2019年保險資產管理行業年度報告

一、2019 年保費收入增速提升，資金運用中債券比例提升

2019 年保險行業總資產規模持續擴張，達 20.56 萬億元，較年初增長 12.18%，增速相比 2018 年有所 上升。凈資產 2.4 萬億元，較年初增長 23.01%。從整個行業趨勢看，從 2017 年開始保險行業總資產擴張速 度明顯收縮，2019 年擴張速度稍有回升。具體來看，產險公司總資產 22940.00 億元，較年初縮減 2.32%； 人身險公司總資產 169575.00 億元，較年初增長 16.08%；再保險公司總資產 4261.00 億元，較年初增長 16.75%；資產管理公司總資產 641.00 億元，較年初增長 15.01%。

1.保費收入增速提高，健康險占比逐年提升

2019 年保險行業原保費收入為 42645.00 億元，同比增長 12.17%，相比 2018 年 3.93%的增速，有了 明顯提升。具體分項目來看，人身險保費收入增速為 13.76%，較 2018 年人身險保費收入增速 1.87%有了大 幅提升。主要由于占比最大的壽險業務保費收入 2019 年的增速達 9.80%，相比 2018 年全年 3.41%的降幅 有了較大改善，但壽險保費在整個人身險保費中的占比至 2019 年底為 73.41%，占比持續下降。同時，健康 險保費收入仍保持較高增速，2019 年增速為 29.70%，且健康險占整個人身險保費的比重從 2018 年的 20% 提升至 2019 年底的 22.80%，占比在持續增加。此外，財產險保費收入增速為 8.16%，較 2018 年 9.51%的 收入增速略有下降。

2019 年投連險新增交費規模相比 2018 年微增 12.96%，全年投連險獨立賬戶新增交費為 376 億元；萬 能險保費收入增速相比 2018 年有所下降，全年新增交費為 8711 億元，相比 2018 年新增交費 7953.73 億元 的增幅為 9.52%。自 2016 年保監會對萬能險和投連險嚴格監管以后，2018 年整改完成的符合監管要求的萬 能險產品重新上線，保戶投資款新增交費逐步增長。

2.資產配置結構變化不大，債券投資仍是配置主力

根據中國銀保監會公布的數據，2019 年保險資金運用余額為 185270.58 億元，較年初增長 12.91%。其 中，銀行存款 25227.42 億元，占比 13.62%， 比 2018 年降 1.23 個百分點；債券 64032.00 億元，占比 34.56%， 比 2018 年微增 0.2 個百分點；股票和證券投資基金 24365.23 億元，占比 13.15%，比 2018 年增加 1.44 個 百分點，其中股票投資占比 8.06%，證券投資基金投資占比 5.09%；包含另類投資在內的其他類資產 71646.35 億元，占比 38.67%，且其中保險資產管理公司產品投資 7979.27 億元，占比為 4.31%，長期股權投資 1.97 萬億元、占比 10.65%。

2019年保險資金運用余額相比2018年同期：債券投資占比仍保持較高比例，相比2018年同期微增0.2%， 仍是保險資金運用中占比最高的資產；股票和證券投資基金類資產占比提升 1.43 個百分點；銀行存款類資產 相比 2018 年同期降低了 1.23%，一定程度上反應了保險資金配置結構的優化；雖然包含非標資產投資在內 的其他類資產的占比變化不大，但實際中保險公司合意的非標資產在不斷減少，保險負債端的剛性成本與資 產端收益率持續下滑存在矛盾。

3.保險資金運用收益略升，權益低占比高貢獻

2019 年保險資金運用收益累計實現收益 8824.13 億元，同比增加 29.08%；投資收益率 4.94%，較 2018 年上升 0.61 個百分點。從收益結構上看，配置占比 34.56%的債券投資仍為保險資金運用收益的第一大貢獻 資產，收益貢獻達 30.25%，其次為占比 15.87%的貸款，收益貢獻占整個資金運用收益的比例為 15.81%， 銀行存款貢獻占比 10.08%，而投資占比僅 8.06%的股票投資對整體收益的貢獻達 14.86%。

2019 年權益市場走牛行情下，以股票和證券投資基金為代表的權益資產配置部分為保險資金運用創造了 較高的收益貢獻，但權益資產配置在保險資金運用中的占比還較為有限，2019 年證券投資基金投資收益551.49 億元、股票投資收益為 1202.72 億元。2019 年保險資金債券投資收益為 2613.39 億元，與 2018 年 的投資占比和投資收益基本保持持平。此外，組合類保險資產管理產品實現收益 299.59億元，同比上升 5.01%。

4.另類投資穩健發行，積極對接實體經濟

在保險公司資金運用中，另類投資也始終是資產配置的重要方向，也是保險資金對接實體經濟、支持經 濟發展的重要投資工具。保險產品中占比最大的壽險類產品的期限通常在 15 年以上，分紅險的期限一般也 在 10 年以上，規模大、期限長、來源穩定的特征使得保險資金具備滿足國家大型基礎設施和重大項目建設 對長期資金需求的天然優勢。據中國保險資產管理業協會數據，截至 2019 年 12 月底，累計發起設立各類債 權、股權投資計劃 1311 只，合計備案（注冊）規模 29938.04 億元；累計注冊保險私募基金 22 只，合計規 模 1863.10 億元。2019 年全年，29 家保險資產管理機構注冊債權投資計劃和股權投資計劃共 255 只，合計 注冊規模 4636.65 億元。其中，基礎設施債權投資計劃 154 只，注冊規模 3358.44 億元；不動產債權投資計 劃 97 只，注冊規模 1225.81 億元；股權投資計劃 4 只，注冊規模 52.40 億元。同期，5 家保險私募基金管 理機構共注冊 5 只保險私募基金，合計注冊規模 1050.00 億元。

2019 年保險資管機構注冊的債權投資計劃、股權投資計劃規模相比 2018 年微增，增幅為 1.97%。具體 來看，保險資管機構注冊的股權投資計劃規模連續下降，一方面與 2018 年保監會發布《關于保險資金設立 股權投資計劃有關事項的通知》中明確不得借由股權投資計劃開展明股實債和通道業務有關，另一方面是由 于保險資管機構更青睞于通過成立有限合伙企業或設立私募投資基金的形式進行股權投資。2019 年基礎設施 債權計劃的注冊數量和注冊規模相比2018年同期仍取得14.20%的增幅， 而不動產債權計劃的注冊規模微降， 體現出保險資金在支持基礎設施建設、支持實體經濟的發展態勢。

二、2019 年保險資金運用監管回顧

1.銀保監會暫行辦法發布，資產負債監管再升級

負債屬性是保險資金的首要特點，這一特點客觀要求保險資金運用必須滿足資產負債相匹配。資產負債管理是保險資金運用的核心。保險產品設計、準備金提取、投資策略指定、流動性管理、再保險安排等都是 保險資產負債管理的重要組成部分。繼 2018 年 3 月保監會發布《保險資產負債管理監管規則（1－5 號）》 明確保險公司資產負債管理的評估范圍與標準、數據要求、報送方式等內容之后，為完善保險資產負債管理監管制度體系，加強資產負債管理監管硬約束，進一步防范保險業資產負債錯配風險，提升保險公司資產負 債管理能力，中國銀保監會于 2019 年 7 月 24 日發布《保險資產負債管理監管暫行辦法》（以下簡稱“暫行辦 法”）。《暫行辦法》5 章 37 條，第一章總則主要規范辦法的制定目的、適用范圍、資產負債管理的定義，明 確相關職責，構建資負聯動和上下聯動的監管機制；第二章保險公司資產負債管理，主要從組織體系、控制流程、模型工具、績效考核、管理報告以及期限結構匹配、成本收益匹配和現金流匹配等方面，對保險公司建立健全資產負債管理體系提出了相應要求，與能力評估規則和量化評估規則的具體內容相對應；第三章監管評估，主要規范資產負債管理監管評估的方式；第四章監管措施明確依據資產負債管理能力和匹配狀況對保險公司實施差別化監管，強化資產負債管理監管硬約束；第五章附則，主要規范保險集團、再保險公司和 不經營保險業務的養老保險公司的資產負債管理監管政策以及生效日等。

