2025年醫藥行業自主可控標的梳理

生物制藥供應鏈：迎國內市場份額提升

生物制藥需求發展，供應鏈長期成長

據弗羅斯特沙利文統計，全球生物藥市場空間將由2019年的2860億美元增至2030年的7680億美元，我國生物藥市場空間將 由2019年的3120億元增至2030年的13030億元。

供應鏈安全、成本控制、定制化服務是國產替代的3大核心動力，以核心動力出發，綜合進口依賴度、上游對外依賴度、國產 產品競爭力、成本占比、定制化服務屬性、技術壁壘、產品復用性及變更難度等。我們認為耗材及高壁壘設備領域的具有更多 投資機會，重點關注平臺型公司及高壁壘細分領域龍頭。

生物工程設備市場穩健增長。生物工程設備主要指原液生產工段所需要的生物反應器系統、配液系統、層析系統、過濾系統等 設備，其中生物反應器系統、配液系統、層析系統占比相對較高。我國制藥設備市場規模呈上漲趨勢，市場規模由2016年 212.1億元增至2020年358.7億元，年均復合增長率為14.04%。預計2022年市場達到443.6億元。

生物工程設備進口依賴度仍然較高，替代空間廣闊。疫情之前我國生物工程設備嚴重依賴進口，疫情雖然掀起了國產替代的浪 潮，但目前我國生物工程設備的國產替代率仍然較低，仍有相當大的進口替代空間。

生物制藥耗材：生物工藝核心材料，國產化勢在必行。生物制藥上游耗材主要包括三類，疫情前國產化率不高。①色譜填料/ 層析介質：Cytiva、Tosoh、BioRad、Agilent、Osaka Soda等占據全球大部分市場，國內納微科技、博格隆、賽分科技、藍曉科技 等有布局。②一次性系統：Cytiva、ABEC、Sartorius等占據全球大部分市場，東富龍、楚天科技、多寧生物、樂純生物、金儀盛 世等有布局；其中樂純生物一次性反應/儲液/攪拌袋已經占據20-30%市場。③培養基：GIBCO（ThermoFisher）、Merck、 Hyclone（Cytiva）占據全球90%市場，國內部分生物藥企自身具備培養基生產能力，另有多寧生物等公司有布局。

24年前三季度承壓，低基數有望帶來25年高增長

2024年Q1-Q3生物制藥產業鏈上游板塊收入、歸母凈利、扣非凈利、合同負債同比增速分別為-15.90%、-92.86%、- 99.89%、3.05%。主要由于生物制藥投融資環境改變以及藥企資本開支策略的變化使行業景氣度有所惡化。制藥裝備為主 營業務的公司受到影響更大。24Q3板塊收入端相較于24H1降幅有所放緩，利潤端降幅有所擴大，主要由于行業部分公司在 海外業務以及新產品領域研發布局的費用支出所致。

24年三季度生物制藥產業鏈有毛利率同比下降6.96個百分點，環比下降0.96個百分點。一方面由于原材料的價格上漲成本 提高，以及市場競爭激烈部分細分市場相關產品價格有所波動所致。費用率方面，對于耗材、CGT等新業務以及新產品的的 加速布局，同時加大對高端技術人才的引進，使研發費用率保持在較高位置，環比增長0.86個百分點。為了應對行業激烈競 爭，銷售費用率一直保持在較高水平，部分制藥裝備公司下游客戶受到下游客戶調試交付進度延遲，應收賬款周轉天數同比 有一定增加。

耗材及制藥裝備板塊，24年三季度以制藥裝備為主的公司像東富龍、楚天科技以及森松等受到行業周期影 響相對較大，短期收入和利潤所有承壓，以耗材類為主營業務公司例如奧浦邁以及納微科技等經營收入出現 環比改善。

科研試劑板塊以工業端為主的公司，受到下游生物醫藥投融資景氣度影響較大，部分公司由于23年的業務 收入基數較高，表觀收入及業績增速會受到影響。24年科研端需求相對穩定，工業端關注下游行業回暖情 況，海外市場將會是重點拓展領域。

對等關稅導致進口產品成本上升，國產產品再迎機遇

近期，中美之間互相征收關稅對美國進口產品產生影響，部分美國進口產品關稅大幅提升。4月11日，國務院 關稅稅則委員會發布公告，調整《國務院關稅稅則委員會關于調整對原產于美國的進口商品加征關稅措施的公 告》（稅委會公告2025年第5號）規定的加征關稅稅率，由84%提高至125%。 其中，默克生命科學表示雖然已經安排多重舉措，由于關稅政策的不斷變化，若經努力仍無法消除因關稅導致 的成本上升，將不得不根據實際情況，被迫對未交付訂單及后續訂單的價格進行合理調整?？祵幧茖W則表 示在未來一段時間將對受關稅影響的關鍵產品實施“關稅補貼計劃”，確保銷售價格不變。 我們認為，考慮到下游客戶關注進口產品價格的穩定性，使用國產產品意愿有望進一步提升?？春脟a優質產 品的市場份額提升。

