大行負(fù)債壓力來源與資產(chǎn)決策擾動(dòng)：結(jié)構(gòu)性矛盾下的配債邏輯

負(fù)債端壓力顯化：從降成本到補(bǔ)日均的邊際切換

2026年上半年，大行存款相較于貸款始終保持偏強(qiáng)增長態(tài)勢(shì)，存貸增速差高位運(yùn)行，為買債擴(kuò)表提供了基礎(chǔ)。但進(jìn)入二季度后，大行配債意愿明顯轉(zhuǎn)弱，6月出現(xiàn)對(duì)外融出快速回落、同業(yè)負(fù)債提價(jià)等現(xiàn)象。核心變化在于一般性存款增速的陡降：2月至5月大行一般性存款保持7.3%以上增長，高出中小行約1.0個(gè)百分點(diǎn)；而6月增速驟降至6.6%，與中小行差距收窄至0.54個(gè)百分點(diǎn)。

超儲(chǔ)分布的不均衡印證了這一分化。測(cè)算顯示6月銀行體系超儲(chǔ)率較5月提升0.4個(gè)百分點(diǎn)，但新增超儲(chǔ)約1.2萬億元集中于中小行，大行僅新增235億元。冗余存款規(guī)模同樣呈現(xiàn)背離：6月大行冗余存款新增1078億元，顯著低于季節(jié)性水平；中小行則新增8496億元，創(chuàng)近年新高。

三重抽水機(jī)制：財(cái)政上收、套利轉(zhuǎn)移與派生不足

大行超儲(chǔ)收縮源于三層流動(dòng)性抽水機(jī)制。其一，非稅財(cái)政存款新政的結(jié)構(gòu)性沖擊。自6月起非稅類財(cái)政存款全額上繳國庫，不再留存商業(yè)銀行財(cái)政專戶。通過央行政府存款與存款類金融機(jī)構(gòu)財(cái)政性存款的變動(dòng)差額測(cè)算，該政策導(dǎo)致約4100億元超儲(chǔ)從大行體系上收國庫，形成超預(yù)期流動(dòng)性收緊。

其二，中小行票據(jù)套利模式對(duì)大行存款的競(jìng)爭(zhēng)轉(zhuǎn)移。4-6月中小行單位保證金存款月均新增約2000億元，同期大行持續(xù)減少。這一背離指向標(biāo)準(zhǔn)化套利閉環(huán)：企業(yè)將大行閑置對(duì)公資金轉(zhuǎn)存中小行辦理定期存款，質(zhì)押開立銀票后貼現(xiàn)，套取近100BP無風(fēng)險(xiǎn)利差，貼現(xiàn)資金回存為保證金進(jìn)入下一輪循環(huán)，無需拓展新客戶即可多倍放大存款規(guī)模。

其三，政府債發(fā)行后置削弱財(cái)政派生存款。截至6月末新增專項(xiàng)債發(fā)行進(jìn)度僅47%、超長期特別國債僅44%，發(fā)行節(jié)奏滯后導(dǎo)致財(cái)政資金撥付形成的存款派生不足。由于國庫集中支付和重大項(xiàng)目資金歸集的賬戶特性，這部分派生存款優(yōu)先沉淀大行體系，對(duì)大行對(duì)公存款來源形成直接沖擊。

主動(dòng)負(fù)債渠道走弱與存款偏離度壓力

結(jié)構(gòu)性存款作為主動(dòng)負(fù)債工具，近期吸引力大幅下降。5-6月全行業(yè)結(jié)構(gòu)性存款合計(jì)減少7450億元，其中對(duì)公品種減少5207億元。核心原因在于實(shí)際兌付收益與普通存款利差收窄至0.5個(gè)百分點(diǎn)以內(nèi)，部分產(chǎn)品保底收益僅0.5%左右，接近活期存款水平。樣本國有行數(shù)據(jù)顯示，7月最高收益達(dá)標(biāo)率降至5%，黃金掛鉤類產(chǎn)品連續(xù)3個(gè)月達(dá)標(biāo)率低于10%，"收益難達(dá)成"的市場(chǎng)認(rèn)知強(qiáng)化了贖回壓力。

