2025年從投資工具到解決方案——中國機構配置手冊（2025版）之ETF篇

被動vs主動：ETF的吸引力在哪里？

美國經(jīng)驗：ETF規(guī)模擴張是資本市場成熟的重要標志

根據(jù)美國投資公司協(xié)會的分類，美國注冊投資公司的產(chǎn)品一般包括共同基金、封閉式基金、ETF和單位投資信托。ETF在美國已歷經(jīng)多年發(fā)展，重要性與日俱增。截至2023年末，各類基金規(guī)模比較：共同基金25.52萬億美元、封閉式基金0.25萬億美元、ETF 8.08萬億美元、單位投資信托770億美元。ETF占比持續(xù)提升，截至2023年末，占比已經(jīng)提升至23.8%。ETF底層資產(chǎn)以股票為主，ETF投資美國國內股票與國外股票規(guī)模均持續(xù)提升。截至2025年2月末，美國國內股票型ETF規(guī)模7.05萬億美元、國外股票型ETF規(guī)模1.54萬億美元、混合型ETF（多資產(chǎn)ETF）規(guī)模430億美元、債券型ETF規(guī)模1.87萬億美元。

美國經(jīng)驗：養(yǎng)老金積累成為共同基金重要資金來源

雇主養(yǎng)老金計劃和個人養(yǎng)老金成為美國共同基金的主要資金來源。 截至2023年末，股票、混合、債券共同基金資產(chǎn)中，來自DC計劃的規(guī)模為5.86萬億美元、來自IRA賬戶的規(guī)模為5.26萬億美元，二者合計11.12萬億美元，占當年同類型共同基金規(guī)模的56.7%。DC計劃和IRA賬戶持有貨幣市場基金份額較少。美國退休賬戶持有的共同基金資產(chǎn)復合增速較高。2014年至2024年的十年間，美國退休賬戶持有的共同基金（不包含貨幣市場基金）規(guī)模CAGR為6.1%。

ETF已是我國最重要公募基金品種之一

無論從規(guī)模角度還是數(shù)量角度，ETF已經(jīng)成為最重要的公募基金品種之一。 規(guī)模角度：自2004年首只ETF產(chǎn)品成立以來，ETF發(fā)展經(jīng)歷兩波高潮。一是2007年至2015年，期間新產(chǎn)品不斷成立、掛鉤基礎資產(chǎn)不斷豐富，推動ETF規(guī)模擴張。二是2019年至今，ETF成為機構投資者與個人投資者優(yōu)選的投資工具，規(guī)模快速增長，規(guī)模占比迅速提升。截至2025年一季度末，ETF規(guī)模占公募基金比重達11.7%，這意味著ETF市場的資金流動、產(chǎn)品布局已對公募基金整體有充足影響力。 數(shù)量角度：截至2025年一季度末，ETF產(chǎn)品數(shù)量占公募基金比重達9.0%，并且占比提升趨勢仍在持續(xù)，ETF的優(yōu)良屬性正持續(xù)吸引投資者。

產(chǎn)品發(fā)行角度：ETF產(chǎn)品的發(fā)行數(shù)量及規(guī)模，當前已經(jīng)接近公募基金整體的1/3。從監(jiān)管引導、投資者需求出發(fā)，ETF發(fā)行力度持續(xù)提升。 監(jiān)管引導：當前，引導中長期資金入市以促進資本市場平穩(wěn)健康發(fā)展是政策的核心目標之一。當前的ETF已兼具體量龐大、投資便利、波動小于股票等風險資產(chǎn)等屬性，基本與中長期資金的投資需求契合，發(fā)展ETF有利于推動中長期資金入市。 投資者需求：機構投資者在利率下行趨勢下，需更多考慮多資產(chǎn)配置以增強組合收益，ETF將成為核心配置工具之一。個人投資者投資理念日趨成熟，在追求短期收益的同時也更加注重風險管理，ETF受到廣泛青睞。

