證券行業(yè)2026年中期策略：科技牽引投行變革，國際業(yè)務(wù)抬升ROE中樞

2026年上半年市場回顧：權(quán)益風(fēng)格極化，債市總體走強

2026年上半年，權(quán)益市場在二季度產(chǎn)業(yè)趨勢、高頻數(shù)據(jù)和業(yè)績驗證下，AI鏈引領(lǐng)科技板塊迅速走強，創(chuàng)業(yè)板指累計漲幅顯著跑贏滬深300和上證指數(shù)。固收方面，在資金面整體寬松及"資產(chǎn)荒"邏輯回歸支撐下，中證全債走勢相對強勁。市場交投情緒高漲，上半年日均股基成交額同比翻倍，日均兩融余額同比增幅接近五成。股權(quán)融資邊際放量，IPO及再融資規(guī)模同比大幅提升；受政府專項債發(fā)行速度拖累，債券發(fā)行節(jié)奏整體偏慢。港股一二級市場保持活躍，日均成交額及股權(quán)融資規(guī)模均實現(xiàn)同比增長。

業(yè)績概覽：景氣提振板塊業(yè)績，但內(nèi)部分化顯著

一季度上市券商營業(yè)收入與扣非凈利潤均實現(xiàn)同比、環(huán)比雙增，經(jīng)紀(jì)與信用業(yè)務(wù)支撐營收增長，投資收入仍為短期壓艙石。降本仍為成本端主旋律，管理費率同比、環(huán)比均顯著下行。行業(yè)ROE整體改善，經(jīng)營杠桿延續(xù)上行趨勢，但內(nèi)部分化明顯：頭部券商在客需業(yè)務(wù)驅(qū)動下保持ROE增長和有序擴(kuò)表，中信建投、中信證券、中金公司和廣發(fā)證券引領(lǐng)行業(yè)；中小券商表現(xiàn)迥異，長江證券、方正證券ROE躋身前列，亦有券商受自營拖累排名不高。

籌碼出清與資金回流

通過中證金持倉及公募配置比例觀測，機構(gòu)投資者對券商板塊持倉持續(xù)下滑至歷史低位水平，持倉主要集中在前十大券商。伴隨機構(gòu)籌碼出清，市場對板塊業(yè)績與估值嚴(yán)重錯配的共識逐漸凝聚。從6月中旬起，證券板塊企穩(wěn)反轉(zhuǎn)，上行斜率明顯大于上證指數(shù)，而同期同為機構(gòu)重倉的保險板塊走勢疲軟，兩者分化在一定程度上印證板塊籌碼出清已基本完成，資金回流正在進(jìn)行。

科技金融牽引，大投行迎蝶變

本輪資本市場融資端改革以"雙創(chuàng)板"改革為重點攻堅方向，擴(kuò)大科創(chuàng)板第五套標(biāo)準(zhǔn)適用范圍，增設(shè)創(chuàng)業(yè)板第四套上市標(biāo)準(zhǔn)，面向優(yōu)質(zhì)科技企業(yè)試點IPO預(yù)先審閱機制。在此背景下，投行競爭從原始"承攬-承做-承銷"業(yè)務(wù)能力對比走向"行業(yè)理解-標(biāo)的篩選-資金運用-估值定價-分銷水平"全方位綜合能力比拼。雙創(chuàng)板跟投制度對投行保薦存在天然資本金門檻，依托另類子公司和私募子公司提前介入、注資賦能，鎖定企業(yè)后續(xù)資本運作機會，已成為主流模式?？苿?chuàng)投資收益規(guī)模和資本金投入規(guī)模緊密相關(guān)，頭部券商憑借資本實力和品牌影響力形成顯著優(yōu)勢，上半年首發(fā)承銷募資集中度進(jìn)一步提升，雙創(chuàng)板排隊項目保薦集中度顯著高于整體水平。在科技行情極致演繹和雙創(chuàng)板改革落地背景下，券商另類子和私募子產(chǎn)生的投資收益已成為利潤重要增長點。

