2024年美國(guó)大選展望：民調(diào)視角和投資錨點(diǎn)

1. 選情現(xiàn)狀：選情愈發(fā)膠著，民主黨組合更穩(wěn)健

目前的實(shí)時(shí)數(shù)據(jù)存在差異。從 RCP 的民調(diào)數(shù)據(jù)來看，截至 10 月 16 日，哈 里斯以 49.1%的支持率領(lǐng)先特朗普的 47.6%，差距并未達(dá)到 3%統(tǒng)計(jì)顯著。但根 據(jù) Polymarket 的數(shù)據(jù)，預(yù)測(cè)哈里斯勝選概率為 58.3%，哈里斯為 41.4%。 特朗普在搖擺州全面領(lǐng)先。根據(jù) RCP 的數(shù)據(jù)，截至 10 月 15 日，目前 538 票中，預(yù)計(jì)哈里斯大概率能拿到 215 票，特朗普能拿到 219 票，104 票處于搖擺 狀態(tài)，也是兩方著重爭(zhēng)取的對(duì)象。7 個(gè)關(guān)鍵搖擺州總計(jì) 93 票，目前特朗普在搖擺 州全面領(lǐng)先，除威斯康星州落后哈里斯 0.3%以外，其余 6 個(gè)州均領(lǐng)先。

具體來看當(dāng)前兩黨雙方的候選人組合： 民主黨候選人——哈里斯：政治履歷相對(duì)較短，但政治包袱較輕，印度和非 洲裔血統(tǒng)是其競(jìng)選優(yōu)勢(shì)。2003 年，哈里斯宣布競(jìng)選舊金山區(qū)檢察長(zhǎng)；2010 年成 為加州歷史上第一位女性總檢察長(zhǎng)；2016 年當(dāng)選加州聯(lián)邦參議員，成為美國(guó)參議 院第一名印度裔和第二名非裔女性參議員；2020 年，成為美國(guó)第一位亞非裔副總 統(tǒng)。作為一名檢察官出身的政治家，哈里斯進(jìn)入政壇的時(shí)間較晚，加上美國(guó)副總 統(tǒng)實(shí)權(quán)有限，可能導(dǎo)致其在政策制定和政務(wù)處理方面相對(duì)稚嫩，但也可能同時(shí)為 她帶來較輕的政治包袱，競(jìng)選可以選擇更加靈活討巧的策略，例如延續(xù)拜登受美 國(guó)民眾歡迎的政策，避免與爭(zhēng)議性政策過度捆綁。 競(jìng)選優(yōu)勢(shì)方面，哈里斯是一名相對(duì)年輕（剛過 60 歲）的女性候選人，且擁有 印度和非洲裔血統(tǒng)，并積極推動(dòng)墮胎合法權(quán)。根據(jù)民調(diào)顯示，哈里斯在女性選民 和少數(shù)族裔選民中更具吸引力。此外，哈里斯的少數(shù)族裔身份使她在民主黨的多 元化陣營(yíng)中更具代表性，有助于進(jìn)一步鞏固民主黨的基本盤。

共和黨候選人——特朗普：政策路線清晰，支持者粘性或更強(qiáng)。2016 年，特 朗普成功競(jìng)選為美國(guó)總統(tǒng)，其強(qiáng)調(diào)振興制造業(yè)，強(qiáng)調(diào)貿(mào)易保護(hù)，主張保護(hù)美國(guó)工 人的利益。 競(jìng)選優(yōu)勢(shì)方面，特朗普與哈里斯的靈活性形成鮮明對(duì)比，其政策主線清晰明 了，強(qiáng)調(diào)經(jīng)濟(jì)、移民等重大問題的具體解決方案。由于他有四年總統(tǒng)任期的經(jīng)驗(yàn)， 大眾對(duì)其政策的了解度較高，這可能使得他在民調(diào)中的支持者表現(xiàn)出更強(qiáng)的粘性。 根據(jù)民調(diào)數(shù)據(jù)，選民在經(jīng)濟(jì)和移民問題上對(duì)特朗普表現(xiàn)出更高的信任度，哈里斯 目前在經(jīng)濟(jì)、通脹、移民等重要議題上認(rèn)可度落后特朗普 10%左右。其中，在經(jīng) 濟(jì)問題上，46%的選民更信任特朗普，37%更信任哈里斯；在通脹和移民問題上， 45%和 46%的選民更信任特朗普，分別高出哈里斯 9%和 10%。

副總統(tǒng)：沃爾茲 VS 萬斯。副總統(tǒng)的實(shí)權(quán)和競(jìng)選重要度有限，可能無法成為 決定選舉勝負(fù)的關(guān)鍵點(diǎn)，但可以作為總統(tǒng)候選人的有效補(bǔ)充。 蒂姆·沃爾茲擁有豐富的政壇經(jīng)驗(yàn)，對(duì)哈里斯形成一定補(bǔ)充，對(duì)華態(tài)度較為 鴿派。沃爾茲是一名退役軍人，曾擔(dān)任中學(xué)教師和橄欖球教練，并在美國(guó)國(guó)會(huì)眾 議院任職 12 年。自 2018 年起擔(dān)任明尼蘇達(dá)州州長(zhǎng)，并在 2022 年成功連任，在 該州取得了一系列顯著的政績(jī)，任期內(nèi)積極推動(dòng)農(nóng)業(yè)、退伍軍人事務(wù)和教育政策 改革。 政治立場(chǎng)上，沃爾茲注重選民福利，與哈里斯立場(chǎng)基本保持一致，支持教育 改革和墮胎權(quán)等自由議題，支持金融監(jiān)管，在槍支等問題上處于相對(duì)保守的“中 間”立場(chǎng)。在對(duì)華態(tài)度上相對(duì)鴿派，支持中美經(jīng)貿(mào)合作，在擔(dān)任明尼蘇達(dá)州州長(zhǎng) 時(shí)，在其任內(nèi)，沃爾茲也多次提出，從明尼蘇達(dá)州的利益特別是該州的農(nóng)民利益 出發(fā)，希望與中國(guó)保持穩(wěn)定的經(jīng)貿(mào)關(guān)系。 競(jìng)選作用方面，盡管沃爾茲無法如馬克·凱利和喬什·夏皮羅一般，在關(guān)鍵搖 擺州（如賓州）為哈里斯帶來直接的增益，但在中西部州的執(zhí)政經(jīng)驗(yàn)、農(nóng)村選民中 的廣泛支持以及豐富的國(guó)會(huì)從政經(jīng)驗(yàn)，使他能夠與哈里斯形成互補(bǔ)。

