證券信息化市場前瞻分析

1、 證券IT 的內涵

1.1 證券IT主體

證券行業生態從上到下分別為監管機構、交易場所、經營機構、交易主體。

中國證券監督管理委員會為監管機構的主體，負責制定行業政策，監管各經營機 構和交易主體的行為。

交易場所由股票交易所、期貨交易所構成，股票交易所分為上海證券交易所和深 圳證券交易所;期貨交易所主要有鄭州商品交易所、上海期貨交易所、大連商品 交易所和中國金融期貨交易所。

經營機構主要指證券公司、期貨公司，截止2018 年底我國共有142 家基金公司、131 家證券公司、146 家期貨公司，A 股上市公司截止已達3590 家，期貨品種已 覆蓋農產品、石油化工、股指等產品。

交易主體由專業投資機構和個人投資者組成，其中公募機構、保險資管、券商資 管、銀行理財、私募基金發展較快，對外資投資機構逐步開放，個人投資者經歷2015 年急速增長后2018 年接近1.4 億人。

證券IT 主要指證券公司、公募基金、券商資管、銀行理財等機構在IT 上的投入， 狹義的證券IT 主要指投資機構外購外部產品和服務的部分。

1.2 證券IT 的內涵

證券IT 投資總體包括底層IT 系統、辦公軟件和核心業務軟件，其中核心業 務軟件是跟外部機構對接的主要的通道。

底層IT 系統主要指服務器、數據庫、終端和通信線路，目前看數據庫領域 基本被國外品牌占據，其他領域國內品牌已居于主導地位。

辦公軟件主要指財務管理軟件、 移動辦公管理軟件、人力資源管理軟件等， 供應商以國內企業為主，常見的有用友網絡、金蝶軟件等。

核心業務系統主要包括登記結算、交易系統、估值系統、風控系統、客戶關 系系統等，主要供應商有恒生電子、金證股份、金仕達、頂點軟件、贏時勝等公 司。

證券IT 系統涉及交易所、證券公司、托管機構、投資機構和個人之間的實時交 易，信息傳輸量巨大，對系統實時性、安全性要求很高。機構對交易的反應時間 都是在毫秒級，個人投資者雖然要求沒這么高但要求在提高，即使是系統的短期 中斷都對市場造成較大的損失，因此與交易相關的核心交易系統是證券IT 最為 關鍵的部分。

證券IT 一個重要的特性在于交易系統、估值系統等核心業務系統都須與最新的 監管政策無縫對接，即證監會出臺監管文件涉及的系統調整都必須在最短的時間 內完成，否則會影響交易是否能進行。

2、 市場空間持續增長

2.1 證券IT 投資呈階梯上升

根據證監會要求證券機構IT 投入不少于凈利6%或營收3%的硬性要求，結合最近 幾年的行業凈利潤測算證券公司的IT 投入在百億級級別，如加上其他機構空間 將超出百億。

根據中國證監會的統計，2012 年-2018 年證券公司在IT 投入上持續增長，6 年 復合增長率超過16%，2015年牛市同比增長50%以上，之后并未隨市場走熊而減 少投入，可見證券IT 具有弱周期性。

我們從證券公司IT 人員的變動也能看到IT 投入的變動，我們統計了2009-2017 年9 年時間中上市公司券商的變動(新上市券商缺乏完整的數據，剔除)發現中 信證券、海通證券、華泰證券、招商證券等頭部券商IT 人員數增速快于二線券 商。

證券行業和基金行業是強周期行業，2015 年和2012 年的凈利潤為例比較，2015 年凈利潤2447 億元，2012 年僅為329 億元，兩者相差近7 倍，但IT 行業投資 顯然沒有如此巨大的波動，2015 年證券IT 投資增長50%以上，2016 增長在個位 數，之后持續增長。

2.2 狹義的證券IT 占比有提升趨勢

根據中國證券業協會數據，證券公司的IT 投入主要分為人員工資、硬件投入、 通訊投入、外購軟件和服務(公募基金行業沒有公開數據)，狹義的證券IT 市場 指證券公司從外購進的部分。

我們以2015 年和2017 年兩年的數據分析，發現外購軟件和服務占比呈上升趨勢， 由2015 年的30%提升到2017 年的35.7%，在外購軟件和服務中可以細分為軟件 產品和外包服務，我們判斷軟件產品的部分會更高些(按1 萬人員外包量，每個 員工年工資10 萬元，對應外包服務總空間為10 億元)。

