證券行業財富管理專題報告：海闊憑魚躍

一、主要邏輯與結論

海闊憑魚躍，天高任鳥飛。中國經濟發展質量不斷提升，居民財富管理需求迅猛增長。隨著權益類基金規模擴大，我國居民對權益市場的關注度和參與度不 斷加深。外部環境驅動疊加傭金率下行，共同促進券商經紀業務向財富管理轉 型。作為擁有股票交易牌照的券商，其依靠經紀業務引流，發展財富管理業務 也凸顯出自身優勢。

財富管理的本質是以客戶為中心，不同類別的財富管理客戶對應著差異化的服 務模式。具體來說，對長尾客戶而言，券商主要利用智能投顧的模式，通過線 上渠道開展服務，金融科技的引入有利于提升用戶體驗，降低業務成本；對一 般客戶而言，財富管理需要在當前產品代銷業務模式的基礎上，發展基金投顧 服務，通過專業化的產品配置獲取客戶認可；對高凈值客戶而言，券商一方面 需要通過豐富產品類別來滿足客戶的資產配置需求，另一方面則需要配置優秀 的專業人才提供具有競爭力的服務，從而實現客戶資產的保值增值。

從通道中介轉向專業金融服務機構，從金融產品代銷轉向專業投資咨詢，券商 的財富管理業務發展在摸索中初見成效。在基金代銷注重保有量的時代，券商 憑借權益類產品的專業優勢，在瓜分公募基金蛋糕的競爭中仍有發揮空間；基 金投顧業務試點的推出，為券商財富管理業務帶來更大機遇；金融科技投入不 斷增加，配合財富管理業務轉型，將提升服務效率，優化服務水平。

在財富管理競爭格局中，龍頭券商和特色券商各有所長。中金公司利用品牌效 應，深耕高凈值客戶；中信證券利用經紀業務的優勢引流，并借助研究優勢增 強專業服務效果；東方財富借助高流量、低傭金及良好用戶體驗，打造財富管 理生態圈；國聯證券利用區位優勢，在中小券商中搶占財富管理業務先機。

二、天高海闊：財富管理發展機遇來臨

隨著中國人均 GDP 突破 1 萬美元大關，中國開始實現全面小康，居民財富管 理需求大幅增長，為財富管理業務帶來新的機遇。而高凈值人群和可投資資產 規模的持續上漲，為財富管理業務打開更加廣闊的空間。在當前百花齊放的財 富管理機構中，券商亦擁有自己的獨特優勢。

居民財富管理需求增長迅猛

當前，中國經濟發展的質量穩步提升，人民生活持續改善。2019 年，中國人均 GDP 首次站上 1 萬美元大關，為實現全面小康打下了堅實基礎；2020 年是全 面建成小康社會之年，是實現第一個百年奮斗目標的重要時點。全面實現小康 之后，居民的財富管理需求也將隨之增長。

高凈值人群數量及可投資資產規模持續上漲，為財富管理管理業務發展奠定客 戶基礎。國內私人財富市場穩健發展，2020 年，中國高凈值人群（個人可投資 資產 1 千萬元人民幣以上）數量達到 262 萬人，高凈值人群的可投資資產規模 達到 84 萬億元人民幣，年均復合增速達到 17%。高凈值人群對財富增值的需 求依然十分強烈。根據招商銀行發布的《2021 年私人財富管理報告》調查顯示， 在高凈值人群的投資決策各環節上，專業金融機構扮演著非常重要的角色。

傭金率下行，存量競爭凸顯

證券行業傭金率持續下行，對經紀業務依賴度降低。隨著行業傭金率持續下行， 券商將繼續向財富管理轉型。隨著傭金率從 2011 年 0.063%下降到 2020 年 0.026%，經紀業務收入占比也從 50%下降到 30%以下。券商要實現高質量發 展，從通道中介轉向專業的金融服務機構，需要逐漸擺脫對交易傭金的依賴， 提供更加成熟的金融服務。

