光大環境-0257.HK-垃圾焚燒龍頭現金流改善顯著，海外項目拓展新增長曲線.pdf

光大環境作為中國最大環保企業及全球最大垃圾發電投資運營商，截至2025年底運營垃圾發電項目196個，產能16.3萬噸/日。隨著國內垃圾焚燒行業進入成熟期，公司建造收入占比降至10%，運營與財務收入占比達89%，自由現金流改善至85億港元，資產負債率降至61.8%。2025年歸母凈利潤同比增長16.3%至39.27億港元，派息率提升至42.3%。

在環保能源板塊，公司垃圾焚燒產能主要分布在經濟發達地區，運營指標穩步提升。面對國補退坡，公司通過垃圾處理費上調、拓展供熱、IDC直供、綠證交易等新業態維持項目收益率。海外業務方面，公司加速國際化布局，取得烏茲別克斯坦兩個1500噸/日項目，測算資本金內部收益率約11.0%，有望憑借成熟經驗持續獲取海外項目。

綠色環保板塊聚焦存量提質，生物質供熱規模快速擴張，危廢減值壓力緩解。環保水務板塊運營收入占比提升，盈利質量優化。公司啟動回A上市流程，有望帶動估值提升，并為海外擴張提供資金支持。預計2026-2028年歸母凈利潤分別為42.2、44.7、46.7億港元，維持“增持”評級。