2026年投資策略精華：厄爾尼諾時期，各類資產如何表現？

國際（一）——厄爾尼諾時期，各類資產如何表現？

根據美國氣候預測中心（CPC）于 2026 年 4 月發布的報告，2026 年 4-6 月赤道中東太平洋將傾向于 ENSO 中性狀態，此后逐步向厄爾尼諾過渡。當前預測顯示，今年下半年氣候狀態可能從 ENSO 中性快 速向厄爾尼諾演變，情景區間覆蓋中性至極強厄爾尼諾，其中出現強厄爾尼諾（尼諾指數高于 2.0）的 概率約為 25%。 此外，根據國家氣候中心最新監測預計，5 月進入厄爾尼諾狀態，并在夏秋季形成一次中等及以上強度 的厄爾尼諾事件，將至少持續至今年年底。

厄爾尼諾是指赤道中東太平洋海域海水溫度異常升高從而影響大氣環流的一種氣候現象。它往往導致全 球氣溫升高，并引起太平洋周邊多個地區氣候異常，其中一些地區暴雨頻繁、出現洪澇災害，另一些地 區則高溫少雨、嚴重干旱。

此外值得注意的是，今年以來，西太平洋赤道附近出現“赤道三臺”現象——南北半球同時生成 3 個熱帶 氣旋。這種情況極為罕見，被認為是海氣系統異常活躍的重要信號。 這些氣旋并非孤立現象，而是與厄爾尼諾發展密切相關。 回顧 2015 至 2016 年的上一輪“超級厄爾尼諾”，全球多地極端天氣頻發：中太平洋颶風異常活躍，甚至 一度出現 3 場四級颶風同時存在的罕見局面。 考慮到今年也發生了“赤道三臺”現象事件，后續我們需要重點關注超強厄爾尼諾形成的可能性。

基于上述關于氣候的分析，我們后文將針對超強厄爾尼諾時期大類資產的走勢進行復盤，并對本次可能 的強厄爾尼諾事件對相關資產影響進一步展望。

（一）復盤：超強厄爾尼諾期間，各類資產的表現

1.1982.04—1983.06：超強事件下的“純供給沖擊”樣本

1950 年以來第一次超強厄爾尼諾發生在 1982 年 4 月，結束于 1983 年 6 月，整體持續時間為 15 個月， 峰值出現在 1983 年 1 月，峰值強度為 2.7°C。當時對應的極端氣候包括秘魯、厄瓜多爾暴雨洪澇頻發， 大量農田、房屋被毀；澳大利亞、印度尼西亞出現嚴重干旱，農業生產大幅受損；我國南方部分時段降 水異常偏多，同時又遭遇階段性夏旱，氣候格局明顯紊亂。 為了更好的把握資產走勢情況，我們將厄爾尼諾開始前 6 個月、開始前 3 個月、開始、峰值、結束、結 束后 3 個月、結束后 6 個月作為重點觀察時間，系統復盤了 1982-1983 年超強厄爾尼諾事件期間全球大 類資產的表現軌跡，我們發現：

（1）大宗商品呈現劇烈分化，農產品板塊中多數品種表現強勢，能源表現承壓。 （2）權益市場呈現劇烈分化，發達國家股市受益于通脹回落后的寬松預期走強。 （3）匯率方面，美元指數整體表現強勢，非美貨幣尤其是拉美國家貨幣貶值壓力較大。

農產品：落到具體走勢來看，1982-1983 年超強厄爾尼諾期間，農產品經歷了先下跌后上漲的行情，此 外，在厄爾尼諾的預期發酵階段（開始前 3-6 個月）部分商品整體走勢偏強，反映市場或存在提前定價 的現象。

能源品：1982-1983 年超強厄爾尼諾期間，能源品整體表現疲弱。

工業金屬與貴金屬：1982-1983 年超強厄爾尼諾期間，工業金屬與貴金屬整體表現強勢。

權益：1982-1983 年超強厄爾尼諾期間，發達經濟體股指表現好于新興國家。

匯率：巴西、智利等拉美國家高度依賴單一農產品或礦產品出口，厄爾尼諾導致的供給收縮直接沖擊貿 易收支與外匯儲備。

2.1997.04-1998.04：氣候沖擊與亞洲金融危機共振

1950 年以來第二次超強厄爾尼諾發生在 1997 年 4 月，結束于 1998 年 4 月，整體持續時間為 13 個月， 峰值出現在 1997 年 11 月，峰值強度為 2.7°C。當時對應的極端天氣包括南美西海岸多國出現罕見強降 雨，印尼卻因持續干旱爆發大規模森林火災，澳大利亞主產糧區干旱導致小麥顯著減產。在我國，厄爾 尼諾觸發了 1998 年長江、嫩江、松花江流域特大洪水。

