2022年揚農化工業務布局及競爭優勢分析 公司擁有菊酯農藥完整產業鏈

1. 揚農化工：農藥龍頭企業，業績突破百億

1.1.聚焦核心原藥產品、打造一體化產業鏈

專注農藥原藥產品，以殺蟲劑和除草劑為核心。公司成立于 1999 年， 并于 2002 年上市。在農藥領域深耕多年，公司形成了以原藥為主導，以殺 蟲劑、除草劑為核心的產品格局。公司在產原藥品種接近 70 個，涵蓋殺蟲 劑、除草劑、殺菌劑和植物生長調節劑等。殺蟲劑和除草劑為公司主營產 品，其中殺蟲劑為菊酯類農藥，包含衛生用藥和大田用藥，除草劑為草甘 膦和麥草畏。2021 年公司現有產品產能：菊酯類農藥 1.42 萬噸/年、草甘膦 3 萬噸/年、麥草畏 2 萬噸/年。

殺蟲劑方面，以擬除蟲菊酯類產品起家，優嘉項目大幅提升菊酯類產 品產能。公司起家于擬除蟲菊酯產品，2002 年其產品在國內衛生用殺蟲劑 市場占有率達 70%。同年公司收購揚農集團 2000 噸/年擬除蟲菊酯類農藥基 地相關資產。2016 年優嘉一期項目投產，公司新增 800 噸/年聯苯菊酯。2017 年，優嘉二期項目投產，新增衛生菊酯產能 2600 噸/年，同年公司關閉寶塔 灣廠區除部分中間體外的所有衛生菊酯產品生產線。2021 年，優嘉三期項 目投產，新增 10825 噸/年擬除蟲菊酯類產品，自此公司菊酯類農藥產能達 1.42 萬噸/年。

除草劑方面，積極布局麥草畏、草甘膦產能。2003 年，公司成立控股 子公司江蘇優士化學有限公司，積極布局除草劑領域。麥草畏方面，2007 年，公司 1000 噸/年的麥草畏項目投產。2015 年，公司優嘉一期項目投產， 新增麥草畏產能 5000 噸/年，原項目裝置停產。2017 年，優嘉二期項目投 產，公司新增麥草畏產能 20000 噸/年，使公司麥草畏產能居全球領先地位。 草甘膦方面，2009 年，公司控股子公司江蘇優士化學有限公司優士一期、 二期項目全面投產，公司擁有草甘膦產能 30000 噸/年。

發展為國內農藥龍頭企業，擁有研產銷一體化運營模式。公司為全球 擬除蟲菊酯原藥核心供應商。2020 年，公司在全球農化企業銷售排名第十， 在國內農化企業銷售排名第二。2019 年，公司收購了沈陽中化農藥化工研 發公司（簡稱“農研公司”）和中化作物保護品有限公司（簡稱“中化作 物”）100%股權，其中農研公司建有國內農藥行業目前唯一的新農藥創制 與開發國家重點實驗室和農藥國家工程研究中心，中化作物則主營農藥銷 售方面，致使公司擁有國內領先的農藥研發能力以及廣泛的原藥、制劑銷 售渠道。研產銷一體化運營模式提高了公司的市場競爭力。

1.2.背靠大股東先正達、積極布局海外市場

公司第一大控股股東為先正達集團，實際控制人為國務院國資委。2020 年江蘇揚農化工集團有限公司向先正達集團股份有限公司（簡稱“先正達 集團”）出售其持有的揚農化工 36.17%的股份，致使先正達集團成為公司 的第一大控股股東。公司實際控制人為國務院國有資產監督管理委員會（簡 稱“國務院國資委”）

控股子公司業務布局清晰明確。揚農化工控股子公司圍繞其研產銷一 體化運營模式布局。公司旗下共 4 家全資子公司：沈陽中化農藥化工研發 公司主要從事農藥研發，擁有較強的原藥創制、仿制能力。江蘇優士化學 有限公司、江蘇優嘉植物保護有限公司主要從事農藥生產制造，其中前者 主營產品為草甘膦，后者主營產品為麥草畏和菊酯類農藥。中化作物保護 品有限公司主要從事農藥銷售，專注于全球農藥品牌分銷、渠道分銷及貿 易業務。

海外業務占比高，強化內外協同作用。海外市場作為公司重要的營銷 市場，對外公司積極鞏固與戰略供應商合作，對內加強產品協同作用，加 快推進全球登記布局，強化公司產品登記協同。2021 年公司海外業務營業 收入占總營業收入的比例為 58.27%；公司海外業務毛利潤占總毛利潤的比 例為 34.39%。（報告來源：未來智庫）

與先正達集團等開展商務合作，布局東南亞業務。2021 年公司與先正 達簽署東南亞分銷合作協議。協議中，公司擬獨家授權先正達亞太及其屬 地公司代理公司在印度、菲律賓、泰國三國的銷售業務，同時先正達將向 中化作物保護品有限公司子公司作物海外和中化農化采購農藥產品，并向 作物海外及其屬地公司支付許可費和服務費，合同期為 5 年。這一合作有 利于加強公司在國際市場的布局，對未來公司業務增長提供了有力支持。

