傳媒行業2021年中期策略：存量博弈，賽道內卷，內容為王

一、 一季度業績改善明顯，二級市場表現低迷

1.1. 21Q1 業績同比 20Q1 改善明顯，對比 19Q1 仍在恢復中

2021年一季度傳媒行業實現營業收入989.24億元，同比20Q1增長21.93%，同比19Q1增長9.26%， 實現歸屬母公司股東凈利潤 106.19 億元，同比 20Q1 增長 86.83%，同比 19Q1 減少 8.72%。2021 年一 季度除局部地區疫情反復外線上線下娛樂消費均處于正常經營狀態，相較于 2020 年同期為受疫情最為 嚴重的階段而導致的業績低基數，使得 2021 年一季度收入與利潤同比呈現高增長，但相較于 2019 年 同期業績恢復仍在進行中。

2021 年一季度傳媒行業毛利率為 30.20%，較 20Q1 同比上升 0.13pct，較 19Q1 同比下降 0.92pct， 銷售、管理、研發及財務費用率分別為 11.03%、7.10%、3.07%、0.71%，較 20Q1 分別下降 0.49pct、 0.71pct、0.14pct、0.12pct，較 19Q1 分別變動 0.95pct、-0.40pct、0.37pct、-0.26pct，基本保持穩定。2021 年一季度經營活動產生的現金流凈額為 41.85 億元，2019-2020 年同期分別為-26.99 億元、-21.10 億元， 經營現金流情況大幅改善。

1.2. 細分行業 21Q1 收入增長恢復、利潤表現分化

2021 年一季度除游戲行業外，各細分行業營業收入同比 2020 年一季度均實現正增長，其中影視行 業同比增速達 148.93%，互聯網影視音頻、其他文化娛樂、其他廣告營銷等行業營業收入同比增長達 30%以上，游戲行業營業收入同比減少 4.50%。對比 2019 年一季度，除廣播電視、動漫、影視以及其 他文化娛樂行業外，其余細分行業也均實現同比增長。2021 年一季度影視、其他廣告營銷行業歸屬母 公司凈利潤大幅扭虧，信息搜索與聚合、動漫行業同樣實現扭虧，其他文化娛樂續虧，數字閱讀、廣 播電視、游戲、互聯網廣告營銷等行業歸母凈利潤同比下滑。對比 2019 年一季度，其他廣告營銷、數 字閱讀、互聯網影視音頻及影視行業實現快速增長，游戲行業基本持平，其余細分行業同比歸母凈利 潤減少。

游戲行業 2021 年一季度營業收入為 182.03 億元，同比 20Q1 減少 4.50%，同比 19Q1 增加 14.11%；歸母凈利潤為 34.34 億元，同比 20Q1 減少 22.67%，同比 19Q1 增加 1.95%。盡管一季度游戲公司開啟 新產品上線周期，但新品上線前期投入規模較大導致利潤釋放較為滯后，同比 2020 年一季度高基數影 響下增速有所回落。2021 年一季度游戲行業毛利率為 65.81%，同比 20Q1 下降 3.91pct，同比 19Q1僅小幅下降 0.64pct；銷售、管理、研發、財務費用率分別為 28.71%、8.19%、12.72%、1.67%，同比 20Q1 變動 1.78pct、1.64pct、2.66pct、-0.93pct，同比 19Q1 變動 3.67pct、0.60pct、2.79pct、-1.01pct。

出版行業 2021 年一季度營業收入為 216.10 億元，同比 20Q1 增長 21.11%，同比 19Q1 增長 1.11%； 歸母凈利潤為 29.88 億元，同比 20Q1 增長 48.89%，同比 19Q1 減少 9.27%。由于 2020 年同期為行業 受疫情影響最為嚴重導致業績基數較低，而 2021 年經營恢復常態后業績反彈明顯。

影視行業 2021 年一季度營業收入 112.80 億元，同比 20Q1 增長 148.93%，同比 19Q1 減少 14.67%， 歸母凈利潤 14.91 億元，同比 20Q1 增長 199.72%，同比 19Q1 增長 29.84%。隨著疫情影響的逐步消散， 國內影視行業日漸恢復至正常的生產經營中，成為文娛市場中業績反彈最為明顯的細分行業。

互聯網影視音頻行業中芒果超媒由于業績體量較大，對行業整體財務指標的影響最顯著。互聯網 影視音頻行業2021年一季度業績恢復高速增長狀態，營業收入規模達53億元，同比20Q1增長48.74%， 同比 19Q1 增長 48.41%，歸母凈利潤規模為 9.34 億元，同比 20Q1 增長 65.75%，同比 19Q1 增長 78.06%； 毛利率為 34.60%，較 20Q1 上升 5.48pct 但較 19Q1 下降 3.38pct；銷售、管理、研發及財務費用率分別為 11.34%、4.92%、1.51%、-1.01%，同比 20Q1 變動 0.85pct、-1.30pct、0.13pct、-0.02pct，得益于近 兩年收入的快速增長，各項費用率較 19Q1 同期均顯著下降；

1.3. 傳媒板塊二級表現低迷，線上文娛板塊明顯回調

2021 年傳媒板塊整體表現較為平淡，截至 6 月 28 日中信傳媒總市值加權平均漲幅為-4.67%，不及 2020 年板塊同期漲幅 13.28%的表現，主要是 2020 年上半年傳媒板塊中部分受益于疫情的線上經濟細 分板塊如游戲、互聯網營銷、視頻等表現帶動，而今年同期缺乏相應的拉動行情的因素。與市場整體 相比，全部 A 股的漲跌幅為 5.06%，上證 A 股、深證 A 股及創業板的漲跌幅為 4.53%、5.84%和 11.15%， 行業表現不及市場整體。

