017 年末起，拼多多全網滲透率的環比增速迅速下滑，到 2018 年 2 月，環比增速已下滑至 3.6%，我們認為這其中或許有春節的季節性影響。類似地，拼多多在三四線城市的滲透率從 2017 年 2 月的 2%增長至 2018 年 2 月的 24.4%，但環比增 速在 2017 年 8 月達到 42%后便開始下滑，2018 年 2 月拼多多在三四線城市的滲透率出現 環比負增長。我們認為，拼多多若要在未來持續快速擴張其用戶規模，或需在用戶獲取方面 有更大的投入。

2.6. 為什么商戶選擇拼多多?

根據招股書，截至 2018 年 3 月 31 日的 12 個月時間內，拼多多平臺上聚集了超 100 萬家商 戶，其中包括 OPPO，美的，周大福等知名品牌，總體數量較 2017 年同期的 9.7 萬增長超 十倍。拼多多之所以可以在短短一年內取得商家數量的迅猛增長，主要有外部環境推動及自 身吸引力兩方面的原因。從外部來看，根據《中國第一財經周刊》的報道，隨著電商流量紅 利逐漸見頂，諸如植護等許多商家察覺到了其在天貓和京東等電商平臺上的流量瓶頸，而拼 多多的出現則為他們提供了一個新的銷售渠道。另一方面，拼多多自身的獨特優勢也對商家 有著不小的吸引力，其中主要包括流量優勢、零門檻入駐及生態鏈賦能三個方面。

1) 流量優勢

兩年的快速發展令拼多多積累了一個龐大的用戶基礎。截至2018 年 6 月 30 日，拼多多平臺 的月均 MAU 達 1.95 億，12 個月的活躍買家數達 3.44 億，超過京東 2018 年一季度財報披 露的 3.02 億活躍買家數。同時，根據億歐網，拼多多 CTO 陳磊表示拼多多的流量是免費開 放給商家的。如此，拼多多龐大而低成本的流量優勢對已在天貓和京東流量觸頂的賣家而言 無疑具有巨大的吸引力。

2) 零門檻入駐

拼多多對商家而言的另一大優勢在于其零門檻入駐政策。根據拼多多官網，商家入駐拼多多 將享受“0 入駐費”、“0 傭金”、“0 扣點”和“極速裝修”四大優惠。當然，拼多多也不是完 全不收取任何費用，根據招股說明書，拼多多平臺目前僅收取用于第三方在線支付費用的0.6% 的傭金，并未額外向商家收費，商家若想在拼多多發布超過貨值或庫存限額的商品、提現或 報名活動，仍需預先支付足額的店鋪保證金。拼多多的保證金標準主要有三類，銷售水果生 鮮和虛擬商品的店鋪不論是企業還是個人，統一繳納 10,000 元的保證金，其余商品類目則 根據經營者的不同，企業店鋪一律收取1,000 元保證金，而個人店鋪則需繳納 2,000 元的保 證金。相較之下，京東的資費標準明顯高于拼多多。除個別品類外，在京東開設絕大部分品 類的店鋪均需繳納 1,000 元的平臺使用費。除此以外，京東還對所有品類店鋪收取 30,000、 50,000 或 100,000元不等的保證金。

3) 生態鏈賦能

拼多多平臺的第三大優勢在于其為商家提供的周到服務。根據易觀報告，拼多多從店鋪管理、 商品管理、物流管理、客服管理和營銷管理五大方面打造附能商家的生態鏈條，從而減輕商 家的管理壓力，也提高平臺的管控能力。比如，拼多多通過“商家履約保障計劃”，向誠信 商家提供流量和資金補貼，鼓勵商家誠信經營。拼多多還建立了“假貨防控體系”以保證商 品質量，另外拼多多還利用自己在 AI 方面的投入和對大數據的分析及時向商戶反饋商品信 息及用戶購買行為偏好，與商戶在產品升級、爆款選擇等方面進行及時的溝通。