3、 行業發展的四大驅動力

3.1 監管驅動

中國證券監督委員會網站顯示，證監會歷年出臺的文件較多，其中關于股票發行 的文件12899 個，基金監管8904 個，上市公司監管4512 個，證券經營機構監管2574 個，交易監管53 個，這些文件涉及到金融機構客戶、個人客戶等投資全生 命周期。

現有的監管政策出臺都會固化到證券公司、基金公司的內部風險控制系統、業務 流程系統、交易系統等環節中，另外金融機構需要定期向監管機構提供合規數據， 格式和數據參數會隨需求進行變動，也需要與原有IT系統進行對接改造。

2018 年4 月27 日，央行、銀保監會、證監會、外匯局聯合發布《關于規范金融 機構資產管理業務的指導意見》(簡稱“資管新規”);2018年 7月20 日，央行發 布《關于進一步明確規范金融機構資產管理業務指導意見有關事項的通知》并進 行說明，銀保監會發布《商業銀行 理財業務監督管理辦法(征求意見稿)》并公開征求意見，證監會發布《證券期貨經營機構私募資產管理業務管理辦法(征求 意見稿)》《證券期貨經營機構私募資產管理計劃運作管理規定(征求意見稿)》并 公開征求意見。

資管新規是非常典型的監管政策變動導致的IT 需求增加的案例，按照每個銀行200 萬IT 投入，1000 家銀行則對應20 億元投入。

3.2 業務驅動

3.2.1 傳統業務帶來IT 維護需求

我國資本市場經歷近30 年發展，業務類型和產品種類都得到了極大的豐富。從 業務類型上看，目前股票、債券、期貨等發展較為成熟。

從產品類型上看，我們以股票為例，截止2019 年3 月4 日A 股上市總數達到3590 家，數量仍在緩慢增加，2004 年和2009 年分別推出中小板和創業板，截止目前 數量分別達到928 和745 家，市值合計約為13.74 萬億，占比達25%以上。

期貨市場方面我國在2010 年推出股指期貨，2018 年推出石油原油期貨，標志我 國期貨市場體系更為健全。

業務類型和產品種類幾何級數增加，系統變得更為復雜，對IT 系統產生長遠影 響，每年需要大量的維護費用。

3.2.2 科創板或帶來8 億元增量

2019 年3 月1 日證監會發布了《科創板首次公開發行股票注冊管理辦法(試行)》， 科創板已正式登上歷史舞臺，2019年下半年將會看到首批科創板公司登陸，在 此之前證券公司、基金公司、資產管理公司都需要進行系統的改造、新增科創板 登記結算系統。我們按400 家機構進行測算，保守估計200 萬/公司，則對應新增市場需求為8 億元。

3.2.3 托管新規或帶來6 億元增量

自2017 年底開始，證監會指導上海、深圳證券交易所啟動新設公募基金管理人 證券交易模式轉換試點，2019 年2 月證監會下發《關于新設公募基金管理人證 券交易模式轉換有關事項的通知》，通知要求新設立的公 募基金公司應當采用券 商結算模式，并鼓勵老基金公司在發行新產品時也采用新交易模式。

此前托管機構一直是銀行體系，托管新規給了券商準入的信號，打破了銀行的壟 斷，長期看所有證券公司都將建設自己的托管清算系統，保守估計券商行業能占 有20%的份額，按現有10 萬億的公募基金托管總規模計算，合計能拿到2 萬億 元，如果按1%的托管費計算則增加200 億元證券公司的收入，對應拉動IT 投資6 億元左右。

3.2.4 滬倫通或帶來10 億元增量

2015 年12 月滬倫通提上日程，在2018 年基本成型，雖未能正式推出，但我們 判斷這是大勢所趨，目前證監會和交易所的工作重心在科創板上。

我們判斷未來2 年時間滬倫通、深倫通落地的概率極大，按每家證券公司1000 萬的投入，則帶來10 億左右增量。

3.2.5 個股期權或帶來20 億元增量

美國是全球最大的個股期權市場和ETF 期權市場，其中ETF 期權的交易量占到了 全球的99%以上，個股期權也占據了60%以上的市場。

我國在2015 年2 月，首個股票期權產品上證50ETF 在上海證券交易所上市，標 志著我國資本市場進入現貨與衍生品交易共同發展的新時代，也為一個多元化投 資和風險管理的資本市場新階段拉開了序幕。