截至 2021 年 6 月 28 日，傳媒二級子行業總市值加權平均漲跌幅中僅有媒體行業累計上漲，漲幅 為 0.21%，互聯網媒體、文化娛樂、廣告營銷板塊下跌 3.34%、6.13%和 7.14%；各二級子行業表現均 不及 2020 年同期。三級子行業的漲跌幅表現分化明顯，信息搜索與聚合、動漫、出版三個細分子行業 累計上漲，漲幅分別為 7.10%、6.79%、0.64%，游戲、互聯網廣告營銷、互聯網影視音頻行業跌幅在 7%以上，分別為-7.46%、-7.35%、-7.28%，與 2020 年同期表現差異較大，同時上述三個行業也是在 2020 年上半年疫情期間受益于流量紅利較為明顯的行業；此外動漫、影視、出版、其他廣告營銷等后 疫情下復蘇的細分行業，較 2020 年同期市場表現有較為明顯的改善。

上市公司方面，截至 6 月 28 日 63 家傳媒上市公司累計收漲，數碼視訊、力盛賽車、聚力文化、 捷成股份、*st 當代、中廣天擇、*st 長動、鼎龍文化等公司漲幅達 50%及以上。*st 數知、st 聯建、st 三五、紫天科技等公司跌幅居前，跌幅達 30%以上。從漲跌幅分布來看，上市公司主要集中于漲跌幅 在-10%至 0%、0%至 10%、-20%至-10%區間，占比分別為 25%、20.95%、20.27%；其次為-20%至-30% 區間以及 10%至 20%，占比分別為 9.46%、7.43%，相較于 2020 年同期，漲幅在 50%以上的上市公司 數量減少，且分布更加集中。

二、 存量用戶博弈加劇，關注留存與商業化變現

QuestMobile 數據顯示，截至 2021 年 3 月中國移動互聯網月活規模為 11.62 億人，同比增長 0.52%； 月活用戶呈現階段性波動，自 2020 年 5 月達到 11.64 億人高位后有所回落，并在 2020 年 9 月后再度呈 現增長，但整體來看月活用戶規模增速放緩已較為明顯，進而也會導致移動互聯網行業存量用戶的博 弈加劇。

隨著中國移動互聯網用戶代際遷移的形成，整體用戶結構呈現穩定。QuestMobile 數據顯示，截至 2021 年 3 月中國移動互聯網主要用戶群體依舊為 80 后、90 后，分別占到用戶規模的 30.1%、32.3%， 與此同時 70 后與 00 后用戶占比分別為 21.5%、12.5%，相較于 2019 年末有顯著提升。一方面用戶繼 續向高齡群體滲透，為用戶盤帶來一定增量，另一方面年輕用戶的占比提升，作為互聯網原生民他們 的用戶畫像、收入與消費能力、消費偏好等均將對移動互聯網行業的發展和模式演變產生重要影響： 從內容運營與流量分發的角度來講，年輕用戶的注意力更容易被興趣愛好所吸引，對內容的創新與品 質要求更高，更愿意為符合自我調性的產品付費，認同感與興趣圈層為主導的社交行為也將驅動社區 化的流量運營和分發。

移動互聯網運營已進入下半場，巨頭競爭圍繞存量用戶開展。對于 BAT 而言，在移動互聯網產業積累多年，基本實現了移動互聯網用戶的深度覆蓋，近年來用戶滲透率的變化情況并不明顯， QuestMobile 數據顯示截至 2021 年 3 月騰訊、阿里、百度三大移動互聯網生態對移動大盤用戶的滲透 率分別為 96.1%、95.8%、92.4%，較 2020 年 3 月同比增長-0.1%、1.9%、1.2%，在已經搭建的涉足廣 泛的移動應用和商業體系下，巨頭生態進一步細化拓展應用場景，與此同時繼續深挖下沉市場增量用 戶，如阿里新推出的淘寶特價版在 2021 年一季度月活用戶均值達 10639 萬，同比增長 695.2%。

三、 賽道“內卷”，內容為王的邏輯正在不斷強化

目前，泛娛樂用戶的滲透率已經達到 97%，各細分賽道中移動視頻的用戶滲透達到 75%以上，移動音樂、手機游戲、數字閱讀等行業的用戶滲透率分別達到 60%、40%和 30%以上。面對互聯網用戶 增長放緩、流量紅利殆盡的行業背景，細分賽道已經轉而進入存量用戶深耕階段。此外，隨著 5G、VR、 AR、AI、Metaverse 等技術的發展與網絡環境的改善，移動應用及娛樂消費形態呈現更加豐富多元，對 于用戶注意力和時長的占領也將更加分散，因此對于移動互聯網與文娛消費而言，圍繞用戶留存時長 和商業化能力將是競爭的核心，我們認為，無論產品形態如何、渠道如何轉變，內容是不變的核心和 價值，將是驅動用戶留存和付費的最好手段。

3.1. 游戲：聚焦精品研發與長線運營，買量關注轉化效率

疫情紅利褪去，產品驅動下游戲市場保持增長態勢

游戲工委數據顯示，2021 年一季度中國游戲市場規模達 770.35 億元，環比增長 9.00%，同比增長 5.23%，游戲用戶月均規模達 6.67 億人，環比增長 0.38%，同比增長 1.99%。在市場結構方面，移動游 戲市場份額繼續上升，一季度市場規模為 588.30 億元，占比為 76.37%，同比上升 0.73pct；PC 端游市 場規模為 150.96 億元，相較于 2020 年同期疫情導致網吧暫停營業及新游減少的影響，今年端游市場在 用戶需求帶動下有所回暖，市場整體份額已基本保持穩定，占比為 19.20%，與 2020 年同期持平；PC 網頁游戲繼續萎縮，市場規模為 15.33 億元，占比僅有 1.99%，同比下降 0.83pct；其他游戲市場（單 機、主機、云游戲、VR 游戲等）2021 年一季度市場份額為 2.05%，較 2020 年同期上升 0.10pct。

