股市策略專題研究報告：成長牛中的風格再平衡如何演繹

1、 成長牛中的風格再平衡如何演繹？

8 月以來市場波動加大，新能源、半導體等前期領漲板塊由于微觀交易結構的擁 擠陷入調整，而之前長期滯漲的地產、券商等價值板塊相繼迎來修復，既有相對 收益也有絕對收益，市場風格迎來再平衡。在之前的周報中我們已經提到，產業 景氣程度與盈利周期的拐點是決定成長牛行情見頂的關鍵，在成長科技板塊基本 面依舊保持強勁的背景下，當下調整僅是成長牛行情中的風格階段性再平衡。歷 次成長牛行情中，短期的風格再平衡是如何演繹的？價值板塊的階段性修復能持 續多久？超額收益是否顯著？本次周報我們將復盤 2010 年以來的四次成長牛中， 價值板塊出現階段性修復且存在絕對收益的六次行情，以啟迪投資者如何把握當 下的投資機會。

1.1、 2010 年成長牛中的兩次風格再平衡

2009 年 9-10 月價值股迎來短暫行情，期間房地產、銀行、非銀金融領漲。2009 年在“四萬億”政策的刺激之下，市場迎來普漲行情，2009 年 7 月后成長板塊發 力迎來主升浪，2009 年 9 月-10 月市場風格出現短暫切換，價值板塊迎來持續 1 個月的短暫行情，期間上證 50 上漲 6.99%，中小 100 下跌-0.27%。從行業表現來 看，本輪價值股階段性占優前，醫藥生物、國防軍工、電子行業領漲各行業，2009 年 7 月至 9 月分別上漲 12.53%、10.35%及 6.25%，同期地產、非銀及銀行則處于 大幅回調階段中，下跌幅度均超過 10%。2009 年 9 月后，銀行、非銀等價值板塊 出現階段性反彈，9 月-10 月期間，地產、非銀和銀行漲幅分別達到 11.00%、8.93% 及 8.36%，而前期領漲的醫藥、電子板塊則迎來短暫調整。

從估值水平來看，本 輪價值占優行情啟動前，7-9 月銀行、非銀、地產行業估值水平均出現不同程度 回調，其中非銀行業市凈率水平由5.16倍大幅回落至3.89倍，回調幅度接近25%。 銀行、非銀及地產行業的 5 年估值分位分別為 24%、57%和 70%，而電子、醫藥生物的 5 年估值分位已接近 85%，對比之下價值板塊擁有較高安全邊際。2009 年 10 月后，市場交易主線再次切換至成長風格，在本輪行情結束的 30 個交易日內， 電子行業漲幅接近 20%，明顯高于同期銀行（1.71%）、非銀（3.62%）水平。

本輪價值股短期占優的原因在于，貨幣政策邊際轉向帶動風險偏好下降，藍籌股 配置價值凸顯。宏觀層面來看，2009 年以來我國采用貨幣信用雙寬松的政策組合， 推動我國經濟實現 V 型反彈。2009 年下半年，在天量信貸的刺激之下，國內經濟 逐漸向過熱轉移，疊加全球流動性泛濫和大宗商品價格飆升引發通脹擔憂，2009 年 7 月 CPI、PPI 觸及底部后開始反彈，由 7 月的-2.1%、-8.2%回升至 9 月的-1.9% 和-6.99%；三季度 GDP 增速回歸至兩位數增長。

在通脹快速抬頭的背景下，貨幣 政策醞釀轉向，2009 年 8 月其央行連續提高逆回購利率，貨幣政策優先目標開始 由“穩增長”向“穩物價”逐漸轉變，流動性邊際變化帶動市場風險偏好下降， 銀行、地產等藍籌股配置價值凸顯。總的來看，本輪價值股短期占優的原因在于政策目標的邊際轉向下風險 偏好下降，藍籌股具有更高的安全邊界，配置價值顯現。隨著 2009 年 10 月 iPhone 手機發布，新一輪科技產業鏈蓬勃興起，帶動電子、計算機等成長板塊重回市場 交易主線，本輪價值股階段性行情步入尾聲。

