2026年流動性跟蹤與地方債策略專題：3月資金面關(guān)注什么？

主要觀點

1.1 貨幣政策與流動性觀點

3 月資金面關(guān)注以下幾個方面： 有利于資金面的因素包括，①我們預(yù)計 3 月政府債凈融資規(guī)模在 1.20 萬億元 左右，較 2 月的 1.42 萬億元小幅下降；②3 月為季末月，財政支出往往較大，且 1-2 月政府債供給較 2025 年同期快，能夠?qū)?3 月資金面形成較好支持；③春節(jié)取 現(xiàn)資金有望在 3 月初繼續(xù)回流，但影響有限。 我們認為可能導(dǎo)致資金面承壓的因素包括，①3 月同業(yè)存單到期規(guī)模激增至 3.59 萬億元，到期續(xù)發(fā)壓力上升，到期集中在月中兩周；②隨著人民幣升值，近 兩個月銀行結(jié)售匯順差持續(xù)維持較高水平，但央行的外匯占款并未明顯增加，或說 明結(jié)匯停留在銀行間，而尚未通過央行投放基礎(chǔ)貨幣，往后來看，結(jié)售匯順差可能 依然較大，對銀行間流動性小幅擾動；③銀行季末考核可能有調(diào)整指標需求，擾動 負債端，信貸均衡投放下不排除季末月依然有沖信貸訴求。

1.2 地方債觀點

2026 年地方債提前批額度逐步公布，2025 年提前批額度共計 2.79 萬億元， 基本按照 2024 年新增地方債額度 4.62 萬億元的 60%頂格下達，如果 2026 年繼 續(xù)參考該情況，按照 2025 年新增地方債額度 5.20 萬億元的 60%計算，2026 年 提前批額度為 3.12 萬億元，目前可統(tǒng)計到的 27 個地區(qū) 2026 年提前批額度合計 2.49 萬億元。 預(yù)計截至 2026 年 3 月 8 日，地方債累計發(fā)行 22941 億元（1 月 8634 億元、 2 月 11582 億元、3 月 2725 億元），與 2025 年同期相比項目建設(shè)資金更多。近 期多地調(diào)整 3 月地方債發(fā)行計劃，總體以下調(diào)為主，目前預(yù)計 3 月地方債發(fā)行規(guī) 模為 8541 億元，考慮到期量后，3 月地方債凈融資規(guī)模可能回落至 5000 億元左 右，短期內(nèi)市場對供給擔(dān)憂明顯減弱，若兩會公布的新增地方債額度超出市場預(yù)期， 供給擔(dān)憂可能重啟。 成交筆數(shù)和換手率來看，2026 年 2 月短端 3Y 及以內(nèi)流動性持續(xù)保持較好水 平，目前二級市場 1Y 地方債與國債幾乎沒有利差，但老券具有高票息優(yōu)勢；10Y、 30Y 活躍程度進一步下降，但 15Y、20Y 換手率小幅提高，或與 2 月中小型銀行、 其他機構(gòu)積極參與該期限有關(guān)。 最新的曲線凸點位置為 0.5Y、2Y、4Y、6Y、9Y，其中短端 2Y 有較好的性價 比，品種利差有 13bp，處于 50%左右分位點位置，明顯好于 1Y、3Y、5Y，2Y1Y 地方債曲線又明顯陡于國債曲線。 長端、超長端利差維持在 20bp 以上水平，觀察美伊沖突后市場對于長端態(tài)度的變化，后續(xù)來看，若市場對長端的情緒趨于改善，品種利差存在收窄可能；若情 緒維持謹慎，利差則大概率延續(xù)當前震蕩格局。從配置角度來看，當看到 30Y 地 方債回升至 2.50%及以上點位時，其絕對收益水平或?qū)⒕邆湟欢ㄎΑ?從流動性角度來看，后續(xù)關(guān)鍵期限個券可關(guān)注： ①5Y 關(guān)注 25 江蘇債 42、26 寧波債 11、25 江蘇債 39、24 山東債 02、25 江蘇債 40； ②10Y 關(guān)注 26 江西債 02、25 貴州 25、25 浙江債 80、26 浙江債 06、26 廣東債 11； ③15Y 關(guān)注 26 山東 03、26 山西債 06、26 河北債 13、26 山東 07、26 寧 波債 10； ④20Y 關(guān)注 26 浙江債 07、26 廣西債 07、26 江蘇債 08、26 河南債 11、 26 河北債 14； ⑤30Y 關(guān)注 26 山東 02、26 遼寧債 02、26 山東 08、26 四川債 04、26 山 東債 10，以及新券 26 江蘇債 14。

貨幣市場利率跟蹤

2 月 24 日-2 月 28 日，資金面面臨公開市場操作大量到期疊加稅期、跨月多 重壓力，資金利率走高后逐步平穩(wěn)，具體來看：DR001 上行至 1.38%后下行至 1.32%，R001 上行至 1.47%后下行至 1.34%，DR007 上行至 1.55%后震蕩下行 至 1.50%，R007 上行至 1.61%后下行至 1.51%，R007 與 DR007 利差在 10bp 范圍內(nèi)波動。