《暫行辦法》中明確，中國銀保監會將對保險公司的資產負債管理分別做出能力評估和量化評估，均采用百分制進行評分，并根據評估結果實施差別化監管。對于評估結果好的公司，給予資金運用范圍、模式、比例以及保險產品等方面的政策支持；對于評估結果較差的公司，在綜合考慮公司情況后采取針對性的監管措施；對于評估結果差的公司，會采取嚴格的監管措施。此外，《暫行辦法》要求保險公司董事會對資產負債管理承擔最終責任，在董事會下設資產負債管理委員會，在高級管理層下設資產負債管理執行委員會。《暫行辦法》明確要求保險公司應當加強壓力測試在資產負債管理決策中的應用、加強期限結構匹配管理、加強成本收益匹配管理以及加強現金流匹配管理，建立資產負債管理績效評估體系，明確資產負債管理考核評價方 法和標準，在高管和相應部門的績效考核中須體現資產負債管理的要求。

《暫行辦法》明確了保險公司的風險管理才是核心競爭力。過去一些保險公司存在著經營及投資策略激 進、風險敞口暴露大、期限錯配風險突出、資產收益難以覆蓋負債成本等問題，《暫行辦法》的出臺意味著“償 二代”之后保險行業迎來又一重要的監管工具，對于引導保險公司建立合理的資產負債管理體系、防范資產負 債匹配失衡風險、促進保險行業回歸保障本源等都具有重要的意義。未來在利率下行的大環境下，保險資金 在資產配置端會長期面臨著較大的壓力，保險公司的資產負債管理難度是不斷加大的，與此同時從“軟約束” 走向“硬約束”的資產負債管理監管，有利于保險公司主動積極的配合監管體系，建立產品監管、資金運用監 管與償付能力監管協調聯動的資產負債管理長效機制，促進整個行業平衡有序長足的健康發展。

2.負債端政策：規范產品設計及銷售，完善保險產品體系

2019 年行業嚴監管態勢延續，商業銀行代理保險業務、健康保險管理辦法、兩全保險產品規范等制度先 后出臺，保險負債端仍在保險資產負債管理中占據重要地位。監管層在提升保險行業服務實體經濟質效、深 化金融供給側結構性改革、構建多層次商業保險體系方面不斷做出實質性改革。

2019 年 8 月 23 日，中國銀保監會辦公廳印發《商業銀行代理保險業務管理辦法》，要求商業銀行代理 保險業務中大力發展長期儲蓄型和風險保障型保險產品，持續調整和優化商業銀行代理保險業務結構，為消費者提供全面的金融服務；并對保險期間不短于 10 年的各類保險的保費收入做出規定：不得低于保險代理 業務總保費收入的 20%。辦法的發布對商業銀行代理保險業務提出了規范要求，同時引導保險產品銷售端銷 售長期、風險保障型等符合政策引導的產品，有利于促進保險行業負債端的優化。

2019 年 8 月 30 日，中國銀保監會辦公廳印發《關于完善人身保險業責任準備金評估利率形成機制及調 整責任準備金評估利率有關事項的通知》（以下簡稱“人身險責任準備金評估利率通知”），主要內容包括：一 支持中國保險行業協會設立人身保險業責任準備金評估利率專家咨詢委員會，定期研究討論評估利率調整的必要性及其影響，形成相關建議供監管部門決策參考；二優化人身保險業責任準備金評估利率形成機制。在充分考慮負債特點的基礎上，基于對市場利率未來走勢、行業投資收益率等因素的判斷確定評估利率參考值，并結合人身保險業責任準備金評估利率專家咨詢委員會的意見，適時調整評估利率水平；三調整部分險種的 評估利率水平，對 2013 年 8 月 5 日及以后簽發的普通型養老年金或 10 年以上的普通型長期年金，將責任準 備金評估利率上限由年復利 4.025%和預定利率的小者調整為年復利 3.5%和預定利率的小者，其他險種的評 估利率要求維持不變。《人身險責任準備金評估利率通知》的發布對人身保險業責任準備金形成機制進行了完 善，有助于推動行業深化供給側結構性改革和高質量發展。至此 4.025%定價利率的產品或將全面退出市場， 在保險業投資端承壓的低利率環境下，叫停 4.025%預定利率產品有利于防范人身保險業利差損風險，評估 利率的調整既是長期性的重要舉措也是基礎性的制度安排，有利于保險業持續回歸保障，維護行業穩健經營 和高質量發展。

2019 年 10 月 31 日，中國銀保監會發布新修訂的《健康保險管理辦法》，結合健康保險市場情況完善健 康保險相關制度，規范健康保險市場秩序，保護消費者合法權益，促進健康保險持續穩健發展。2019 年，健 康保險保費收入 7066 億元、占人身險保費收入的 22.8%，相比 2018 年健康險原保費收入 5448.13 億元、 占人身險保費收入的 20%在逐年提升。健康險在監管引導和產品規范下的高增長，反應的是大眾對健康保障 的剛性需求，但目前國內的健康保險仍存在著有效供給不足的問題。《 健康保險管理辦法》中明確健康保險主要包括醫療保險、疾病保險、失能收入損失保險、護理保險以及醫療意外保險等。但近年來比較暢銷的健康保險品種主要為重疾險、百萬醫療險。隨著經濟增長、醫療衛生體系發展、個人稅優型健康保險的全面推開，健康保險的產品結構、服務內涵、保障人群發生了巨大變化，這就對保險機構的體制改革、保險產品的創新、保險行業的對外開放以及保險業政策支持提出了更高的要求。此外，由于多數健康險（重疾險外）的久期相對傳統壽險短，雖然目前健康險保費規模在全行業中的占比還不足以影響保險資金負債端的整體久期，但未來隨著健康險的擴張，對保險資金的久期影響會逐步顯現，這也要求保險公司未來在產品開發時綜合考慮對資產負債管理體系的影響。總體來看， 《健康保險管理辦法》的發布有利于規范健康保險的發展，順應保險業 提高保障水平、更好地服務民生的需求，是國家多層次醫療保障體系的重要組成部分。

2019 年 12 月 4 日，中國銀保監會發布《關于規范兩全保險產品有關問題的通知》，一是規定兩全保險 產品的保險期間應當與實際存續期一致；二是明確兩全保險產品應當以 5 年期及以上業務為主，但是因流動 性管理或者資產負債匹配管理需要，保險公司可以開發設計保險期間為 5 年期以下的產品，不得短于 3 年； 三是對 5 年期以下兩全保險產品實施額度和比例控制；四是規范兩全保險產品銷售宣傳行為，明確對違規行 為的監管措施。兩全保險產品是指被保險人在保險合同約定的保險期間內死亡、或在保險期間屆滿仍生存時保險人均應承擔給付保險金責任的人壽保險。中國銀保監會此舉在規范保險產品開發設計行為的基礎上，適 度放開 5 年期以下兩全保險產品，一方面鼓勵保險公司銷售長期限的兩全保險產品，同時也對部分保險公司 出現的現金流壓力予以緩解。同時，也要求保險公司的償付能力充足率不得低于 120%，防范低利率市場環 境下險企因定價較高而可能面臨的利差損風險。《關于規范兩全保險產品有關問題的通知》的發布有利于保險 公司進一步豐富保險產品供給，滿足保險消費者的真實需求，優化保險公司負債結構，防范利率風險。

2019 年 12 月 30 日，國務院常務會議審議通過《關于促進社會服務領域商業保險發展的意見》（以下簡 稱“社服領域商保發展意見”），旨在強化頂層設計，破除商業保險在社會服務領域發展的體制障礙。《社服領 域商保發展意見》從五個方面提出促進社會領域商業保險發展的多項政策舉措：一是完善健康保險產品和服 務，研究擴大稅優健康保險產品范圍，力爭到 2025 年健康險市場規模超過 2 萬億元，探索健康險與國家醫 保信息平臺對接，加快發展商業長期護理保險，推動健康保險與健康管理融合發展；二是要發展多樣化的商業養老年金保險、個人賬戶式商業養老保險，完善個人稅收遞延型商業養老保險政策，支持養老保險第三支 柱發展，力爭到 2025 年為參保人積累 6 萬億元養老保險責任準備金；三是大力發展教育、育幼、家政、文化、旅游、體育等領域商業保險，積極開發專屬保險產品；四是支持保險資金投資健康、養老等社會服務領域，為社會服務領域提供更多長期股本融資，降低融資成本；五是完善保險市場體系，在提升商業養老保險 產品及服務質量、完善保險監管政策、加快保險市場對外開放等方面做出努力。

