光大環(huán)境海外項(xiàng)目拓展新增長曲線，運(yùn)營業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長

全球垃圾焚燒龍頭，步入成熟運(yùn)營期現(xiàn)金流持續(xù)改善

光大環(huán)境作為中國最大的環(huán)保企業(yè)和全球最大的垃圾發(fā)電投資運(yùn)營商，其業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)正經(jīng)歷顯著優(yōu)化。截至2025年底，公司運(yùn)營垃圾發(fā)電項(xiàng)目196個(gè)、污水處理項(xiàng)目162個(gè)，垃圾發(fā)電產(chǎn)能達(dá)16.3萬噸/日。隨著“十四五”垃圾焚燒產(chǎn)能建設(shè)目標(biāo)超額完成，國內(nèi)行業(yè)進(jìn)入成熟運(yùn)營階段，公司產(chǎn)能年均復(fù)合增速由2017-2021年的31%下降至2021-2025年的5.2%。這一轉(zhuǎn)變使得公司建造收入占比大幅降低，2025年降至約10%，而運(yùn)營與財(cái)務(wù)收入占比提升至89%，構(gòu)成了公司穩(wěn)定的“可持續(xù)性收入”基礎(chǔ)。

在財(cái)務(wù)表現(xiàn)方面，2025年公司歸母凈利潤同比增長16.3%至39.27億港元，主要得益于財(cái)務(wù)費(fèi)用的有效壓降及資產(chǎn)減值損失的減少。毛利率自2019年低點(diǎn)持續(xù)修復(fù)，2025年達(dá)到40.3%。資本開支高峰期已過，2025年資本開支降至約21億港元，自由現(xiàn)金流達(dá)85億港元，資產(chǎn)負(fù)債率穩(wěn)步回落至61.8%。充裕的自由現(xiàn)金流為分紅提升提供了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)，2025年派息率提升至42.3%，未來具備進(jìn)一步上調(diào)空間。

環(huán)保能源：運(yùn)營指標(biāo)提升，新業(yè)態(tài)打開收入空間

公司垃圾焚燒產(chǎn)能主要分布在江蘇、山東、湖南等經(jīng)濟(jì)較發(fā)達(dá)地區(qū)，產(chǎn)能利用率維持在高位。隨著國補(bǔ)退坡政策的推進(jìn)，垃圾處理費(fèi)上調(diào)成為彌補(bǔ)收益率下降的重要手段。測算顯示，若國補(bǔ)退坡0.1元/度，通過垃圾處理費(fèi)上調(diào)21元/噸，資本金內(nèi)部收益率可恢復(fù)至合理水平。此外，供熱、IDC直供綠電、綠證交易等新業(yè)態(tài)為項(xiàng)目提供了額外的收入增長點(diǎn)。例如，供熱業(yè)務(wù)在補(bǔ)貼退坡情境下可顯著提升資本金內(nèi)部收益率，而綠證交易隨著價(jià)格波動(dòng)上行，也為無補(bǔ)貼項(xiàng)目帶來增量收益。

綠色環(huán)保：生物質(zhì)運(yùn)營提質(zhì)，危廢減值壓力緩解

綠色環(huán)保業(yè)務(wù)聚焦存量提質(zhì)與新業(yè)務(wù)探索。生物質(zhì)供熱規(guī)模快速擴(kuò)張，供氣量年均復(fù)合增速顯著高于處理量增速，體現(xiàn)了運(yùn)營效率的提升。危固廢處理業(yè)務(wù)在經(jīng)歷大額減值后，新增投資大幅縮減，減值壓力逐步緩解。公司正積極布局生物質(zhì)天然氣、生物質(zhì)制糖等高附加值領(lǐng)域，推動(dòng)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型升級。

海外拓展：新興市場潛力巨大，烏茲別克斯坦項(xiàng)目落地

面對國內(nèi)市場競爭加劇及政策變化，公司加速國際化布局，設(shè)立越南、印尼及中亞代表處。2025年成功取得烏茲別克斯坦兩個(gè)1500噸/日垃圾發(fā)電項(xiàng)目，測算資本金內(nèi)部收益率約11.0%。東南亞及中亞地區(qū)環(huán)保基礎(chǔ)設(shè)施滯后，垃圾焚燒處理產(chǎn)能需求巨大，公司憑借成熟的裝備制造與項(xiàng)目運(yùn)營經(jīng)驗(yàn)，有望持續(xù)獲取海外項(xiàng)目，打造新的增長曲線。同時(shí)，公司啟動(dòng)回A上市流程，有望帶動(dòng)估值提升，并為國際項(xiàng)目擴(kuò)張?zhí)峁┵Y金支持。