2020 年疫情期間由于用戶居家時間較長，為游戲行業帶來的時長紅利，帶動了移動游戲市場收入 的高速增長，也使得 2021 年游戲市場面臨高基數增長壓力。后疫情時代，產品上線恢復上線周期，使 得 2021 年上半年新產品上線節奏明顯加快，在產品驅動邏輯下，新產品的密集上線是帶動用戶回流及 市場收入增長的主要動力，疊加老游及次新游各類營銷活動及假日效應帶動用戶娛樂時間增加等因素 影響，使得今年國內移動游戲市場仍保持良好的增長態勢，伽馬數據顯示，2021 年 1-5 月國內移動游戲實際銷售規模達 953.52 億元，較 2020 年同期增長 7.31%，其中一季度實現了環比 8.63%與同比 6.25% 的雙增長，4-5 月實現同比正增長。

受益海外疫情持續與廠商加速出海，驅動游戲海外市場增長強勁

從中國廠商出海收入來看，一季度中國自主研發游戲海外市場收入達40.64億美元，同比增長7.48%， 1-5 月進入全球手游發行商 TOP100 的中國游戲廠商收入及份額均呈現同比快速增長，入榜廠商收入合計保持在 22 億美元以上，榜單占比上升至 40%左右。《原神》《PUGB MOBILE》《王國紀元》《State of Survival》《萬國覺醒》等頭部產品穩居 1-5 月各月國產手游出海收入 TOP 5，此外三七互娛《末日喧囂》 各月呈現環比高速增長，開創性 SLG 內核基礎上加入末日生存題材和消除玩法，迅速打開了海外市場， 表現亮眼。5 月以來《PUBG Mobile》《無盡對決》《王者榮耀》等多款產品收入創歷史新高或第二高， 受益于造節運動推廣至海外以及暑期檔的到來，我們預期游戲出海仍將有高速增長的表現。

版號節奏保持穩態，屬地審核試點有望落地

2021 年上半年版號審批進度穩定，國產游戲版號除 3 月外月均保持 85 個左右，截至 6 月 11日合計下發 592 個，較 2020 年同期增加 10 個；進口版號審批節奏仍舊緩慢，僅二月份下發 33 個。游戲內 容審核趨勢來看，我們認為主要呈現“從嚴從簡”兩個方面：從嚴方面，此前據多家游戲媒體稱監管層下發了《游戲審查評分細則》文件，文件內容顯示從 2021 年 4 月 1 日起，游戲送審將試行全新 的評分審查制度；低分游戲將被打回，進而無法進入版號的排隊流程。新的評分制度將圍繞游戲內容 多個維度進行評判，并最終作為版號審核下發的依據。我們認為，游戲內容審核從嚴屬行業發展趨勢， 倒逼游戲研發精耕細作，也有利于劣質內容的淘汰出清，利好于優質研發商。

頭部產品長線運營趨勢加強，研發投入聚焦精品&多元、融合創新、中臺搭建

據伽馬數據顯示，2021 年 1-5 月進入過 iOS 暢銷榜 top200 的新游數量基本維持在 20 款左右，而 進入月流水 TOP 10 產品中僅有《一念逍遙》《斗羅大陸：武魂覺醒》和《航海王熱血航線》三款。各月流水 TOP10 產品中以長線運營老游和次新品為主，其中《王者榮耀》《和平精英》《夢幻西游》《三 國志·戰略版》《原神》《萬國覺醒》等頭部產品流水排名固化，流水 TOP50 產品 70%以上的上線時間都 超過了 1 年，且對于中重度游戲用戶而言 60%以上能夠在自己喜歡的游戲中留存 1 年以上，因此我們認為在用戶存量競爭時代中，新產品迭代加速，內容精品化和運營長線化的打法能夠提高用戶付費和 延長用戶留存，以保障的產品競爭力。

研發方面，近兩年移動游戲市場研發投入力度明顯加大，《明日方舟》《原神》《天涯明月刀》等受 益于研發精品化、創新化的游戲產品實現了較高的收入，產品競爭門檻提高，帶動企業持續增加研發 投入，此外近兩年游戲公司自研自發趨勢逐步加強，代理精品減少下也倒逼企業強化研發能力。行業 內尤其以頭部大廠和二三線龍頭游戲公司為代表，均在研發方面加大資金投入與人才培養引進、團隊 投資激勵，搭建完備的研發體系。

在研發投入的方向上，一方面圍繞產品賽道品類，在聚焦的基礎上再嘗試多元，通過確立公司自 身具有優勢品類為核心賽道的同時布局具有發展潛力的細分賽道形成矩陣化品類共同驅動成長。另一方面在題 材玩法研發上更加關注融合性的創新，尤其是面對游戲用戶的代際遷移，Z 時代用戶更易對新興玩法 吸引，經典 IP 與傳統重度品類都需要在玩法進行年輕化的再造。由于 Z 時代玩家與二次元玩家高度重 合，在這一層面我們更看好二次元游戲與傳統游戲玩法的融合，如 ARPG、卡牌、策略等，既能夠吸 引偏重度的核心二次元玩家，同時也有助于產品的破圈，這一方式在《原神》上已獲得驗證。