3.資產端政策：多舉措發揮險資優勢，行業發展更加市場化

3.1. 豐富險資投資選擇，牢守風險防控底線

2019 年 1 月 25 日，中國銀保監會發布《關于保險資金投資銀行資本補充債券有關事項的通知》，允許 保險資金投資銀行發行的二級資本債券和無固定期限資本債券，并分別就政策性銀行和商業銀行發行的上述債券的管理標準進行明確，同時分別就二級資本債券、無固定期限資本債券的評級做出規定，并明確了發行人應符合的條件。此外，要求保險機構切實加強信用風險管理，審慎判斷債券投資的效益與風險。保險資金 對銀行資本補充債券的投資，擴大了保險資金的配置空間，增強了保險機構服務實體經濟的能力。

2019 年 5 月 7 日，中國銀保監會辦公廳發布《關于保險資金參與信用風險緩釋工具和信用保護工具業 務的通知》，完善市場信用風險分散分擔機制，允許保險資金參與信用風險緩釋工具和信用保護工具，并對保險資金參與信用衍生品的業務進行規范，要求保險資金不得作為信用風險承擔方、僅限于對沖風險，且對參 與機構的資質提出要求。監管方面要求業務開展遵循“監管+業務”雙規范原則，要遵守中國銀保監會的監 管規定，也要遵守銀行間市場交易商協會、交易所的業務規則。作為落實支持民營企業融資的重要舉措，《關于保險資金參與信用風險緩釋工具和信用保護工具業務的通知》的發布有利于進一步豐富保險資金運用工具，為信用風險管理提供對沖手段；有利于充分調動保險資金的積極性，發揮保險資金長期穩健優勢，加大對民 企融資的支持力度；有利于改善民企債券投資者結構，提高民企債券的流動性并促進民企債券的發行。

2019 年 6 月 17 日，中國銀保監會辦公廳發布《關于資產支持計劃注冊有關事項的通知》，中國銀保監 會對保險資產管理機構首單資產支持計劃之后發行的支持計劃，實行注冊制管理，交由中保保險資產登記交易系統有限公司（以下簡稱中保登）辦理注冊工作。對資產支持計劃發行程序的改革，是中國銀保監會落實黨中央、國務院關于轉變政府職能，把“放管服”改革作為全面深化改革重要工作部署的具體舉措，有利于提升資產支持計劃發行效率，增加產品供給，豐富保險資金配置渠道，更好服務保險主業發展；有利于盤活實體經濟存量資產，促進融資結構調整，提升保險資金服務實體經濟質效，切實推動保險機構更好服務國家 重大改革舉措。從中保登披露的 2019 年獲得注冊通知的資產支持計劃情況來看，注冊程序改革明顯提升了 資產支持計劃的發行效率。

2019 年 6 月 19 日，中國銀保監會辦公廳發布《關于保險資金投資集合資金信托有關事項的通知》，旨 在規范保險資金投資集合資金信托業務，對保險機構投資集合資金信托的決策機制、風險責任人、信托公司選擇標準進行明確，并對集合資金信托的基礎資產類型、投向、評級做出限定，嚴禁通道業務和劣后級投資，明確了保險資金去通道、去嵌套的監管導向，有利于限制不合理、不合規的投資業務開展。對險資投資集合資金信托業務的規范，明確了保險與信托機構的合作規則，結合實際放寬了受托信托公司的條件，但強調了信托公司應承擔主動管理責任。此外，《關于保險資金投資集合資金信托有關事項的通知》實行“新老劃斷”，有利于維持機構必要的流動性和市場穩定，確保制度平穩過渡。在當前保險資金金融產品投資面臨負債端規模高速增長而合意適配資產減少的環境下，信托計劃有交易結構設計靈活、發行流程便利等優勢，明確集合 資金信托投資規范有助于疏通保險資金投資渠道、豐富保險資金可投資選擇。

2019 年 12 月 16 日，中國銀保監會印發《關于將澳門納入保險資金境外可投資地區的通知》，進一步規 范保險資金境外投資行為，切實支持粵港澳大灣區建設，擴增保險資金可投資區域。將澳門納入保險資金境外可投資的地區后，投資品種按照《保險資金境外投資管理暫行辦法》及實施細則有關要求執行。將澳門納入險資境外可投資地區是對保險資金支持粵港澳大灣區建設戰略的落實，也有助于保險機構逐步提升境外投 資能力，擴大可投資資產選擇范圍。

3.2. 取消外資股比限制，加快保險業對外開放

2019 年全年，中國銀保監會批復新開業或籌建的外資保險機構共計 7 個，分別是工銀安盛資產管理有 限公司、交銀康聯資產管理有限公司、安聯（中國）控股有限公司、中信保誠資產管理有限公司、大韓再保險有限公司、恒安標準養老保險有限責任公司以及招商信諾資產管理有限公司。其中銀保監會批準中英合資恒安標準人壽保險籌建的恒安標準養老是國內首家外資養老保險公司。此外，銀保監會也批準了美國安達集團增持華泰保險集團股份有限公司股份、香港友邦保險公司參與跨京津冀區域保險經營試點等事項。保險業 在持續推進對外開放進程中不斷邁出新步伐。

2019 年 12 月 6 日，根據新修訂的《中華人民共和國外資保險公司管理條例》、《中華人民共和國外資保 險公司管理條例實施細則》，中國銀保監會發布《關于明確取消合資壽險公司外資股比限制時點的通知》：即 自 2020 年 1 月 1 日起，正式取消經營人身保險業務的合資保險公司的外資比例限制，合資壽險公司的外資 比例可達 100％。銀保監會陸續提出的一系列保險業對外開放新舉措，有助于加快保險業開放進程，外資保 險公司管理條例和實施細則的修訂，放寬了外資人身險公司外方股比限制、放寬了外資保險公司準入條件，有助于優化保險業投資和經營環境，進一步激發市場活力，豐富金融服務和產品體系，提升保險業服務實體 經濟的質效，更好滿足實體經濟和人民生活多層次、多元化的金融需求

中國的商業保險在持續對歐美國家保險行業及公司經驗的借鑒中。外資保險公司在產品開發、資金運用、風險管理等方面，能夠引進一些先進的理念和經營技術，能夠為國內保險市場發展提供有益的借鑒，持續改善保險行業的營商環境。同時對于完善我們的市場體系，豐富消費者的選擇，促進中國保險市場的健康發展， 為經濟社會發展提供更多、更好的金融服務方面能夠作出積極的貢獻。

3.3. 保險資管新規發布，行業發展迎來上位法

2019 年 11 月 22 日，中國銀保監會發布《保險資產管理產品管理暫行辦法（征求意見稿）》（以下簡稱 “保險資管暫行辦法（征）”），作為資管新規在保險資管行業的配套細則，《保險資管暫行辦法（征）》包括總則、產品當事人、產品發行設立、產品投資與管理、信息披露與報告、風險管理、監督管理、及附則共八章。銀保監會在制定《保險資管暫行辦法（征）》時，遵循堅持保險資管產品的私募定位、堅持嚴控風險的底線思 維、堅持保險資管產品的中長期特色以及堅持原則導向和規則細化相結合的原則。

《保險資管暫行辦法（征）》放開了保險資管產品對個人銷售，意味著保險資管產品正式開始參與個人財富管理，在財富管理行業轉型中為居民提供更全面豐富的投資標的選擇，奠定了保險資管機構的市場化發展路徑；明確了保險資管產品的投資范圍，鼓勵發揮保險資金長期、穩定的優勢，支持實體經濟的發展；明確了保險資管產品非標投資比例限制，對保險資金投資做出規范；明確了保險資管產品與外部投資管理機構的合作要求等諸多方面。保險業資管新規的發布，彌補了保險資管產品統一監管規則的空白，對保險資產管理產品的業務發展進行了規范，促進引導保險機構服務實體經濟，有效防范金融風險；推進保險資管產品更加 市場化的發展，提升了保險資管機構參與財富管理行業的機遇空間。