但針對個股的期權還沒有推出，我們判斷未來3-5 年全面推出個股期權也是大概 率事件，按每個機構投資1000 萬元(期權是單獨平臺，和原有系統聯系緊密)，200 家機構對應20 億元投資。

3.3 參與主體的驅動

3.3.1 現 有 機 構穩定增長

我國證券公司、基金公司、期貨公司等投資機構總體而言在逐年增加，證券公司 穩步增多，基金公司自1998 年以來，幾乎每年都會有新基金公司成立，期貨公 司數量在2009 年后就穩定不再增長。

每個證券投資機構無論規模大小，IT 系統是必配的，只是根據發展不同的 階段配置有高低，建立時期有比較大的一次性投入，后續每年都有升級和維護費 用，直接推動了證券IT 的發展。

我國證券市場自然人股東是重要的組成部分，其開戶數量向來是市場景氣度的重 要指標，我們看到在2007 年和2015 年新增開戶都較其前一年激增。根據上海證 券交易所的統計，2017 年自然人投資者交易占比82%，機構投資者占比為14.76%， 投資基金占比4.15%，可以推斷自然人投資交易更為頻繁。

投資機構和自然人投資的增多，加上交易頻率的提升，對券商、交易所的系統性 能都提出更高的要求，一旦出現宕機就會造成不小的影響，因此證券投資機構會 在交易系統的維護上持續大力投入。

3.3.2 銀行理財子公司或帶來10 億元增量

2018 年 4 月 27 日，央行、銀保監會、證監會、外匯局聯合發布《關于規范金融 機構資產管理業務的指導意見》(簡稱“資管新規”)，政策的改變使得投資主體變多，銀行理財子公司參與投資交易已是大勢所趨。

自2018 年3 月開始，國有銀行、股份制和城商行都紛紛加入申請銀行理財子公 司行列，目前已經超過30 家銀行機構獲得該資格。

我們判斷未來3-5 年仍然是申請的高峰，每家銀行獲得資格后就會帶來IT 投資， 空間我們在3.1 小節中已經測算過為10 億元量級。

3.3.3 外 資 機 構或大量涌入

國外機構到國內從事資產管理必須在IT 系統上與國內現有系統保持一致，這意 味著會帶來新的增量，我們判斷這是一種長期的趨勢。

3.4 技術驅動

3.4.1 技 術 驅 動交易效率提 升

1990 年至今信息技術經歷了多個領域的多次升級，技術的升級使得交易效率上 萬倍的提升。

通信角度 而言經歷 了固網 時代、 移動電 話普及 、移動互 聯網普 及，對 應的則是3G、4G 發牌等事件，每次升級都使得信息交換速度幾何級數的增長，尤其是未 來5G 時代信息傳輸速率會增長至少50 倍以上。

2007 蘋果推出的智能手機標志著正式進入移動互聯網時代，終端的普及改變大 大提升了各環節的生產效率，同時大數據、云計算等技術興起改變了企業的架構， 分布式計算能力的強弱成為重要競爭力之一。

移動互聯網的興起疊加政策開放和市場好轉，導致了新開戶數激增，交易量10 倍以上的提升，系統的處理峰值提升100 倍，目前報單的系統處理速度基本都不 低于 10000筆/秒，意味著 10 筆/毫秒。

從未來角度看，人工智能、大數據等技術會逐步滲透到交易、日常監管等各環節， 進一步提升行業效率和投資效率。就目前而言機構內部管理系統、業務系統仍比 較復雜，各系統之間的兼容性不強，我們判斷綜合管理系統平臺建設將會是重要 趨勢，同時會疊加更多人工智能因素。

從更長期 來看，我 們觀察 發現美 國高盛 公司高 度重視技 術對金 融行業 的影響， 2017 年高盛公司擁有的工程師就超過1 萬名，占公司總人數的三分之一，交易 員則由 2000 年的 600 名減少為現在的個位數，工程師的增加主要是增強對交易 流程、交易策略的研究，其已經將 IT 人員定位由以前的成本中心轉向為收入中 心，尤其在量化交易策略、期權交易策略等領域。