國內科研端需求穩定，產業鏈國產替代勢在必行

東富龍：目前制藥裝備板塊需求相對疲軟，目前沒有看到明確行業回暖跡象。全年多個因素導致客戶需求減少 和付款周期拉長。25年收入端預計有望恢復正增長。東富龍生命科學在多個產品線已實現原材料國產化或非美 體系替代，確保整個供應鏈不受美國限制影響。東富龍生命科學工藝開發團隊致力于開發和實施快速且經濟高 效的工藝解決方案，涵蓋早期開發、規模放大，再到商業制造的各個階段。

楚天科技：24年全年利潤端預計虧損3.8-4.8億元。主要由于市場競爭激烈導致毛利率下滑，同時公司還加大研 發投入力度，引進行業高層次人才團隊，研發薪酬成本有所增加，短期業績承壓。四季度從需求端沒有看到明 顯的拐點，預計短期業績承壓較大。25年隨著行業需求逐步回暖以及競爭格局逐步改善，我們預計作為制藥裝 備龍頭企業，楚天科技業績有所得到恢復。

奧浦邁：24年公司培養基業務實現銷售收入42%的增長，體現出公司產品在市場上的強勁競爭力。培養基板塊 25年多個客戶產品進入商業化有望帶來訂單增長，預計培養基板塊保持高速增長；CDMO業務短期依舊承壓。 奧浦邁收購澎立生物，在生物醫藥領域（如基因治療、抗體研發、CRO/CDMO服務等）有互補的技術平臺，收購 可能加速產品管線拓展，增強研發競爭力。

納微科技：24年度公司實現營業收入7.83億元，同比增長33.36%。公司核心業務色譜填料和層析介質同比增 長約10.20%。在生物醫藥行業投融資趨緊和競爭加劇的外部環境下，公司聚焦主業深耕細作，對內加快產品迭 代創新，扭轉了核心業務連續兩年下滑的被動局面。2025 年公司填料業務將圍繞多肽、雙抗、血液制品三個 重點應用方向發力，并在疫苗、小核酸方向積極布局，快速積累應用。

建議關注醫療器械自主可控相關投資機會

繼續看好自主可控及器械出海趨勢

近期中國對美國關稅政策進行反制。并對原產于美國、印度的進口相關醫用CT球管發起反傾銷立案調查。 建議持續關注美資品牌高值耗材在國內的供貨情況、進口替代加速背景下相關上市公司盈利預測上調的可 能性。若中國對美所有商品加征125%關稅政策持續，預計部分美資品牌的中國業務將不再盈利或利潤空 間被大幅壓縮，未來存在斷貨的可能；預計部分美資品牌經銷商拿貨價將有所提升、利潤空間會被壓縮， 醫院和經銷商將盡早備貨或尋找國產/進口的替代品牌，利好進口替代。關稅政策沖擊下，對產業鏈影響較為復雜，可能仍存變數，但我們仍堅定看好器械自主可控及出海的長期 趨勢?？芍攸c關注國內份額提升、受沖擊影響較小及長期出海能力較強的公司。特別需要提示的是，單個 企業的分析需要關注美國競爭對手的發貨/生產地是否在美國、海外企業在中國的本土化策略、中國企業 出口至美國的收入占比等。

愛博醫療：眼科耗材業務布局逐漸豐富，中美關稅有望加速國產替代

主要產品覆蓋手術和視光兩大領域，產品線布局不斷豐富。公司是創新型眼科耗材研發型公司，核心產品為人工晶狀體、OK鏡及隱形眼鏡。 公司在人工晶狀體產品上不斷更新迭代，同時擴展研發多種類別的眼科器械產品，如有晶體眼人工晶體、近視離焦鏡片、彩瞳等。2024年前 三季度公司營收、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤分別為10.75、3.18、3.04億元，分別同比增長60.94%、26.04%、27.41%。

公司人工晶狀體產品型號豐富，集采后市占率有望進一步提升。公司人工晶體產品涵蓋高、中、低端，布局全面、型號豐富，技術與海外龍 頭基本實現同步，目前公司人工晶體已實現單品牌國內市占率第一，未來隨著產品線逐漸豐富，在集采全面執行、入院加速的促進下，公司 市占率有望進一步提升。24H1公司人工晶狀體收入3.19億元，同比增長30.20%。公司人工晶狀體受益于集采中標和勾選良好、產品競爭力 持續提升（如多焦人工晶狀體逐步拓開市場），銷量保持持續增長。