三、2019 年保險資產管理行業發展

2019 年僅 1 家保險資產管理公司獲批籌備，即招商信諾資產管理有限公司（2019 年 12 月 18 日）。2018 年中國銀保監會批準籌備的 3 家保險資產管理有限公司已于 2019 年內獲批開業：工銀安盛資產管理（2019 年 4 月 28 日）、 交銀康聯資產管理（2019 年 5 月 16 日）、中信保誠資產管理（2019 年 12 月 16 日）。截至 2019 年底，保險資產管理公司合計 28 家（不含專業型保險資產管理機構）。保險資產管理公司主要從事兩 大業務板塊：即投行業務板塊和資產管理業務板塊。具體涉及的業務如下表所示：

1.投行業務板塊

保險資產管理機構投行業務板塊的發展，是保險資金對接服務實體經濟的關鍵渠道。中國保險資產管理 業協會（下稱“中國保險資管協會”）披露的數據顯示，截至 2019 年 12 月底，累計發起設立各類債權、股 權投資計劃 1311 只，合計備案（注冊）規模 29938.04 億元；累計注冊保險私募基金 22 只，合計規模 1863.10 億元。保險資管機構發起設立的債權、股權投資計劃涉及領域廣泛，近年來的投向關系到國計民生的諸多方面：服務國家戰略、支持長江經濟帶建設、支持棚戶區改造、支持京津冀協同發展、支持振興東北老工業基 地政策、進行綠色產業債權投資等。

2019 年，中國保險資管協會批準注冊債權投資計劃和股權投資計劃共 255 只，合計注冊規模 4636.65 億元，相比 2018 年注冊 213 只、注冊規模 4547.26 億元有所增長。其中，2019 年注冊基礎設施債權投資計 劃 154 只，注冊規模 3358.44 億元；不動產債權投資計劃 97 只，注冊規模 1225.81 億元；股權投資計劃 4 只，注冊規模 52.40 億元。同期， 5 家保險私募基金管理機構共注冊 5 只保險私募基金，合計注冊規模 1050.00億元。29 家保險資產管理機構作為發行主體參與了債權投資計劃、股權投資計劃以及資產支持計劃的注冊申 請。

2019 年中國銀保監會、中國保險資管協會對保險機構服務實體經濟，發揮保險資金長期穩健投資優勢， 引導保險資金更多地流入實體經濟，提升保險資金服務實體經濟質效方面作出進一步的引導規范。

1.1. 債權投資計劃

債權投資計劃是指由保險資產管理機構等專業投資機構作為發起人和管理人，依據信托原理，發行債權 投資計劃受益憑證，向保險公司等委托人募集資金、按照約定支付本金和預期收益的金融工具。

1.1.1.2019 年債權投資計劃注冊情況

根據保險資管協會披露的產品注冊數據，2019 年保險資產管理機構注冊債權投資計劃共 251 項，合計 注冊規模 4584.25 億元。其中基礎設施債權投資計劃 154 只，注冊規模 3358.44 億元，仍是債權投資計劃中 注冊占比最高的產品；不動產債權投資計劃 97 只，注冊規模 1225.81 億元。

從注冊主體上看，2019 年太保資管、中意資管、平安資管、泰康資管注冊的債權投資計劃數量最多，分 別注冊債權投資計劃 26 項、19 項、16 項、16 項，合計占 2019 年全年注冊債權投資計劃總數量的 33.92%。 此外，華泰資管、生命資產、長江養老、光大永明資管、國壽資管全年債權投資計劃的注冊數量超過 10 項。

從行業投向情況上看，2019 年債權投資計劃涉及的領域與 2018 年相差不大。基礎設施債權計劃多投向 于交通、能源、市政、環境保護等行業的國家級重點基礎設施項目。2019 年平安資管和國壽資管注冊的基 礎設施債權投資計劃數量最多，均為 10 項，且都參與了多項鐵路、軌交建設相關項目，如平安資管注冊的 都江堰軌道交通基礎設施債權投資計劃、中國鐵建基礎設施債權投資計劃(1-3 期)，國壽資管注冊的天津地鐵 基礎設施債權投資計劃、寧高軌交基礎設施債權投資計劃、寧北軌交基礎設施債權投資計劃等。不動產投資 計劃方面，2019 年保險資管機構注冊發行的項目主要投向商業不動產項目、棚改項目， 泰康資管、華泰資管、人保投控、生命資管等不動產投資計劃注冊數量位居前列，具體項目來看，商業不動產項目的融資主體 比較分散，萬科、保利、華僑城、美的等企業旗下的商業不動產項目均有參與。

綠色通道注冊方面，根據 2017 年 5 月 22 日保監會印發的《關于債權投資計劃投資重大工程有關事項的 通知》，對保險資金通過債權投資計劃形式投資重大工程給予了政策支持。對于投資“一帶一路”、京津冀協 同發展、長江經濟帶建設、軍民融合、河北雄安新區等符合國家發展戰略的重大工程的債權投資計劃，注冊 時可向保險資管協會申請注冊綠色通道服務。中國保險資管協會披露的注冊數據顯示，2019 年經綠色通道注 冊的債券投資計劃有 6 只，相比 2018 年的 13 只有所減少，且 2019 年投向以交通、基建為主，比 2018 年 所涉及的能源、棚戶區改造、交通、電力方面的豐富度有所降低。2019 年項目情況具體如下：

1.1.2.2019 年保險機構投資債權投資計劃情況

根據各保險公司官網的公開披露信息，大型保險集團及其下屬的壽險、財產險等子公司在進行債權投資計劃投資時，投資標的仍主要選擇集團旗下保險資產管理機構發行的項目。我們對中國人保、中國太保、中 國人壽、中國太平、泰康保險、中國平安、華泰保險 2019 年集團公司及其下屬子公司債權投資計劃的投資 情況進行了統計，涉及投資記錄 197 筆、投資金額 988.13 億元。其中，中國人保集團及其子公司 2019 年債 權計劃投資金額最高為 291.44 億元，其次為中國太保集團及其子公司投資金額 283.91 億元。從具體公司來 看，太平洋壽險、中國人壽、人保人壽投資金額最高，分別為 250.38 億元、205.1 億元、152.01 億元。

2019 年保險公司投資的債權投資計劃主要集中在交通運輸、城建、棚改、環境、能源、商業不動產等方 面。2018 年保險資金參與支農支小、普惠金融和鄉村振興戰略方面的投資布局在 2019 年暫未有明顯延續。 從各保險集團及其子公司所投資的債權計劃的投向分布來看，中國人壽所投資的基礎設施債權投資計劃最多，投資規模達 114.5 億元、占其債權計劃投資規模的 52.4%；泰康保險投資不動產債權投資計劃的規模最高為 69.8 億元，占其債權計劃投資規模的 98.27%。棚改項目仍是保險公司參與投資的重要方向，人保集團及其 壽險、財險、健康險、再保險公司均參與了棚改債權投資計劃的投資，此外，參與棚改項目投資的公司還有 平安人壽與平安養老。

1.2. 股權投資計劃

1.2.1.2019 年股權投資計劃注冊情況

股權投資計劃是保險資金參與實體經濟建設的重要途徑和方式，是保險資金服務實體經濟、助力國家戰略發展的重要投資形式，也是保險資金配置的重要發展方向。保險資金期限長、規模大、供給穩定，能實現 跨周期的配置、減少周期性波動的影響，符合股權投資的內在需求。

2019 年 1 月 29 日，中國銀保監會簡化保險資產管理機構及其下屬機構發起設立股權投資計劃和保險私 募基金的注冊程序，交由中國保險資管協會辦理注冊工作。2019 年，中國保險資管協會披露的保險資產管理 機構注冊股權投資計劃共 4 只，注冊規模 52.40 億元，而 2018 年注冊的 3 項股權投資計劃的規模為 361 億 元，2019 年注冊規模較 2018 年同期大幅降低。同期，2019 年中國保險資管協會共有 5 家保險私募基金管 理機構注冊了 5 只保險私募基金，合計注冊規模 1050.00 億元。股權投資計劃的具體情況如下表所示：