渠道變革有望提速，買量將更關注用戶轉化

游戲發行方面將更看重渠道的適配性。自 2020 年包括《原神》《萬國覺醒》《江南百景圖》《最強 蝸牛》等多新游上線放棄主流安卓渠道首發而選擇分成更友好的 iOS 及 B 站、TapTap 等社區化發行平 臺，行業中去渠道化的趨勢漸起，今年年初騰訊與華為對于分成問題曾產生矛盾，以及蘋果與 google play 分別于 2021 年 1 月 1 日和 7 月 1 日起實施對于年銷售額在 100 萬美金以下和獨立開發者的傭金費 用下降到 15%的政策，均被市場認為有望加速國內游戲渠道變革的驅動事件。同時我們也注意到部分 放棄主流安卓首發的產品發行策略是會選擇官網、iOS 以及 B 站、TapTap、好游快爆等作為首發平臺， 在產品上線初期進行集中買量并以 LTV 和買量成本對比作為參考，但并不會完全放棄安卓聯運，而是 根據后期買量帶來的新增用戶情況擇機安排。

由于效果廣告的迅速發展，近年來游戲企業通過加大廣告支出獲得新增用戶方式盛行，帶動游戲 買量行業市場規模快速增長，2020 年中國游戲買量市場規模達 880 億元，同比增長 40.6%，日均素材 投放量達 84,145 組，同比增長 96.55%，iOS 與安卓日均買量游戲分別為 926 款、2204 款，同比增長 23.45%、46.93%，在疫情流量紅利期及暑期檔，每月買量游戲數量上漲明顯，而游戲類型方面，上半 年新增買量游戲多為網賺、休閑游戲，二者全年投放數量漲幅分別為 529.3%、341.3%；下半年中重度 精品游戲買量增加，其中 MMORPG 游戲買量處高位增長，同比增長 36.7%。

買量市場頭部效應顯現、競爭加劇后一方面將加速游戲行業洗牌，產品缺乏競爭力、買量素材品 質低以及缺乏資金支持的中小游戲公司或將面臨淘汰；另一方面，提升買量效率獲取優質用戶轉化將 更被游戲公司關注。據 Data Eye 數據顯示，主流游戲品類 CPA 不斷攀升，其中戰爭 SLG 及仙俠類 iOS 端 CPA 達到 200 元左右，傳奇、卡牌、魔幻 RPG 游戲 iOS 端 CPA 也達到 140 元左右，成本上升的同 時2021年1-5月游戲買量公司主體與日均買量產品數量出現下滑。雖然從宏觀邏輯來講，蘋果推出IDFA 新規后將使得廣告投放的精準度下降，從而有望帶動投放成本的下移，但我們認為，買量的核心問題 是 CPA 與 LTV 的差值最大化，即流量的轉化效率而非成本的單邊下降。

從提升效率的角度，我們認 為一方面在廣告素材數量素材內容的質感、創意程度將成為獲取用戶注意力的關鍵因素，劇情化、3D 制作等精品化內容有望成為游企買量的發力點，針對用戶屬性的渠道定制化素材制作與投放或將能進 一步減緩素材消耗時間、提升買量的效率。另一方面，品效合一的立體化、多元化營銷將代替單純的 效果買量成為主流，逐步成為游企宣發的共識。目前游企的營銷方式已經趨于多元化，并且圍繞不同 網絡平臺構建了完善的營銷體系，運營自媒體及 KOL、官方活動、異業合作、邀請明星代言人、IP 聯 動等營銷方式更為常見。例如《摩爾莊園》通過上線前長時間的社區話題、KOL 及內容向傳播喚醒 IP 用戶，并以社交話題裂變實現用戶破圈，上線 8 小時后新增用戶 600 萬，三周內 iOS 端下載量預估 713 萬，收入 2551 萬美金。

暑期檔臨近，游戲市場有望迎來新一輪產品上線

隨著暑期檔的到來，6 月新產品測試數量增加，網易《代號：ATLAS》《綠茵信仰》《哈利波特： 魔法覺醒》《漫威超級戰爭》多款類型產品測試，騰訊《光與夜之戀》《黎明覺醒》、三七游戲《機械起 源》、B 站《古劍奇譚木語人》、萬達《圣斗士星矢：正義傳說》等將在 6 月進行測試，盛趣《古墓麗影傳說：迷蹤》、愷英網絡《魔神英雄傳》、完美世界《夢幻新誅仙》等產品將在 6 月下旬開啟公測上 線，此外完美世界暑期檔及 H2 儲備有重磅產品輕科幻開放世界手游《幻塔》、IP 產品《一拳超人：世 界》等。7 月初已經定檔上線的產品包括吉比特《復蘇的魔女》，三七互娛重磅自研產品《斗羅大陸： 魂師對決》，其中三七 H2 自研線儲備有 MMO《傳世之光》、SLG《代號 BY》以及三消 RPG《代號 SS》 等。

3.2. 視頻：內容變現為核心，劇綜生產運營模式升級

多元盈利模式下付費用戶仍是核心

從平臺角度而言，近年來對視頻及平臺商 業模式進行了多元化探索，從以廣告為最主要的商業化模式逐步形成了廣告+會員服務+版權分銷等為 主要的商業模式。從 2018 年開始，愛奇藝的會員服務收入便全面超越了廣告服務收入；芒果 TV 雖以 廣告收入占比較高，但隨著用戶規模及付費的增長，其會員收入與廣告收入的差距不斷拉近；嗶哩嗶 哩平臺則是一開始就以社區運營的模式并沒有將廣告作為最主要的變現模式。因此，我們認為隨著多 元媒介的崛起與廣告投放的結構性變化，基于內容運營為核心的用戶付費有望成為支撐平臺收入的主 要盈利模式，而同樣基于內容的版權運營收入將保持快速增長。

