宏觀范式重構(gòu)與資產(chǎn)配置：2026年中期策略展望

背景：全球宏觀大變局下的范式切換

當前全球宏觀環(huán)境正面臨十年乃至百年一遇的大變局，國際秩序、貿(mào)易摩擦、大國沖突、科技革命及能源革命等多重因素交織，導致過往二十年的宏觀經(jīng)驗嚴重失效。在轉(zhuǎn)型顯性化與舊總量因果規(guī)律弱化的雙重背景下，傳統(tǒng)的線性外推已不足以分析當前經(jīng)濟。本報告提出構(gòu)建新的宏觀分析范式，核心在于打碎宏觀供需顆粒度進行中觀重組，重點關(guān)注全球能源體系重構(gòu)、美國經(jīng)濟需求重構(gòu)以及中國經(jīng)濟供給重構(gòu)這三大變化。這些變化深刻改變了經(jīng)濟循環(huán)模式及部門間交互關(guān)系，進而重塑了大類資產(chǎn)的定價邏輯。

核心內(nèi)容：新范式下的供需重構(gòu)與部門互動

全球?qū)用?，能源體系從單一“碳中和”目標轉(zhuǎn)向“保供給、降依賴、減排放”并重，新能源占比提升、交通電動化及制造業(yè)能源安全約束抬升成為主要趨勢。美國方面，經(jīng)濟循環(huán)核心由地產(chǎn)驅(qū)動轉(zhuǎn)向AI投資與國防安全需求驅(qū)動，新經(jīng)濟（科技、國防相關(guān)）在GDP及進口中的占比快速提升，2026年一季度新經(jīng)濟占比達31.5%，且增速顯著高于舊經(jīng)濟，導致企業(yè)投資與居民收入結(jié)構(gòu)分化，政府舉債力度中樞提升而居民杠桿率下降。中國方面，經(jīng)濟循環(huán)由地產(chǎn)中心切換至中游制造與生產(chǎn)性服務業(yè)，新經(jīng)濟GDP占比提升至22.1%，增速達10.1%，遠超舊經(jīng)濟的-1.4%。這種供給側(cè)重構(gòu)使得裝備制造業(yè)成為時代紅利受益者，而銀行業(yè)因信貸依賴減弱面臨角色轉(zhuǎn)變，財政從依賴土地轉(zhuǎn)向資本與技術(shù)征稅，居民財富效應從地產(chǎn)轉(zhuǎn)向權(quán)益但普惠性降低。

數(shù)據(jù)與中觀支撐：歷史規(guī)律的失效與資產(chǎn)定價因子變化

在新范式下，三大宏觀經(jīng)驗規(guī)律發(fā)生根本性變化。首先，美國周期主導力量從居民轉(zhuǎn)向企業(yè)與政府，傳統(tǒng)領(lǐng)先信號如地產(chǎn)投資對消費的拉動作用減弱。其次，中國供需強弱不對稱問題有望緩解，隨著地方政府投資約束加強及化債推進，PPI下行時間與庫存去化時間有望縮短，企業(yè)盈利能力及生產(chǎn)者剩余有望提升。數(shù)據(jù)支撐顯示，中國中游制造出口份額在高油價及全球秩序不確定背景下具有提升韌性，且內(nèi)地中游市值份額（13.5%）顯著低于其出口與增加值份額，存在低估。股債定價因子物價（供需結(jié)果）的不對稱性改變，預計股票上行時間將長于債券利率下行時間。

結(jié)論與價值：戰(zhàn)略看多中游制造，權(quán)益強于債券

基于新范式推演，中期資產(chǎn)配置建議權(quán)益強于債券，結(jié)構(gòu)上戰(zhàn)略看多中國中游制造。中游制造受益于全球能源重構(gòu)、美國資本品需求擴張及國內(nèi)政策支持，供需格局改善帶動盈利回升。黃金因去美元化進程加速及地緣政治風險中樞抬升，三重看多邏輯未變。人民幣中期具備升值潛力，主要得益于出口份額韌性與外資配置空間。美元雖長期信用透支，但中期仍具韌性。下半年關(guān)注油價波動、美國貨幣政策轉(zhuǎn)向及國內(nèi)“十五五”專項規(guī)劃出臺帶來的結(jié)構(gòu)性機會，預計PPI回升將帶動工業(yè)利潤率改善，服務消費強于商品，設(shè)備投資強于建安投資。