J.D.萬斯或能加強(qiáng)特朗普在鐵銹地帶的優(yōu)勢(shì)。從政治履歷來看，J.D.萬斯進(jìn)入 政壇較晚，政治經(jīng)驗(yàn)有限。其與特朗普一樣，并非標(biāo)準(zhǔn)政客成長(zhǎng)路線，人生軌跡涉 及多個(gè)領(lǐng)域。萬斯出生在典型底層白人家庭，是底層白人美國(guó)夢(mèng)的代表性人物， 曾在海軍陸戰(zhàn)隊(duì)服役，并參加過伊拉克戰(zhàn)爭(zhēng)，隨后涉足風(fēng)險(xiǎn)投資，是暢銷書《鄉(xiāng)下 人的悲歌》的作者。2022 年，萬斯當(dāng)選為俄亥俄州聯(lián)邦參議員，開啟了他的政治 生涯。 政治立場(chǎng)上，萬斯屬于保守派，立場(chǎng)與唐納德·特朗普高度一致。競(jìng)選作用方 面，萬斯的年輕（39 歲）能夠在一定程度上對(duì)沖哈里斯的年齡優(yōu)勢(shì)、平衡特朗普 的年齡劣勢(shì)，進(jìn)而吸引一些搖擺的年輕選民。此外，他身上“千禧世代”、“草根出身”和“鐵銹州”的標(biāo)簽使他有望爭(zhēng)取到更多年輕選民和農(nóng)民群體的支持。作為 鐵銹州出身的政治人物，萬斯也被寄希望于吸引更多鐵銹州搖擺州的選票。但萬 斯針對(duì)哈里斯“沒有孩子的養(yǎng)貓女士”等爭(zhēng)議性言論可能會(huì)給特朗普帶來“憎恨 分”，引起中間選民反感。

總結(jié)上述分析，J.D.萬斯與蒂姆·沃爾茲均在政治立場(chǎng)上與各自黨派的總統(tǒng)候 選人保持高度一致，意味著在政策領(lǐng)域并沒有為競(jìng)選組合帶來明顯的補(bǔ)充作用。相 較之下，沃爾茲擁有更為豐富的政壇經(jīng)驗(yàn)和穩(wěn)重的形象，從政治經(jīng)歷上講不能直接 為哈里斯帶來?yè)u擺州選票，但他在農(nóng)村地區(qū)的執(zhí)政經(jīng)驗(yàn)和白人男性的形象能夠與哈 里斯的形象有效互補(bǔ)，加大對(duì)搖擺選民的吸引力。

2. 民調(diào)跟蹤：民調(diào)仍值得信任，關(guān)注搖擺州數(shù)據(jù)

2024 年美國(guó)大選正式進(jìn)入倒計(jì)時(shí)，哈里斯“接棒”后代表民主黨重振競(jìng)選活 動(dòng)，追趕勢(shì)頭強(qiáng)勁。在大選結(jié)果最終公布前，民調(diào)作為大選選情幾乎唯一的觀察 窗口自然備受矚目。 美國(guó)大選民調(diào)機(jī)構(gòu)數(shù)目眾多，包括媒體，大學(xué)，智庫(kù)等在內(nèi)，常見如紐約時(shí) 報(bào)、馬凱特大學(xué)、YouGov 等。按照調(diào)查結(jié)果匯總方式區(qū)分，民調(diào)種類則有單個(gè)民 調(diào)和集合民調(diào)，后者對(duì)大量民調(diào)機(jī)構(gòu)的結(jié)果進(jìn)行匯總和處理，相對(duì)更客觀、合理、 準(zhǔn)確，更被大眾所認(rèn)可，是判斷大選風(fēng)向的主要依據(jù)。按地區(qū)分類，有全國(guó)性民調(diào) 和州級(jí)民調(diào)，全國(guó)民調(diào)在準(zhǔn)確度上更勝一籌，搖擺州民調(diào)雖偶有偏差但誤差總體 可控。 根據(jù)操作流程，民調(diào)可大致分為四個(gè)步驟：選取樣本、確定誤差幅度、問卷設(shè) 計(jì)、加權(quán)結(jié)果。這也是保證民調(diào)可信度的四大基石。

1.選取樣本

2020 年美國(guó)大選結(jié)果揭曉，如大多數(shù)民調(diào)機(jī)構(gòu)所料，拜登最終成功戰(zhàn)勝特朗 普，但領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)卻不如預(yù)料中大，整體低估了特朗普的支持率、高估了拜登的受 歡迎程度。原因之一是特朗普任期內(nèi)激發(fā)的左派抵抗情緒可能一定程度上帶偏了 民調(diào)。例如數(shù)百萬人參與女性權(quán)利和 Black Lives Matter 的大游行，進(jìn)步活動(dòng)家捐 出巨額資金等。這些積極的行動(dòng)可能意味著抵抗者們回應(yīng)民調(diào)采訪的意愿更高， 制造出了一種“藍(lán)潮幻覺”。抵抗者的積極參與或人為改變了樣本組成，最終導(dǎo)致 預(yù)測(cè)結(jié)果偏差。 想要構(gòu)建具有代表性的樣本，重要且奏效的方式是隨機(jī)取樣。民意調(diào)查員通 常從計(jì)算機(jī)生成的固定電話和手機(jī)號(hào)碼列表中隨機(jī)抽取參與者樣本，以達(dá)到隨機(jī) 選樣的目的。為確保獲得隨機(jī)受訪者的回答，調(diào)查員常常會(huì)要求詢問家中最近生日的成年人，以進(jìn)一步增強(qiáng)民調(diào)樣本的隨機(jī)性。同時(shí)，伴隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展與社會(huì) 節(jié)奏的加快，人們?cè)敢庠谛蓍e時(shí)間接受電話調(diào)查的選民在減少，為了提高選民的 參與度，民調(diào)機(jī)構(gòu)開始引入線上投票和現(xiàn)場(chǎng)投票的形式。樣本數(shù)量的選擇也是關(guān) 鍵之一。太少的樣本量不具有代表性，而大面積的調(diào)查又因時(shí)間人力成本過高而 不實(shí)際。據(jù) Caltech 研究表明，雖然樣本量越大通常越精確，但僅 1000 到 1500 人的樣本量就足以準(zhǔn)確地估計(jì)美國(guó)的全國(guó)輿論。