系統復盤 1997-1998 年超強厄爾尼諾期間全球大類資產的表現軌跡，我們發現： 大宗商品除個別農產品表現強勢，其他板塊均顯著承壓。 美股相對韌性，納斯達克厄爾尼諾期間漲 48%、標普 500 漲 39%。

農產品：與 1982-1983 年周期農產品普遍暴漲不同，本輪多數農產品呈現"持續承壓下行"特征：橡膠跌 幅較深，厄爾尼諾后期相對開始時跌逾 40%。這一反常表現的核心原因在于亞洲金融危機對需求端的毀 滅性沖擊——東南亞作為棕櫚油、橡膠的主要消費地，貨幣崩盤與信貸緊縮導致進口能力驟降，供給端 的減產利好被需求塌陷完全對沖。

能源品：1997-1998 年超強厄爾尼諾期間，能源品整體表現疲弱。這一疲弱表現的核心原因在于亞洲金 融危機對全球工業需求的毀滅性沖擊。

工業金屬與貴金屬：1997-1998 年超強厄爾尼諾期間，工業金屬整體表現弱勢，貴金屬表現分化。

權益：與 1982-1983 年周期相比，本輪"發達強、新興弱"的特征更為顯著且持續時間更長。這一極端分 化的核心原因在于亞洲金融危機與厄爾尼諾沖擊的"雙殺"效應。

債券與匯率：10 年美債期貨價格在厄爾尼諾事件期間持續走強，高峰期相對開始時漲逾 15%，反映亞洲 金融危機引發的全球避險情緒主導——資金從新興市場股市與信用債大規模回流美元安全資產。資源國 匯率遭遇大幅下滑，印尼盧比高峰期跌幅超過 80%，巴西雷亞爾、印度盧比亦大幅貶值，而美元指數本 身僅溫和上行，表明新興市場貨幣貶值主因在于本國資本外逃與主權信用危機，而非美元系統性走強。

3.2014.10—2016.04：“氣候+供給側改革”共振

系統復盤 2014-2016 年超強厄爾尼諾期間全球大類資產的表現軌跡，我們發現： 大宗商品整體走勢均呈現出先回落后上漲的情況，除了農產品保持強勢以外，本輪能源品后期反彈趨勢 較強，或受國內供給側改革影響疊加多地出現高溫情況所影響而觸發的行情。 權益市場整體韌性較好，美股與德日歐股指普遍正增長，新興市場跌幅明顯收窄，背后或是全球"低利 率+流動性寬松"環境部分對沖了厄爾尼諾的負面沖擊。

債券與匯率方面，10 年美債期貨整體走勢偏震蕩；資源國貶值幅度較 1997-1998 年周期顯著收斂，巴西 雷亞爾兌美元峰值階段貶值 37%，與此同時美元指數漲 14%，顯示本輪沖擊更多由美元自身走強驅動， 而非新興市場主權信用危機。

農產品：2014-2016 年超強厄爾尼諾期間，農產品經歷了先下跌后上漲的行情。 能源品：2014-2016 年超強厄爾尼諾期間，能源品經歷了先下跌后上漲的行情。 工業金屬與貴金屬：2014-2016 年超強厄爾尼諾期間，工業金屬與貴金屬經歷了先下跌后上漲的行情。 權益：本輪厄爾尼諾期間仍然維持發達經濟體股指普遍表現好于新興國家的規律，但分化程度較前兩次 顯著收斂。以納斯達克為代表的美股自 2015 年起持續走強，德日歐股指同步上行。馬來西亞吉隆坡指 數長期徘徊在零軸下方，但整體幅度在-10%到-20%的區間。