散戶vs機構：各類機構如何看ETF？

股票基金：被動化趨勢仍在推進

機構投資者會階段性增持主動股票基金，個人投資者對主動股票基金的信心似乎短期難恢復。股票基金被動化趨勢仍在推進。機構投資者：截至2024年末，機構投資者持有被動股票基金規(guī)模逼近2.3萬億元，持有主動股票基金則下降至約6,000億元。2015年及20219-2021年間，機構投資者增持偏股混合基金、靈活配置基金。2023年，機構持有被動股基超過主動股基，此后領先優(yōu)勢迅速擴大。 個人投資者：對于主動股基的信心仍未見恢復。截至2024年末，個人投資者持有的主動股基約2.8萬億元，持有被動股基約1.5萬億元。2022年來，個人持有被動股基持續(xù)增長、主動股基持續(xù)下降。2024年，伴隨行情回暖，個人持有主動股基規(guī)模只是未下降，未見回升。

ETF基金持有人分布：保險、券商、外資等機構持續(xù)增持

根據(jù)上交所披露，滬市機構投資者中，公募基金（主要為ETF聯(lián)接基金）、私募和一般機構的日均ETF持倉市值分別為2,124億元、1,844億元和1,552億元，排名靠前。除社保基金、滬股通投資者、財務公司和期貨資管之外，其余機構投資者日均持倉均超100億元。2023年，保險機構和企業(yè)年金的日均持倉同比增幅最為明顯，分別達到102%和46%。 2023年，滬市ETF機構投資者成交額占比超60%，券商自營、私募信托和境外投資者成交額排名靠前，其中券商自營或受到做市業(yè)務影響，私募信托及境外投資者可能采取ETF套利交易等高頻交易策略。

中央?yún)R金：或通過借入短期借款，增持基金等交易性金融資產(chǎn)

中央?yún)R金可能以通過短期借款的形式籌集資金，并用于增持ETF等交易性金融資產(chǎn)。 中央?yún)R金絕大部分資產(chǎn)為權益性資產(chǎn)。截至2024年上半年末，中央?yún)R金資產(chǎn)負債率僅為12.7%，負債規(guī)模為9,824.48億元。負債結構中，短期借款占比約52%，應付債券占比約43%，為最主要的負債項目。短期借款與交易性金融資產(chǎn)同步變化。中央?yún)R金資產(chǎn)和負債端的科目中，自2024年以來，交易性金融資產(chǎn)與短期借款變化方向、幅度高度接近，這可能是匯金借入短期借款，增持交易性金融資產(chǎn)所致。

保險公司：保費增長、資產(chǎn)擴張，資本市場影響力提升

近年來，低利率水平下保險產(chǎn)品性價比突出，持續(xù)熱銷使得保費收入加速增長，并推動保險資金運用余額持續(xù)擴張。 保費收入：2021年以來，保險收入增長主要由壽險帶動，截至2024年，保險行業(yè)保費收入56,963億元，同比增長11.2%。2025年以來，受產(chǎn)品預定利率下降、客戶風險偏好變化等因素影響，保費呈小幅負增長態(tài)勢。 保險投資資金：保費增長及投資收益率回升使得保險投資資金體量快速壯大。截至2024年末，保險資金運用余額已達33.26萬億元，同比增長20.2%。自2021年起，保險投資資金體量也呈現(xiàn)加速增長的趨勢，保險資金在資本市場的影響力持續(xù)提升。

寬基vs另類：ETF產(chǎn)品創(chuàng)新在哪里？

SmartBeta：ETF產(chǎn)品增長較快的創(chuàng)新領域

近年來，SmartBeta指數(shù)體系已經(jīng)基本形成，相應的指數(shù)化投資快速發(fā)展。我們將上市的風格指數(shù)ETF和策略指數(shù)ETF視為SmartBetaETF，截至2025年一季度末，我國上市SmartBetaETF共78只，份額約939億份，資產(chǎn)凈值約1,111億元。 當前，紅利、價值、質量、現(xiàn)金流等因子均已有掛鉤ETF上市，紅利低波等雙因子也有相應ETF上市，未來更多雙因子、多因子SmartBeta指數(shù)產(chǎn)品具備較大發(fā)展空間。