1.2.2.2019 年保險公司投資股權投資計劃情況

保險公司對股權類項目的投資形式包括投資股權投資計劃、有限合伙企業、股權投資基金。我們對中國 人保、中國太保、中國人壽、中國太平、泰康保險、中國平安、華泰保險 2019 年集團公司及其下屬子公司 公開披露的股權類項目投資情況進行了統計，2019 年上述保險機構發生 14 筆股權類項目投資，涉及股權類 項目 12 個，涉及金額 427.39 億元，比其 2018 年同類項目投資金額 214.55 億元增長了 99.2%。

保險機構通過股權投資合伙企業（有限合伙）進行股權類投資仍為主流形式。2019 年股權類投資項目樣 本中的股權投資計劃僅 3 只，分別為人保資產-國家集成電路產業投資基金項目股權投資計劃（人保壽險、人 保財險認購）、工銀投資-廣州越秀債轉股投資計劃（太平壽險、太平財險認購）、太平洋-國風投基金股權投 資計劃（太保人壽認購）。 2019 年股權類項目投資中，單筆投資金額最大的為平安人壽對“嘉興平安基石壹 號股權投資管理有限公司”認繳出資 199.99 億元，基金管理人為平安創贏資本管理有限公司，基金規模為 200 億元。

1.2.3.典型案例跟蹤——中保投

2015 年 6 月，國務院批復同意《中國保險投資基金設立方案》，中保投資有限責任公司（下稱“中保投”）, 由 27 家保險公司、15 家保險資產管理公司以及 4 家社會資本共 46 家股東單位出資、于 2015 年 12 月正式 成立。

中國保險投資基金（下稱“中保投基金”）由中保投資有限責任公司作為基金管理人發起設立，采取有限 合伙制，設 1 名普通合伙人和若干有限合伙人，所有出資單位單一持股比例不超過 4%，股權分散，不形成 控股股東。其中，中保投資擔任普通合伙人，負責基金設立、募集和管理。基金主要向保險機構募集，保險 機構出資不低于基金總規模的 80%，以股權、債權方式開展直接投資或作為母基金投入國內外各類投資基金。

中保投的投資采取多種資產配置模式，即股權投資計劃+債權投資計劃+資產支持計劃。同時，中保投作 為保險行業的投資平臺，采取直接投資和母基金相結合的模式，其中直接投資包括股權投資、債權投資、夾 層投資、ABS 投資等。根據中保投公開披露的信息顯示，已投資項目信息如下：

在當前經濟形勢下做大做強中國保險投資基金有重要的現實意義。2019 年 6 月，在中國銀保監會的指 導下，中國保險投資基金二期設立會議召開，二期基金的計劃發行規模為 1000 億元，以股權投資為主、也 配置固定收益類投資。除了向保險機構募集外，也面向相關金融機構和地方政府融資。

2019 年 11 月 26 日，中國銀保監會向各保險集團、保險公司及保險資管公司印發《保險公司償付能力 監管規則—問題解答第 3 號：中國保險投資基金二期》 ，對保險公司償付能力報告中各類投資資產風險暴露 的計量給出指導意見。其中對于二期基金支持國家戰略、采取股權或股權基金形式的投資，計提市場風險最 低資本，基礎因子為 0.15。明確二期基金支持國家戰略的投資包括國家級專項基金及《國家戰略性新興行業 （2018）》（國家統計局令第 23 號）列明的行業；京津冀協同發展、長江經濟帶、粵港澳大灣區等國家戰略 性發展區域的重大基礎設施。其他類投資按《保險公司償付能力監管規則第 7 號：市場風險最低資本》《保 險公司償付能力監管規則第 8 號：信用風險最低資本》的相關規定，計提市場風險或信用風險最低資本。

二期基金的目標在于集聚行業內零散資源，發揮保險資金優勢，配置優質股權，助力經濟高質量發展，引導保險資金發現與創造價值、分享國家發展紅利。隨著中國保險投資基金一期的運營、二期的設立，保險 資金對國家戰略的大力支持作用凸顯，也有助于推動和引領保險資金股權投資健康有效的發展。

1.3. 資產支持計劃

1.3.1.2019 年資產支持計劃注冊情況

資產支持計劃是指保險資產管理公司作為管理人，向投資人發售標準化產品份額，募集資金，由托管機構擔任資產托管人，投資于缺乏流動性但具有可預測現金流的資產或資產組合（基礎資產），并以該基礎資產 產生的現金流作為還款支持的金融產品。自2019年6月17日起，保險資產管理機構發起設立資產支持計劃， 初次由中國銀保監會核準，后續向中保登提交注冊材料，由中保登辦理注冊工作。

中保登公司自 2019 年 7 月資產支持計劃注冊工作啟動以來，共出具注冊通知書 8 單，注冊規模 115.01 億元。其中，融資租賃類 4 單，注冊規模 80 億元；不良資產重組類 2 單，注冊規模 20 億元；小額貸款類 1 單，注冊規模 5.01 億元；保理融資類 1 單，注冊規模 10 億元。相比 2018 年全年保險體系僅新增批準設立 2 項融資租賃類資產支持計劃，資產支持計劃在注冊改革后批復效率有效提升。2019 年注冊的資產支持計劃 具體情況如下：

1.3.2.2019 年保險公司投資資產支持計劃情況

根據中國人保、中國太保、中國人壽、中國太平、泰康保險、中國平安、華泰保險官網披露的資金運用 關聯交易信息，2019 年上述保險集團及其子公司共認購資產支持計劃 9 筆、認購金額 42.9 億元，上述機構 2018 年認購資產支持計劃 7 筆、認購金額 35.43 億元，2019 年與去年同期相比變化不大。

從資產支持計劃類型來看，2019 年上述保險機構的投資主要涉及租賃、供應鏈、支農支小領域，其中泰 康資產認購了 6 項華泰資管發行的供應鏈資產支持專項計劃。具體情況如下：

2.資產管理板塊

根據中國保險資管協會公布的數據，截至 2018 年底（2019 年底數據尚未公布），中國保險資管協會調 研的31家保險資產管理機構管理總資產為15.54萬億元，其中的23家保險資產管理公司管理總資產為13.93 萬億元，8 家其他保險資產管理機構管理總資產為 1.61 萬億元。系統內保險資金仍是保險資管機構的主要資 金來源：上述 31 家保險資管機構管理系統內保險資金 11.25 萬億元，占 管理總資產的 72.39%,且規模越大的 保險資管機構，所管理資金中系統內險資占比越高，業內第三方的資金占比越少。此外。保險資管機構頭部 效應明顯，規模最大的 5 家保險資管機構合計管理資產規模達 9.12 萬億元，占 31 家保險資管機構總額的 58.69%。

2.1. 2019 年保險資產管理產品

根據中國銀保監會網站數據，截至 2019 年末，保險資管產品余額為 2.76 萬億元，其中保險資產管理機 構發行的組合類保險資管產品的規模為 1.37 萬億元。

我們對中國人保、中國太保、中國人壽、中國太平、泰康保險、中國平安、華泰保險 2019 年集團公司 及其下屬子公司公開披露的資金運用信息進行了梳理，上述機構 2019 年投資保險資產管理產品 294 筆、投 資金額總計 298.56 億元，所投資產品的類型豐富，如股票策略類、現金管理類、固定收益類、指數增強類、 FOF/MOM 類，其中泰康保險體系內公司投資泰康資產發行的各類資管產品較為踴躍。

2.1.1.保險資產管理產品分類情況

2019 年 11 月 22 日，中國銀保監會發布《保險資產管理產品管理暫行辦法（征求意見稿）》（以下簡稱 “保險資管暫行辦法（征）”），在《保險資管暫行辦法（征）》中明確將保險資管產品定位為私募產品，產品類型包括債權投資計劃、股權投資計劃、組合類保險資產管理產品以及其他符合中國銀保監會規定的保險資管產品。按照投資性質的不同，保險資管產品分為固定收益類產品、權益類產品、商品及金融衍生品類產品 和混合類產品，與 2018 年 4 月《關于規范金融機構資產管理業務的指導意見》中的分類一致。

我們結合大智慧數據終端和 Wind，并與部分保險資產管理公司進行溝通，匯總了 412 只保險資產管理 產品數據，在資管新規對資管產品的四個分類基礎上，為更清晰揭示保險資產管理產品產品線情況，我們綜 合投資范圍和策略類別進行分布情況統計，如下圖所示。