債券與匯率：10 年期美債期貨價格在整個事件期間呈寬幅區間震蕩，并未形成單邊趨勢。

（二）共性規律：發達國家優于資源國

共性在于，三次周期均在事件初期出現利率下行，主因或是氣候沖擊引發經濟放緩預期；但事件后期均 伴隨利率反彈，或反映通脹滯后效應。

基于上述的貨幣政策背景，疊加考慮過去三輪超強厄爾尼諾大類資產走勢，我們得出共性如下：

（1）按資產類別區分： 農產品：通常在厄爾尼諾峰值后進入農產品的主升浪，重點關注棕櫚油。 能源品：當年的暖冬對能源品整體偏利空，能源價格的主升浪更多是出現在次年的夏季。 工業金屬：參考過去三次厄爾尼諾，厄爾尼諾期間工業金屬平均走勢震蕩，主要考慮到除了由于南美洪 澇導致的供給沖擊以外，金屬容易受實際工業需求影響。

貴金屬：整體走勢與厄爾尼諾關系不大，更多跟隨降息周期以及美元指數走勢。 權益：考慮到新興經濟體受氣候災害直接沖擊及資本外流的雙重壓制，其股指走勢顯著弱于發達國家。 債券：美債期貨通常呈現典型的"先上后下"行情，10 年美債期貨價格在事件初期上行，反映市場對通脹 回落的定價；隨著氣候沖擊推升食品通脹、美聯儲政策預期扭轉，利率觸底反彈，10 年美債期貨價格回 落。 匯率：資源國匯率通常出現面臨較大貶值壓力，考慮到美元指數本身通常是溫和上行，表明新興市場貨 幣大幅貶值主因在于本國受極端天氣沖擊下，其容易出現經濟增長前景下調、出口收入萎縮與資本外流 等情況。

（2）按厄爾尼諾不同階段區分： 厄爾尼諾預期階段（開始前 3-6 個月）：大宗商品中咖啡表現最為強勢，能源品下行壓力較大；權益端 全球股指表現均較好，其中上證指數漲幅最大；債券整體波動較小；資源國匯率小幅走弱，美元指數走 強。 厄爾尼諾發生階段（開始-結束）：大宗商品中銀、可可表現相對強勢，其他品種偏承壓；權益端分化 明顯，發達國家顯著好于新興國家；債券小幅上漲；資源國匯率大幅貶值，美元指數走強。 厄爾尼諾結束階段（結束后 3-6 個月）：大宗商品中棕櫚油表現最為強勢，能源品出現明顯反彈；權益 端維持分化，發達國家好于新興國家；債券小幅上漲；資源國匯率貶值幅度回落，美元指數小幅走強。

（三）本輪厄爾尼諾各類資產表現展望

本輪除了厄爾尼諾事件沖擊以外，今年由于美伊沖突導致油價快速上漲，高油價同樣對經濟走勢存在一 定沖擊。參考 IMF 的指引，全球經濟增速預計將從 2025 年的 3.4%放緩至 2026 年的 3.1%；在“不利情 景”下，2026 年全球經濟增速將被削弱 0.8 個百分點至 2.5%。在全球經濟增速整體下滑的背景下，預計 相關大宗商品整體需求或面臨一定壓力。

綜合前面所得共性以及當前整體全球宏觀背景來考慮，本輪厄爾尼諾大類資產表現展望如下： 農產品是第一主線，確定性與彈性雙高。

能源品：重點關注極端高溫的發生節奏，通過復盤可知次年夏季高溫更容易催化大行情，且需要供給端 的沖擊（地緣沖突/反內卷）才能放大整體價格彈性。 工業金屬及貴金屬：考慮到其價格彈性需要金融屬性催化，受當前通脹預期上漲影響，未來貨幣政策進 一步寬松空間有限，即使潛在的氣候沖擊導致供給減量，但整體價格彈性相比其他大宗品偏低。考慮到 黃金無絕對漲跌規律，更多取決于宏觀主線的共振方向。 權益：結合全球資金進一步寬松的可能性或將邊際下降，新興國家受潛在的氣候災害直接沖擊及資本外 流的雙重壓制，重點關注發達經濟體股票市場。 利率與匯率：考慮到受能源價格中樞抬升疊加農產品潛在的上漲預期影響，未來美國貨幣政策空間相對 有限，預計中長期美債利率持續維持高位。匯率方面，若超強厄爾尼諾發生，新興市場或因本國出口收 入萎縮與資本外流影響，貨幣貶值壓力較大。

編輯：火腿腸