視頻傳媒行業研究：TVB興衰50年的啟示

（報告出品方/作者：東興證券，石偉晶）

一、TVB 打造制播一體化模式

1.1 為什么研究 TVB？

投資角度，TVB 股價 10 年 10 倍，在經營上，TVB 也取得諸多商業成就。TVB 自上世紀 60 年末創臺以來， 在很長一段時間內保持著電視劇的高產量及高質量，造就了一段屬于港劇的黃金年代。從投資角度，1990 年 3 月到 2000 年 3 月，TVB 母公司電視廣播（0511.HK）股價 10 年 10 倍，年均復合收益率為 26.61%， 同期恒生指數年均復合收益率為 17.40%，顯著跑贏大盤。

短視頻強勢入局，長視頻具備不可替代性，獨播、自制是貫穿史今的玉律。如今，國內愛奇藝、騰訊視頻等 長視頻平臺商業模式仍在調整和試驗階段，芒果超媒憑借成熟的模式率先盈利。我們認為，從用戶角度，長 視頻原本殺時間的需求定位已經被短視頻取代，但長視頻和短視頻在內容領域差異顯著，仍是不可取代的內 容業態。從 TVB 時代到當下的四大平臺競爭，長視頻的獲勝法寶始終是獨播與自制。如今，TVB 雖光輝不 復當年，但在內容自制方面，仍然保持了高產量和獨特性，TVB 的出品相較于內地劇集，仍然具備不可代替 的特色和吸引力。

因此，TVB 如何取得成功及 TVB 價值何在仍是值得探討的議題。本篇報告試圖通過解構 TVB 的商業價值并 與長視頻平臺對比，從而評估長視頻行業未來競爭格局的演變。

1.2 TVB 取得諸多商業成就

1.2.1 TVB 構筑強勢發行渠道

TVB 建立了強勢的發行渠道。TVB 成立時，“麗的映聲”（亞視前身）已經建臺 10 年，但其最開始是有線+ 收費形式經營，直到 1973 年才改為無線+免費，而 TVB 在 1967 年建臺伊始即為無線+免費的形式，1967 至 1973 年整整六年時間里，TVB 成功培養了觀眾的免費收視習慣。過去的五十多年，相比亞視，TVB 經營 穩扎穩打，成為中國香港地區最有影響力的電視媒體渠道。

TVB 建立劇集自制的競爭力。1999 年，亞視引入《還珠格格》和《少年英雄方世玉》，TVB 黃金時段收視全 面大敗，這在兩者 32 年競爭史中尚屬首次。嘗到甜頭后，亞視開始狂買外購劇，客觀上也促使其減少自制 劇產量。TVB 雖然也引入外購劇，但占比極少，堅持劇集自制戰略。據我們統計，1992-2020 年 TVB 前十 收視率熱播劇中，外購劇占比始終不超過 20%。

1.2.2 TVB 打造制播一體化模式

制片廠模式構筑制播一體化。TVB 自制劇采用發源于好萊塢的制片廠模式，劇集從故事創意到拍攝完成，每 一環節都有明確的分工的流水線式的制片方式。這種模式中，監制為核心，全權負責故事構思、演員選擇、 后期制作等。編劇、導演等全部為監制服務。

TVB 制片廠模式產出效率高。一般情況下，一部劇本完成十五六集左右即可開拍，兩個編劇、四個導演 在監制的帶領下，三個月內可以完成 20 集電視劇的拍攝。

成本結構管控合理。2018 年，TVB 每集自制劇（非合拍劇）成本在 100 萬港幣左右，其中 70%用于維 持整個工業化機器，保證每個環節流程的運作，而包括演員片酬在內的部分僅為 30%左右。

建立穩定人才梯隊。TVB 每一項工種都嚴格細分，編導、編劇、導演，全部分初級、中級、高級，其中 每次晉升需要 3-5 年的積累，因此從普通底層到監制，平均需要 20 年，通過嚴格又層級分明的晉升體 系，制作人得到了充分的篩拔和鍛煉，公司培養建立起堪用的人才梯隊。

1.2.3 TVB 造星夢工廠綁定明星要素

無線電視藝員培訓班培養大量影視人才。明星制指將明星作為一種商品進行商業運作，使明星的影響力加持 于影視作品之上。明星制作為邵氏影業的重要理念，在邵氏影業治理中貫徹始終，1972 年無線藝員培訓班與 “邵氏影業”的明星制理念一脈相承。無線電視藝員培訓班作為公認的“造星工廠”，為 TVB 源源不斷輸送 人才：既包括膾炙人口的影視明星，也包括著名導演、優秀編劇、金牌監制等。

TVB 通過舉辦多種比賽招募影視人才。1973 年，公司首次舉辦“香港小姐”選美以及 1982 年首次舉辦的“新 秀歌唱大賽”；1984 年，無線電視藝員訓練班進行改制，分為藝員招募、舞蹈藝員招募和司儀招募 3 個班。