2010 年 9 月-10 月價值股階段性占優，行情期間非銀金融、銀行漲幅居前。2010 年以來，消費電子迭代疊加產業政策助力，科技成長行情持續演繹，2010 年 9 月 -10 月價值股迎來為期一個月的短期占優行情，期間上證 50 上漲 19.14%，中小 100 下跌-1.86%。從行業表現來看，本輪價值股行情啟動前，醫藥生物、電子、 計算機等成長板塊領漲市場，2010年1月至9月分別上漲21.60%、19.37%及15.83%， 同期非銀、銀行則處于調整階段，回調幅度均超過 25%。9 月下旬非銀、銀行等價值板塊迎來階段性行情，9 月-10 月期間，非銀、銀行在 28 個申萬一級行業中漲 幅居前，分別上漲 23.56%、16.75%，而前期領漲的計算機、醫藥、電子行業均出 現一定程度下跌。

從估值水平來看，本輪價值股行情前，非銀、銀行行業估值水 平處于收縮階段，其市凈率水平分別由 1 月的 4.31 倍、2.68 倍下降至 9 月的 2.93 倍和 1.75 倍，回調幅度超過 30%。行情啟動前夕，銀行、非銀 5 年估值分均低于 20%，而前期領漲的電子、計算機 5 年估值分位已接近 85%，對比來看價值板塊擁 有更高的安全邊際。2010 年 10 月后，貨幣政策轉向愈發明顯，市場迎來“最后 一舞”，隨后價值股同市場一并進入下行區間。

通脹抬頭下貨幣政策轉向趨勢確定成為本輪價值股階段性占優的重要原因，此外 券商經紀政策的出臺為重要催化劑。宏觀層面來看，2010 年下半年以來，國內經 濟穩定復蘇，在流動性充裕的背景下通脹迅速抬頭，2010 年 9 月 CPI、PPI 同比 增速分別達到 3.60%、4.33%。在通脹壓力逐月增加的背景下，9 月以來貨幣政策 轉向逐漸確定，10 月央行提準加息步調加快，流動性的邊際變化對市場帶來擾動， 風險偏好有所下降，藍籌股受到資本青睞。

中觀層面來看，釋放積極政策信號一方面有效遏制惡性競爭，另外一方面對于 指導券商的經紀業務轉型也有重要作用。微觀層面來看，2010 年 9 月電子等熱門 賽道交投情緒處于高位，9 月電子行業換手率達到年內高點，熱門板塊交易擁堵 下市場風格出現短暫切換，前期調整幅度較大的非銀、銀行板塊迎來補漲。總的 來看，本輪價值股短期占優的本質為牛市后期低估值板塊補漲。隨著 Q4 央行接連 宣布加息，電子、計算機在慣性上沖下迎來“最后一舞”，本輪價值反彈行情結束。

1.2、 2013 年成長牛中的風格再平衡

2013 年 8-9 月成長行情出現持續一個月的暫時性調整，前期中小 100 持續 8 個 月的大幅上漲帶來一定回調壓力。期間中小 100 僅上漲 1.01%，上證 50 大幅走高 14.06%，同期萬得全 A 上漲 9.00%。在移動互聯網行情的催化下，2013 年成長風 格主導市場，前期中小 100 已經歷長達 8 個月的連續上漲，自 2012 年底的低點 以來累計漲幅達 36.09%，而價值風格走勢低迷，上證 50 自 2 月高點以來已大幅 回調 25.03%。估值來看，行情啟動前，中小 100/上證 50 近十年市盈率分位數分 別為 40.90%/12.72%，經過前期大幅上漲，中小 100 面臨較大回調壓力，而價值 風格具備較高安全邊際。行情切換行至尾聲時，中小 100/上證 50 市盈率分位數 分別為 40.48%/14.93%。

行業來看，行情啟動前，與移動互聯網相關的傳媒、計 算機、電子等成長板塊表現突出，而價值行業持續走低；價值占優階段，交運、 銀行領漲，區間漲跌幅分別達 27.83%/21.03%，遠超同期萬得全 A。總的來看，前期上證 50 充分下跌為后續反彈提供趨勢支撐，較低的估值水平也凸顯其配置 價值，使得在成長占優的大周期內市場風格暫時切換到價值板塊。

本次價值的暫時占優起于經濟階段性好轉與流動性邊際擾動，銀行業績超預期起 到一定催化作用，指數走勢將上述因素消化后市場重回成長風格。宏觀方面，7 月起，宏觀數據邊際改善，PMI 從底部小幅反彈，8 月 PMI 環比大幅增加 0.70% 至 51.00%水平，固定投資累計同比年內首次止跌企穩，小幅回升 0.2 個百分點， 傳遞了經濟階段性好轉的信號。流動性方面，市場經歷 6 月的“錢荒”后，央行指出金融與經濟數據不同步原因 在于傳統過剩產能占用資金投放，將“進一步優化金融資源配置”，可見央行為 了促進經濟調結構將持續擠出資金泡沫，打消了市場寬松預期，導致成長行情受到壓制。

