阿里巴巴All in AI二次創(chuàng)業(yè)，推動SOTP估值提升

多元化業(yè)務版圖與戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型

阿里巴巴構(gòu)建了以貨架電商為核心，涵蓋云計算、物流、本地生活及文娛等多領(lǐng)域的多元化生態(tài)體系。阿里云憑借自研需求與先發(fā)優(yōu)勢，確立了國內(nèi)云基礎(chǔ)設(shè)施的領(lǐng)先地位；基于龐大物流需求衍生的菜鳥網(wǎng)絡(luò)，以及旗下優(yōu)酷、餓了么、高德等知名公司，均在細分市場中占據(jù)一線或二線地位。此外，公司還持有螞蟻集團及多家AI半導體熱門公司的股權(quán)。2023年啟動的“1+6+N”改革后，阿里戰(zhàn)略演變?yōu)樵诩軜?gòu)下實施高度集中的核心業(yè)務管理，旨在提升各業(yè)務獨立性并優(yōu)化資源配置。

從多元化折價到SOTP估值溢價

即時零售的大規(guī)模投入導致電商營業(yè)利潤率下降，第一主業(yè)利潤占比降低，當前市值呈現(xiàn)多元化折價。通過SOTP（分部估值法）將業(yè)務劃分為全球電商、即時零售、互聯(lián)網(wǎng)基礎(chǔ)設(shè)施+芯片+AI、其他業(yè)務及投資業(yè)務五部分，合計估值明顯高于當前市值。投資者對各業(yè)務偏好不一，導致投資阿里等效于降低投資杠桿。未來業(yè)績改善，特別是即時零售減虧、海外電商盈利提升及云業(yè)務快速增長，將成為提升估值的重要催化劑。

國內(nèi)電商面臨流量與AI雙重挑戰(zhàn)

阿里作為中國電商奠基者，在FY26營收同比增長，但淘天集團過去幾年增速疲軟。消費路徑從“人找貨”向“貨找人”范式轉(zhuǎn)移，以拼多多和抖音為代表的社交電商與興趣電商快速擴張，阿里在攔截碎片化流量方面處于被動。為保護貨架電商優(yōu)勢，阿里加入即時零售大戰(zhàn)，將“餓了么”更名為“淘寶閃購”，作為淘寶的物流履約層。同時，AI的大規(guī)模應用有望打破電商流量格局，阿里通過打通“通義千問”與電商App，試圖通過AI導購重奪流量主動權(quán)。

海外電商表現(xiàn)不足與全棧AI能力

阿里海外數(shù)字商業(yè)集團維持營收快速增長，但仍處于投入期，F(xiàn)Y26試圖扭虧。相比Temu、TikTok Shop等競爭對手，阿里在歐美市場缺乏攻堅勇氣，半托管模式體驗不如全托管；在東南亞市場，Lazada在與Shopee的競爭中落于下風。在全棧AI能力方面，阿里已形成“通義大模型+阿里云+平頭哥半導體”的布局，具備與全球科技巨頭比肩的潛力。阿里云規(guī)模國內(nèi)第一，管理層計劃在未來五年內(nèi)使AI與云業(yè)務總收入突破1000億美元。平頭哥自研GPU和AI芯片已實現(xiàn)大規(guī)模投產(chǎn)，通義千問是全球下載量最高的開源大模型之一。

投資建議與風險提示

預計公司FY2027-2029營業(yè)收入分別同比增長，歸母凈利潤在經(jīng)歷短期下滑后恢復增長。首次覆蓋給予“推薦”評級。主要風險包括即時零售大規(guī)模投入帶來的利潤壓力、AI技術(shù)高投入及不確定性，以及電商市場競爭激烈的風險。