券商存量競爭趨勢凸顯。近年來，滬深兩市投資者增速放緩，經紀業務開啟存 量競爭模式，粗放型的人力資源模式難以持續，有必要圍繞零售經紀和機構經 紀客戶需求，提升專業服務水平，擺脫同質化競爭和價格競爭困境。

券商財富管理轉型初見成效。近年來，券商經紀業務加快財富管理業務轉型， 為投資者提供多樣化的財富管理服務。2020 年，證券公司實現代理銷售金融產 品凈收入 134.38 億元，同比增長 148.76%；實現投資咨詢業務凈收入 48.03 億元，同比增長 26.93%，可見券商服務居民財富管理能力在進一步提升，財富 管理轉型初見成效。

財富管理機構的競爭格局

專業機構財富管理的認可度逐步提高。隨著機構投資者賺錢效應凸顯和投資者 教育理念的普及，更多投資者更加傾向通過專業資產管理機構參與資本市場。 從 2005 年到 2020 年，A 股市場自然人投資者持股比例由 90%逐步降至 63%。

當前，銀行、券商、保險、信托以及第三方機構的財富管理格局已經形成。渠 道、客群和產品是財富管理業務發展的核心要素，由于各類金融機構的資產管 理業務與發展歷程各具差異，從而形成了各金融機構財富管理業務在資金端、 投研能力、客戶資源、銷售渠道、資產端、產品發行、人才團隊、業務協同、 對外依賴度等方面的優劣態勢。

券商發展財富管理業務的優勢

我國居民對權益市場的關注度和參與度在不斷加深，利好發展券商的財富管理 業務。西南財經大學中國金融研究中心《我國證券投資者教育的效率分析與制 度建構》課題組調查數據顯示，從 2018 年到 2020 年，個人投資者以股票和基 金為代表的權益類資產配置比例從 28.46%上升到 33.21%，提高了 4.75%；而 投資性房地產的配置比例則從 2018 年的 9.33%下降到 2020 年的 9.02%，下降 了 0.31%。

國內券商財富管理業務起步較晚，目前來看，我國券商的財富管理業務模式仍然立足于證券經紀業務，主要是基于各 類資本市場工具，向客戶提供資產配置、資本中介、信息資訊等綜合金融服務， 業務發展主要以銷售驅動為主。然而，在中國經濟轉型和資本市場改革的大背 景下，財富管理客戶需要資本市場驅動的金融服務，而處于轉型路口的證券行 業同樣需要找到新的增長驅動力。

優秀的做市能力可以使券商在場內基金銷售上占有先機。場內基金是在證券交 易所交易的基金，只要開通場內基金賬戶即可交易，任意一個券商開戶都能開 通場內基金賬戶，所以相較于其他機構，擁有場內做市資格的券商可以更為便 捷地將股市投資者引向場內基金貨架，所以其在場內基金的銷售上占有先機。 從上交所公布的數據來看，截至 2021 年 5 月末，上交所基金市場共有主做市 商 14 家，一般做市商 15 家，參與的基金產品共有 281 只。從做市商情況來看， 基金做市服務數量超過 100 只的券商有中信證券、方正證券、廣發證券和招商 證券。

券商擁有資本市場投資人才優勢。券商的各項業務，如自營業務、財富管理業 務、股權投資業務、資產管理業務，都對投資人員的專業能力有較高的要求。 券商在業務發展過程中，積累了具有豐富投資經驗的人才，從而使券商具備了 為客戶提供優質財富管理服務的基本條件和綜合實力。

券商具有全牌照優勢，有助于實現業務協同。全牌照券商擁有廣泛的業務范圍， 可以在更多領域開展業務，而不同業務之間的協同是財富管理業務拓展的重要 驅動因素。券商的投行客戶包括處于不同生命周期的企業客戶。成長期企業的 融資需求可通過風險投資、私募股權投資、創業板上市、新三板掛牌等方式來 得到滿足。成熟企業有發行股票、定向增發、發行債券、并購重組等服務需求。 上市企業可能有市值管理、股權質押融資、增減持配套等服務需求。券商在為 企業客戶提供投資銀行服務的同時，可以通過部門聯動，帶動全套財富管理業 務營銷。