1.2.4 上世紀 80、90 年代 TVB 爆款密集呈現

TVB 在上世紀 80、90 年代爆款密集呈現。在強勢渠道、優秀模式和大量影視人才的支撐下，TVB 上世紀 80、90 年代發展迅猛，爆款劇集頻出。

二、. TVB 具備三大商業價值

2.1 TVB 具有內容制作價值

劇集自制助力 TVB 控制劇集成本。2018 年，TVB 每集自制劇（非合拍劇）成本在 100 萬港幣左右，其中 70%用于維持整個工業化機器，保證每個環節流程的運作，而包括演員片酬在內的部分僅為 30%左右。因此， TVB 長期保持高毛利率，尤其是在 2000-2015 年，TVB 毛利率維持在 50%左右，雖然 2015 年后 TVB 毛利 率下行，但仍然保持較高水平，TVB 自制模式仍然有效。

芒果超媒同樣具備內容制作優勢。剔除快樂購及其他業務，2019 年、2020 年 H1 芒果超媒的毛利率分別為 34.69%、38.97%。

芒果 TV 已經建立成熟的內容制作梯隊。湖南衛視與芒果 TV 間的人才流動完全打通，兩平臺間人才流通便 捷。背靠湖南廣電，芒果 TV 建立了成熟的內容制作梯隊：綜藝方面，目前芒果 TV 綜藝節目制作團隊已達 20 個，以何忱、單丹霞兩大工作室領銜，形成了獨立工作室、S 級團隊、A 級團隊、初創團隊的四級管理體 系。劇集方面，芒果 TV 共有 12 個影視劇制作團隊，30 家戰略合作工作室，逐步構建起優質、良性、可持 續的影視劇自有內容生態。

芒果綜藝自制比例遠高于其他平臺。2020 年，愛奇藝、騰訊、優酷的季播綜藝自己比例分別為 35%、45% 和 37%，而芒果 TV 季播綜藝自制比例達到 89%，遠高于其他平臺。

2.2 TVB 具有渠道價值

TVB 低銷售費用率體現其稀缺渠道地位。2005-2015 年，TVB 銷售費用率僅為 10%-11%。TVB 銷售費率低 的原因在于強大的渠道優勢：2000 年以后，TVB 與亞視的競爭格局趨緩，亞視開始大規模進行版權外采， 而 TVB 堅持自制為主的戰略，優質自制內容幫助 TVB 鞏固市場地位，TVB 在中國香港無線電視行業的地位 逐漸趨近壟斷。

芒果超媒銷售費用率高于 TVB，原因在于兩者競爭格局不同。TVB 在中國香港地區處于壟斷地位，因此銷 售費率較低，而和 TVB 相比，芒果超媒所處國內競爭環境更為激烈，除了需要與同行業競爭廣告主預算，同 時還需要加強推廣宣傳提升用戶數，因此銷售費用率更高。

芒果超媒復制湖南衛視的強招商能力。湖南衛視長時間內占據國內衛視廣告收入榜首，芒果超媒復制了湖南 衛視強大的招商能力。芒果超媒有銷售人員 1263 人（2019 年年報數據），即使除去原快樂購的 391 位（2017 年年報數據）銷售人員，互聯網視頻業務仍有近千人的銷售隊伍。2020 年，芒果超媒《乘風破浪的姐姐》招 商數據刷新多項紀錄，節目廣告客戶總數超 40 家，《下一站是幸福》創劇類廣告招商新高，2020 年芒果超 媒廣告收入預計達 41.39 億元，全年預計同比增長 23.55%。

騰訊視頻與愛奇藝占據渠道優勢。渠道方面，愛奇藝與騰訊視頻仍是最有議價能力的優質長視頻平臺。根據 易觀數據，2021 年 1 月，愛奇藝 MAU 為 6.5 億，騰訊視頻 MAU 為 5.62 億，優酷 MAU 為 2.39 億，芒果 TV 為 1.91 億且上行趨勢顯著，其他視頻平臺和頭部平臺的差距仍然比較顯著。頭部平臺的強勢渠道地位， 有助于吸引優質劇集內容以及在與影視公司的合作中具有較高的話語權。

愛奇藝低銷售費用率驗證其渠道優勢。愛奇藝銷售費用率較低，2020 年，愛奇藝銷售費用為 34.49 億元， 銷售費用率為 11.61%，低于芒果超媒，與 TVB 在 2005-2015 年期間水平相當。

2.3 TVB 核心價值是其選品能力

TVB 具備強大選品能力。TVB 劇集最大特點是每一發展階段都有新的強勢題材崛起，尤其以其發展勢頭最 盛的上世紀八九十年代為代表。而且雖然有觀眾審美疲勞、行業競爭等原因，但 TVB 的每類題材劇熱度維持 時間久，有些經典題材還被反復翻拍或拍攝續集，這背后就是 TVB 強大的選品能力在支撐。

選品能力或可幫助長視頻平臺建立品牌。沒有用戶忠誠度是視頻網站的致命傷，用戶被內容而不是平臺所吸 引，因而一旦內容投入減緩，用戶會立即投奔其他平臺，這是導致愛騰優等頭部長視頻網站內容投入居高不 下的主要原因。從 TVB 的例子可以看到，提升選品能力或將幫助長視頻平臺建立品牌，提升用戶粘性。

