同洲異質：墨西哥與巴西銀行業(yè)格局演變及核心驅動因子分析

拉美銀行業(yè)研究框架：從墨西哥到巴西的雙重視角

拉丁美洲和加勒比地區(qū)涵蓋33個國家，2024年總名義GDP達6.8萬億美元。其中巴西與墨西哥兩國GDP總和占據(jù)全拉美地區(qū)經(jīng)濟總量的59.3%，構成該地區(qū)斷層的兩大"經(jīng)濟引擎"。本文選取墨西哥和巴西作為分析對象，探討兩國銀行業(yè)在宏觀經(jīng)濟結構、行業(yè)格局與基本面表現(xiàn)上的顯著差異，并總結影響拉美地區(qū)銀行業(yè)超額收益與風險的三個核心因子。

墨西哥經(jīng)濟：北美制造業(yè)后花園與"近岸外包"的紅利悖論

墨西哥經(jīng)濟命脈與美國深度綁定，核心稟賦在于與美國長達三千公里的邊境線以及經(jīng)由NAFTA/USMCA聯(lián)結的超三十年貿易合作。這一稟賦衍生出與美國工業(yè)體系高度整合的制造業(yè)供應鏈，約八成出口流向美國，主要以汽車及零部件、計算機和通信設備等制成品為主導。2023年起墨西哥已超越中國成為美國商品貿易第一大進口來源國。

然而"近岸外包"的紅利悖論在于，F(xiàn)DI的繁榮短期并未兌現(xiàn)為實際的經(jīng)濟增長。墨西哥實際GDP增速從2023年的3.1%驟降至2025年的0.5%，2026年預測中值將落在0.8%-1.6%的低位區(qū)間。增長失速主要源于三方面承壓：財政整固疊加超級工程完工對公共支出的削弱；關稅與USMCA復審懸而未決帶來的私人資本開支凍結；美國移民執(zhí)法收緊導致消費端受僑匯沖擊。

增長失速推動墨西哥率先進入低利率區(qū)間，降息周期已進入尾聲。墨西哥央行自2024年3月開啟降息，至2026年5月利率從峰值累計降息475個基點至6.5%，并明確宣告本輪寬松周期的結束。

巴西經(jīng)濟：內需與大宗雙引擎下的高利率約束

與墨西哥的外需驅動相反，巴西是典型的內需主導型經(jīng)濟，大宗出口提供經(jīng)濟增長彈性。巴西居民儲蓄意愿長期較弱，2024年總儲蓄占GDP僅14%，家庭消費支出占GDP比重常年超過60%。自然資源稟賦賦予經(jīng)濟彈性，2025年巴西出口額前十的品類均為初級產(chǎn)品，其中石油、大豆和鐵礦砂合計占出口額超過三分之一。

"低儲蓄+資源出口國"的組合決定了巴西宏觀運行的兩個恒常特征：一是增長有韌性但整體缺乏升級動能，二是通脹易發(fā)、利率中樞系統(tǒng)性高于可比其他經(jīng)濟體。巴西的利率調節(jié)受制于"財政+貨幣"雙約束，財政利息支出與債務存量形成自我強化的循環(huán)。截至2025年，巴西中央政府預算支出中利息占比達28.2%，政府債務凈額占GDP比重攀升至68.4%。

通脹反復迫使巴西央行兩度激進加息。2024年9月財政擔憂引發(fā)雷亞爾急貶、通脹預期脫錨，央行被迫重新加息，至2025年6月將Selic推升至15%這一近十年來的高點。今年3月以來雖進入降息通道，但絕對水平仍較高，截至2026年6月下降至14.25%。

墨西哥銀行業(yè)格局：由危機塑造的外資寡頭壟斷

墨西哥銀行業(yè)呈現(xiàn)明顯的"外資主導+寡頭壟斷"格局。截至2026年4月，商業(yè)銀行資產(chǎn)集中度CR5為60.6%，CR3為48.1%。資產(chǎn)規(guī)模前五大銀行中僅有Banorte一家本土銀行，行業(yè)前兩大銀行BBVA墨西哥、桑坦德墨西哥均為西班牙資本控股，合計資產(chǎn)占比35.8%。

這一格局是1994年墨西哥金融危機后的歷史產(chǎn)物。1982年債務危機后墨西哥曾將私人銀行國有化，1991年又以平均3.49倍PB的高價將18家國有銀行出售給本土金融集團。1994年底比索急速貶值后銀行體系瀕臨破產(chǎn)，政府被迫于1995-1996年間逐步取消外資持股上限，至2003年外資控制銀行資產(chǎn)占比已達82%。

歷史遺留造成兩方面深遠影響：一是信貸供給被外資母行掌握，其全球資本配置與利潤回流要求在一定程度抑制了信貸的內生增長；二是銀行危機的記憶塑造了此后三十年墨西哥銀行業(yè)極端保守的風險偏好。

墨西哥銀行業(yè)基本面：低滲透、高息差、厚安全墊

墨西哥銀行擴表進入平臺期，2025年總資產(chǎn)同比增速僅2.4%，較2024年14.4%的高增速明顯回落。信貸減速主要歸因于需求端疲弱，而非政策端緊縮。存貸增速同步回落，信貸高占比結構決定了墨西哥銀行幾乎是實體經(jīng)濟的直接映射。