券商的經紀業務為其開展財富管理業務積累了豐富的中高風險偏好客戶資源。 券商經紀業務的客戶以風險偏好較高的股票投資者為主，根據深交所發布的 《2020 年個人投資者狀況調查報告》顯示，2020 年股市投資者賬戶平均資產 量為 59.7 萬元，投資者中有 67%投資于公募基金。股市投資者需通過券商的經 紀渠道完成股票交易，這為券商的基金代銷積累了豐富的客戶資源。

券商具有研究能力優勢，為財富管理業務打下堅實基礎。相對其他金融機構而 言，中大型券商擁有龐大的研究團隊，覆蓋行業范圍廣，研究較為有深度。雄 厚的研究實力為券商給零售系統的高端客戶提供高質量的咨詢服務打下了基礎， 進而為實現定制化的財富管理服務提供了可行性。

三、大有可為：券商財富管理發展空間巨大

前文已述，居民財富增長為券商財富管理帶來了新的機遇，從券商自身來看， 傭金率的下行直接導致代理買賣證券業務收入在券商收入占比中持續下降，新 增投資者的速度放緩導致券商存量競爭趨勢凸顯。因此，發展成熟的財富管理 業務，增強盈利能力也是券商轉型的內在驅動力。

財富管理的核心是以客戶為中心

財富管理屬于成熟的理財服務，和一般的代銷產品業務以產品為中心不同，財 富管理的本質是以客戶為中心，滿足以客戶為中心的業務需求。券商財富管理 業務的服務對象眾多，對不同類別的客戶，也對應著差異化的服務模式和業務 價值。

具體來說，對長尾客戶而言，券商主要利用智能投顧的模式，通過線上渠道開 展服務，金融科技的引入有利于提升用戶體驗，降低業務成本；對一般客戶而 言，財富管理需要在當前產品代銷業務模式的基礎上，發展基金投顧服務，通 過專業化的產品配置獲取客戶認可；對高凈值客戶而言，券商一方面需要通過 豐富產品類別來滿足客戶的資產配置需求，另一方面則需要配置優秀的專業人 才提供具有競爭力的服務，從而實現客戶資產的保值增值。

打造專業化的人才團隊是券商提供高質量財富管理服務的關鍵。從 2014 年到 2019 年，已注冊投資顧問人數從 29519 人上升到 55349 人。目前券商中投資 顧問人數排名前 3 的為廣發證券、中信證券、銀河證券，分別為 3762 人、3223 人、3171 人。當前，國內投資顧問隊伍的運作模式差別較大，各家機構對于投 資顧問的崗位定位不同，在投資顧問管理模式、人員培訓體系方面也有著較大 差異。

公募蛋糕重新瓜分，權益基金大增

公募基金規模增長，權益基金占比提升。近年來，公募基金規模增長迅猛，新 發基金份額持續增長。去年年底，公募基金規模突破 20 萬億元。截止到 2021 年 6 月 22 日，公募基金規模達到 22 萬億元，其中權益類基金占比在今年以來 一直維持在 30%左右三年來提升了近 10 個百分點。隨著金融供給側改革的不斷深入，越來越多的居民資金會從傳統理財產品轉向權益類產品，未來權益類 基金的占比將持續提升。

權益類基金產品的爆發利好券商發展財富管理業務。公募基金代銷渠道由銀行、 證券公司和獨立基金銷售機構組成。從公募基金銷售的保有量來看，雖然券商 總體的保有量規模在近年來略有下降，從 2015 年 10.01%下降到 2019 年 7.59%， 遠遠落后于銀行的占比。但是在股票+混合公募基金這個賽道，龍頭券商如中信 證券、廣發證券、華泰證券依然表現強勁，其保有量規模超過了大量銀行，東 方財富的子公司天天基金也處于行業領先地位。