拼多多為商家打造的賦能生態鏈：

2.7. 流量紅利后的人工智能生態建設

我們認為，拼多多憑借微信的社交鏈和獨特的運營模式收獲了渠道和人口紅利，但是這些很 難形成真正的護城河，以便宜作為切入點，野蠻生長后，如何增強平臺的品質感、提升客單 價和增強用戶粘性是拼多多下一步需要去考慮的。零售電商的核心競爭力終究須回歸服務水 平和供應鏈能力。與互聯網巨頭合作，借力物流、支付、云等電商基礎設施，成為拼多多的 未來的發展方向之一。

分布式人工智能

拼多多在技術方面也具有其獨特優勢。根據招股書，截至2018 年 3 月 31 日，拼多多擁有一 個超過 700 人的技術團隊，其中，有 100 多人專注于算法設計和開發。隨著互聯網科技的不 斷發展，用戶在電商平臺的購物行為也逐漸從用戶主動搜索的“人找貨”模式發展為基于 AI 推薦的“貨找人”模式，而拼多多則在此基礎上，利用其社交+電商的獨特屬性，開發出更 為精準的分布式 AI。傳統電商行業的主流AI 基于用戶的瀏覽和購物等行為組成的龐大數據 庫，利用算法提煉出一定的標簽，再根據標簽向用戶推薦模式化的商品信息。這類主流AI 可以在一定程度上滿足用戶需求，但往往會對用戶在某些特定場景下的一次性購物行為錯誤 解讀，從而使用戶陷入“偏好囚籠”。而拼多多依靠其社交屬性，在利用 AI 和大數據分析用 戶的瀏覽和購物等行為的同時，也對其在購物過程中發生的分享、交流等社交行為進行分析， 從心理層面完善用戶畫像，從而更準確的挖掘出消費者多樣化的購物目標。

根據 2018 年 6 月億歐的采訪，拼多多 CTO 陳磊表示拼多多的 AI 基本從前端平臺和后端供 應鏈兩方面為拼多多提供助力。從平臺層面來看，拼多多利用AI 來優化其選品、定價、流 量分配以及營銷策略。拼多多基于其 3 億活躍買家的行為數據進行大數據分析得出的選品和 定價策略，往往比人工選擇更為精準公平;同時，AI 可以根據瞬息萬變的市場動態隨時調整 其解決方案，突破了人力的局限。營銷方面，拼多多利用AI 向其平臺商家提供售前的數據 支持，又在售后將最終效果和成因反饋給商家，從而助力商家優化其營銷策略。而在供應鏈 層面，拼多多將來自用戶的 C 端消費數據實時反饋給供應鏈，利用 AI 實現創新的C2B 模式， 使后端對用戶需求有清晰地把握，有針對性地進行生產準備，從而有效地減輕拼多多“少 SKU、 高訂單、短爆發”的商業模式給后端供應鏈帶來的生產壓力。而拼多多也可以根據其用戶需 求和供應鏈的承受力進行平臺資源的合理適配。

3. 拼多多的核心競爭力

3.1. 領軍社交電商，拼多多借得東風

社交電商概念并非新生兒。我們看到早在2015 年底，蘑菇街和美麗說兩家社交電商合并， 有望發掘用戶裂變效應和資源重組的價值，但因流量枯竭、商業模式守舊而每況愈下;騰訊 斥巨資扶持拍拍網和 QQ 網購，但與淘寶同質化嚴重、缺少有效營銷策略打開市場而打包賣 給京東。據阿拉丁數據，截至今年 6 月 30 日，微信推出超 100 萬個小程序開始對流量進行 商業化變現，拼多多與騰訊的戰略合作使其成長于頂級社交生態圈，無流量的后顧之憂。

拼多多小程序在微信“錢包”享有流量入口，也成為騰訊電商生態中具有較高優先級的合作 伙伴，微信的社交生態為拼多多搭建了天然的護城河優勢。當對一個商品通過微信進行分享 時，拼多多小程序的鏈接相對微店商品的分享要更加吸人眼球，在微信這個距離用戶更近的 場景下，將營銷效率發揮到極致。

拼多多通過熟人社交基于較強的關系網絡聚合了碎片化的移動流量，用“即時性、互動性、 高效性”重新定義著社交電商。另外，平臺引入了“砍價免費拿”“紅包雨”“一分抽好禮” “拼單卡收藏”等活動，具有極強的社交屬性和長尾用戶參與度，其中“一分抽好禮”需要 先湊夠拼團人數，才能開始抽獎，而大部分的用戶會選擇在熟人之間轉發鏈接，這就大大提 升了平臺商品的曝光度和點擊率。同時拼多多運營精細化，在拼單的過程中不難發現，被邀 請拼單的用戶可以選擇商品的不同數量規格，這就大大提升了用戶的體驗。