固定收益類產品在保險資產管理產品中占比最大，按照投資范圍可以分成三類，純債類（含可轉債類）、債券增強類、非標類；權益類產品中，保險資產管理公司開發了明確主題類產品（如港股主題產品）、明確投資風格類、絕對收益策略產品、量化策略產品、指數型產品等保險資產管理產品；混合類產品由于所投資產類別豐富，采用的策略也更加豐富。值得一提的是，除了傳統的投資類別，保險資產管理產品的產品線豐富 程度不斷提升，量化對沖策略，定增策略，FOF/MOM 策略也成為保險資產管理產品的特色。

我們綜合分類信息，使用大智慧數據終端和 Wind 中的保險資產管理產品凈值及收益率數據，對各類別 保險資產管理產品 2019 年的表現情況進行對標分析。需要說明的是，由于保險資產管理產品屬于私募類產 品，缺少信息披露，存在數據不全或者有誤的問題，雖然我們采取了多數據庫核對和數據清洗以盡可能提高數據質量，但數據仍可能存在偏差，請投資者和讀者謹慎使用，也歡迎保險資產管理公司對我們的數據提出 修正建議。

2.1.2.各類別保險資產管理產品表現情況對比

在每個類別產品內部，對同類別保險資產管理產品 2019 年的表現進行評價，并將部分產品在 2018 年、 2017 年的收益進行列示。結果如下：

（1）股票策略型保險資產管理產品收益表現

2019 年滬深 300 全年漲幅為 36.07%。同期，我們匯總的 87 只股票型保險資產管理產品樣本中，共有 20 只產品在 2019 年跑贏滬深 300 指數。其中民生通惠萬富 1 號產品 2019 年在同類樣本中錄得的收益率最 高，為 54.78%，全年超越滬深 300 指數 18.71%。此外部分產品 2018 年、2017 年收益情況顯示，2019 年 收益排名靠前的產品，在 2018 年權益市場行情不佳的情況下收益均不理想，2017 年收益情況良好。

（2）量化類保險資產管理產品收益表現

從 Wind、大智慧數據終端獲取到的 25 只量化類保險資管產品樣本在 2019 年均錄得正收益。其中平安 資管量化優選股票(如意 12 號)2019 年收益率最高為 40.34%，其次是泰康資產-多因子增強收益率 34.30%、 陽光資產-主動量化 2 號收益率 31.83%。

（3）債券型保險資管理產品收益表現

債券類保險資產管理產品是指 80%以上比例投資于債券資產的產品類型，剩余不超過 20%的比例中，保 險資產管理產品可以投資于權益資產，亦可以投資于非標資產。通過 Wind、大智慧數據終端獲取的 138 只 固收型保險資管產品樣本中，有 5 只產品 2019 年錄得負收益。2019 年收益率最高的債券型保險資管產品為 華泰資產旗下華泰資產增鑫、收益率29.32%，此外陽光資產-可轉債優選也取得較好表現、收益率為23.75%。

（4）混合型保險資產管理產品收益表現

根據資管新規的分類，凡不滿足 80%投資于單一類別資產的組合品種都可稱之為混合型產品，區別于公 募基金產品，保險資產管理產品組合里除股票、債券、基金外，還可以配置非標資產，因此，組合收益來源 更多，策略也更復雜。在獲取的 68 只混合型保險資管產品樣本中，有 9 只產品 2019 年跑贏滬深 300 指數。 2019 年收益率最高的產品為平安資管偏股靈活配置(如意 28 號)、收益率為 64.16%。從混合型保險資管產品 收益前二十的產品列表，平安資管、民生通惠、太平資管的上榜產品較多。

（5）流動性管理類保險資管理產品收益表現

隨著市場無風險利率中樞的不斷下移，2019 年公募貨幣基金的收益率不斷向下，而保險資管的流動性管 理類產品、商業銀行的現金管理類產品在 2019 年收到投資者的青睞。由于保險資金與銀行開展存款業務上 具有優勢，因此相比于貨幣基金來說，流動性管理類保險資產管理產品的收益率較有優勢，是保險資金進行 流動性管理的重要工具。保險資管機構發行的流動性管理類保險資管產品如下表所示。

（6）FOF/MOM 型保險資產管理產品收益表現

全部樣本中有 11 只產品采用 FOF 或 MOM 的方式進行投資，相較于公募基金和券商資管，保險公司和 保險資產管理機構是較早開展 FOF 和 MOM 投研實踐的，其管理的投連險產品接近 80%都以投資公募基金 為組合構建方法。2019 年 FOF/MOM 型保險資管產品均取得正收益，其中平安資管旗下該類產品收益率最 高：平安資管新動力 FOF(如意 11 號)收益率為 50.67%。

（7）量化對沖型保險資產管理產品收益表現

全部樣本中共有 3 只量化對沖產品，2019 年均取得正收益，分別是太平資產 2 只、太平洋資產 1 只： 太平資產交銀致遠絕對收益 1 號 7 期在 2019 年的收益率為 10.26%；太平資產交銀致遠絕對收益 1 號 8 期 在 2019 年的收益率為 9.9%；太平洋卓越全時量化多策略在 2019 年的收益率為 5.18%。

2.2. 企業年金資產管理業務

2.2.1.企業年金業務市場概況

企業年金是指在政府強制實施的公共養老金或國家養老金之外，企業在國家政策的指導下，根據自身經濟實力和經濟狀況建立的，為本企業職工提供一定程度退休收入保障的補充性養老金制度，企業年金和職業 年金構成了我國養老金體系的第二支柱。

根據《企業年金基金管理機構資格認定暫行辦法》（勞動和社會保障部令第 24 號）規定，從事企業年金 基金管理業務的機構，必須取得相應的企業年金基金管理資格，包括受托人牌照、賬戶管理人牌照、托管人 牌照、投資管理人牌照四種牌照。根據《企業年金基金管理辦法》（人力資源和社會保障部令第 11 號） ，一 個企業年金計劃應當僅有一個受托人、一個賬戶管理人和一個托管人，可以根據資產規模大小選擇適量的投 資管理人。

目前，擔任企業年金基金受托人、賬戶管理人的機構主要包括大型銀行、養老保險公司和信托公司；托管人均由大型銀行擔任；投資管理人機構類型則以基金公司為主，另外也有養老保險公司、證券公司和保險 資管機構。

根據人力資源社會保障部社會保險基金監管局發布的《全國企業年金基金業務數據摘要-2019 年三季度》 報告，當前市場上企業年金受托人 13 家、賬戶管理人 18 家、托管人 10 家、投資管理人 22 家，其中保險機 構所持有的企業年金基金管理業務牌照及管理情況如下表所示。國壽養老在受托管理資產規模、管理的企業 賬戶數量上遙遙領先，而泰康資產、平安養老作為投資管理人所管理的組合資產規模均超過了 2000 億元， 分別為 2668.07 億元、2220.97 億元。

企業年金基金市場份額——保險機構仍占主導，各類投資管理人占比變化不大

從投資收益角度看，2019 年三季度末企業年金實際運作資產金額為 16746.74 億元，2019 年以來至三 季度末加權平均收益率為 6.03%，而 2018 年同期的實際運作資產金額為 14046.81 億元、加權平均收益率為 2.34%，相比之下實際運作資產金額增長 19.22%，加權平均收益率大幅提升 3.69 個百分點。

就企業年金基金投資管理情況看，各類投資管理人所管理的組合資產金額相較 2018 年變化不大，投資 管理人仍以保險類機構為主導，包括保險資管機構、養老保險公司以及專業養老金管理機構，其中保險資管 機構作為投資管理人的組合資產規模為2833.42億元，占全部投資管理人所管理的組合資產規模的17.25%， 與 2018 年占比 17.99%基本持平。

根據 2013 年 3 月 19 日人社部、銀監會、保監會、證監會聯合發布的《關于企業年金養老金產品有關問 題的通知》 （人社部發［2013］24 號）中對養老金產品的定義，養老金產品是由企業年金基金投資管理人發 行的、面向企業年金基金定向銷售的企業年金基金標準投資組合。養老金產品的類型包括：股票型、混合型、固定收益型、貨幣型、產品顯示投資方向的固定定收益型養老金產品（可包括存款型、債券型、債券基金型、商業銀行理財產品型、信托產品型、基礎設施債權投資計劃型、特定資產管理計劃型、保險產品型等類型） 。