2.確定誤差幅度

盡管民調(diào)已經(jīng)在盡力獲取最有代表性的樣本，但誤差仍是無法避免的，因此 可信的民調(diào)會(huì)報(bào)告誤差幅度，用以表明民意調(diào)查的結(jié)果可能與現(xiàn)實(shí)存在的差異。 根據(jù) pew research 的數(shù)據(jù)顯示，在 2016 年和 2020 年兩次大選中，大多數(shù)民調(diào) 機(jī)構(gòu)都未能準(zhǔn)確預(yù)測(cè)特朗普在實(shí)際選舉結(jié)果中的支持率，尤其是 2020 年，高估了 拜登全國(guó)選舉支持率領(lǐng)先特朗普的幅度達(dá)到了 3.9 個(gè)百分點(diǎn)。誤差幅度的大小表 明民調(diào)的可靠性和可信度，誤差幅度越大意味著數(shù)據(jù)疲軟，誤差幅度越小則更靠 譜，質(zhì)量更高。此外，雖然含有異常值的民意調(diào)查和在誤差范圍外波動(dòng)的民意調(diào) 查，比落在誤差范圍內(nèi)的民意調(diào)查獲得更多的媒體報(bào)道，但在多次民意調(diào)查可以 驗(yàn)證結(jié)果之前，不應(yīng)依賴它們。

3.問卷設(shè)計(jì)

調(diào)查過程中最重要的部分是創(chuàng)建準(zhǔn)確衡量公眾意見、經(jīng)驗(yàn)和行為的問題。好 的問卷設(shè)計(jì)能幫助調(diào)查員獲得實(shí)現(xiàn)目標(biāo)所需的可靠回復(fù)。問卷問題一般分為封閉 式問題與開放式問題兩種，前者的答案是客觀的，便于捕獲和分析，并能以一種 易于理解的方式呈現(xiàn)；后者則會(huì)提供定性數(shù)據(jù)，與封閉式問題相比，受訪者需要 更多時(shí)間與精力來回答，也增加了研究者分析的時(shí)間，相對(duì)更耗時(shí)，但有助于獲 得受訪者的各色見解，捕捉選民的情緒。研究人員有時(shí)會(huì)使用開放式問題進(jìn)行試 點(diǎn)研究，以發(fā)現(xiàn)哪些答案是最常見的，接著然后他們將根據(jù)該試點(diǎn)研究設(shè)計(jì)封閉 式問題，例如將最常見的答案作為答案選擇。通過這種方式可以更好地反映公眾 的想法，以及揭示研究人員可能沒有意識(shí)到的某些問題。

問題的措辭也影響著選民的選擇。問題中詞語和短語的選擇至關(guān)重要，其會(huì) 影響問題的含義和意圖，以及受訪者是否以相同的方式理解問題，即便是微小的 措辭差異也會(huì)嚴(yán)重影響人們提供的答案。2003 年 1 月皮尤研究中心（Pew Research Center）的一項(xiàng)調(diào)查印證了這一觀點(diǎn)：當(dāng)人們被問及他們是否“贊成或 反對(duì)在伊拉克采取軍事行動(dòng)以結(jié)束薩達(dá)姆·侯賽因的統(tǒng)治”時(shí)，68%的人表示他 們贊成軍事行動(dòng)，而 25%的人表示他們反對(duì)軍事行動(dòng)。然而，當(dāng)被問及他們是否 “贊成或反對(duì)在伊拉克采取軍事行動(dòng)以結(jié)束薩達(dá)姆·侯賽因的統(tǒng)治，即使這意味 著美軍可能會(huì)遭受數(shù)千人的傷亡”時(shí)，只有 43%的人表示他們贊成軍事行動(dòng)，而 48%的人表示他們反對(duì)。美國(guó)傷亡的引入改變了問題的背景，并顯著影響了受訪 者的答案。 為了在設(shè)問中保持中立，最大限度減少對(duì)受訪者的影響，問卷設(shè)計(jì)遵循著以 下原則：保證問題清晰明了呈現(xiàn)，一次只問一個(gè)問題；使用簡(jiǎn)單且具體的語言，避 免使用如雙重否定的話語，以免引起混淆；考慮提問方式是否會(huì)被視為有偏見或 者冒犯受訪者等。

4.加權(quán)結(jié)果

對(duì)樣本結(jié)果加權(quán)是保證民調(diào)準(zhǔn)確性的最后屏障。加權(quán)能夠控制代表性不足或 過高的問題，有助于解決抽樣方法或選擇過程中的潛在偏差。加權(quán)能夠平衡參與 民調(diào)意愿的問題，提高參與意愿較低的群體聲音，降低參與意愿較強(qiáng)的群體的聲 音。例如，沒有大學(xué)學(xué)位的人比大學(xué)畢業(yè)生參加民意調(diào)查的可能性更小，因此那 些參與民意調(diào)查的人被“加權(quán)”以匹配他們?cè)谌丝谥械膶?shí)際份額。回顧 2016 年美 國(guó)大選出現(xiàn)的失誤，美國(guó)民意研究協(xié)會(huì)（AAPOR）曾指出過當(dāng)時(shí)出現(xiàn)誤差的原因： 民調(diào)對(duì)受訪者教育程度沒有進(jìn)行加權(quán)。由于一直低估低受教育水平群體對(duì)特朗普 的支持，導(dǎo)致民調(diào)“滑鐵盧”。全國(guó)代表性的民意調(diào)查通常涉及性別、年齡、種族、收入、教育水平、政治經(jīng)歷甚至地理位置等參考因素，并為它們?cè)O(shè)定人口配 額。值得注意的是，不能輕率使用權(quán)重，隨意使用權(quán)重容易減少有效樣本量，導(dǎo)致 數(shù)據(jù)可靠性低于預(yù)期。