3.4.2 技 術 驅 動監管系統化

2018 年8 月，中國證監會發布《中國證監會監管科技總體建設方案》，標志 著證監會進入監管科技全面實施階段。

監管科技工作的核心是要建設高 效的監管大數據平臺， 依據電子交易記錄， 運用數據挖掘技術，對市場參與各主體進行全方位監控和畫像，輔助監管人員及 時發現市場主體涉嫌內幕交易、市場操作等違法違規行為。

公開資料顯示，證監會目前已基本建成監管科技3.0 的規章制度體系，明確 了七個重要分析方向:行政許可類輔助分析、公司信息披露違規及財務風險分析、 經營機構違規行為及財務風險分析、證券期貨服務機構盡職行為分析、市場運行 分析、違法交易行為分析。七個研究方向下設定32 個應用場景，明確要建設關 聯賬戶分析、財務報表分析、實體畫像、交易異常檢測、輿情分析、金融文檔分 析等六大基礎分析能力。

可以推測，證監會監管科技建設才剛剛開始，未來對IT 需求量會逐漸增大， 帶來新的增量。

4、 行業格局穩定

4.1 格局現狀

證券IT 市場目前沒有準確的統計口徑，我們選取恒生電子、金證股份、頂點軟 件等公司的收入規模會更為直觀些。(我們只提取軟件及服務收入部分)

恒生電子收入規模接近25 億元，金證股份約為10 億元級別，頂點軟件涉及金融 和期貨的收入接近2 億元，金仕達無公開數據。從恒生電子在2018 年接受公開 調研中透露的數據顯示，恒生電子在各項產品的市占率較高，除了期貨市場占比 較低外，其余均在40%以上，尤其在基金、保險、銀行、信托等領域占比均高達70%以上。

現有的格局在2003-2008 年期間就已經奠定，尤其是恒生電子和金證股份在2003-2005 年占據了證券公司集中交易系統，2005-2008 年期間恒生電子占據了 基金公司的TA 等核心業務系統，使得各自公司都有了很強的根據地，2008 年之 后基本是客戶數量拓展、新產品升級換代等策略使得各自公司保持穩定增速。同 時需要關注的是恒生電子和金證股份在2013 年均上市，獲得的資金優勢更進一 步鞏固了其行業地位。

我們判斷這種格局短期內會較為穩定:一是行業外競爭對手難以進入，二是BAT 巨頭實際已通過股權方式進入進一步增強了進入壁壘，三是證券交易強監管的屬 性導致體系外公司幾乎無法全程跟蹤和處理證監會監管政策變動帶來的IT 系統 變動。

4.2 空間小壁壘高

證券IT 系統軟件產品市場一直是國產軟件公司的天下，行業空間規模呈階梯式 上升，現在的規模接近100 億元，跟銀行、醫療、建筑和電信等領域相比，空間 較小。

這個空間對于BAT 巨頭的收入貢獻而言實在杯水車薪，比如騰訊、阿里巴巴等公 司收入規模2017 年都在2000 億以上，即使全部拿掉也只能給其貢獻5%的收入。

當然還有更為重要的原因是BAT 面向C 端客戶，而證券IT 是典型的產業互聯網 范疇，面向B 端客戶，這個行業生態有其特有的發展規律。即使BAT 現在投入研 發團隊開發出新產品，現有客戶出于監管、安全、性能等綜合考慮，使用新產品 的概率較小，因此對BAT 的性價比較小。

4.3 網絡效應較強

網絡效應是以色列經濟學家奧茲·夏伊(Oz Shy)在《網絡產業經濟學》(The Economics of Network Industries)中提出的。

網絡效應即某種產品對一名用戶的價值取決于使用該產品的其他用戶的數量，是 指隨著用戶數量的增加，這種不利于規模經濟的情況將不斷得到改善，所有用戶 都可能從網絡規模的擴大中獲得了更大的價值。此時，網絡的價值呈幾何級數增 長。

在具有網絡效應的產業中，“先下手為強”(first-mover advantage)和“贏家 通吃”(winner-takes-all)是市場競爭的重要特征。

證券IT 行業也是如此，主要觀察指標是產品線長度和深度、客戶數量和頭部客 戶數量，占有的頭部客戶越多其反饋問題和關注點就越多，對公司產品改進會有 極大推動作用，公司的總體成本就會越低。

從目前收入角度看，我們判斷恒生電子、金證股份、頂點軟件等公司存在較強的 網絡效應。

編輯：沃巴查芒