截至 2019 年 3 季度末，企業年金養老金產品已備案 605 個，實際運作 405 個，期末資產凈值 7855.03 億元，相比 2018 年期末資產凈值 4412.88 億元大幅增長 78%。2019 年前三季度投資收益率 5.84%，比 2018 年同期投資收益率 2.48%增長 3.36 個百分點；企業年金養老金產品成立以來至 2019 年三季度末累計收益 17.67%。其中，與 2018 年同期股票型產品和股票專項型產品分別-12.43%和-6.05%的虧損相比，2019 年前 三季度股票型產品取得 30.15%的收益率、股票專項性產品取得 13.74%的收益率；2019 年前三季度權益類 資產產品整體平均收益為 21.39%。

截至目前發行養老金產品的主體共有 22 家。其中，公募基金管理公司 11 家，證券公司 2 家，養老保險 及保險資產管理機構 9 家。9 家保險類機構包括平安養老，泰康資產、太平養老、長江養老、國壽養老、華 泰資產、新華養老、建信養老及人民養老。此外，人保資產的企業年金基金投資管理人資格于 2019 年 6 月 30 日到期，根據人社部通知要求，自 2018 年 6 月至 2019 年 6 月期間，人保資產不再接受新的企業年金業務，但在本年度的統計區間內，仍有 33 只人保資產的產品納入樣本。截至 2019 年底，國壽養老正在運行的 產品數量最多，其次是泰康資產。各類別產品 2019 年收益水平較高的產品如下所示：

2019 年權益類產品業績全面優于固收類產品

不同于 2018 年，2019 年權益類養老金產品表現顯著優于固收類產品表現。2019 年統計樣本中的股票 型養老金產品全部取得正收益，收益率最高的股票型養老金產品平安安贏的投資收益率為 80.77%，股票型 養老金產品收益率的中值為 40.26%，收益率最低為 4.84%。固收類產品中，固定收益型-普通型養老金產品 和固定收益型-債券型養老金產品的表現較好。固定收益型-普通型養老金產品 2019 年收益率最高為 22.93%， 收益率最低為 2.59%，收益率的中值為 6.44%。

年金養老金產品投管人情況

根據 Wind 產品數據，截至 2019 年底，市場上年金養老金產品共計 834 只，相比 2018 年底產品數量 547 只增加了 52.47%。從投資管理人管理的產品數量來看，國壽養老、泰康資產、平安養老管理的養老金產品最多，分別為 125 只、114 只和 99 只，三家公司所涵蓋的產品線也最豐富，且保險類機構中僅泰康資 產和平安養老發行了股票專項性年金養老金產品，其中泰康資產-豐華產品 2019 年收益率為 15.05%。

2.3. 個人養老保障體系建設

國內社會養老保障體系的第一支柱是社會基本養老保險，由國家強制性規定和執行，通常為居民提供一個最基本的老年收入保障；第二支柱包括企業年金、職業年金；第三支柱則主要是指個人養老金賬戶體系。一直以來，保險行業在養老保障體系第三支柱建設和實現方面都發揮著重要作用，保險行業在養老財富積累方面的供給主要包括商業養老保險和養老保障產品。商業養老保險注重風險保障和長期資金管理，養老保障 管理業務更注重團體和個人養老儲備管理。

2.3.1.商業養老保險

商業養老保險產品，是商業保險機構提供的，以養老風險保障、養老金管理以及與養老需求相關的財富 管理為主要內容的養老金融產品和服務，是保險業養老服務金融最主要的表現形式。

2018 年 4 月 2 日，財政部、稅務總局、人社部、中國銀保監會、證監會聯合發布《關于開展個人稅收 遞延型商業養老保險試點的通知》（財稅[2018]22 號），財稅[2018]22 號文以個人稅延型商業養老保險為起點， 充分發揮商業養老保險作用來支持養老第三支柱的發展。

個人稅延型商業養老保險是指可以將保費進行稅前列支，在領取養老保險金時再繳納個稅，是對商業養老保險投保人的稅收優惠政策，通過緩解個人當下稅收的形式進行養老金儲備，從而對養老保障體系的第一 二支柱進行有效補充。雖然目前個人稅延試點政策中有稅優上限 6%或 1000 元孰低的扣除上限，但稅收優惠 仍是第三支柱個人養老金發展的重要動力。

財稅[2018]22 號文提出了個人商業養老賬戶的概念。通知規定在試點期間，僅有符合規定的商業養老保 險產品享受國家稅收優惠。試點期過后，或將養老年金、終身壽險等保險產品納入個人稅延型商業養老保險產品范圍，豐富個人稅延型商業養老保險產品選擇。此外，也會加快將養老保障產品、公募基金、銀行理財等的養老金融產品納入個人稅延投資范圍。這也意味著我國第三支柱個人養老金建設將逐步由產品制向賬戶 制模式轉變。

第一批稅延產品為壽險產品。稅延養老保險產品分為積累期和領取期兩個階段。積累期，是指參保人按照保險合同約定進行養老資金積累的階段，參保人開始領取養老年金前均為積累期。領取期，是指參保人按照保險合同約定開始領取養老年金的階段。保險公司開發設計稅延養老保險產品應當以“收益穩健、長期鎖 定、終身領取、精算平衡”為原則。

2019 年 3 月 26 日，中國銀保監會發布了第五批經營個人稅收遞延型商業養老保險業務保險公司名單， 截至 2019 年底共計 23 家保險公司獲得稅延養老保險產品的經營資格資格。具體名單如下：

2.3.2.養老保障管理業務

養老保障管理業務是指養老保險公司作為管理人，接受政府機關、企事業單位及其他社會組織等團體委托人和個人委托人的委托，為其提供養老保障以及與養老保障相關的資金管理服務，包括團體養老保障產品 和個人養老保障產品兩種主要類型。自 2009 年，保監會發布《關于試行養老保障委托管理業務有關事項的 通知》（保監發〔2009〕129 號），允許養老保險公司試營團體養老保障管理業務；2013 年，在總結養老保 險公司試營團體養老保障管理業務經驗的基礎上，為適應養老保障市場發展需要，保監會出臺《養老保障管 理業務管理暫行辦法》（保監發〔2013〕43 號） ，并于 2015 年 7 月 30 日出臺《養老保障管理業務管理辦法》 （保監發〔2015〕73 號）。

當前養老保險公司開展的養老保障管理業務并不提供保險功能，主要體現財富管理屬性。不同于保險公司開展養老保險業務需要計提風險準備金和保險責任準備金，養老保險公司在開展養老保障管理業務時僅需計提風險準備金。其中的團體養老保障產品主要是為不具備建立企業年金計劃的企業或希望提供更多激勵機制的單位定制的綜合薪酬激勵方案；個人養老保障產品是面向個人滿足其養老財富投資增值需求的產品。投資范圍方面，養老保障管理產品投資組合的資產配置范圍包括流動性資產、固定收益類資產、權益類資產、不動產類資產以及其他金融資產。養老保障管理產品在投資管理上秉承保險資管機構長期穩健的資產配置特 點，同時作為表外的資管產品具備估值管理的透明性，后續將成為充實第三支柱建設的重要產品選擇。

個人養老保障管理產品面向個人投資者發售，封閉式產品的起購門檻為 1 萬元，開放式產品的起購門檻 為 100 元，購買渠道有發行人官網直銷、銀行及互聯網平臺等代銷，是滿足公眾普惠金融投資的重要產品。 個人養老保障管理產品以固收類資產投資為主，可以配置基礎設施債權計劃、不動產債權計劃等另類資產，收益率較同期限其他類理財產品優勢明顯。此外，在資管新規之后，順應資管產品凈值化轉型趨勢，也有保 險機構發行了凈值型個人養老保障管理產品。

截至目前，國內專業養老保險服務機構共計 9 家：平安養老、太平養老、長江養老、國壽養老、泰康養 老、安邦養老、新華養老、中國人民養老以及建信養老金。從各家機構 2018 年底披露的數據看，個人養老 保障產品規模已經遠超團體養老保障產品規模，個養型產品占養老保障管理業務總規模的比例接近 95%。下 表是國壽養老披露的 2019 年養老保障管理業務信息：