目前網絡視頻行業已經形成了對用戶時長與規模的高度覆蓋與滲透，始終保持高景氣度，而長視 頻消費已經成為用戶日常消費范疇。QuestMobile 數據顯示，截至 2020 年 12 月，中國在線視頻行業月 活用戶規模為 8.70 億，用戶滲透率為 75.1%；時長方面，2020 年用戶日均使用時長達 137.2 分鐘。其 中寒暑假為年輕用戶視頻消費的高峰，能夠為行業帶來短暫的流量紅利，但在高滲透率與移動互聯網 整體流量紅利不足等條件下，長視頻的用戶付費轉化將會面臨放緩的趨勢。2020 年 Q4 愛奇藝付費用 戶規模首次呈現環比減少，雖然在 2021 年 Q1 重回增長通道，但從愛奇藝、騰訊視頻等頭部平臺付費 用戶的增長曲線來看已趨向平緩，而對于深耕垂直領域內容與用戶賽道的芒果 TV、嗶哩嗶哩而言在會 員業務上仍具有較高的增長空間。

會員價格體系修正能夠提升平臺盈利能力，對沖會員增速放緩的影響

通過會員價格體系的修正，在一定程度上可以提升視頻網站盈利能力，并對沖會員增速放緩對收 入的影響。其中會員價格體系的修正包括會員訂閱的提價以及差異化的付費體系的設計。愛奇藝與騰 訊視頻分別于 2020 年 11 月和 2021 年 4 月起宣布對 VIP 會員費漲價，芒果超媒也在考慮今年青春芒果 節或春節期間提價，因此我們認為網絡視頻行業會員提價的預期較為明確。

劇場化模式再升級，深耕垂直用戶，推動內容產業工業化

2020 年愛奇藝推出的迷霧劇場升級了視頻平臺類型化劇場運營模式。迷霧劇場是以對標美劇精品 化內容、以懸疑類短劇集內容運營的模式，先后推出的《隱秘的角落》《沉默的真相》等極具質感與口 碑的劇集成功出圈，帶領迷霧劇場成為愛奇藝具有代表性的品牌。2021 年平臺劇場化排播更加常態化， 不僅新劇場上線，同時以精品化的內容進一步豐富和樹立原有的劇場品牌：

1）愛奇藝迷霧劇場第二季 儲備《誰是兇手》《淘金》《八角亭迷霧》等 6 部劇集回歸；啟動戀戀劇場，聚焦戀愛儀式感的社交追劇，儲備有 7 部劇集項目，包括《變成你的那一天》《滿月之下請相愛》等都市、奇幻、甜寵等類型的 愛情劇。

2）優酷視頻強化懸疑劇場、寵愛劇場、合家歡劇場、都市劇場和港劇場五大劇場的排播，推 出獻禮劇場，形成矩陣化的內容與品牌優勢，其中寵愛劇場推出《山河令》《司藤》等頭部爆款大劇后仍有近 30 部片單儲備，以多元化的題材和視角打造成為女性劇集廠牌。

3）芒果 TV 的季風劇場在 5 月 24 日上線，與其他平臺的劇場模式稍有差異，是以每周 2 集、單集 70 分鐘，共 12 集的周播精品短 劇的模式、以不同的關注內容和題材，并與湖南衛視形成臺網聯動，首播的《獵狼者》以反盜獵為主 題，儲備有《沉睡花園》《我在他鄉挺好的》《妻子的選擇》《婆婆的鐲子》等項目分別以愛情懸疑、女 性懸疑、都市懸疑等多元現實主義題材，在聚焦女性用戶偏好的同時進行用戶破圈探索。雖然目前騰 訊視頻尚未推出劇場模式，但從其近兩年發布的劇集片單來看同樣是以圍繞主題式、類型化的方式聚 焦賽道及 IP 系列。

需求為導向，調整中的影視制作走入新模式

自 2018 年以來行業監管持續強化，涉及到內容制作的多個方面，包括

1）內容質量把控，影視劇 備案時必須提交《完成劇本創作承諾書》、劇集長度建議不超過 40 集和嚴禁集數灌水等；

2）制作成本 把控，演員嘉賓片酬嚴格控制，倡議電視劇網劇單集制作成本控制在 400 萬元以內等。整體上來看監 管的正確導向推動影視劇上游制作的供給側改革：一方面，電視劇備案數量與集數同比持續減少，2020 年、2021 年 1-5 月電視劇備案數量分別為 681 部、205 部，同比減少 26.77%、32.79%，備案電視劇平 均長度每部 35 集、33 集，2019 年為每部 37 集，而備案題材以反映現實題材當代、近代類型居多，古 裝劇備案數量大幅減少。另一方面，劇集制作呈現結構性變化，電視劇供給收縮的同時網絡劇制作增 加，尤其是在網絡劇向精品化內容發展的過程中資本對網劇的投資規模不斷擴張，2020 年、2021 年 1-4 月重點網絡劇規劃備案數量達 1083 部、395 部，同比增長 2.56%、51.92%。

從備案數量的變化來看，臺退網進、先網后臺的趨勢愈加明顯，對于劇集上游制作方而言，傳統 的電視渠道不再是影視劇內容公司單一的發行渠道，特別是在平臺精品化劇集需求不斷增長、內容競 爭加劇的趨勢下，制作方與平臺的合作關系更加緊密，劇集定制模式更加普遍。2018 年以來由于成本 端的控制導致劇集銷售端價格受到壓制，影視劇公司項目成本與價格錯配、毛利水平下行、存貨跌價， 因此近兩年影視制作公司在消化庫存項目的同時利潤端受到明顯的影響。平臺定制模式下，劇集創作 具有明顯的需求導向性，且在保障一定毛利率水平前提下項目資金回流加快、項目收益較為確定，有 利于內容的持續創作和生產；同時在平臺分賬、超點等多元化付費體系下也為制作方帶來打開 C 端付 費市場和長尾收益的可能性。具體到公司而言，經歷行業的調整與洗牌，目前具有頭部內容和規模化 生產能力的公司數量在減少，市場集中度提升。