SmartBeta：依托核心因子的相關性和有效性

從因子有效性來看，紅利、低波、價值、質量、現(xiàn)金流等因子長期有效，RankIC>0的時期不低于70%。成長、動量因子有效性相對較弱。 從因子相關性來看，相關性較強的因子兩兩組合或更多組合，能夠增強因子暴露，從而有望增厚收益，提升投資組合的長期表現(xiàn)。此外，將相關性較弱的因子兩兩組合或更多組合，則能夠降低投資者收益波動性，提升夏普比率。 目前國內主流的指數(shù)公司，比如中證指數(shù)、華證指數(shù)等，均已發(fā)布一系列多因子指數(shù)，為未來多因子指數(shù)投資提供基準參考。

債券ETF：利率債ETF規(guī)模最大，信用債及可轉債規(guī)模增長快

債券ETF：截至2025年一季度末，債券ETF產(chǎn)品共29只，份額約65億份，資產(chǎn)凈值約2,280億元。  利率債ETF是最主要的債券ETF品種，基本覆蓋各個期限，包括短久期的短融ETF、中久期的5年地方債ETF、長久期的10年國債ETF、超長久期的30年國債ETF。近年來，利率債牛市推動利率債ETF持續(xù)擴容，2025年一季度債市雖有調整，但利率債規(guī)模仍舊保持擴張。 信用債ETF產(chǎn)品發(fā)行逐步增多，推動信用債ETF擴容。2025年，信用債基準做市ETF密集發(fā)行，信用產(chǎn)品數(shù)量及規(guī)模均有增長。

配置vs交易：ETF如何映射市場博弈？

股票ETF：規(guī)模持續(xù)擴張，資金持續(xù)凈流入

截至2024年末，股票ETF數(shù)量共912只，份額共20,464億份、資產(chǎn)凈值28,926億元。股票ETF的快速發(fā)展，產(chǎn)品創(chuàng)設、市場變化、客戶需求、渠道推動、市場維穩(wěn)需求等關鍵因素皆有助力。我們統(tǒng)計了2024年7月以來股票ETF的資金流向，其清晰地反映了不同市場背景下，ETF投資者的投資偏好。  2024年7月初至今，股票ETF資金凈流入約6,770億元。近期因美國對等關稅導致市場波動加劇，ETF資金大量流入以維穩(wěn)市場，其中4月7日單日凈流入662億元，4月8日單日凈流入1,010億元。

股票ETF持有人：機構與個人投資者的投資風格存在差異

機構對股票ETF等增持力度超過個人。截至2024年末，機構持有股票ETF份額達11,439億份，個人投資者持有股票ETF份額達7,428億份。中央?yún)R金、保險資金、企業(yè)年金等機構投資者大舉增持股票ETF，推動了股票ETF的快速擴容。 分品類來看，大部分品種的股票ETF機構持有人占比較高。截至2024年末，全部股票ETF中機構持有份額占比60.6%，個人投資者持有份額占比39.4%。細分品種之中，除了行業(yè)ETF和主題ETF的個人投資者持有占比較高以外，其余品種均是機構投資者持有占比較高。

寬基股票ETF持有人：機構偏向大市值，個人偏向強彈性

機構與個人投資者在投資寬基ETF時存在較大差異。 機構投資者：持有占比較高的ETF主要跟蹤滬深300、上證50、中證1000、中證A500等大盤寬基指數(shù)。大市值寬基指數(shù)，掛鉤的ETF容量也越大，機構投資者配置ETF時也不容易發(fā)生沖擊成本，成交效率也更高。 個人投資者：持有占比較高的ETF主要跟蹤科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板等彈性較強的寬基指數(shù)，或因為個人投資者將投資收益率作為投資第一目標。

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編輯：火腿腸