近年來，民調(diào)出現(xiàn)了一些“黑天鵝事件”，引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)民調(diào)可信度的質(zhì)疑。 但整體來看民調(diào)因上述科學(xué)的操作流程仍具有較高的可信度及預(yù)測(cè)能力。從 2004 年至 2020 年的 5 次大選數(shù)據(jù)來看，民調(diào)在多數(shù)情況下能夠較為準(zhǔn)確地反映選情。 2016 年“黑天鵝”事件：民調(diào)整體準(zhǔn)確但關(guān)鍵搖擺州出現(xiàn)偏差。實(shí)際上，2016 年大選全國(guó)范圍的民調(diào)準(zhǔn)確預(yù)測(cè)了希拉里在普選中獲得更多選票（民調(diào)顯示希拉 里領(lǐng)先約 3%，最終普選結(jié)果顯示其確實(shí)領(lǐng)先約 2%），特朗普真正獲勝原因是三 個(gè)關(guān)鍵搖擺州中的微弱優(yōu)勢(shì)。2016 年民調(diào)對(duì)部分關(guān)鍵搖擺州的預(yù)測(cè)出現(xiàn)了較大的 偏差，民調(diào)階段民主黨領(lǐng)先的賓夕法尼亞州，密歇根州和威斯康星州意外翻紅， 但除了威斯康星相比結(jié)果出現(xiàn)了 7.7%的誤差外，特朗普在密歇根州、威斯康星州 和賓夕法尼亞州的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)均不到 1%，最后特朗普也僅以<1%的極小優(yōu)勢(shì)拿下 兩州。 選舉人團(tuán)制度也是導(dǎo)致民調(diào)結(jié)果偏差的原因之一。美國(guó)的總統(tǒng)選舉采取的是 間接選舉制度，即選民并不直接選舉總統(tǒng)，而是通過選舉人團(tuán)來決定誰將成為總 統(tǒng)。每個(gè)州根據(jù)其在國(guó)會(huì)中的席位數(shù)量（即眾議員人數(shù)加上兩名參議員）分配一 定數(shù)量的選舉人票。大部分州采用“贏家通吃”的規(guī)則，即在該州贏得多數(shù)普選票 的候選人將獲得該州所有的選舉人票。特朗普在 2016 年的勝利，使他成為繼 2000 年小布什之后又一位在全國(guó)普選票數(shù)落后的情況下贏得總統(tǒng)選舉的“少數(shù)人的總 統(tǒng)”。

考慮到美國(guó)的選舉人制度，一種更為準(zhǔn)確的選情追蹤方式是以州為單位進(jìn)行 觀測(cè)。這種方法不僅能反映每個(gè)州內(nèi)選民的實(shí)際傾向，還能準(zhǔn)確預(yù)測(cè)選舉人票的 歸屬，從而避免跨州加總帶來的偏差。特別是在搖擺州的選情觀察中，這種方法 顯得尤為重要。 從時(shí)間點(diǎn)來看，黨派大會(huì)、候選人辯論以及選民活動(dòng)的集中期是觀察民調(diào)的 重要窗口期。以 2016 年和 2020 年的經(jīng)驗(yàn)為例，總統(tǒng)辯論往往會(huì)成為民調(diào)支持率 發(fā)生轉(zhuǎn)折的關(guān)鍵點(diǎn)。 2016 年大選：首輪辯論后，希拉里·克林頓發(fā)揮穩(wěn)定，支持率明顯上升，而 特朗普的支持率則明顯下降；二輪辯論后，雙方的支持率趨于平穩(wěn)；第三輪辯論 后，希拉里的優(yōu)勢(shì)開始縮小。特朗普在第三輪辯論中反全球化的論點(diǎn)以及拒絕承諾接受選舉結(jié)果的表態(tài)引發(fā)了廣泛爭(zhēng)議，但反而使其在輿論中占據(jù)了更多空間， 強(qiáng)化了在選民中的“反建制”形象。 2020 年大選：在首場(chǎng)辯論中，特朗普壞規(guī)則屢次打斷拜登發(fā)言，且在疫情、 種族、選舉公平性等問題上未能獲得普遍認(rèn)可，導(dǎo)致辯論后支持率下降。此后，拜 登的支持率維持在較為穩(wěn)定的高位，而特朗普的支持率在后續(xù)辯論后略有反彈， 但并未改變總體趨勢(shì)。

分析針對(duì)搖擺州的民調(diào)來看，9-11 月的搖擺州民調(diào)數(shù)據(jù)往往更加準(zhǔn)確。該階 段中，總統(tǒng)辯論已基本結(jié)束，搖擺州的競(jìng)選活動(dòng)強(qiáng)度加大，中間選民的傾向逐漸 明朗，同時(shí)各機(jī)構(gòu)加大民調(diào)頻率，變相增加樣本和可信度。尤其是在選情膠著的 關(guān)鍵搖擺州，9 月后的民調(diào)反映了選民的最終決定，能夠更準(zhǔn)確地預(yù)測(cè)大選結(jié)果。 以關(guān)鍵搖擺州密歇根州和賓夕法尼亞州為例，9-11 月的民調(diào)平均誤差有所收窄， 基本在 3%統(tǒng)計(jì)顯著范圍內(nèi)。

3. 搖擺州分布：陽(yáng)光帶民主黨優(yōu)勢(shì)，鐵銹帶共和黨優(yōu)勢(shì)