拼多多采取 C2M 的模式，在平臺的用戶端抓住了長尾互聯網用戶的需求并提高了他們的參 與感，賦予消費者更多權力和選擇，為用戶打造多樣化場景和體驗，在平臺的商家端尋找并 賦能有潛力符合標準的生產工廠和小品牌，打造為商家賦能的生態鏈條。騰訊作為戰略合作 伙伴，通過微信“小程序”對平臺將近 10 億流量進行變現，用更醒目的營銷方式為拼多多 獲取了更多點擊量和活躍買家。

與微信的協同作用

根據招股書，2018 年 2 月，拼多多與騰訊達成長達五年的戰略合作框架協議，雙方在支付解決方案、云服務和用戶互動等多個領域合作，同時探索并尋求潛在合作的機會。我們認為 這對拼多多和騰訊雙方取得協同效應，對于拼多多來說繼續享受中國最大社交網絡的流量加 持，另一方面也會支持騰訊發展 2B 業務，在線支付及云計算，拼多多或成為騰訊在電商領 域間接布局的重要一環。

其一，戰略層面上，微信和QQ 將在拼多多業務的各個方面給予支持:1)微信小程序作為平臺支付和廣告業務的切入點，享有微信錢包流量;2)共享技術和管理資源方面合作:如云技術服務和用戶參與度、人才招聘培訓和技術資源等。其二，業務合作層面，2016 年、 2017 年以及 2018 年一季度，拼多多從騰訊購買了包括支付處理、廣告和云服務，總額分別 為 5 千萬元、5.2 億元和 2 億元。2017 年和 2018 年一季度，拼多多從騰訊獲得的應收余額 為 4.4 億元、5.2 億元。

3.2. 錯位競爭戰略，場景購物促消費

其一，業務模式不同:淘寶研發團隊開發千人千面、京東推進多版本個性化主頁力求點對點對接供需，弱化傳統搜索模式，但伴隨沖擊用戶慣性消費模式的風險。拼多多靠社交圈拼團起家，由用戶裂變推薦式到場景引導式購物發展順其自然，無需客戶變更習慣性操作方式。 其二，主體受眾迥異:拼多多走“農村包圍城市”路線。雖與兩大巨頭同處電商行業，劍走 偏鋒從低線城市市場起步。

拼多多在移動電商流量幾乎被淘寶、京東、天貓壟斷的情況下，借力微信社交平臺實現“分 享拼單”模式的場景落地和快速發展。在社交關系的信用基礎提升了用戶對平臺的信任感，“拼單”用戶在購買到質優價廉的產品后，又可能會成為下次拼單的發起者，吸引更多用戶， 放大滾雪球效應。

在目標用戶方面，拼多多目光敏銳，將關注點投向數量廣大的中小城市和鄉村用戶，多位于 三四線城市。這類人群的收入水平較一線大城市低，因而對價格更敏感。雖然拼多多在三四 線城市的滲透率出現負增長，但是從這些用戶開始，我們認為拼多多具備拓展其余一二線城 市用戶的能力，而一旦獲取這部分用戶，調動他們的拼團積極性并提升他們的娛樂式高性價 比購物體驗，進一步驅動營收增長。

3.3. 戰略跟進市場，管理層決策果決

拼多多的創始人黃崢在創立拼多多之前曾先后創立過B2C 電商公司和游戲公司，擁有豐富 的互聯網運營經驗。黃崢在 2015 年看到了社交流量背后的商業機會，在拼多多之前于 2015 年 4 月建立了自營電商拼好貨，并以社交流量為核心上線拼單玩法。2015 年下半年，其團 隊提出將拼好貨的拼單模式做成平臺，拼多多由此產生。2016 年 9 月，創始人黃崢為集合公司力量，將拼多多與拼好貨合并，同時堅定地站隊平臺模式，將品牌統一為拼多多，徹底 轉型為平臺電商。