極低的信貸滲透率是墨西哥銀行業(yè)最重要的長期變量。2024年墨西哥私人部門信貸占GDP比重僅26.6%，顯著低于同期巴西的75.6%，金融深度在主要新興經(jīng)濟體中處于偏低水平。但近年來賬戶端普惠正以數(shù)字渠道為杠桿加速推進，互聯(lián)網(wǎng)或非銀開立賬戶比例由2021年的2.7%躍升至2024年的10.3%。

墨西哥銀行市場具備較強的盈利能力，價格起到關鍵作用。行業(yè)ROE為17.23%、ROA為1.98%，在拉美主要經(jīng)濟體中處于領先地位。高凈息差是主要來源，資產(chǎn)端中個人消費類貸款以兩位數(shù)利率定價，負債端63%的活期存款成本相對較低。但高息差的兩大支柱正面臨侵蝕：政策利率腰斬以及數(shù)字銀行對活期存款的爭奪。

風險方面，墨西哥銀行整體呈現(xiàn)低不良、厚撥備、高資本的特點，但零售等高息品類貸款的真實風險生成隱憂突出。以"調整后逾期率"衡量，個人貸款、信用卡等無抵押品類的調整后逾期率顯著高于其賬面逾期率，意味著銀行以高息差預收了風險補償，再以快核銷出清風險。此外，合規(guī)與制裁風險對于與美國高度掛鉤的經(jīng)濟體而言至關重要，美墨關系的政治周期是獨立于信用周期的風險衡量軸。

巴西銀行業(yè)格局：本土巨頭的高集中度與規(guī)模盈利倒掛

巴西銀行業(yè)整體呈現(xiàn)"商業(yè)銀行主導、私人資本控股"格局。從資產(chǎn)維度看，商業(yè)銀行資產(chǎn)規(guī)模占比達87.1%；從實控人結構看，私人控股機構資產(chǎn)規(guī)模占比49.8%，均顯著高于國有和外資控股機構。混業(yè)經(jīng)營的本土金融集團主導市場，截至26Q1前五大金融集團中本土金融集團合計資產(chǎn)占比達51.5%。

巴西傳統(tǒng)商業(yè)銀行集中度較高，CR5高達71.7%。但高集中度不同于墨西哥，更聚焦本土巨頭的集中，信貸決策權留在國內，這也是巴西信貸滲透率遠高于墨西哥的核心原因之一。此外，巴西銀行的市場份額與盈利能力有所倒掛，Itaú以份額第三錄得盈利第一，而國有大行經(jīng)營效率則明顯偏低。

巴西銀行業(yè)基本面：政策性貸款托底的雙軌定價制

巴西商業(yè)銀行擴表與實體經(jīng)濟走勢有所背離，主要歸因于利率周期驅動的資產(chǎn)騰挪以及信貸之外的社融替代。巴西非金融部門總融資規(guī)模達GDP的164.2%，其中債券占49.0%，貸款僅占35.4%，銀行信貸對實體經(jīng)濟的邊際拉動作用天然有限。

資產(chǎn)端證券及衍生品占比從2016年的27.7%升至2025年的36.4%，側面展示了財政對銀行信貸的擠出效應。負債端存款占比顯著低于墨西哥，另有12.8%的轉貸資金以及9.1%的免稅專項票據(jù)，奠定了巴西銀行半政策性的底色。

巴西信貸市場呈現(xiàn)"雙軌"特征：市場化貸款與政策性貸款并行，前者定價自由，后者受利率管制。截至2026年5月，市場化貸款存量余額占比56.5%、單月新增占比89.5%，新增利率高達49.5%，而政策性貸款利率僅12.2%。財政通過壓低政策性資金成本指定投向，而銀行則從市場化一端補齊風險溢價，主要由無議價能力的中小微企業(yè)和消費者承擔成本。

巴西銀行不良率遠高于中美墨等主要經(jīng)濟體，且2025年加速跳升，撥備覆蓋率持續(xù)下行。資產(chǎn)質量拐點滯后于利率拐點，本輪Selic于2025年6月見頂，對應不良率最早有望于2026年內筑頂，但實際通脹反彈導致降息節(jié)奏面臨暫停風險。

拉美銀行業(yè)三大核心影響因子

通過對墨西哥和巴西銀行業(yè)的分析，可總結影響拉美地區(qū)銀行業(yè)超額收益與風險的三個核心因子：

第一，利率與匯率周期。拉美地區(qū)的銀行股本質上是各國利率、匯率周期的衍生品，但利率向銀行基本面的傳導路徑各不相同。墨西哥銀行盈利建立在高政策利率和零成本活期的息差之上，降息將使得息差單邊收斂；巴西銀行因大量資產(chǎn)配置于證券及金融衍生品，疊加市場化貸款隨Selic利率重定價，降息將帶來債券估值修復、不良生成速度緩解和信貸需求回暖的三重利好。

第二，競爭格局。數(shù)字銀行已不是拉美銀行業(yè)的邊緣變量，以Nubank為代表的數(shù)字銀行正在快速改變固有行業(yè)格局。對于信貸滲透率已較高的巴西，數(shù)字銀行增長需要與頭部本土大行做存量競爭；對于金融滲透率較低的墨西哥，數(shù)字銀行更多以做增量為戰(zhàn)略，處于牌照申請的前期階段。

第三，政治監(jiān)管周期。地緣政治關系與政權迭代周期將影響貨幣和財政的施策方向，最后傳導至銀行業(yè)。政治的影響因子只有在改變利率路徑或產(chǎn)權規(guī)則時才需要對銀行業(yè)進行重估，其余均屬于短期波動。