長視頻平臺走差異化自制路線。根據三家公司經營路線，騰訊視頻采取 IP 泛娛樂全鏈條自制思路，更傾向 于騰訊體系內的 IP（如閱文集團和騰訊漫畫等）；愛奇藝構建選片團隊，面向全市場進行選品；而芒果采取 創作制作播放一體化自制路線。

國內劇集制作端格局高度零散。據廣電總局，國內影視制作公司數量達到上萬家，且除了傳統的影視制作公 司之外，不斷有新銳制作公司和影視制作工作室入局。據德塔文統計，2018-2020 年播出的劇集，涉及出品公司數量分別為 466 家、485 家和 769 家。同時，對于大部分的影視公司和小型制作工作室而言，劇集成功 不易復制。2020 年，所有首輪劇涉及的有署名編劇人數達到 865 人，而 2019-20 年，連續兩年有作品在播 的編劇為 72 人；2018-19 年，兩年連續有作品播出的編劇人數為 132 人；2018- 20 年，三年連續有作品播 出的編劇人數僅為 23 人。

騰訊視頻對外合作聚焦頭部影視公司。在對外合作方面，騰訊背后同樣有大量廠牌，但與愛奇藝“廣選品” 策略不同，其重點合作方聚焦在頭部影視公司，如華策、新麗、歡瑞世紀、慈文等。

愛奇藝選品模式擊中影視產業的痛點。國內影視產業上游高度分散，存在大量的中小影視公司以及獨立工作 室，但中長尾的影視公司的核心人才不乏良好的影視創意或劇本。愛奇藝面向全行業選品的策略，則給了良 好的創意或劇本拍攝為作品的機會。對于愛奇藝而言，其擁有資本及渠道等優勢，在雙方合作中占據主導地 位，收獲絕大部分爆款作品的商業價值。

三、TVB 衰退核心源于市場見頂

3.1 TVB 衰退核心源于市場見頂

進入 2010 年前后，TVB 表現開始顯著衰弱。TVB 的衰落，表現在很多方面：第一是人才流失，TVB 對于藝 人管理嚴格但薪資待遇低廉，導致 2010 年開始，較大咖位的明星和制作人批量離開 TVB 到內地發展。第二 是內容優勢消失，隨著內地電視劇產業進一步發展以及日劇、韓劇、歐美劇的引入，觀眾對于影視劇質量的 要求日益提升、觀眾欣賞口味逐步多元化，TVB 劇集迭代水平不及市場變化。第三是沒有抓住互聯網機遇。 我們綜合考慮了 TVB 衰退的各種原因和表現，我們認為 TVB 衰退最核心的原因在于市場見頂，停止投入。

TVB 主要收入來源為廣告。TVB 主要收入為香港地區免費電視業務貢獻的廣告收入，2019 年，TVB 免費電 視業務營收 21.9 億港幣，約占總營收的 60.02%

TVB 廣告收入與香港零售收入高度相關。TVB 有超過 60%的收入來自中國香港本土，且其中大部分為免費 電視廣告收入，香港整體廣告開支及 TVB 的廣告收入，均與香港零售銷售收入有很強的正相關性。2014 年 之后，香港零售業銷貨價值持續下跌，品牌廣告預算削減，香港廣告市場疲軟，TVB 廣告業務受到嚴重波及。

預見天花板，TVB 減少投入。上世紀九十年代開始，內地電視劇市場于進入成長期，影視制作水平快速進步， 到了千禧年前后，TVB 劇相較于中國內地劇集在類型、題材、制作、投資等方面已不再具備顯著優勢。早在 2000 年后，TVB 已經預見行業天花板，之后開始降低資本開支，導致了制作人、明星出走內地，爆款減少 等連鎖反應。

3.2 國內劇集市場尚未顯示見頂跡象

內地影視市場龐大。TVB 后期步入成熟期，開始衰退的一個很重要的因素為其主要收視群體僅為 251 萬戶（主 要是中國香港地區的家庭）。而 2018 年中國電視人口基數為 13.22 億人，3.72 億戶。在小市場的背景下， TVB 為了維持至少 28 個點的收視率，自制劇選題需要老少皆宜，創新受限，而中國內地電視行業競爭比較 充分，2020 年全年收視率最高的臺播劇《安家》，收視率僅為 2.12%。這一優勢反映在劇集上，表現為每類 題材都擁有足夠大的潛在市場和空間。

國內長視頻賽道具備成長性。據統計，2019 年，中國劇集市場規模為 991 億元，預計 2024 年將增長至 1231 億元，其中網劇市場規模將達到 305 億元，年復合增長率 11%，長視頻平臺仍處于投入期。

競爭格局好轉，中國大陸劇集市場進入健康發展通道。版權大戰對長視頻平臺而言沒有贏家，因此目前定制 劇、自制劇成為平臺主流采買方式，中短期國內長視頻平臺再次出現惡性競爭概率較低。同時，伴隨著版權 大戰的結束，視頻平臺迅速扭轉乾坤，掌握了劇集行業絕對的主動權。競爭格局的好轉，提升了長視頻平臺 的投資價值。

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編輯：123weilai