存款偏離度約束在6月末顯著抬升。季末"一日游"特征延續(xù)，理財(cái)階段性回表、票據(jù)沖量趴賬等短期行為推高時(shí)點(diǎn)存款，真實(shí)日均沉淀不足。進(jìn)入7月，部分銀行重啟5年期大額存單，折射出負(fù)債策略的階段性切換：降成本訴求讓位于日均缺口修復(fù)需求，通過鎖定超長期穩(wěn)定負(fù)債夯實(shí)日均存款、平滑時(shí)點(diǎn)波動(dòng)。

同業(yè)負(fù)債的區(qū)間震蕩格局

同業(yè)存單利率呈現(xiàn)"上有頂、下有底"的階段性震蕩。6月資金面緊平衡疊加一般性存款穩(wěn)定性下降，銀行對(duì)中長期限NCD的剛性吸收需求形成利率底部支撐；但司庫發(fā)行FTP普遍卡在1.5%上限，高成本負(fù)債吸納意愿較弱，制約利率上行空間。同時(shí)LCR、NSFR等流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)仍存波動(dòng)壓力，資金利率尚未出現(xiàn)明確下行信號(hào)，NCD利率短期向下突破動(dòng)力不足。6月起國有行9個(gè)月及1年期NCD供給明顯增加，反映大行對(duì)中長期穩(wěn)定負(fù)債的主動(dòng)補(bǔ)充。

資產(chǎn)端總量邏輯：貸款偏弱下的買債擴(kuò)表方向未變

有效信貸需求不足的格局未發(fā)生根本轉(zhuǎn)變，貸款對(duì)資產(chǎn)的承接能力有限。票據(jù)利率信號(hào)明確，6個(gè)月國股銀票轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率中樞處于低位，"以票沖量"壓力持續(xù)。更關(guān)鍵的約束來自貸款到期再配置缺口的擴(kuò)大：2026年后三季度上市銀行貸款到期規(guī)模同比多增，其中國有行占比超過四分之三，中長貸到期拖累更為明顯。

大類資產(chǎn)比價(jià)顯示，利率債仍具有顯著配置優(yōu)勢(shì)。國債及政策性金融債在稅收成本、資本占用、信用風(fēng)險(xiǎn)等方面的綜合收益，領(lǐng)先于多數(shù)信貸資產(chǎn)。上半年商業(yè)銀行增持利率債規(guī)模同比多增，即使在6月負(fù)債壓力最大階段，銀行也未出現(xiàn)大幅賣債行為，僅放緩長債配置節(jié)奏。這表明負(fù)債端擾動(dòng)不改變配債總量邏輯，但會(huì)影響久期結(jié)構(gòu)和品種選擇。

結(jié)構(gòu)約束：流動(dòng)性儲(chǔ)備需求擠壓長債空間

長久期持有至到期資產(chǎn)須由穩(wěn)定核心負(fù)債支撐的基本匹配原則，在當(dāng)前環(huán)境下受到挑戰(zhàn)。6月大行核心負(fù)債增長不佳，加上7月預(yù)期上量的非銀存款利率敏感性高、波動(dòng)大，銀行資產(chǎn)端被動(dòng)增加短期限NCD及可隨時(shí)贖回貨基等流動(dòng)性儲(chǔ)備，代價(jià)是資產(chǎn)收益短期承壓。數(shù)據(jù)印證顯示，2026年以來大行持續(xù)增加同業(yè)存單買入，6月中小行則增加15-20年期債券買入，大小行配置行為分化明顯。