國際業(yè)務(wù)深化，抬升ROE中樞

伴隨中資企業(yè)加速全球布局、境內(nèi)外利率深度倒掛、全球權(quán)益市場掀起科技熱潮，跨境投行、金融投資和財富管理共同支撐券商國際業(yè)務(wù)發(fā)展。從業(yè)績增速看，多家券商國際子公司實現(xiàn)凈利潤高速增長；從業(yè)績貢獻(xiàn)看，中金國際、中信證券國際凈利潤對集團(tuán)貢獻(xiàn)處于高位。海外更寬的杠桿使用空間使國際業(yè)務(wù)ROE顯著高于集團(tuán)整體，中信證券國際、中信建投國際和中金國際ROE領(lǐng)跑同業(yè)。跨境投行業(yè)務(wù)方面，中資券商依托境內(nèi)外一體化平臺，在港股股權(quán)承銷市場占據(jù)重要席位，市占率持續(xù)提升?？缇惩顿Y業(yè)務(wù)方面，境內(nèi)外利率倒掛驅(qū)動固收跨境投資需求升溫，全球科創(chuàng)板塊走強提振跨境衍生品業(yè)務(wù)擴(kuò)張，僅少數(shù)券商具備跨境業(yè)務(wù)試點資格，集中度較高?？缇池敻还芾矸矫妫愀凼状纬饺鹗砍蔀槿蜃畲罂缇池敻还芾碇行?，大陸資金占管理規(guī)模比重近六成?？紤]到跨境投行業(yè)務(wù)面臨高基數(shù)壓力、跨境財富管理受制于供給端緊約束，跨境投資業(yè)務(wù)憑借需求端持續(xù)火熱與供給端約束相對寬松，或成為年內(nèi)國際業(yè)務(wù)收入最大增長點，亦是支撐國際業(yè)務(wù)高杠桿運營與高ROE的核心所在。頭部券商全面進(jìn)入海外資本金"軍備競賽"，通過增資、發(fā)債等方式補充境外資本，有望將資金快速轉(zhuǎn)化為表內(nèi)資產(chǎn)，抬升集團(tuán)整體ROE中樞。

存款搬家滲透，財管蓄勢待發(fā)

低利率時代到來，房產(chǎn)投資屬性消退，資金亟需新的資產(chǎn)載體。不同于上一輪上漲行情中大眾富?？腿鹤鳛榇婵畎峒抑髁Α⒃龀止蓟甬a(chǎn)品，本輪上漲行情中存款搬家主力更多為高凈值群體。高風(fēng)偏客群借助融資工具直接入市，多家券商陸續(xù)上調(diào)兩融規(guī)模上限以滿足客戶需求；風(fēng)險偏好相對適中、追求超額收益的客群則借道私募基金增厚收益，量化多頭和主觀多頭策略私募產(chǎn)品收益率顯著跑贏公募指數(shù)，私募證券投資基金備案數(shù)量和規(guī)模同比大幅增長。頭部券商已形成針對高客服務(wù)的買方投顧打法基礎(chǔ)共識，立足研究團(tuán)隊和引入團(tuán)隊構(gòu)建全光譜多資產(chǎn)產(chǎn)品矩陣，以數(shù)智化平臺串聯(lián)機構(gòu)業(yè)務(wù)鏈條，形成財富管理和機構(gòu)業(yè)務(wù)兩端相互賦能的閉環(huán)運轉(zhuǎn)，買方投顧規(guī)模突破千億級別。

行業(yè)格局：并購重組加速推進(jìn)，一流投行競爭白熱化

同一實控人下券商牌照加速整合，中央?yún)R金、上海國資委、江蘇國資委分別推動旗下券商吸收合并，均具備鮮明的行政主導(dǎo)特征。一流投行競爭逐漸白熱化，伴隨"國君+海通"初步實現(xiàn)整合效果、中金"三合一"進(jìn)入實質(zhì)性監(jiān)管受理階段，行業(yè)前三席位基本鎖定。廣發(fā)證券與華泰證券作為第二梯隊領(lǐng)跑者在資本實力、業(yè)務(wù)創(chuàng)新與國際布局方面持續(xù)發(fā)力，其他頭部券商之間何者能夠率先突圍尚有待觀察。

下半年展望與配置價值

7月以來市場顯著回調(diào)背景下，監(jiān)管重啟穩(wěn)市機制，展示全力維護(hù)市場穩(wěn)定運行的堅定決心。在監(jiān)管呵護(hù)二級市場背景下，針對一級市場的調(diào)節(jié)舉措預(yù)計不會缺位，資金需求端彈性相對充足，資金供給保持穩(wěn)定，預(yù)計下半年市場資金面供需關(guān)系將維持相對平衡態(tài)勢，市場重拾上行趨勢、中樞穩(wěn)步抬升應(yīng)為大概率事件?？紤]年內(nèi)權(quán)益市場景氣度持續(xù)、股權(quán)投資收益提供業(yè)績彈性，固收"資產(chǎn)荒"延續(xù)、利率震蕩下行，券商板塊業(yè)績有望保持高增。當(dāng)前板塊估值處于近五年較低分位，機構(gòu)持倉顯著低于標(biāo)配水平，低估值、低持倉與高增長業(yè)績之間存在顯著錯配，板塊估值性價比突出。