業績方面，上市銀行中報業績超預期成為本輪上漲行情的催化劑，本次風格切換處于中報密集披露期，13 年 Q2 銀行業績增速上調 1.18%，業績改善程度超過全市場水平，而傳媒扣非歸母凈利大幅下滑 6 個百分點。2013 年 9 月，經 濟短暫企穩后重回下行通道，銀行業 21.03%的漲幅基本將業績與宏觀利好因素消 化，在政策環境強調“調結構”、大力扶持新興產業的背景下，傳媒、手游等成 長行業更具確定性趨勢，至此價值風格難以持續，市場重回成長行情。

1.3、 2015 年成長牛中的風格再平衡

2015 年 4 月中上旬 A 股出現超過半個月的風格再平衡，成長板塊陷入調整而價 值板塊拉動大盤繼續上行，本質是滯漲后的階段性補漲。具體來看，這一時期代表成長風格的中小板指小幅回調 0.23%，而代表價值風格的上證 50 指數則快速拉升，漲幅達到 13.04%，而同期萬得全 A 上漲 8.13%，成長階段性跑輸大盤，風格再平衡特征顯著。從行業表 現看，這一時期建筑裝飾、機械設備、交通運輸等周期板塊領漲市場，漲幅均在 15%以上，而作為 2015 年成長牛市行情主線的傳媒、計算機在這一時期表現墊底， 成為僅有的兩個取得負收益的一級行業。

從風格平衡前的市場位置來看，由于在 2014 年 Q4 受降息催化下價值板塊迎來一波大幅拉升，2015 年 Q1 上證 50 指數走 勢明顯落后大盤，期間僅小幅上漲 8.44%，而同期中小 100、萬得全 A 指數則分別上行 50.76%、31.67%。總的來看，這一次市場風格再平衡的本質是價值板塊前 期滯漲后的階段性補漲，使得在 2015 年的成長牛大行情中市場風格暫時切換到 價值板塊。

國企改革的加速推進是 2015 年 4 月價值板塊階段性占優的主要邏輯，而隨著 4 月下旬財報數據的密集披露，價值板塊業績的大幅落后導致資金重新擁抱成長。在當時的諸多改革措施中，國企改革被放在了突出位 置，兩會后中央與地方針對國企改革的加速推進是 2015 年 4 月價值板塊階段性 占優的主要邏輯。

兩會后市場普遍預計在 2015 年上半年中央層面將正式出臺有關國資國企改革的指導意見，盡管該指導意見直至 2015 年 9 月才正式推出，但在市場預期先行的背景下，國企改革成為當 時 A 股最熱門的主題投資方向，而建筑裝飾、機械設備、交通運輸等國企集中的板塊成為資金的主要追逐對象，疊加前期漲幅過大的傳媒、計算機等行業面臨著微觀交易結構的擁擠，成長占優的市場風格暫時告一段落。而隨著 4 月下旬財報數據的密集披露，價值板塊業績大幅落后于成長，疊加 4 月 20 日央行再次宣布降準，流動性寬松再次加碼，市場風格重回成長，本輪風格再平衡宣告結束。

1.4、 2019 年至今成長牛中的兩次風格再平衡

2019 年 3 月至 6 月價值風格的超額收益本質是春季行情末期的補漲和大盤見頂 回落后得抗跌屬性。2019 年年初降準落地后市場迎來普漲，1 月 4 日至 3 月 12 日萬得全 A 指數漲幅 31.0%，中小 100 指數漲幅 39.5%，上證 50 漲幅 19.8%，相對落后于大盤和中小板指數。在 3 月兩會帶來的大規模減稅利好下，大盤繼續上行，上證 50 也迎來補漲，在 4 月 19 日市場見頂前漲幅達 12.3%，中小 100 漲幅3.4%。在政治局會議后，市場對流動性收緊的預期更為明確，大盤整體見頂回落，上證 50 指數抗跌屬性凸顯，至 6 月 20 日跌幅為-2.1%，同期萬得全 A 和中小 100 跌幅分別為-9.3%和-13.0%。

總的來看，代表價值風格的上證 50 指數在 3 月至 6 月期間具有超額收益，本質是降準催化的普漲行情末期的補漲，并在流動性階段性收緊后顯著抗跌。6 月后期，在自主可控、國產替代邏輯下，市場重回科技主線。

