2026年第18周：一季度貨幣政策執行報告政策信號解析

背景：宏觀環境與政策發布

2026年5月18日，中國人民銀行發布《2026年第一季度貨幣政策執行報告》。當前中國經濟呈現穩中向好態勢，高質量發展動能壯大，有效需求有所回暖，宏觀政策持續釋放積極信號，主要價格指標呈現回升態勢。在此基本面背景下，央行明確下一階段將繼續實施適度寬松的貨幣政策，保持金融總量的合理增長。然而，今年以來貨幣金融領域出現的新變化，如外匯占款大幅增長、資金利率倒掛等現象，在一定程度上替代了傳統的“雙降”（降準降息）功能，同時也引發了匯率升值與外匯占款正增長的新問題。

核心內容：貨幣政策信號與邏輯推演

首先，關于政策力度與方向。央行認為，鑒于當前經濟穩中向好的基本面未變，貨幣政策繼續加碼的必要性不強。若海外主要央行政策無明顯變化，年內降準降息的可能性較低。今年以來，貨幣金融領域的結構性變化已起到類似降準降息的效果。例如，今年前四月央行外匯占款累計新增2989.85億元，其中4月新增955.77億元，創過去36個月新高。外匯占款正增長相當于基礎貨幣投放，這使得盡管4月新增信貸負增長，但4月M2增速反而加快0.1個百分點。此外，多地優化住房公積金政策，如深圳最高公積金貸款額度達351萬元，利率2.6%低于商貸下限3.05%，通過組合貸變相降低了居民部門中長期貸款利率。

其次，資金利率倒掛問題亟待解決。當前DR001為1.2646%，DR007為1.3186%，分別低于政策利率13.54bp和8.14bp，這種極度寬松的流動性狀態不利于發揮央行政策利率的引導作用。一季度貨政報告明確指出要“引導隔夜利率在政策利率水平附近運行”。這意味著極度寬松的流動性狀態可能結束，DR001、DR007等資金利率上行可能性較高，市場收益率也可能隨之重新上行。

最后，匯率穩定與外匯市場調節。當前流動性極度寬松與人民幣快速升值導致結售匯順差大幅增長。今年前4月銀行代客結售匯順差累計2214.3億美元，同比多增2613.51億美元。結售匯順差與人民幣升值形成正反饋，截至上周美元兌人民幣匯率累計升值2.65%。為穩定預期、防范超調風險，央行在3、4月連續出臺外匯市場逆周期調節工具，并在外匯市場收回美元、投放人民幣，以改善供需關系。這正是外匯占款大幅增長及資金利率倒掛的成因。

數據與中觀支撐

從高頻數據來看，開工率方面，上周瀝青樣本企業開工率15.9%，環比下降2.5個百分點；電爐開工率64.1%，環比下降1.93個百分點；主要鋼企高爐開工率76.2%，環比上升0.3個百分點；螺紋鋼開工率40.98%，環比上升2.95個百分點；純堿開工率80.64%，環比下降5.86個百分點。產能利用率方面，鋼廠產能利用率87.24%，環比上升0.16個百分點；礦山企業產能利用率60.58%，環比上升0.08個百分點；熱卷產能利用率75.84%，環比下降0.96個百分點。產量方面，5月上旬重點企業粗鋼日均產量211萬噸，環比上升7.4萬噸；鋼材日均產量194.2萬噸，環比下降21.3萬噸。價格方面，華東地區水泥均價411元/噸，環比下跌10元/噸；螺紋鋼價格指數3497.2元/噸，環比上漲28.7元/噸；熱卷價格指數3546.6元/噸，環比上漲4.35元/噸。庫存方面，水泥庫容比59.43%，環比上升0.45個百分點；螺紋鋼社會庫存517.29萬噸，環比下降28.78萬噸。

結論與價值

綜合來看，央行貨幣政策重心將從單純的總量寬松轉向結構優化與利率正常化。預計央行將優先解決資金利率倒掛問題，引導資金利率回歸政策利率附近。同時，中美利差改善可能繼續支持人民幣升值，央行將繼續通過外匯市場逆周期調節工具緩解升值壓力，維持匯率基本穩定。對于市場而言，需警惕流動性邊際收緊帶來的資金利率上行風險，以及匯率波動對資產價格的影響。