創作趨向類型化，網綜 IP 探索線下內容場景與商業模式

隨著網絡綜藝上新規模的增加以及整體制作品質的向好，網綜已經成為拉動平臺付費與廣告招商 的重要產品，平臺在自制網綜內容的開發和制作模式上也逐漸走向成熟。2020 年視頻平臺共計上線網 絡綜藝 212 部，同比增加 70 部；2021 年 1-4 月上線 83 部，同比增加 3 部，其中在平臺分布上，騰訊視頻與芒果 TV 一直以來在網綜播出數量上領先。

在節目類型上，我們認為平臺制作上已呈現出明顯的特點，即以綜 N 代節目穩固平臺流量大盤， 同時在細分垂直領域方面進行類型化的深挖和創新探索，內容題材與形態不斷多元和豐富，例如職場、 潮流時尚、寵物、說唱、傳統文化、電商、聲音、街舞等，觸及不同的圈層文化和用戶。

以芒果 TV 為例，在女性綜藝上平臺圍繞情感、職場、家庭、競技等多個方面呈現出不同題材的 綜藝內容，進一步樹立了芒果深耕女性用戶、共同探討女性價值觀的品牌和文化；同時芒果通過推出 多個系列綜藝，打造出現象級網綜 IP 品牌，并形成線上線下的衍生宇宙進行聯動，深度挖掘網綜 IP 商業價值。

據艾媒數據顯示，2019 年中國劇本殺市場規模已超百億，同比增速達 68%，2020 年受疫情影響規模增長放緩達 117.4 億，隨著疫情的控制預計在 2021 年市場規模將增長至 170.2 億元。在需求推動下， 線下劇本殺門店正在經歷快速擴張階段，目前線下門店數量達 3 萬家，雖然劇本殺市場已經形成了從 劇本創作、發行商、演員、門店商家、垂直平臺等完整的產業鏈，但成熟的優質作者與 IP 仍為稀缺資 源，因此我們認為以明偵為代表的具有廣泛線上粉絲基礎的成熟網綜 IP 具有競爭優勢，同時線下劇本 殺門店也將為芒果 TV 拓展出新的內容場景和商業模式。

3.3. 閱讀：有聲賽道正在崛起，圖書銷售仍有增量紅利

紙質圖書與數字化在大眾閱讀中形成均衡關系

從用戶粘性的不同維度來看，紙質圖書的優勢在于國民閱讀的數量，而數字化內容領先于國民閱讀的 時間。2020 年成年國民人均圖書閱讀量為 4.7 本，較 2019 年 4.65 本增加 0.05 本，電子書閱讀量為 3.29 本，較 2019 年 2.84 本增加 0.45 本；而在閱讀時長方面，紙質圖書的日均閱讀時長為 20.04 分鐘，而手 機端、互聯網、電子閱讀器的日均閱讀時長分別為 100.75 分鐘、67.82 分鐘、11.44 分鐘。近年來由于 內容質量的提高以及其閱讀碎片化、便捷性的特性使得數字閱讀迅速普及，并對紙質圖書的閱讀產生 了一定替代效應，且從閱讀形式來看，數字閱讀與紙質圖書在用戶時長方面也具有一定競爭性。

從用戶到內容，從場景到商業模式，有聲賽道正在崛起

免費閱讀產品的崛起為數字閱讀市場進行了賽道擴容，通過降低一定閱讀體驗來獲取免費正版閱 讀內容的方式，在一定程度上推動了閱讀產品下沉市場的滲透，為數字閱讀市場挖掘更多的增量用戶， 同時廣告、版權等盈利模式打開了 B 端的收入空間。2020 年中國數字閱讀用戶規模為 4.94 億，同比 增長 5.56%；數字閱讀產業繼續呈現快速增長，市場規模達 352.6 億元，同比增長 21.75%，收入結構 中付費訂閱收入規模占比 58%，版權運營與廣告收入規模占比分別 23.20%、17.40%。

隨著數字閱讀平臺業態向多元化開展和深耕，各大平臺大力推廣和布局有聲內容，聽書等在線音 頻業務發展迅速，不僅滿足用戶對閱讀內容的視聽需求，同時豐富自身內容與服務業態，促進閱讀內 容多元化開發和變現。我們認為無論是從用戶角度、內容角度、商業模式及應用場景角度，有聲賽道 均有望成為數字閱讀領域中繼免費閱讀、版權運營之后又一條具有發展潛力的賽道。

首先，娛樂消費產品的豐富化對于用戶視覺時長將趨于飽和，但聽覺需求尚未滿足，在用戶覆蓋 與用戶時長占領上仍具有上升空間。從用戶結構來看，目前移動音頻用戶還主要集中于一二線城市及東部沿海經濟發達省份內中高 等消費能力群體、年輕用戶群體，下沉市場用戶及銀發用戶群體的潛力尚待挖掘，用戶增量空間廣闊。

其次，近幾年音頻內容潛力不斷釋放，數字閱讀&音頻平臺除加強與專業出版社、原創網絡文學版 權合作實現精品文字內容的有聲化外，還通過打造原創音頻欄目創作、IP 改編廣播劇場，扶持 PUGC、 UGC 內容創作、播客業態復蘇以及探索音頻直播、聲音社交等交互式音頻娛樂，豐富內容矩陣及和音 頻業態。音頻行業前期進入者，如喜馬拉雅、懶人聽書等在內容布局上各有特點，如喜馬拉雅作為綜 合性的音頻平臺，加大了平臺內容源頭建設，與 140 家出版社、90 多家網文平臺合作，共同開發有聲 作品以及出版類 IP 多元開發，發布創作者扶持計劃，加大有聲書主播等內容創作者的收入分成與生態 賦能；