從各家證券公司經紀業務的財富轉型效果來看，2020 年中信證券無論是經紀業 務總收入還是代理銷售金融產品的收入，都位于行業首位，其代銷金融產品收 入在經紀業務占比為 22.78%。中金公司的代理銷售金融產品收入排名遠遠領先 于其經紀業務總收入排名，其代銷收入排名行業第 3 位，而經紀業務收入排名在行業 11 位。

基金投顧為券商發展財富管理業務提供新的契機

對券商財富管理業務的中高端客戶而言，基金投顧模式為券商提供了發揮自身 特長的空間。基金投顧服務意味著券商可以接受客戶委托，代客戶做出具體基 金投資品種、數量和買賣時機的決策，并代客戶執行基金產品申購、贖回、轉 換等交易申請，開展管理型基金投資顧問服務。券商可以借此契機，發揮資本 市場人才、研究人才等優勢，為財富管理客戶服務。

基金投顧業務試點的落地，將引導投資者依靠專業機構服務能力、加大金融產 品配置與保有、獲得中長期投資收益。2019 年 10 月，證監會下發了《關于做 好公開募集證券投資基金投資顧問業務試點工作的通知》，國內基金投顧業務正 式起航。2020 年 2 月底，國泰君安、銀河證券、中金公司、中信建投、申萬宏 源、華泰證券、國聯證券等 7 家證券公司公告獲批基金投顧業務試點資格，成 為首批獲得該試點資格的券商。

基金投顧模式將豐富券商財富管理的收入來源。此前，券商多采用代銷模式， 接受基金管理人的委托代銷基金產品，受理投資者申贖基金產品申請，收入來 源主要是銷售費收入和申贖費用等。而在基金投顧模式中，券商可以開展管理 型基金投顧服務，收取基金投顧服務費，這將大幅創新財富管理服務的模式， 豐富盈利來源。

新經濟創富一代和董監高群體更傾向于選擇券商財富管理服務。從不同高凈值 人群在財富管理機構的選擇上來看，相較于傳統經濟創富一代，新經濟創富一 代選擇券商財富管理部的服務比例更高，前者比例為 3%，后者為 4%；此外， 高凈值人群里的董監高群體，是選擇券商財富管理部最多的人群，比例達到 5%。

金融科技賦能財富管理，提升服務效率

前文提到，對財富管理業務的長尾客戶而言，其對應的服務渠道主要是線上， 智能投顧發揮著重要的作用。金融科技的引入，將降低業務成本，并大幅提升 財富管理客戶的用戶體驗，從而增強客戶黏性，提高服務效率。近年來，證券 行業信息技術投入規模不斷增長，從 2018 年 186.37 億元增長到 2020 年 262.87 億元。

財富管理業務是金融科技在證券行業最主要的應用領域。財富管理領域的金融 科技應用主要集中在四個方面，一是進行客戶資料規范類、交易權限開通類、 賬戶開立類、三方存管辦理類等非現場的受理審核；二是開展面向投資者的智 能化身份識別和風險管理；三是開展智能化的產品與服務推薦；四是推動營業 部向智慧網點轉型。

四、龍頭券商與特色券商各展所長

一方面，券商財富管理的發展空間被打開，另一方面，券商行業內部的競爭依 然激烈。由于券商業務總體比較同質化，只有在專業服務水平、客戶體驗方面 獨具優勢的券商才能在激烈的競爭中脫穎而出。前文提到，財富管理業務的本 質是以客戶為中心，不同客戶對應著不同的業務模式和業務價值。當前監管支 持證券行業差異化發展，在財富管理這一領域，龍頭券商和特色券商也依據自 身稟賦發揮所長。