互聯網平臺因其流量優勢已經成為個人養老保障產品的重要銷售渠道，螞蟻金服、騰訊理財通、京東金融等互聯網平臺上在售的個人養老保障產品品類和期限都比較豐富，以下列舉了騰訊理財通平臺銷售的個人 養老保障產品（不完全列示）的具體情況：

2.4. 公募業務—保險系公募持續擴容

2019 年 8 家保險系公募基金公司中除人保資產外，規模相較 2018 年均取得較大幅度的提升。8 家公司 2019 年管理資產規模相比 2018 年同期上漲 18.79%。2019 年 8 家機構總管理資產規模中，股票型、混合型、 債券型公募基金規模均有較高增幅，其中資產規模的增長貢獻主要來源于債券型基金，其所管理的貨幣市場 型基金的規模相比 2018 年縮減了 20.53%，從 2018 年底的 4104.06 億元減少至 3261.38 億元。具體公司來 看，平安基金在 8 家保險系基金中，管理資產規模仍遙遙領先，并取得 21.41%的規模增速。其次是國壽安 保基金，管理的基金資產規模在保險系基金中排在第二位。唯一規模縮減的保險系基金公司人保資產，2019 年的管理資產規模較 2018 年縮減了近 50%。

2019 年保險系基金公司新發基金 149 只，其中平安基金新發基金數量最多為 60 只，其次是泰康資產 22 只、國聯安基金 21 只。從新發基金的品類來看，平安基金新發產品以固收型產品為主，其中中長期純債 基金 33 只、短期純債基金 8 只，偏股混合型基金 6 只、被動指數型基金 4 只；泰康資產新發產品中，有 9 只中長期純債基金、9 只被動指數型基金，2 只二級債基、2 只偏股混合基金。

四、2020 年保險資產管理展望

2019 年保險行業原保費收入 4.26 萬億元，同比增長 12.17%；保險資金運用余額 18.53 萬億元，較年 初增長 12.91%。當前，我國保險深度和密度尚未達到世界平均水平，保費收入增長仍然具有較大空間，穩 定的保費增速為保險資金運用提供了穩定的資金保障，保險資金運用余額仍能保持較快的增長速度。隨著中國經濟的持續增長、居民收入增加和財富保障意識的增強，保險行業的發展、保險資金運用余額的增長都意味著保險資產管理行業更大的發展機遇。保險資產管理機構具有長期豐富的保險資金受托管理經驗，在長期穩健投資、絕對收益創造、大類資產配置、另類資產創設、風險控制管理、直接服務實體經濟方面具有明顯 的優勢。

從保險資金特征本身出發，不斷增長的保險資金運用余額也給保險資產管理機構帶來了挑戰。首先，在未來長期低利率環境趨勢下，龐大規模的保險資金運用的難度主要在于如何獲得足夠規模的可投資產，并且對于前期承保成本較高小保險公司來說，獲取較高投資收益的壓力也就更大，但現實中保險資產管理機構已 經面臨著“好項目”難求的處境，在基礎設施債權計劃、股權投資計劃以及信托計劃等另類資產的創設上已經 存在巨大的供給缺口；其次，保險資金的負債屬性決定了其投資運用更注重安全性和穩健性，管理難度也更大。保險資管機構在戰略端、戰術端做好資產配置尤其重要，需要保險資管機構不斷完善資產配置模型，建立更加科學的資產配置管理機制和完善的投研機制；最后，長期低利率環境預期下，長端收益率曲線會更加平坦化，對于在保險資金運用中占比超過 30%的債券投資來說，保險資管機構在固定收益類資產的配置中壓 力也在增加。

從保險資管行業本身來看，2019 年《保險資產管理產品管理暫行辦法（征求意見稿）》的發布，明確了 保險資管行業發展的 “上位法”，為保險資管產品與其他資管產品統一監管規則、參與市場化競爭奠定了制 度基礎，也標志著保險資管行業的市場化道路將再下一城，迎來更大的機遇和挑戰。展望未來，我們認為保 險資產管理應關注以下方面：

鞏固保險資金投資管理優勢，增強服務實體經濟質效。至 2019 年底，保險行業總資產規模已經突破 20 萬億元，保險資金運用余額達 18.53 萬億元，隨著經濟持續增長、居民收入增加和財富保障意識增強，我國 保險行業發展潛力巨大。保險資金具有規模大、久期長、來源穩定等特征，在資金投資運用中更注重安全性和穩健型，而保險資產管理機構經過多年對保險資金的投資管理，對保險資金的運用最為熟悉，在資產配置上更貼近服務實體經濟主線，在投行業務與資管業務方面具備長期投資、價值投資理念，風險偏好相對低、所配置資產的安全性也比較高。未來，保險資管機構仍要以服務保險主業為要務，為集團資金和其他保險公 司資金投資管理做好服務。尤其是在新會計準則 IFRS9 下，保險公司利潤波動加大，償付能力和資金運用均 產生變化，保險資管更應堅持價值投資，加強信用風險管理，降低投資收益的波動性。此外，在長期低利率環境趨勢下，大體量的保險資金也面臨著長久期優質資產的短缺，以及穩健安全與資產資質下沉的矛盾，保險資管機構應利用固收及另類項目資源的獲取優勢，積極尋找優質項目來源，有效落實保險服務實體經濟戰 略。

積極拓展第三方機構業務，抓住銀行理財轉型變革機遇。近年來保險資管第三方業務的發展在穩步提速，受托管理的資金不僅來源于中小保險公司，非保險資金的比重也在逐步提升，保險資管機構在發展擴張中也在不斷降低對母公司資金的依賴。非保資金不受限于保險資金的投資限制，投資范圍、工具和策略可以更加多樣化，但也更為考驗保險資管機構的主動管理能力。保險資管機構結合自身投資管理優勢，可以為客戶提供定制化的多策略方案：將資產配置和策略選擇結合，既提供不同策略品種，也提供跨策略的綜合配置解決 方案，布局諸如股票多頭策略、市場中性策略、債券組合策略、多資產投資策略、固收+策略等產品線。在 銀行理財轉型變革的機遇下，保險資管機構跟其他類資管機構均普遍重視與銀行的合作。相比之下，銀行理財在預期收益型向凈值型轉變過程中，對于低波動、絕對收益特征的產品尤其重視，而保險資管具備的絕對收益特色和風險管理優勢恰好與之匹配。因此，保險資管可以抓住在銀行理財變革機遇積極布局，隨著理財子公司的崛起，未來銀行理財產品可以直接投資保險資管產品，保險資管機構也可以直接作為銀行理財的投 資顧問，更可以基于銀行理財投資管理痛點進行投研服務的輸出。

建立市場化的投研銷考體系，充分參與財富管理新時代。保險資管新規放開了保險資管參與個人財富管理的路徑，統一監管下保險資管機構會更加市場化，未來服務的客群也更加豐富。這意味著保險資管行業將迎來更大的發展空間，同時也對保險資管機構在投研體系搭建、產品創新與供給、銷售隊伍搭建、投資者服務等方面提出了全新的挑戰。保險資管機構在資管類產業鏈中應專注自身優勢，未來要進一步豐富資管產品 線，發揮固收+、絕對收益產品開發設計，優質資產獲取和另類產品創設等行業優勢，全面提升綜合投研實 力，建立更具競爭力的激勵和考核機制，積極借鑒公募基金等機構經驗，并注重金融科技在投資研究、產品布局、客戶服務等方面的應用，建立更加透明化、規范化的產品投資運營和業務管理流程，以客戶需求驅動 產品創新，迎接市場化的競爭與發展。 參與養老保障三支柱建設，提早布局養老金融類產品。養老保險第三支柱是整個資管行業的機遇，在養老保障體系建設中，保險資管機構應抓住養老產業發展及產品設計契機，發揮資產管理中積累的長久期、低回撤的優勢，開發符合養老金特性及需求的養老型資管產品策略和方案，為未來納入個人稅延養老金融產品 體系而提前布局。

（報告來源：華寶證券）

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編輯：沃巴查芒