第三，音頻內容量級的提升和應用場景的拓展，將帶動產業及平臺的商業模式不斷升級。傳統的 有聲閱讀是以用戶訂閱付費為主要方式完成內容的變現，而在多元化有聲內容、音頻欄目和產品形式 下不僅能夠推動用戶付費，新的變現模式也會產生，產業的收入結構逐步拓展至欄目訂閱、會員付費、 廣告收入、直播打賞、衍生品收入并加碼直播帶貨等模式。此外，隨著 5G、AI 等技術的發展，音頻平 臺通過與汽車企業、智能設備廠商、手機應用商及智能硬件產品合作，以不同終端硬件拓展音頻內容 應用場景、多元分發渠道觸達廣泛用戶，并充分發揮音頻內容的碎片化、陪伴式閱讀和解放視覺優勢 來強化用戶粘性，同時也打開了新的盈利空間。

圖書市場全面復蘇，下沉市場、主題出版與少兒教育出版帶來增量

圖書零售市場 2020 年初疫情的影響自 2014 年以來首次負增長，但隨著市場的回暖到 2021 年一季 度已實現全面的復蘇，市場重回兩位數增長通道，同比增長 18.59%。不同渠道方面，實體渠道由于 2020 年同期受到較為嚴重的沖擊，2021 年 Q1 反彈強勁，同比增長達 55.44%，但相較于 2019 年同期仍處 于恢復期。網店渠道繼續保持快速增長，2021 年 Q1 同比增長 10.69%，經過 2020 年疫情的加成，讀 者消費習慣向線上轉移成為不可逆的趨勢，線上網店已經成為圖書銷售的主要渠道；直播帶貨、抖音 小店等新營銷方式及渠道的崛起，將進一步促進網店渠道的發展。

下沉市場圖書消費需求旺盛，根據京東圖書數據，2018 年至 2020 年，三到六線城市的用戶數量占 比及新用戶數量占比逐年上升，與之對應是的三到六線城市的成交數量占比及成交額占比也逐年上升。 而在實體渠道中，2020 年雖然不同城市線實體書店的銷售碼洋均受挫減少，但低線城市的降幅低于一 線及二線城市實體書店；2021 年一季度，雖然不同城市線的實體書店在銷售碼洋、門店數量等方面雖 都有大幅復蘇，但三四五線城市實體書店的銷售碼洋同比實現快速增長，其中五線城市的碼洋同比增 長高達 146%，為發展潛力最大的市場。因此，我們認為隨著物流與倉儲在低線城市的鋪設密度提升以 及實體書店的快速復蘇，有望成為驅動圖書市場進一步增長的強勁驅動力。

自 2020 年三季度，圖書零售市場新書產能逐步恢復，2021 年一季度新書動銷品種較 2020 年同期 有所增長，中金易云數據顯示為 12.61 萬種，同比增長 37%，但低于 2019 年同期水平。在圖書精品化 趨勢下，新書上線對當年市場碼洋的貢獻已逐步減弱，內容及產品周期需靜待市場和讀者檢驗。以此 同時隨著市場回暖及經營恢復正常狀態，圖書庫存周轉較 2020 年同期有大幅好轉，據中金易云數據顯 示，2021Q1 年一季度市場圖書庫存周轉天數為 450 天，較 20 年同期減少 252 天，出版及發行公司的 庫存及周轉壓力進一步減弱。

2014 年我國中小學在校人數觸底反彈并持續增長，截至 2019 年底中小學在校人數達到 1.94 億， 小學生招生人數同樣保持增長，2019 年底達到 1869.04 萬人，其中河南、廣東、山東、河北四省中小 學在校人數超過 1000 萬，廣東、河南、山東、河北、江蘇等五省招生人數過百萬。從人口增量來看，近二十年我國人口出生率處于下滑態勢，但 2011 年雙獨二胎及 2015 年全面二孩政策實施后，在 2012 至 2017 年迎來短暫的生育高峰，出生率明顯上升，我們以 6 周歲為小學入學適齡的假定，受益于兩項 政策的人口紅利可延續至 2023 年。

3.4. 電影：回歸內容拉動需求邏輯，渠道頭部效應加強

市場尚處恢復當中，優質內容供給驅動需求釋放

截至 2021 年 6 月 20 日，我國內地電影市場票房總計為 270.08 億元，較 2019 年同期減少 9.13%， 觀影人次為 66,538 萬人，較 2019 年同期減少 13.06%，市場整體尚處于疫情后的恢復階段。從單月票房來看，2 月為上半年電影市場票房峰值，月票房達 122.70 億元，同比 2019 年 2 月增長 9.91%，5 月 為上半年票房增幅最大月份，月票房 48.66 億元，同比 2019 年 5 月增長 32.08%，相應的觀影人次峰值 為 2 月的 2.67 億，同比增長 1.57%，增幅峰值為 5 月的 1.30 億人，同比增長 34.25%。

2021 年電影市場呈現出顯著的特點，即重要檔期電影市場票房表現均超出市場預期，并能夠刷新 檔期的歷史最好成績，如元旦、春節、清明、五一檔電影市場票房分別達到 12.99 億、78.25 億、8.12 億、16.72 億元，分別較 2019 年同檔期票房增長 31.28%、33.99%、17.68%、10.63%。其中主要的原因 在于重要檔期內市場優質影片供給增加，且均有頭部影片拉動觀影需求集中釋放。

因此我們認為，中國電影市場已經經歷了由銀幕供給驅動到價格驅動再到內容驅動發展的過程。 自 2010 年國務院發布《關于促進電影產業繁榮發展的指導意見》以及各地出臺相應配套措施以來，國 內電影市場銀幕建設明顯加快，自 2010 至 2015 年期間銀幕數量以每年 30%以上增長，每百萬人口擁 有的銀幕數量由 2010 年的 9.34 塊上升至 2020 年的 89.13 塊；另一方面，在互聯網平臺激烈的用戶競 爭下，在線票務平臺以“9.9 元、19.9 元看電影等優惠票價”吸引用戶購買電影票在一定程度上帶動了 觀影人次的增長，尤其以 2015-2017 年期間，觀眾在線購票的比例上升至 81%而國內平均票價下探至 35 元以下。