中金公司：深耕高凈值客戶

“中金財富”是中金公司旗下財富管理業務品牌，是中國財富管理行業的先行 者，由最早創建于 2007 年的“中金公司財富管理”和 2005 年啟用的“中投證 券”及其旗下財富管理與經紀業務“金中投”、“掌中投”等子品牌整合而成， 是中金公司發力財富管理領域這一戰略意圖的最佳實踐。中金財富致力于幫助 客戶制定服務人生目標的財富規劃，并為客戶提供專業的投資解決方案。

中金公司財富管理品牌定位高端、深耕高凈值客群，在券商同質化競爭格局中 優勢顯著。截至 2020 年末，公司財富管理客戶總規模已達 369 萬戶，客戶賬 戶資產總值達 2.6 萬億元，戶均資產規模約 70 萬元；其中，高凈值客戶（資 產 300 萬元以上）2.56 萬戶，資管規模 6725.2 億元，戶均資產規模約為 2624 萬元。

基金發行方面，中金基金繼續以主動權益及固定收益產品為核心布局完善產品 線，全力發展公募 REITs、ETF 等新業務，繼續加強投研團隊建設，堅持穩扎 穩打提升長期業績。2020 年，中金基金管理資產規模為人民幣 553.0 億元，同 比增長 98%。其中，公募業務資產規模 539.9 億元，同比增長 127%，非貨幣 公募業務資產規模 329.9 億元，同比增長 148%。

截至 2021 年一季度末，中金財富的非貨幣市場公募基金保有規模為 195 億元， 相較其他券商規模較小，但中金財富未來將憑借其把握的中高端客戶群優勢、 新引入的營業部網絡以及扎實的產品發行能力，在基金代銷業務的中高端市場 搶占更多份額。

中信證券：經紀業務強勢引流

中信證券經紀業務收入位居行業首位，為其開展基金代銷業務提供了堅實的客 戶基礎。2016 年至 2020 年，中信證券的經紀業務收入排名穩居行業前兩名。 截至 2020 年末，中信證券客戶數量累計超 1,090 萬戶，托管客戶資產規模合 計人民幣 8.5 萬億元。其中財富客戶數量 12.6 萬戶，資產規模人民幣 1.5 萬億 元；人民幣 600 萬元以上資產高凈值客戶數量 2.7 萬戶，資產規模人民幣 1.3 萬億元；財富管理賬戶簽約客戶 1.3 萬戶，簽約客戶資產超人民幣 1,700 億元。 隊伍建設方面，中信證券注冊投資顧問隊伍人數超 3200 人，位居行業第 2。

中信證券實行“堅持經紀業務本源，深化財富管理發展”戰略，其財富管理體 系不斷壯大。今年以來，中信證券不斷豐富其財富客戶產品與服務體系，強化 核心財富配置能力，大力培育高素質專業人才隊伍，貫徹全球一體化發展要求， 整合境外零售與財富管理，探索為客戶提供境內外全產品服務。

除了強大的經紀業務能力外，中信證券的研究能力在券商中也是首屈一指。從 2020 年的基金分倉傭金來看，中信證券是唯一一家收入超 10 億的券商，同比 增速接近 100%。強大的投研能力使得中信證券在開展產品發行和銷售時具有 較大優勢。

行業領先的經紀業務能力和投研能力，為中信證券財富管理及基金代銷業務的 發展提供了十足后勁。截至 2021 年一季度，中信證券的股票+混合公募基金保 有規模為 1298 億元，在證券公司中排名第 1，且是唯一一家保有規模超千億的 證券公司。從 2016 年至 2020 年，其代理銷售金融產品收入在經紀業務收入中 占比從 11.14%提升到 22.79%，說明其經紀業務對代理買賣證券傭金的依賴程 度逐漸降低，財富管理轉型初見成效。