流動性預期調整和中美貿易摩擦重啟是價值風格階段性占優的主要原因。一方面， 貨幣政策轉向，4 月政治局會議重提去杠桿，同時降準降息預期落空，流動性寬 松預期減弱。但隨著年初通脹的壓力升溫，4 月降準降息預期均落空。從數據來看， M2 同比在 3 月達到 8.6%后開始持續回落，下行至 2020 年 1 月的 8.4%。社融存量 同比在 3 月后開始緩慢下行，由 3 月的 11.2%下行至 2020 年 1 月的 10.7%。整體 來看，盤整期間貨幣信用環境整體小幅收緊，市場估值承壓。另一方面，中美貿 易摩擦在二季度前后重啟，加劇了市場的不確定性。市場因此對于經濟 的不確定預期加大，風險偏好逐漸下降，資金抱團大市值藍籌股得以在市場下探 時獲得更高安全邊際。

2020 年 8 月至 2021 年 2 月價值風格的超額收益本質是補漲，市場見頂后的兩個 月跑贏成長，跑輸大盤。2020 年疫情爆發后財政貨幣政策雙管齊下，資本市場也 迎來了新一輪波瀾壯闊的估值擴張行情，行業輪動不斷推高指數點位。3 至 8 月 成長風格明顯占優，中小 100 指數漲幅 40.1%，同期萬得全 A 漲幅 30.9%，上證 50 漲幅落后，僅為 24.8%。8 月金融數據確認流動性二階拐點后市場步入了短暫 的整理期，隨后在交易經濟復蘇的邏輯帶動下市場繼續上攻，上證 50 指數在 8 月至 2021 年 2 月市場見頂前超額收益顯著，補漲效應明顯，期間漲幅 24.0%，萬 得全 A 同期漲幅 9.2%，中小 100 指數漲幅 18.8%。2 月 10 日市場見頂后，市場價 值與成長風格估值均大幅下殺，至 4 月 12 日上證 50 下跌幅度達-12.0%，同期中 小 100 指數跌幅達-17.8%，萬得全 A 為-7.5%。4 月政治局會議后，成長再度跑贏 價值，成為市場主線。

流動性的邊際收緊和估值分位較高時資金抱團“以大為美”是價值風格在本輪階 段性占優的主要原因。從數據來看，M2 同比在 7 月連續第三個月達到 11.1%后開始持續回落，下行至 8 月的 10.4%。社融存量同比在 10 月達到 13.7% 后見頂回落，開始緩慢下行。整體來看，市場在 8 月已然達成流動性邊際收緊的 共識，M2 和社融陸續見頂回落已成必然，由交易流動性充裕逐漸轉為交易經濟復 蘇。另一方面，8 月以來市場估值分位已經達到階段性高點，萬得全 A 和中小 100 指數 5 年市盈率分位已經分別達到 95.8%和 96.6%，中小 50 指數估值分為具有相 對優勢，為 82.6%，性價比優勢凸顯，在經濟復蘇無虞，市場持續上行背景下， 資金風格更易從成長切換為價值。總的來看，由于國內宏觀經濟領先復蘇與股市 流動性不松不緊的同時造好，交易擁堵和價值抱團進一步將市場推向泡沫化，導 致這一時期價值品質超額收益明顯。

1.5、 當前的風格再平衡后續如何演繹

2010 年以來的 4 次成長牛中，價值板塊迎來階段性修復且存在絕對收益的情形共 6 次，均為前期滯漲后的階段性補漲。2010-2015 年成長牛中的風格再平衡多維持 1 個 月左右，2019 年以來持續時間皆在 3 個月以上。2010 年以來的四次成長牛行情中， 市場風格出現再平衡、價值板塊迎來階段性修復且存在超額收益的情形共為 6 次，分 別發生在 2009 年 9-10 月、2010 年 9-10 月、2013 年 8-9 月、2015 年 4 月、2019 年 3-6 月以及 2020 年 8 月至 2021 年 2 月。從風格再平衡的性質來看，歷次價值板塊的 反彈均為前期滯漲后的階段性補漲，表現為資金對估值處于相對低位板塊的追逐。從成長牛中風格再平衡的持續時間來看，2010-2015 年成長牛中的風格再平衡多維持 1 個月左右，而 2019 年以來的持續時間皆在 3 個月以上，主要原因是價值板塊具有基 本面的支撐，延長了風格再平衡時間的長度。