歷史經(jīng)驗(yàn)表明，關(guān)鍵州往往能夠決定選情。搖擺州指的是那些沒有任何一個(gè) 政黨占據(jù)主導(dǎo)優(yōu)勢(shì)，兩大主要政黨及其候選人都集中投入大量資源爭(zhēng)奪的州。歷 史經(jīng)驗(yàn)表明，搖擺州的選舉結(jié)果往往與最終選舉結(jié)果一致，即選情往往是由關(guān)鍵 搖擺州的結(jié)果決定。搖擺州一般由翻轉(zhuǎn)次數(shù)（2000 年以來選舉投票變換兩次或更 多）和兩黨得票差距（兩黨在州內(nèi)獲得選票比例差值小于 5%）來識(shí)別搖擺州，典 型搖擺州包括佛羅里達(dá)、賓夕法尼亞、俄亥俄、北卡羅萊納和內(nèi)華達(dá)等。根據(jù)美國(guó) “贏者通吃”的選舉人團(tuán)制度，候選人在支持率穩(wěn)固的州獲得再多的普選支持也不會(huì)增加其既有的選舉人票，而傳統(tǒng)搖擺州的選舉人票合計(jì)超過 100 張，往往可 以左右大選最終結(jié)果。如 2000 年大選中，佛羅里達(dá)州的選舉結(jié)果經(jīng)過法律訴訟和 重新計(jì)票后，以極微小的差距確定布什勝出，布什贏得該州的選舉人票，獲得總 統(tǒng)職位。2004 年布什以略高于 2%的選票優(yōu)勢(shì)贏得俄亥俄州，若克里贏得該州， 布什將無法連任。 2024 年大選的主要搖擺州集中在美國(guó)的“鐵銹帶”和“陽(yáng)光地帶”，包括賓 夕法尼亞（PA）、佐治亞（GA）、北卡羅萊納（NC）、密歇根（MI）、亞利桑 那（AZ）、威斯康辛（WI）和內(nèi)華達(dá)（NV）。2016 年大選，特朗普贏得了上述 大部分搖擺州。2020 年大選，拜登則成功翻轉(zhuǎn)了五個(gè)關(guān)鍵搖擺州（賓夕法尼亞、 密歇根、威斯康辛、亞利桑那、佐治亞），是拜登獲勝的關(guān)鍵。在 5 個(gè)搖擺州中， 賓夕法尼亞州被認(rèn)為是最重要的一個(gè)，該州擁有 19 張選舉人票，在關(guān)鍵時(shí)候足以 左右大選。

具體來看，陽(yáng)光地帶的搖擺州主要包括佐治亞、北卡羅萊納和亞利桑那等州， 主要關(guān)注點(diǎn)包括移民政策等社會(huì)議題。這些州近年來由于經(jīng)濟(jì)發(fā)展迅速和移民人 口的增加，種族結(jié)構(gòu)更加多元化，呈現(xiàn)出“轉(zhuǎn)藍(lán)”的趨勢(shì)。如佐治亞州，此前連續(xù) 5 次大選均投票給共和黨，在 2020 年以 0.2%的差距“翻藍(lán)”。這一轉(zhuǎn)變或由該 州族裔結(jié)構(gòu)持續(xù)多元化造成。根據(jù) Data USA 的統(tǒng)計(jì)，亞利桑那州的拉丁裔居民 占比則分別從 2013 年的 29.88%提升至 2022 年的 31.89%。其中非白人拉丁裔 占比顯著增加，從 8.03%增至 18.36%，亞裔占比則從 2.82%提升至 3.36%。 陽(yáng)光地帶是移民人口的重要聚集區(qū)，特別是拉丁裔選民的比例不斷上升。盡 管選民在移民問題上存在分裂，但拉丁裔或移民背景的選民更傾向于支持民主黨 的移民政策，且哈里斯作為具有多元文化背景的候選人，在這一問題上有一定的 優(yōu)勢(shì)。在墮胎權(quán)和選舉公正性問題上，哈里斯也受到更多的支持。 經(jīng)濟(jì)方面，陽(yáng)光地帶近年來經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)強(qiáng)勁，逐漸從傳統(tǒng)的農(nóng)業(yè)和工業(yè)轉(zhuǎn)向技 術(shù)、服務(wù)，半導(dǎo)體，新能源和金融業(yè)等高附加產(chǎn)業(yè)。例如，亞利桑那州的科技產(chǎn)業(yè) 和北卡羅萊納州的研究三角區(qū)吸引了許多高學(xué)歷的技術(shù)工作者，是美國(guó)經(jīng)濟(jì)活力 的重要區(qū)域。拜登 2022 年簽署的芯片法案和通脹削減法案對(duì)這一地區(qū)的提振顯 著，亞利桑那州由于芯片法案獲得了超過 1000 億美元的投資，佐治亞州和北卡羅 來納州在通脹削減法案中分別獲得了針對(duì)綠色能源 158 億美元和 142 億美元的投 資。若哈里斯后續(xù)延續(xù)拜登產(chǎn)業(yè)政策思路，則可能對(duì)陽(yáng)光地帶的經(jīng)濟(jì)能有較大程 度支持。

鐵銹地帶包括賓夕法尼亞、俄亥俄，密歇根和威斯康辛等州，近些年由于制 造業(yè)外流導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)發(fā)展滯緩，部份鐵銹地帶有“轉(zhuǎn)紅”跡象。在 20 世紀(jì)初期時(shí)， 這些州是全球煤礦、鋼鐵生產(chǎn)、重工業(yè)和制造業(yè)中心。但隨著國(guó)外的廉價(jià)的鋼鐵 涌入美國(guó)市場(chǎng)，對(duì)當(dāng)?shù)氐匿撹F形成了擠兌，全球化使得他們喪失了原有產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢(shì)， 近年來由于制造業(yè)的外移，更是面臨經(jīng)濟(jì)衰退，其中密歇根和俄亥俄家庭中位收 入已與美國(guó)平均拉開差距。密歇根、威斯康星、賓夕法尼亞、伊利諾伊在大多數(shù)時(shí) 間均支持民主黨，被視作民主黨堅(jiān)定大本營(yíng)“藍(lán)墻”的一部分。特朗普是 1980 年 代以來首個(gè)贏得“鐵銹地帶”的共和黨候選人，不僅以絕對(duì)優(yōu)勢(shì)贏得俄亥俄、印第 安納、西弗吉尼亞、密蘇里和艾奧瓦，而且在普選票上分別以 0.2%、0.7%和 0.8% 的微弱優(yōu)勢(shì)贏得密歇根、賓夕法尼亞和威斯康星這三個(gè)傳統(tǒng)藍(lán)州，主要源于特朗 普在 2016 年競(jìng)選時(shí)表示要求美國(guó)制造業(yè)回流，在貿(mào)易和振興制造業(yè)崗位方面的 政策引起了鐵銹州許多工人階級(jí)選民的共鳴。近兩屆大選，俄亥俄逐漸開始有“轉(zhuǎn) 紅”跡象。2016 年和 2020 年，特朗普分別以 8.12%和 8.2%的優(yōu)勢(shì)拿下該州，其 背后的主要原因是制造業(yè)衰落加劇貧窮和人口流失導(dǎo)致的州內(nèi)城市選民和中產(chǎn)階 級(jí)選民萎縮，因此俄亥俄可能正從一個(gè)搖擺州逐漸變成一個(gè)可靠的共和黨州。