監(jiān)管指標(biāo)硬約束進(jìn)一步強(qiáng)化控久期行為。流動(dòng)性覆蓋率（LCR）方面，非銀活期存款以25%折算率計(jì)入未來三十天現(xiàn)金流出，高于零售定期存款的0%，存款非銀化直接惡化指標(biāo)。靜態(tài)測(cè)算顯示，若到期居民定存10%轉(zhuǎn)化為非銀活期存款，涉及規(guī)模約6500億元，為保持LCR不變大行需增持國債等合格優(yōu)質(zhì)流動(dòng)性資產(chǎn)約1200億元。銀行賬簿利率風(fēng)險(xiǎn)（IRRBB）方面，非銀存款視同隔夜負(fù)債，嚴(yán)重惡化凈久期缺口指標(biāo)。特別國債注資可為部分大行釋放約2000億元30年期利率債承接空間，但發(fā)行延后使得這一緩沖尚未生效。

節(jié)奏判斷：FTP調(diào)整延后，最佳窗口待信號(hào)共振

銀行內(nèi)部資金轉(zhuǎn)移定價(jià)機(jī)制存在明顯時(shí)滯。6月以來央行維持資金面緊平衡，同業(yè)負(fù)債成本階段性上行，司庫對(duì)負(fù)債成本下行判斷轉(zhuǎn)向謹(jǐn)慎，長債FTP暫時(shí)維持高位。當(dāng)前長端利率債扣減考核成本后利差不足，并非主動(dòng)配債最優(yōu)窗口。

政金債所得稅免稅政策的保留也反映監(jiān)管對(duì)資產(chǎn)端收縮過快的防范。調(diào)整政金債稅前考核規(guī)則將直接收窄其相對(duì)國債的性價(jià)比，進(jìn)一步壓縮銀行可配高收益資產(chǎn)范圍；在"資產(chǎn)荒"延續(xù)背景下，取消稅收優(yōu)惠會(huì)加劇可配資產(chǎn)不足矛盾，因此政策暫保留。

配債窗口打開需等待兩大信號(hào)共振：一是7月補(bǔ)日均階段結(jié)束后大行負(fù)債穩(wěn)定性恢復(fù)，一般存款增速企穩(wěn)、非銀存款增量占比回落；二是央行通過降準(zhǔn)或加大公開市場(chǎng)操作實(shí)施總量寬松，引導(dǎo)資金利率中樞回落。當(dāng)司庫確認(rèn)負(fù)債成本進(jìn)入平穩(wěn)下行通道后，將逐步下調(diào)長債FTP，打開債券配置的考核利差。

下階段核心觀察變量

央行態(tài)度層面，需跟蹤公開市場(chǎng)操作力度及不規(guī)范業(yè)務(wù)監(jiān)管導(dǎo)向。若7月下旬加大OMO投放或落地降準(zhǔn)，引導(dǎo)資金利率中樞回落至合意區(qū)間，將為同業(yè)負(fù)債成本下行打開空間；若出臺(tái)措施約束票據(jù)空轉(zhuǎn)套利、資管資金"存款非銀化"等行為，將緩解大行存款流失壓力。

信貸與發(fā)債節(jié)奏層面，需關(guān)注7月信貸數(shù)據(jù)是否再現(xiàn)負(fù)增長，以及政府債發(fā)行平滑程度。若發(fā)行過于集中，將階段性占用配置額度并帶來流動(dòng)性抽水；政策性開發(fā)性金融工具的撬動(dòng)效果也將影響信貸需求修復(fù)進(jìn)度。

負(fù)債穩(wěn)定性修復(fù)的微觀信號(hào)包括：大行日均存款缺口修復(fù)進(jìn)度、NCD量?jī)r(jià)變化、結(jié)構(gòu)性存款規(guī)模及達(dá)標(biāo)率走勢(shì)、超儲(chǔ)分布均衡程度等。當(dāng)前大型銀行融出仍處于偏低水平，是大行流動(dòng)性壓力未消的直接體現(xiàn)。