流動性環境的短期擾動以及外部事件沖擊是成長牛中價值板塊階段性崛起的主要催 化，而流動性寬松預期的進一步加強將導致市場風格重回成長，價值板塊是否具有 基本面的支撐也決定了風格再平衡時間的長度。流動性環境的短期擾動以及外部事件 沖擊是成長牛行情中風格再平衡的主要催化，無論是 2010 年、2013 年還是 2019 年 以來的成長牛，貨幣政策階段性的收緊將導致市場風險偏好受到壓制，資金更傾向于 從高估值、長久期的成長板塊抽離，去暫時性買入估值低、安全邊際較高的價值股。 伴隨著流動性收緊的預期被證偽，貨幣信用環境的進一步寬松將提高市場對成長科技 板塊高估值的容忍程度，導致市場風格重回成長。

當前成長牛市中的風格再平衡同樣由外部宏觀環境的擾動和監管政策趨嚴引起。從 后續演繹來看，在跨周期政策調節的基調下國內流動性易松難緊的格局已經確立， 從中報業績來看，再平衡期間大盤價值有階段性跑贏的可能，調整之后成長仍是主 線索。近期市場擾動主要是受宏觀以及政策層面的影響，宏觀層面看，近期公布的 7 月經濟金融數據均不及預期，引發了經濟失速下行的擔憂。金融數據方面，存量社融、 M2 增速繼續下滑，M1 增速加速回落；經濟數據方面，在限產限電、河南洪澇災害以 及南京疫情蔓延的影響下，經濟下行幅度超預期，工業、服務業、消費、投資、出口 五大口徑數據增速有不同程度放緩。監管層面看，本周市場監管總局針對資本炒作白 酒問題召集專家、酒企開會，白酒市場秩序或迎來強監管。近期包括教育、互聯網、 醫療等領域監管政策持續趨嚴，投資者擔心政策的不確定性加劇。

此外，美聯儲 Taper 的漸行漸近以及國內降息預期的落空同樣對市場風險偏好造成一定壓制，共同導致了 市場風格出現再平衡。從后續演繹來看，在跨周期政策調節的基調下國內流動性易松 難緊的格局已經確立，疊加低估值價值板塊由于中報業績不及預期，調整之后成長仍 是主線索。中長維度看，行業配置依舊需要圍繞高景氣、高成長布局，一方面關注新 能源、半導體、稀有金屬等主流賽道，另一方面重視受益于成長風格擴散后軍工、通 信、消費電子等板塊的配置機會。

2、 三因素關鍵變化跟蹤及首選行業

2.1、 經濟、流動性、風險偏好三因素跟蹤的關鍵變化

7 月經濟數據全面回落，在限產限電、河南洪澇災害以及南京疫情蔓延的影響下，經濟下行幅度超預期。從最新公布的 7 月經濟數據來看，工業、服務業、消費、 投資、出口五大口徑數據增速有不同程度放緩，經濟下行幅度超出市場預期。投 資端方面，基建、制造業成為主要拖累項，7 月基建投資兩年復合增速轉負，制 造業投資增速下行幅度超過 3 個百分點，主要原因是 7 月全國各地極端天氣頻發， 暴雨洪澇等不利氣候對基建及制造業投資活動形成制約。房地產投資增速下行速率較緩，但也已經連續三個月回落。消費端方面，受南京疫情蔓延影響，7 月社零、服務業指數兩年復合增速相比 6 月分別回落 2.57、0.89 個百分點。出口端 方面，由于海外生產逐步恢復以及國內散點疫情的多發，7 月出口增速較 6 月下 滑超過 2 個百分點。整體而言，在經濟下行周期中受到突發因素沖擊是 7 月經濟數據超預期回落的主要原因，宏觀經濟運行的邏輯沒有發生階段性質變，決定后續經濟變化的核心因素仍是出口。

國內貨幣政策依舊保持中性偏松，8 月 MLF 超預期續作，LPR 報價不變；海外方 面 7 月 FOMC 會議紀要進一步釋放縮減購債信號，美聯儲 Taper 漸近。8 月 MLF 到期 7000 億元，央行開展 6000 億元超預期續作，表明當前國內貨幣環境依舊維 持中性偏松的態勢，8 月 20 日央行公布的 LPR 報價已經連續 16 個月保持不變， 市場上的降息預期再次落空。海外方面，8 月 18 日美聯儲公布 7 月 FOMC 會議紀 要，此次紀要不僅專門增加了關于“討論資產購買”的內容章節，對于縮減購買 的討論也穿插于后續多個章節。此外，FOMC 委員已認可美國經濟已實現“實質性 進一步進展”，最大就業目標方面也接近“令人滿意”，并認為“今年開始降低資 產購買速度比較合適”，美聯儲 Taper 漸行漸近。