隨著 2018 年政策對線上票 補的限制，市場票價逐步恢復理性，低票價帶來的觀影高增長紅利也將消散，我們認為電影行業也將 逐步回歸至內容為核心的增長邏輯，優質的電影內容與良好的觀影體驗將是吸引觀眾走向電影院消費 的關鍵因素。雖然短期內票價恢復性上漲對觀影熱情產生一定的負面影響，但從單片表現來看，上映 后通過觀眾高口碑高評分而完成票房逆襲的案例增加，也能夠從側面反應出目前市場的驅動正在走向 轉變。

海外進口影片缺席，國產影片挑大梁

由于海外疫情未能得到有效控制，海外影片引進及定檔不確定性增加，導致自電影市場復業以來 上映的進口頭部影片數量較少。2021 年上半年上映的進口影片中有 11 部影片過億，以動畫類影片居多， 其中僅有《速度與激情 9》《哥斯拉大戰金剛》票房超 10 億元。據泛娛樂產業觀察統計，今年部分已定 檔暑期上映的好萊塢影片跳檔至四季度、明年或選擇網播，預計能夠上映的《小黃人大眼萌 2》《空中 大灌籃 2》《特種部隊：蛇眼起源》《叢林奇航》《X 特遣隊：全員集結》等影片尚未確定引進，已確認 引進的《狼行者》（定檔 7 月 3 日）、《太陽之子》（定檔 8 月 6 日），《夏日友晴天》《紐約的一個雨天》 等影片尚未確認檔期，因此今年暑期檔或將由國產影片撐起票房大盤。

今年國產頭部影片主要集中在各個重要檔期，截至目前票房 TOP5 影片分別為：《你好，李煥英》 54.13 億，《唐人街探案 3》45.15 億，《送你一朵小紅花》11.96 億，《懸崖之上》11.83 億，《刺殺小說家》 10.35 億。暑期檔作為全年歷時最長的電影檔期，其票房對全年票房的貢獻度約為 27%-30%左右，其中 7 至 8 月為暑期檔主要貢獻單月。據貓眼電影專業版數據，今年暑期期間 7 月與 8 月分別有 31 部、12 部國產影片定檔，《盛夏未來》《1921》《怒火·重案》白蛇 2》4 部影片貓眼想看人數超 10 萬；在影片 類型方面包括青春、動作、劇情等，其中主旋律及動畫影片數量最多，我們認為由于近年來主旋律電 影及動畫電影市場崛起與發展迅速，上述兩類影片有望成為引領電影票房的重要類型片，同時也在我 國電影工業化發展中有望形成中國獨特的類型影片創作范式。

主旋律與國產動畫有望形成中國式類型片

近年來，中國主旋律題材影片異軍突起，在上映數量與票房貢獻上都呈現快速增長趨勢，成為逐 步走向主流化的題材。藝恩咨詢數據顯示，2016 年電影市場上映的主旋律影片為 3 部，到 2019 年增長至 14 部；票房由 2016 年的 20 億增長至 2019 年的近 100 億；不僅單片的票房體量提升，同時呈現頭 部化趨勢，2017 年上映的《戰狼 2》目前為國內電影市場歷史票房第一位，此外主旋律影片在 2020 年 電影市場復蘇中起到關鍵性作用。

近年來中國動畫電影市場呈現曲折上漲態勢，國產動畫與進口動畫電影上映數量均衡，但單片產 出國產動畫不及進口影片，直到 2019 年《哪吒：魔童降世》上映，帶動動畫電影市場迎來近年來的發 展高峰，國產動畫票房也一舉超越了進口動畫票房，并在疫情影響下保持了優勢。國產動畫票房的二 八效應相較于進口動畫較為明顯，其中國產動畫頭部影片的表現更為出色，2018 年-2020 年動畫電影 票房冠軍分別為《熊出沒·變形記》6.1 億、《哪吒：魔童降世》50 億、《姜子牙》15.6 億，均為國產動 畫電影。

2021 年上半年動畫電影上映約 32 部，其中國產動畫 20 部，票房冠軍為《熊出沒·狂野大陸》5.95 億。暑期檔是動畫電影上映較為集中的檔期之一，由于部分影片未能在 2020 年上映，因此今年暑期檔 國產動畫電影有望迎來集中釋放，目前 7 月-8 月已有 13 部定檔，《白蛇 2》《貝肯熊 2》《傭之城》《新 大頭兒子小頭爸爸 4》《雄獅少年》《沖出地球》《濟公之降龍降世》等想看人數居前，其中《白蛇 2》 以 11.2 萬想看人數領先，其前部作品于 2019 年上映，票房為 4.68 億元。在進口動畫影片定檔不確定 的情況下，我們預期頭部動畫影片能在差異化觀影訴求下具有良好表現。

院線&影管頭部效應加強，但終端市場仍較為分散

2021 年院線及影投行業主要受益于電影市場的復蘇，經營端有所改觀但相較于 2019 年同期尚未完 全恢復。2021 年 1-5 月，國內 TOP10 院線合計實現票房為 154.09 億元，市場份額 60.51%，較 2019 年同期減少 10.86%，份額下降 3.29pct；TOP10 影投合計實現票房 82.81 億元，市場份額 32.52%，較 2019 年同期減少 7.66%，份額下降 0.58pct。由于影城經營具有放大效應，即影院觀影除能帶動票房收 入外，還能增加賣品及影院廣告收入，帶動影城現金流改善，因此我們認為今年上半年院線及影投行 業整體經營及收入同比情況會有明顯的改善。

報告鏈接：傳媒行業2021年中期策略：存量博弈，賽道內卷，內容為王

編輯：123weilai