民主黨產(chǎn)業(yè)政策對(duì)鐵銹州經(jīng)濟(jì)支持力度有限。從拜登法案帶動(dòng)投資地區(qū)在 2020 年大選的傾向來看，受益于芯片法案的多在 2020 年支持拜登，受益于通脹 法案的地區(qū)多在 2020 年支持特朗普，因此民主黨產(chǎn)業(yè)支持政策在經(jīng)濟(jì)層面上對(duì) 吸引親特朗普地區(qū)的選票有一定幫助。 但是從拜登的制造業(yè)回流政策的制造業(yè)建造投入上來看，鐵銹地帶的政策成 效和吸引力整體不如陽(yáng)光地帶。芯片法案的受益州集中度更高，大部分投資集中 在亞利桑那州，紐約州，德克薩斯州這類具有高端制造業(yè)人才的地區(qū)，鐵銹地帶 受益較少。相比芯片法案，鐵銹州從通脹削減法案中獲益更多，其中密歇根州獲 得投資 108 億美元，俄亥俄州獲得了 64 億美元的投資，但通脹削減法案更加分 散，每個(gè)州獲益有限，大多集中在幾十億美元的水平。賓夕法尼亞州和威斯康辛 州幾乎未從兩大法案中得到投資，可能與這兩州較高收入水平帶來的較高人工成 本有關(guān)。從這個(gè)層面上來看，特朗普的減稅+加關(guān)稅政策可能對(duì)于鐵銹州更具普惠 性。從全國(guó)民調(diào)來看，特朗普也在經(jīng)濟(jì)問題上比哈里斯更受歡迎。另外，本次競(jìng)選 的重要搖擺州賓夕法尼亞州作為美國(guó)第二大天然氣生產(chǎn)州，特朗普的能源政策在 這方面對(duì)其更有吸引力。

4. 政策解析

4.1. 哈里斯政策：內(nèi)外平衡，注重降低通脹體感

根據(jù)哈里斯現(xiàn)有的議程來看，其政策邏輯主線更加傾向于民主黨左翼，強(qiáng)調(diào) 在兒童養(yǎng)育、醫(yī)療、住房和物價(jià)等領(lǐng)域?yàn)橹械褪杖爰彝ソ档蜕畛杀尽Ｔ谧》繂?題上，哈里斯呼吁通過一項(xiàng) 400 億美元的計(jì)劃在未來四年內(nèi)建造 300 萬套新住房 計(jì)劃，并向首次購(gòu)房者提供高達(dá) 25000 美元的援助。在醫(yī)療問題上，哈里斯提議 將處方藥的自付費(fèi)用上限設(shè)定為每年 2000 美元；并承諾將加快醫(yī)療保險(xiǎn)關(guān)于處 方藥價(jià)格的談判，打擊制藥行業(yè)反競(jìng)爭(zhēng)行為導(dǎo)致的價(jià)格上漲，預(yù)計(jì)當(dāng)較低的價(jià)格 在 2026 年生效時(shí)，將為醫(yī)療保險(xiǎn)節(jié)省 60 億美元，并為老年人減少 15 億美元的 自付費(fèi)用。在稅收問題上，哈里斯承諾為有孩子的家庭提供最高 3600 美元的稅收 抵免，并為孩子出生第一年的家庭提供新的 6000 美元兒童稅收抵免。增加高收入 人群稅收，將收入 40 萬美元以上的人群恢復(fù)最高 39.6%的所得稅率，并將這些納 稅人的凈投資收入附加稅從 3.8%提高到 5%。將應(yīng)稅收入超過 100 萬美元的長(zhǎng)期 資本利得稅率從最高 20%提高至 28%。企業(yè)方面，哈里斯將推動(dòng) 28%的企業(yè)稅 率，以增加政府收入來源。

一樣的“通脹削減”，不一樣的政策取向。哈里斯整體延續(xù)了拜登的政策思 路，也都把抗通脹作為重要議題，主張加稅+政府開支的組合策略，但哈里斯的現(xiàn) 有議程和拜登的《通脹削減法案》著重點(diǎn)有較大差異。 哈里斯的政策更側(cè)重于減輕民眾的通脹實(shí)感，因此在短期內(nèi)對(duì)中低收入家庭 的幫助可能比拜登更為顯著，可能導(dǎo)致更大的財(cái)政壓力。哈里斯的政策傾向于通 過收稅來為福利和補(bǔ)貼政策提供資金，以直接降低通脹壓力，而拜登主張通過收 稅扶持產(chǎn)業(yè)發(fā)展。由于側(cè)重點(diǎn)在于消費(fèi)補(bǔ)貼而非產(chǎn)業(yè)投資，拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)的杠桿效應(yīng) 可能不及拜登的產(chǎn)業(yè)政策。為了達(dá)到相同甚至更好的效果，哈里斯的政策可能需 要更多的財(cái)政投入和政府支出。根據(jù) CRFB 的測(cè)算，哈里斯提出的一系列議程將 在未來十年增加 1.7 萬億美元赤字，如果住房方面政策永久化，赤字將升至 2 萬 億美元。 由于當(dāng)前美國(guó)財(cái)政赤字狀況惡化，長(zhǎng)期國(guó)債發(fā)行量過大，使得長(zhǎng)端國(guó)債的利 率保持在較高水平，對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的估值形成壓力。若哈里斯議程中的政策落地， 可能會(huì)對(duì)美股市場(chǎng)造成一定的負(fù)面壓力。