風險偏好有所回落，行業監管政策趨嚴引發市場大幅調整，外部環境方面關注疫 情溯源及香港政府換屆選舉。過去一周市場風險偏好有所回落，市場交投情緒有所降溫。從內部政策導線來看，本周市場監管總局針對資本炒作白酒問題召集專家、酒企開會，白酒市場秩序或迎來強監管。近期包括教育、互聯網、醫療等領 域監管政策持續趨嚴，投資者擔心政策的不確定性加劇，外資在本周也呈現大幅 流出的狀態。從外部環境來看，中美博弈趨于常態化，8 月中下旬以后需關注中 美關系的新變化，包括新冠溯源、9 月香港選舉委員會選舉等。

2.2、 8 月行業配置：首選化工、電子、通信

行業配置的主要思路：積極可為，堅守成長。7 月市場表現出寬幅震蕩以及大幅 分化行情。其中，科創 50 領漲 1.87%，創業板指上漲 1.00%，滬深 300 下跌 7.31%， 上證指數下跌 4.92%并一度跌至 3300 點附近，中小成長風格指數與大盤指數分化 更加明顯。從行業表現來看，7 月有色金屬、鋼鐵、電氣設備、電子、通信等板塊 領漲，表明市場交易核心仍在于高景氣和高成長。休閑服務、食品飲料、農林牧 漁、傳媒紡織服裝等估值較高、業績較差板塊表現相對弱勢。展望 8 月，市場依 然積極可為，結構化演繹將更加極致，科技成長仍是市場演繹主線。與 7 月相比，宏觀環境將維持穩定，經濟數據難有亮點，但貨幣政策寬松預期的再次確認將帶動風險偏好的進一步提升，成為市場上行的主要動能，“經濟不弱+政策不緊”的 組合為中期奠定了樂觀基礎。

化工

支撐因素之一：全球經濟共振復蘇，化工品需求大幅回升。隨著新冠疫苗的推出， 國內外需求持續復蘇，預計化工各細分領域的需求都有較大幅度的回升，景氣也 會大幅提升。

支撐因素之二：龍頭企業具備長期成長性，有望迎來估值持續提升。部分龍頭企 業在高盈利的情況下大規模加大研發投入，具備了橫向擴張的能力，成長為平臺 型公司，打開了成長的天花板。未來成長將會成為估值分析的主導因素，市盈率 有望從 10-20 倍提升至 30 倍以上。

支撐因素之三：行業龍頭強者恒強，業績存在比較優勢。由于化工行業的大部分 技術進步和訣竅主要是由各企業獨立研發，各企業具有累積效應，呈現出強者恒 強的特點，其相對于整體行業的超額收益大幅提升。

電子

支撐因素之一：供需錯配導致半導體量價齊升，中報業績或驗證高景氣。未來兩 年內，供給和需求的結構化錯配，將把整個半導體價格周期分為兩個階段。現在 到明年 Q2 之前，是以漲價為主、漲量為輔，明年下半年往后 3 個季度，是以漲量 為主，漲價為輔。

支撐因素之二：我們已經站在下一輪超級創新周期的起點。與上一輪主要靠智能 手機和移動互聯拉動不同，本輪的超級周期的主導因素是：碳中和（電車+風光電 新能源）和無人駕駛，不僅僅是信息革命，而且是疊加了半導體推動的能源革命。

通信

支撐因素之一：數字化轉型進一步推進，5G 產業鏈景氣度逐步提升。隨著 5G 滲 透率的逐步提高以及提速降費政策進入尾聲，移動通信業務改善，未來 IDC、物聯 網、邊緣計算等業務布局有望帶來更多業績發展空間始逐漸改善。

支撐因素之二：萬物互聯時代即將開啟，技術革新帶動需求擴張。受益于智能汽 車、智能家居、5G 等領域的爆發，物聯網是通信板塊景氣度最高的賽道之一，技 術迭代下全球蜂窩通信模組行業發展迅猛。

支撐因素之三：下半年 5G 建設有望加速。今年 5G 基站計劃新 建 60 萬個，1-6 月新建 19 萬個，隨著下半年加速開工落地，行業景氣度有望回暖， 相關設備廠商尤其是主設備商廠商等將受益。

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編輯：123weilai