九豐能源：海陸氣源協同與多業務布局重塑成長曲線

項目兌現重塑成長曲線，多品種綜合能源服務平臺雛形漸清

公司起步于LPG業務，成長于LNG賽道，當前正處于項目密集兌現的成長期。憑借優質核心資產深耕華南市場，業務邊界向天然氣內陸氣源、航天特氣及同位素等方向延伸。依靠前瞻的資產布局能力，公司實現了高資產周轉下的高ROE水平。2025年歸母凈利潤14.8億元，2019年至2025年復合增速達26.2%。估值主線正從商品價格周期切換為項目兌現周期，成長邏輯由能源分銷升級為主業穩毛差、項目給增量、新業務抬估值的綜合能源服務平臺。

LNG業務：海陸氣源協同發力，內陸資源打開二次成長

LNG業務是公司清潔能源主業的核心，形成了以中游核心資產鏈條為中軸、資源端與客戶端共同擴張的“啞鈴型”業務模式。上游通過海氣長協、現貨采購和陸氣自產形成資源池，中游依托接收站、儲罐、槽車和船舶組織物流，下游服務工商業、交通燃料、氣電等終端客戶。2025年LNG業務毛利潤占公司毛利潤的62%，毛差長期穩定在450-600元/噸區間。

過去，公司依托東莞接收站和海氣資源構建穩定順價能力。東莞立沙島綜合能源基地是華南地區正式投產的唯一民營接收站，具備時間、區位和利用率優勢，單位投資成本低于廣東可比接收站。資源端已形成海氣與陸氣協同體系，海氣長約匹配華南工業園區及大客戶，陸氣端依托森泰能源匹配LNG重卡等交通燃料客戶。當下，公司收購森泰能源后補齊70萬噸內陸LNG液化產能，構建“海氣+陸氣”雙資源池。2026年4月投資焦爐尾氣制LNG項目，年產能9.11萬噸，加速擴張內陸LNG產能。

未來，新疆煤制氣項目補充長期權益氣源，資源成本優勢逐步兌現。公司持有新疆慶華年產40億方煤制氣項目50%權益，對應權益產能約145萬噸/年。新疆煤炭資源稟賦優越，坑口煤價長期低于山西等地。隨著西氣東輸四線和三線中段投運，煤制氣外輸通道改善，且裝備國產化帶來投資強度下降。測算顯示，新疆煤制氣外輸至華北、華東、華南具有顯著成本優勢，滿產后預計可為公司貢獻較大凈利潤，成為未來利潤彈性的核心。

LPG業務：民用氣穩毛差，碼頭擴容打開化工增量

LPG業務是公司現金流基本盤之一，長期深耕華南市場，居民用氣占比高，客戶粘性強，支撐LPG噸毛差多年穩定在250-300元。過去東莞碼頭周轉能力對銷量形成約束，公司LPG銷售量長期維持在160-200萬噸。2025年5月收購華凱碼頭后，公司LPG接收站周轉能力提升至約250萬噸/年，銷量首次突破200萬噸。

公司將在穩固華南居民用氣基本盤的同時，進一步拓展山東等異地化工原料氣市場。我國LPG化工需求占比持續提升，PDH產能快速擴張是重要驅動。華凱碼頭、惠州倉儲基地落地后，公司整體接卸、倉儲和庫存調配能力大幅提升，提升了服務異地大化工客戶的穩定性和風險承接能力。能源物流方面，公司依托自有船舶等高壁壘稀缺資產，持續優化運力開展服務，自主控制多艘船舶運力，全部投運后年周轉能力突破500萬噸，為第三方提供物流周轉服務并收取服務費。

航天特氣及同位素業務：高壁壘產品矩陣成型

氦氣方面，公司通過收購森泰能源掌握BOG提氦技術，2025年氦氣產能從50萬方提升至150萬方/年。氦氣價格彈性來自全球供應鏈脆弱性，地緣沖突導致氦氣價格大幅上漲，國內BOG提氦成本邊際變化較小，價格上漲有望帶來較大利潤彈性。航天特氣方面，公司率先卡位海南商業航天發射場，2025年一期項目投產，成功配套多次火箭發射。2026年集中中標海南商發2026-2028年招采項目，高純液態甲烷為唯一供應商。海南商發理論火箭年發射量超200發，公司正向酒泉、海陽等基地復制，享受商業航天高頻發射帶來的特氣需求增長。

同位素方面，2026年4月公司投資同位素項目，面向醫療、OLED、光纖、半導體等高端領域，鞏固特種原材料優勢。從氦氣、航天特氣進一步延伸至氘系同位素，本質上是公司圍繞“高壁壘、強戰略屬性”的資源型品種擴充產品矩陣，有助于增強在關鍵客戶體系中的綜合服務能力。