東方財富：高流量+低傭金+良好用戶體驗

東方財富作為國內互聯網券商的典范，在發展財富管理業務獨樹一幟。東方財 富從流量巨頭發展到零售巨頭，得益于其互聯網戰略的高流量、低傭金對客戶 的吸引力以及良好用戶體驗增強客戶黏性。其收入主要來源于證券業務及基金 代銷業務，占比分別為 60%、36%。

天天基金網作為東方財富旗下較早布局線上化的獨立代銷機構之一，其數字化 的戰略布局和戰略執行領先于其他同業。據易觀千帆數據顯示，天天基金網移 動端月活躍用戶規模已達 375.64 萬，成為僅次于螞蟻財富的獨立 App，也成為 一季度活躍用戶增長率最高的基金類 App。受東方財富財經資訊背景的影響， 天天基金網在基金資訊、披露及數據資源方面優勢較為突出，用戶通過平臺獲 取的基金相關信息及資料相對全面和及時。

從用戶角度來看，天天基金的客戶層級要高于螞蟻基金。得益于其專業的資訊 背景和用戶基金互動吧的建設，天天基金網的用戶相對于螞蟻財富的用戶群體 在對基金理財知識的了解程度上相對要占優勢。在用戶年齡和收入分布上，相 比于螞蟻財富，天天基金網的用戶平均年齡較高，且以中高消費能力用戶居多。 相對較高的客戶層級，一方面對天天基金線上服務能力提出了更高的要求，另 一方面則提高了其單客戶收益，截至 2021 年一季度末，天天基金的非貨幣市 場公募基金保有規模位居獨立三方機構第二，僅次于螞蟻基金，未來依靠平臺 優勢和東方財富的不斷引流，天天基金代理業務將進一步實現擴張。

基于線上平臺的資訊互動是天天基金增強客戶粘性的一大法寶。東方財富是業 內領先的互聯網券商，其在資訊、股吧方面的運作有著豐富的經驗，它旗下的 天天基金繼承了這一優良屬性。在平臺運作過程中，其單設資訊互動板塊，投 資者可以在板塊中獲得即時資訊、研究觀點、理財知識等決策信息支撐，還可 以在基金吧中和其他基民討論觀點、分享經驗，讓基民可以在平臺上一站實現 所有投資相關活動，客戶粘性較高，使其相較于其他平臺在基金代銷上有著強 大的優勢。

國聯證券：區位優勢明顯，高管團隊經驗豐富

國聯證券立足蘇南，在獲取優質財富管理客戶方面有著天然優勢。無錫、蘇南 和長三角區域是國內經濟總量最大、最具活力、發展質量最高、上市公司和高 凈值人群最多的區域之一：長三角區域 GDP 總量在全國占比近四分之一，2020 年江蘇省 GDP 總量超 10 萬億元，在全國排名第二；無錫市 GDP 總量超萬億 元，排名全國第十五位。

豐富的財富管理客戶基礎使國聯證券財富管理業務發展迅速。2020 年，國聯證 券代理買賣證券業務凈收入為人民幣 5.26 億元，同比增長 40.39%。從 2014 年到 2020 年，國聯證券經紀業務客戶數從 58.6 萬戶增長到 127.75 萬戶，股 票基金交易額從 8303.2 億元增長到 21280.62 億元。

國聯證券是首批獲得基金投顧業務資格券商中的唯一一家中小型券商。國聯證券的高管團隊大多擁有在龍頭券商的從業經歷，能夠深刻理解行業和市場的發 展趨勢。國聯證券也抓住契機，2020 年作為首批獲得基金投顧業務資格的唯一 一家中小型券商，以獲得基金投顧業務試點資格為契機，創新經營模式，持續 豐富產品線，加快財富管理轉型。國聯證券引進了行業領先的專業交易系統， 建立并不斷完善私募產業鏈；搭建國聯財商、國聯尊享兩大服務品牌，持續培 養具備資產配置能力和綜合金融服務能力的投顧團隊，不斷完善私人銀行服務 體系；優化現有營業網點，加快重點區域業務布局。

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編輯：123weilai