拼多多從自營電商起步，短短兩年兩度調整戰略方案:用一年時間關閉自營大力推進平臺制， 再用一年時間調整營收結構，從中可見其管理層一流的決策力和執行力。依靠創始人黃崢及 其管理團隊對拼多多定位不斷改進，拼多多最終在互聯網下半場的行業大環境下，在兩大電 商巨頭領占市場，電商格局趨于穩定的情況下，在看似飽和的網絡零售領域，通過“錯位競 爭”成長為一個新的亮眼的電商平臺。

3.4. 分布 AI 見效，“奇”兵或助力技術層

拼多多技術團隊研發的分布式AI，是拼多多發揮其社交職能優勢的技術土壤。與主流 AI 相 比，拼多多的分布式 AI 在數據收集和分析環節加入了用戶的分享、交流等社交行為數據， 從心理層面完善用戶畫像，再利用 AI 和大數據分析提煉出多樣化的購物目標而非模式化的 標簽，從而使其商品推薦能更完美的滿足用戶的購物需求，避免主流 AI 推薦容易造成的“偏 好囚籠”問題。

另一方面，拼多多的 AI 技術從前端平臺和后端供應鏈雙向助力拼多多。在平臺層面，拼多 多基于其 3 億活躍買家的大數據分析提高了選品和定價的精準度，而 AI 對瞬息萬變的市場 動態的靈活應對則彌補了人工精力有限的不足，而拼多多為商家提供的售前數據支持和售后 效果反饋則可助力商家優化營銷策略。供應鏈層面，利用 AI 實現創新的 C2B 模式，后端根 據用戶需求有針對性地進行生產準備，有效地減輕了拼多多“少 SKU、高訂單、短爆發”的 商業模式給后端供應鏈帶來的生產壓力。

與此同時，招股書顯示，百度前COO 陸奇將出任拼多多獨立董事。陸奇在就職于百度前， 還曾擔任雅虎的執行副總裁和微軟全球的執行副總裁，擁有豐富的互聯網行業工作經驗和40 多項美國專利。雖然陸奇此次僅以獨立董事的身份加入拼多多，但我們認為他的加入或多或 少將助力拼多多的人工智能和大數據的戰略發展，幫助拼多多形成未來的核心競爭力。

3.5. 三“0”優惠引駐，商家無壓降成本

拼多多免費且快速的入駐政策極大地降低了商家的入駐難度，進而提高了商家的入駐意愿和 入駐效率。據拼多多招商入駐官網，有意向的商家只需要“選擇店鋪類型—填寫信息，提交 相關資質—等待審核—審核通過并簽約—上架商品”五步即可實現入駐，流程上極為便捷。 同時，拼多多給與商家“0 入駐費、0 傭金、0 扣點、極速裝修”的加盟優惠，是商家零門檻 進入億萬級別付費用戶流量大平臺的首選。

拼多多涉及費用的情況僅有兩種:1)發布超過貨值或庫存限額的商品，或者想要提現、報 名活動時，需要先支付足額的店鋪保證金;2)拼多多代微信、支付寶、qq 錢包等第三方支 付機構收取 0.6%的支付服務費。并且從數額上看，拼多多的保證金多為1000 元或 2000 元， 遠低于京東 30,000-100,000 元的保證金數額。

另一方面，拼多多的零門檻入駐政策通過降低商家的開店成本，可以激勵商家進行低成本促 銷，從而進一步擴大消費人群，而銷量的上升又反過來推動商家和后端供應鏈形成規模效應， 從而進一步降低成本，進而降低價格。如此，薄利多銷的經營模式可以使得商家和拼多多用 戶實現雙贏，并形成彼此助力的良性循環，保障拼多多的持續發展。

拼多多核心競爭優勢：

4. 經營風險

4.1. 用戶高增速恐難以為繼

拼多多用戶規模體量已經較大，未來隨著平臺用戶數的繼續增長，其買家數量基于較大基數， 增速存在難以為繼的風險。同時，電商行業發展多年，整體用戶增長趨勢放緩，雖社交電商 興起較晚，但移動流量紅利耗盡已成大的趨勢，獲客成本增加，用戶獲取將驅動行業進一步 整合。拼多多雖然在成立之初抓住三四線城市的用戶藍海實現了高速擴張，但是隨著平臺在 三四線城市的滲透率逐漸見頂，未來或將難以找到份額較大的目標用戶人群來支撐其進一步 擴張。