對(duì)外貿(mào)易方面，哈里斯對(duì)加征關(guān)稅的積極性或低于特朗普。考慮到哈里斯的 搭檔沃爾茲對(duì)華態(tài)度相對(duì)溫和，我們認(rèn)為哈里斯可能不會(huì)像特朗普那樣無差別地 推動(dòng)高關(guān)稅政策，但大概率延續(xù)拜登政府的大部分對(duì)華關(guān)稅措施，維持“小院高 墻”策略。拜登在任期間，繼承了特朗普時(shí)期的大部分對(duì)華關(guān)稅政策，并在某些領(lǐng) 域尤其是高科技領(lǐng)域加大關(guān)稅幅度。不過沃爾茲的鴿派立場(chǎng)可能在一定程度上影 響政策走向，使對(duì)華貿(mào)易政策更加溫和。 產(chǎn)業(yè)政策方面，最近對(duì) AI 等產(chǎn)業(yè)的表態(tài)開始傾向于支持。哈里斯相較于拜登， 或?qū)⒏みM(jìn)地推進(jìn)美國(guó)綠色化工業(yè)，對(duì)半導(dǎo)體等高科技行業(yè)的關(guān)注度不如拜登。 AI 方面，先前哈里斯支持拜登簽署的《關(guān)于安全、可靠和可信地開發(fā)和使用 AI 的 行政命令》，相較于拜登更加直言不諱地呼吁制定法規(guī)對(duì) AI 進(jìn)行監(jiān)管，但最近在 9 月表示支持增加對(duì) AI 和加密貨幣行業(yè)的投資。哈里斯還提到對(duì)于大企業(yè)的司法 調(diào)查，表示會(huì)推動(dòng)國(guó)會(huì)通過一項(xiàng)全國(guó)性的“價(jià)格欺詐”禁令，涵蓋食品和雜貨；立 法打擊“企業(yè)房東”人為哄抬房租的反競(jìng)爭(zhēng)行為等司法手段的監(jiān)管。這些司法政 策對(duì)降低通脹等經(jīng)濟(jì)影響程度有限，可能造成營(yíng)商環(huán)境恐慌等負(fù)面效應(yīng)。 總結(jié)來看，哈里斯政策對(duì)通脹的影響偏中性，體現(xiàn)為以下四點(diǎn)：1）哈里斯或 不打算通過大幅加征關(guān)稅來擾亂全球經(jīng)貿(mào)體系，從貿(mào)易成本的角度來看通脹風(fēng)險(xiǎn) 相對(duì)較小。2）哈里斯的補(bǔ)貼政策偏向財(cái)政擴(kuò)張，雖然在長(zhǎng)期可能會(huì)帶來一定的通 脹壓力，但其移民政策不如共和黨強(qiáng)硬，有助于增加勞動(dòng)力供給，降低勞動(dòng)力成 本，進(jìn)而抵消部分因財(cái)政擴(kuò)張而產(chǎn)生的通脹影響。3）減稅和改善醫(yī)療保險(xiǎn)的政策 組合或有效降低民眾對(duì)通脹的實(shí)際感受。

從降息空間和力度看，我們認(rèn)為，若哈里斯上臺(tái)，降息空間不會(huì)受太多政策 方面的影響，或呈現(xiàn)先快后慢的降息節(jié)奏。

地緣局勢(shì)方面，哈里斯可能對(duì)以色列采取更強(qiáng)硬的態(tài)度，且呼吁增加對(duì)加沙 的人道主義援助。在烏克蘭問題上，哈里斯與拜登一致支持烏克蘭，但拜登更多 從道德的角度來看俄烏沖突，而哈里斯可能更多從法律角度看待，因此可能不會(huì) 像拜登那樣給烏克蘭施壓使其進(jìn)行談判。

4.2. 特朗普政策：重內(nèi)輕外，政策多具通脹效應(yīng)

特朗普延續(xù)上一任期提出的政策主線，采取孤立主義立場(chǎng)，反對(duì)全球化，對(duì) 內(nèi)則強(qiáng)調(diào)振興制造業(yè)。具體通過對(duì)外提高關(guān)稅+對(duì)內(nèi)減稅吸引制造業(yè)回流美國(guó)，將 海外利益轉(zhuǎn)移至國(guó)內(nèi)從而達(dá)到提振經(jīng)濟(jì)目的。 特朗普的國(guó)內(nèi)減稅政策更注重施惠于企業(yè)而非個(gè)人。2017 年的減稅與就業(yè)法 案（TCJA）將企業(yè)所得稅稅率從 35%降至 21%，使得企業(yè)所得稅在企業(yè)利潤(rùn)增 長(zhǎng)情況下逆勢(shì)下降，企業(yè)所得稅從 2017 年的 2970 億美元大幅降至 2018 年的 2047 億美元。個(gè)人所得稅的最高稅率從 39.6%降至 37%，整體降幅較小。2024 年競(jìng)選中，特朗普主張將 TCJA 永久化，并計(jì)劃將企業(yè)稅率進(jìn)一步從 21%降至 15%，有助于美國(guó)龍頭企業(yè)利潤(rùn)的增長(zhǎng)，但由于降稅幅度不及上輪，企業(yè)利潤(rùn)的 增長(zhǎng)可能不及上一任期。另外，針對(duì)企業(yè)端的減稅+對(duì)外加征企業(yè)關(guān)稅的組合或使 民眾通脹實(shí)感上升。

關(guān)稅政策或弊大于利。本次大選特朗普主張對(duì)全球加收 10%基礎(chǔ)關(guān)稅并取消 中國(guó)最惠國(guó)待遇，可能對(duì)中國(guó)產(chǎn)品征收 60%關(guān)稅。2023 年，商品進(jìn)口總額為 3.1 萬億美元，來自中國(guó)的進(jìn)口總額為 4214 億美元。根據(jù) TAX FOUNDATION 估計(jì), 如果不考慮行為效應(yīng)，基礎(chǔ)關(guān)稅將增加 3110 億美元的稅收，將中國(guó)商品的平均關(guān) 稅率提高到 60%會(huì)單獨(dú)增加約 2130 億美元的稅收。然而，由于避稅和逃稅行為、 進(jìn)口減少以及收入下降導(dǎo)致的工資和所得稅收入減少，實(shí)際增加的稅收將會(huì)顯著 降低。 特朗普上一任期希望通過提高關(guān)稅來吸引制造業(yè)回流，但實(shí)際效果有限，任 期內(nèi)美國(guó)制造業(yè)就業(yè)和建設(shè)支出并未顯著增加，貿(mào)易逆差也未得到明顯改善。國(guó) 際直接投資（FDI）有所上升，但我們認(rèn)為多為避稅行為，而非長(zhǎng)期投資。總體來 看，制造業(yè)回流效果不如拜登的補(bǔ)貼高附加值產(chǎn)業(yè)政策+有針對(duì)性的對(duì)中國(guó)高新產(chǎn) 業(yè)加征關(guān)稅+小院高墻的方式有效。因此 10%基礎(chǔ)關(guān)稅政策最終可能由普通民眾 承擔(dān)通脹壓力，整體來看弊大于利。 根據(jù) TAX FOUNDATION 估計(jì)，擬議的關(guān)稅將使長(zhǎng)期 GDP 減少 0.5%，并減 少 36.2 萬個(gè)全職等價(jià)工作崗位。根據(jù) Center on American Progress 的測(cè)算，10% 基礎(chǔ)關(guān)稅或平均給每個(gè)美國(guó)家庭造成每年超過 1500 美元的額外負(fù)擔(dān)。