視光產品線逐漸豐富，隱形眼鏡及屈光晶體新產品有望快速放量。公司近視防控產品組合不斷豐富，24H1公司OK鏡收入1.13億元，同比增 長6.89%，其他近視防控產品收入0.41億元，同比增長64.77%。OK鏡業務短期受消費降級、競品增加等因素影響市場增速有所放緩，離焦 鏡作為補充產品處于加速推進階段。24H1公司隱形眼鏡收入1.83億元，同比增長956.92%，占營業收入比例上升到26.76%，公司沉淀了豐 富的產品和產線經驗，通過并購天眼醫藥、福建優你康、美悅瞳快速提升產能，拓展隱形眼鏡市場。25年1月，公司屈光植入晶體PR順利獲 批上市，產品具有大光學區、材料支撐性好、型號豐富等設計優勢，正處于市場推廣階段，行業競爭格局良好，產品有望快速放量。

中美關稅有望加速眼科耗材國產替代趨勢，公司市場份額有望進一步提升。公司核心產品的原材料均已實現自產，不涉及進口原材料受美國 關稅影響；且公司海外銷售占比不到5%，主要是人工晶體在歐洲（德國是海外最大市場）等地區，不涉及對美國銷售，預計產品銷售受中美 關稅影響較小。同時，國內眼科耗材市場的大品類產品如人工晶狀體、屈光植入晶體、OK鏡、隱形眼鏡進口份額較高，主要海外公司包括愛 爾康、強生、博士倫、蔡司、依視路、STAAR等，其中愛爾康、強生、博士倫、STAAR均為美國公司并在美國有生產場地，目前的反制關稅 預計可能提高其進入中國市場的成本價格，從而利好國產品種，加速國產替代趨勢。

聯影醫療：短期受關稅影響相對可控，國內市場競爭力有望提升

公司短期受美國關稅影響預計相對可控，國內市場競爭力有望提升。1）美國對中國加征關稅：2024年前三季度公司海外收入為 14.04億元，占比為20.19%，其中美國市場收入預計占總收入比例為個位數，影響相對可控。此外，公司在美國休斯敦的生產基 地具備生產能力，未來有望通過提高產能來滿足當地市場的需求，從而降低關稅對業績的影響。2）中國對美國關稅反制：部分 從美國采購的零部件成本將大幅提升，部分國產企業和在中國有生產基地的進口廠商的成本競爭力或被削弱。公司上游零部件自 產比例和國產化率相對較高，除大功率CT球管等少數零部件外，超導磁體、譜儀、梯度功率放大器、射頻功率放大器、線圈、 CT探測器、高壓發生器、PET探測器、RT加速管等大部分核心零部件均實現了自研與國產化，成本優勢將更加顯著，市場份額有 望加速提升?？紤]供應鏈的安全性，公司也將加快高端CT球管等零部件的研發投入，未來實現穩定量產后有望降低生產成本和貢 獻對外銷售收入。

2030年公司海外市場可及空間是國內的約4倍，海外市場仍是公司長期可持續增長的重要來源。根據灼識咨詢數據，全球醫學影 像設備和放射治療設備市場將持續擴容，2030年中國市場規模將達到1148億元，占全球市場比例約為20.8%，海外市場還占據 約80%的市場空間，因此公司在全球市場擁有巨大的發展和成長潛力。2023年公司海外收入占比為14.7%，占比仍然較低，海外 長期成長空間廣闊。

2025年國內招投標有望持續改善，Q2及全年業績或實現較好的增長。24Q4以來，隨著設備更新項目陸續落地，公司設備采購 需求逐步改善?？紤]公司收入確認滯后，預計24Q4部分訂單在25Q1確認收入，25Q1收入同比有望實現正增長。24Q4和25Q1 的部分中標訂單有望在25Q2-Q4陸續確認收入。展望2025年，行業招投標有望延續去年四季度以來的改善趨勢，疊加新一輪設 備更新政策的落地以及海外高增長態勢，全年業績有望實現較好的增長。

公司是國產醫學影像設備龍頭，長期增長動力強勁。短期來看，國內招投標需求的回暖將驅動公司業績逐步改善，大型醫用設備 配置證調整政策有助于公司中高端及高端產品需求逐步釋放，在核心零部件、產品力、品牌、渠道等多方面優勢下市場份額有望 提升。中期來看，海外市場成長空間廣闊，公司海外收入占比持續提升，有望為集團整體增長貢獻彈性。長期來看，公司持續加 大研發投入，產品持續迭代升級，有望維持行業領先地位。

報告節選：

編輯：火腿腸