4.2. 平臺產品質量控制問題或對公司產生負面影響

拼多多在高速擴張的同時，針對其平臺產品的質量管控能力存在不能同步提升的風險。伴隨 著平臺極低的產品價格，出現劣質品的概率較高，以及如若商品售后等服務上不夠完善，將 對公司自身聲譽造成明顯負面影響。未來，公司若無法加強其對平臺產品的質量控制能力并 完善其服務能力，公司的進一步發展或將受限，甚至存在平臺已有用戶流失的風險。

4.3. 營銷費用拖累利潤率

未來，隨著拼多多體量不斷增大，其與淘寶、京東等主流電商巨頭的競爭將不斷加劇。在電 商流量紅利逐漸見頂的背景下，拼多多或需不斷增加平臺的廣告宣傳等營銷費用和對科研算 法的持續投入來爭奪用戶，從而進一步擴大自身的用戶基數并提高用戶的消費力度。公司的 營銷費用增長或將在一定程度上拖累其利潤率。另外，拼多多借助微信“滾雪球”式的營銷 方式或遇到流量瓶頸。

4.4. 平臺商品種類拓展遇到困難

為增強拼多多與主流綜合電商巨頭的競爭力，平臺需要在未來不斷進行品類拓展。但拼多多 的商業模式存在“少 SKU，高訂單，短爆發”的特征，其尋找并打造“拼品牌”仍需要時間 和投入，平臺或將因此受到品類拓展方面的限制。同時，隨著品類拓展帶來的 SKU 的提高， 也可能對爆款商品的形成造成一定的阻礙。

4.5. 供應鏈優化不及預期

京東十年自建物流體系，創建全方位閉環的供應鏈物流，淘寶十年培育支付和配送網絡，而 且雙方也在加快腳步利用手中的核心技術不斷升級供應鏈服務。拼多多作為綜合電商的基礎 設施建設還剛剛起步，其策略多是利用拼單大量需求倒逼供應鏈上游，產生定制化配送和物 流服務。一定程度上商品規模化降低供應鏈成本的程度，直接決定其商品價格的壓低程度。 一旦供應鏈成本居高不下，商家唯有壓低品質從而保持商品低價，陷入低價低質的惡性循環

4.6. 第三方物流質量控制風險

拼多多不做自營物流，平臺商品由商家自行選擇第三方物流機構進行配送，拼多多無法直接 控制物流服務質量。若發生配送失敗、超時或破損等問題，拼多多也無法直接控制第三方物 流機構進行處理和服務跟進，因而存在物流服務體驗差致使公司聲譽受損并流失用戶的風險。 同時，若第三方物流服務機構受競爭環境影響提高物流價格，拼多多及其平臺商家也無法控 制，因此造成商品價格上升將直接降低平臺競爭力;但若不提升價格，則存在平臺商家因利 潤空間壓縮而離開的風險。

5. 拼多多財務分析及與主要電商對比

5.1. 拼多多商業模式自營起步，轉型平臺，大力發展廣告服務

自營和平臺是國內主流線上電商的兩個主要商業模式:京東、亞馬遜以自營模式起家，阿里 巴巴的淘寶和天貓則主要為平臺模式。拼多多從自營生鮮電商拼好貨起步，在受制于供應鏈 發展進入瓶頸時于2017 一年內完成向平臺模式的轉型并迅速成長。招股書顯示，拼多多 2016、 2017 和 2018Q1 營收分別為 5.0 億、17.4 億和 13.8 億元，2016 年主要變現模式為線上市 場服務和商品銷售，其中線上市場服務又分為在線廣告和交易傭金，2016 年商品銷售“拼 好貨”子頻道創收4.6 億元占收比 90%，其余為交易傭金。