但美國(guó)制造業(yè)情形與 2016 年時(shí)有所不同，2020-2024 年拜登任期內(nèi)制造業(yè) 建設(shè)支出，職務(wù)空缺上升，部分產(chǎn)能已經(jīng)成型，若特朗普對(duì)中國(guó)競(jìng)品實(shí)施有針對(duì) 性的高額關(guān)稅，或與拜登政策形成政策協(xié)同效應(yīng)，在一定程度上提高美國(guó)高新制 造業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力，加速制造業(yè)回流的步伐，同時(shí)使中國(guó)對(duì)美貿(mào)易進(jìn)一步承壓。不過 特朗普對(duì)移民的限制和驅(qū)逐措施可能導(dǎo)致美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)成本上升，進(jìn)而增加制 造業(yè)的用人成本，削弱本土制造業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力。

產(chǎn)業(yè)政策方面，特朗普傾向于制造業(yè)回流，偏重傳統(tǒng)能源和傳統(tǒng)耐用品等制造業(yè)。并提到可能廢除拜登政府的清潔能源條例，增加石油鉆探活動(dòng)，利好石油、 天然氣等傳統(tǒng)能源。 財(cái)政政策方面，特朗普能否真正實(shí)現(xiàn)減少政府支出以平衡財(cái)政仍存在不確定 性。若特朗普重新上臺(tái)，短期內(nèi)或通過減少對(duì)外軍事開支和增加關(guān)稅收入來保持 財(cái)政赤字的穩(wěn)定，防止長(zhǎng)期國(guó)債利率繼續(xù)飆升。長(zhǎng)端美債利率穩(wěn)定后，或逐步實(shí) 施減稅政策等刺激性財(cái)政政策。雖然特朗普競(jìng)選綱領(lǐng)中沒有提出大規(guī)模支出的政 策，相較于哈里斯赤字壓力預(yù)計(jì)會(huì)更低，但特朗普的減稅政策仍然具有擴(kuò)張性， 需要解決收入來源的問題，關(guān)稅作為增加財(cái)政收入手段的有效性存疑。2016-2020 年間，特朗普的關(guān)稅收入不如拜登任期內(nèi)的關(guān)稅收入，說明在避稅和逃稅行為+進(jìn) 口減少+收入下降等原因之下，提升關(guān)稅的效率并不顯著。

通脹方面，特朗普的關(guān)稅、減稅政策以及限制移民的政策，多具有通脹效應(yīng)， 但最終效果仍有不確定性。特朗普控制通脹的政策并無詳細(xì)議程，提高石油產(chǎn)量 和增加住房供給的可行性和效果存疑，或無法完全抵消其他通脹性政策帶來的影 響，預(yù)計(jì)將會(huì)帶來高于哈里斯的通脹壓力，且針對(duì)企業(yè)端的減稅和關(guān)稅政策可能 會(huì)給民眾帶來更大通脹壓力。 特朗普政策對(duì)通脹影響的不確定性體現(xiàn)在：1）關(guān)稅政策的影響或表現(xiàn)為階梯 函數(shù)。拜登政府延續(xù)了特朗普的關(guān)稅政策和制造業(yè)回流方針，并沒有廢止這些措 施。隨著關(guān)稅政策存在時(shí)間的推移，對(duì)通脹的影響或趨于飽和。2）從 2018 年 Section301 關(guān)稅法案開始計(jì)算，當(dāng)前美國(guó)的制造業(yè)產(chǎn)能布局已進(jìn)行近 6 年，有效 產(chǎn)能不斷增加并形成訂單。若未來新一輪的關(guān)稅增加更強(qiáng)、更有針對(duì)性，并疊加 某些商品的關(guān)稅豁免，與拜登任期政策形成協(xié)同效應(yīng)，可能會(huì)加速高端制造業(yè)回 流，減少訂單分流。對(duì)就業(yè)的正向帶動(dòng)效應(yīng)強(qiáng)于通脹的負(fù)面影響，通脹或偏積極， 而非惡性通脹。3）移民措施對(duì)通脹影響具有兩面性。短期來看特朗普對(duì)移民的限 制和驅(qū)逐措施可能導(dǎo)致美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)成本上升，進(jìn)而增加制造業(yè)的用人成本， 可能進(jìn)一步加劇關(guān)稅所引發(fā)的通脹壓力。但長(zhǎng)期而言若移民消費(fèi)投資能力持續(xù)上 升，也可能從需求端造成通脹。 貨幣政策方面，對(duì)聯(lián)儲(chǔ)干涉或加大，傾向于寬松與弱美元。特朗普對(duì)美聯(lián)儲(chǔ) 的干預(yù)傾向更大，曾對(duì)鮑威爾的貨幣政策表達(dá)不滿，認(rèn)為總統(tǒng)應(yīng)對(duì)利率和貨幣政策有一定發(fā)言權(quán)。從貨幣政策方向來看，特朗普傾向于寬松，但明確表示希望美 聯(lián)儲(chǔ)在 11 月總統(tǒng)大選之前不降息。因此我們認(rèn)為，一旦特朗普上臺(tái)，可能會(huì)給美 聯(lián)儲(chǔ)施加“加快降息”的壓力，短期美債利率易下行，美元可能走弱。

編輯：火腿腸