2 月 24 日-2 月 28 日銀行資金融出規(guī)模先上升后下降，2 月 26 日上升至周 度峰值，國股行日度凈融出余額從 4.63 萬億元上升至 4.95 萬億元后下降至 4.78 萬億元，貨幣市場基金日度凈融出余額從 1.25 萬億元下降至 0.99 萬億元后上升 至 1.03 萬億元。

2 月 24 日-2 月 28 日票據(jù)利率總體大幅上行，3M 國股貼現(xiàn)利率從 1.20%上 行至 1.53%，半年國股轉(zhuǎn)貼利率從 1.15%上行至 1.33%后震蕩下行至 1.30%，或 指向信貸投放壓力不大。

公開市場操作跟蹤

截至 2 月 28 日，央行公開市場操作整體余額 172300 億元，具體來看：質(zhì)押 式逆回購余額 16410 億元；買斷式逆回購余額 79000 億元；MLF 余額 72500 億 元。2 月 24 日-2 月 28 日央行公開市場凈回籠 4614 億元，包括質(zhì)押式逆回購凈 回籠 6114 億元，MLF 凈投放 3000 億元，國庫現(xiàn)金定存發(fā)行凈回籠 1500 億元； 3 月 2 日-3 月 6 日，質(zhì)押式逆回購到期 15250 億元，3M 買斷式逆回購到期 10000 億元。

政府債跟蹤

4.1 政府債發(fā)行

2 月 24 日-2 月 28 日，國債發(fā)行 4250.00 億元，凈融資 3700.00 億元；地 方債發(fā)行 2564.20 億元，其中新增地方債 1397.40 億元，包括一般債券 125.00 億元，專項債券 1272.40 億元；再融資地方債 1166.80 億元，包括一般債券 210.80 億元，專項債券 956.00 億元；凈融資 1894.23 億元。 預(yù)計 3 月 2 日-3 月 6 日，國債發(fā)行 790.00 億元，凈融資-710.00 億元；地 方債發(fā)行 2724.84 億元，其中新增地方債 829.61 億元，包括一般債券 47.92 億 元，專項債券 781.69 億元；再融資地方債 1895.23 億元，包括一般債券 543.28 億元，專項債券 1351.95 億元；凈融資 2562.29 億元。

4.2 政府債繳款

2 月 24 日-2 月 28 日政府債凈繳款 1903.61 億元，其中國債凈繳款 1057.20 億元，地方債凈繳款 846.41 億元；預(yù)計 3 月 2 日-3 月 6 日政府債凈繳款 2119.73 億元，其中國債凈繳款-1050.00 億元，地方債凈繳款 3169.73 億元。

4.3 地方政府債策略

2026 年地方債提前批額度逐步公布，2025 年提前批額度共計 2.79 萬億元， 基本按照 2024 年新增地方債額度 4.62 萬億元的 60%頂格下達，如果 2026 年繼 續(xù)參考該情況，按照 2025 年新增地方債額度 5.20 萬億元的 60%計算，2026 年 提前批額度為 3.12 萬億元，目前可統(tǒng)計到的 27 個地區(qū) 2026 年提前批額度合計 2.49 萬億元。 預(yù)計截至 2026 年 3 月 8 日，地方債累計發(fā)行 22941 億元（1 月 8634 億元、 2 月 11582 億元、3 月 2725 億元），與 2025 年同期相比項目建設(shè)資金更多。近 期多地調(diào)整 3 月地方債發(fā)行計劃，總體以下調(diào)為主，目前預(yù)計 3 月地方債發(fā)行規(guī) 模為 8541 億元，考慮到期量后，3 月地方債凈融資規(guī)模可能回落至 5000 億元左 右，短期內(nèi)市場對供給擔(dān)憂明顯減弱，若兩會公布的新增地方債額度超出市場預(yù)期， 供給擔(dān)憂可能重啟。 成交筆數(shù)和換手率來看，2026 年 2 月短端 3Y 及以內(nèi)流動性持續(xù)保持較好水 平，目前二級市場 1Y 地方債與國債幾乎沒有利差，但老券具有高票息優(yōu)勢；10Y、 30Y 活躍程度進一步下降，但 15Y、20Y 換手率小幅提高，或與 2 月中小型銀行、 其他機構(gòu)積極參與該期限有關(guān)。 最新的曲線凸點位置為 0.5Y、2Y、4Y、6Y、9Y，其中短端 2Y 有較好的性價 比，品種利差有 13bp，處于 50%左右分位點位置，明顯好于 1Y、3Y、5Y，2Y-1Y 地方債曲線又明顯陡于國債曲線。 長端、超長端利差維持在 20bp 以上水平，觀察美伊沖突后市場對于長端態(tài)度 的變化，后續(xù)來看，若市場對長端的情緒趨于改善，品種利差存在收窄可能；若情 緒維持謹慎，利差則大概率延續(xù)當前震蕩格局。從配置角度來看，當看到 30Y 地 方債回升至 2.50%及以上點位時，其絕對收益水平或?qū)⒕邆湟欢ㄎΑ?/p> 編輯：火腿腸