2017 年，拼多多首次調整戰略方向，關閉“拼好貨”，開通搜索屏關鍵詞推廣競標的在線廣 告服務并確立其為新的核心業務，當年以 12 億高收入占總收入近 70%;同年度交易傭金營 收同比增長逾十倍，達 5.3 億元。至 2017 年底，拼多多完全取消線上自營業務，全線發展 成為一個供應商入駐的線上交易平臺，總營收同比增長 245%。拼多多 2018 年一季度在線 廣告收入即超 11 億人民幣，占收比 80%。其主要得益于拼多多戰略再調整，收取平臺傭金 費僅為 0.6%，需要注意的是 0.6%僅是覆蓋第三方在線支付費用，平臺并未額外向商家收費。

對比阿里巴巴核心商業板塊中中國零售市場業務與京東的商業模式:阿里巴巴中國零售市場 業務的變現主要包含客戶管理和傭金收入及其他。根據阿里巴巴財報，2018 財年阿里的客 戶管理收入和傭金收入各占其中國零售收入的 62% 和 25%，阿里的廣告營銷服務收入是 其傭金收入的 2 倍多，與拼多多在線市場業務的兩大板塊，即在線廣告和交易傭金形成的 市場競爭正面沖突比較激烈。

阿里巴巴線上廣告營銷收入主要包括效果營銷收入(P4P marketing services)、展示營銷 收入、淘寶客傭金和廣告投放收入。效果廣告和展示營銷的定價基于CPC 或 CPM 采用商 家對符合其產品和服務的搜索關鍵詞和相關平臺展示位臵進行競價的方式，其中第三方市場 機構提供的 P4P 和展位營銷收入占比 3%;淘寶客幫助賣家推廣商品并收取一定傭金，是按 成交額計費的推廣模式;廣告投放特指淘寶和天貓商戶在聚劃算上購買促銷位所支付的費用。 傭金費用基于平臺成交額的 0.4%-5%不等收取，主要取決于不同產品的行業平均毛利率水平， 對于低毛利的產品收取相對較低的傭金，反之亦然。

近年來，京東不斷推進自營業務和第三方平臺業務協同發展，第三方平臺的服務和其他收入 中包含在線營銷廣告收入、傭金及其他收入，對于京東，公司沒有明確給出廣告收入和傭金 收入對比，但是根據京東 2017 年度開放平臺各類目資費表，京東收取平臺傭金費率大約在 0.01%-10.5%，我們假設平均傭金費率為 5%，可以看出，廣告收入與傭金比例明顯偏低。

6. 公司融資與治理架構

6.1. 最新招股書顯示估值約 200 億美金

拼多多融資歷史

拼多多自創立以來到赴美進行IPO 期間一共經歷了四輪融資。2018 年 7 月 16 日，拼多多更 新向美國證券交易委員會 SEC 提交招股說明書稱，拼多多計劃發行 8560 萬股 ADS(每 ADS 代表 4 股 Class A 普通股)，承銷商的超額配售為1284 萬股 ADS，發行價格在每 ADS 價格 在 16 美元至 19 美元，由此計算如果包括超額配售，其擬融資額度在 15.75 億美元至 18.70 億美元;如果扣除承銷等費用，所得凈融資額不超過16.7 億美元。ADS 發行價格 16-19 美 元對應的估值區間為 177 億-210 億美元;如果計入超額配售，對應的估值區間為 179 億-213 億美元;IPO 后新股占比為 7.7%，如果計入超額配售，新股占比為 8.8%。

6.2. 拼多多股權結構

拼多多實施“同股不同權”的 AB 股結構:A 類普通股投票權為 1:1，B 類普通股投票權為 1:10，B 類普通股在賣出時將自動轉為 A 類普通股。根據公司招股說明書，截至 2018 年 7 月 16 日，拼多多的第一大股東為其董事長兼 CEO 黃崢，持股 50.7%;其后依次為騰訊、高 榕資本和紅杉資本，分別持股18.5%，10.1%和 7.4%。

如果不考慮超額配售的影響，IPO 之后的股權結構將為黃崢持股 46.8%，其后依次為騰訊、 高榕資本和紅杉資本，分別持股17.0%，9.3%和 6.8%。

以投票權計，如果不考慮超額配售的影響，IPO 之后董事長兼 CEO 黃崢，持有 89.8%;其下依次為騰訊、Banyan Partners Funds 和紅杉資本，分別持股 3.3%，1.8%和 1.3%。

編輯：榮耀2020