1.3.收入總量穩健增長、原藥貢獻主要利潤

2021 年公司營收突破百億，業績穩步增長。營業收入方面，2021 年公 司實現營業收入 118.41 億元，首次突破百億元，同比增長 20.45%。歸母凈 利潤方面，2021 年公司實現歸母凈利潤 12.22 億元，同比增長 1.02%。 2017-2021 年，公司營業收入和歸母凈利潤逐年增長，其中營業收入的年均 復合增長率達 27.81%，歸母凈利潤的年均復合增長率達 20.74%。 2022 年第一季度公司業績大幅提升。2022 年第一季度公司實現營業收 入 52.68 億元，同比增長 42.08%；實現歸母凈利潤 9.04 億元，同比增長 103.51%。公司第一季度業績大幅提升的原因主要為：一方面，優嘉三期項 目全面達產，優嘉四期項目第一階段建成投產，致使公司產能、產量同比 增加；另一方面，根據公司公告數據，公司主營產品價格同比大幅上漲， 其中原藥、制劑平均銷售價格分別為 11.21、5.55 萬元/噸，分別同比增長 41.26%、77.21%。

從各主營業務來看，2021 年原藥、貿易業務營收顯著增長，制劑業務 營收略有下降。原藥方面，2021 年公司殺蟲劑、除草劑、其他原料藥營業 收入分別為 29.85、26.59、13.79 億元，分別同比增長 1.70%、13.97%、47.33%。 貿易方面，2021 年公司貿易業務營業收入為 26.88 億元，同比增長 93.38%。 制劑方面，2021 年公司實現營業收入 19.95 億元，同比下降 6.81%。

原藥營業收入及毛利潤占比高，為公司重要利潤來源。營業收入方面， 2021 年公司原藥、貿易、制劑營業收入占總營業收入的比例分別為 59.31%、 22.7%、16.85%，其中原藥為公司營業收入主要來源。毛利潤方面，2021 年公司原藥、貿易、制劑毛利潤占總毛利潤的比例分別為 67.33%、5.57%、 26.47%，原藥貢獻了公司的主要毛利潤。

在原藥細分產品中，殺蟲劑、除草劑為原藥收入的主要來源。營業收 入方面，2021 年公司殺蟲劑、除草劑營業收入占原藥總營業收入的比例分 別為 42.5%、37.86%，合計達 80.36%，為原藥營業收入的主要來源。毛利 潤方面，2021年殺蟲劑、除草劑毛利潤占原藥總毛利潤的比例分別為43.5%、 38.99%，合計達 82.49%，貢獻了原藥的主要毛利潤。

毛利率維持在 23%以上，其中制劑毛利率最高。2017-2021 年，公司 毛利率維持在 23%以上。2022 年第一季度公司毛利率有所提升，達 29.77%， 同比增長 6.29pct。細分產品中，2021 年公司制劑、除草劑、殺蟲劑毛利率 分別為 37.60%、26.95%、26.79%，其中制劑毛利率最高。

2019 年以來，公司三費總費率逐年下降。2019-2021 年，公司三費總費 率從 2019 年的 9.52%下降至 2022 年的 8.05%。分別來看，2021 年公司銷 售費用率、管理費用率、財務費用率分別為 2.27%、4.95%、0.83%。銷售 費用率同比增長 0.05pct，主要系職工薪酬增加；管理費用率、財務費用率 分別同比下降 0.18pct、0.99pct。

2. 揚農化工優勢：項目創新齊推進，打開增長空間

2.1.新建項目穩步推進，打開業績增長空間

公司優嘉四期項目穩步推進，第一階段已建成投產。根據公司公告， 公司優嘉四期項目包括 8510 噸/年殺蟲劑、6000 噸/年除草劑、6000 噸/年 殺菌劑和 500 噸/年增效劑項目，項目總投資為 23.3 億元，項目建設期兩 年。其中，殺蟲劑包含擬除蟲菊酯、虱螨脲、羥哌酯，除草劑包括硝磺草 酮，殺菌劑包括氟啶胺、苯醚甲環唑、丙環唑。根據公司公告，優嘉四期 項目第一階段已建成投產，產品涉及苯醚甲環唑、硝磺草酮、聯苯菊酯、 氟啶胺四個品種。

公司年產 7310 噸的擬除蟲菊酯類農藥預計 2022 年底建成，屆時產能 將增至 21530 噸/年。公司在建擬除蟲菊酯類農藥包括聯苯菊酯 3800 噸/年、功夫菊酯 3000 噸/年、丙氟菊酯 50 噸/年、甲氧芐氟菊酯 50 噸/年、四氟甲 醚菊酯 50 噸/年、右旋胺菊酯 360 噸/年。根據公司公告，該項目截至 2021 年底已投資 9 億元，預計 2022 年末完工。擬除蟲菊酯類農藥為公司核心品 種，規模名列全國農藥行業第一。公司為全球擬除蟲菊酯原藥核心供應商， 擬除蟲菊酯類農藥新增產能投產有望打開公司業績增長空間。

殺菌劑在建項目豐富，貢獻公司新的業績增長點。目前公司在建殺菌 劑項目包括氟啶胺 1000 噸/年、苯醚甲環唑 3000 噸/年、丙環唑 2000 噸/年。 氟啶胺屬于成熟的殺菌劑品種，即可做單劑使用，也可與多種其它殺菌劑 復配使用。苯醚甲環唑不會傷害有益生物，與環境相容性良好。丙環唑是 一種具有保護和治療作物用的內吸性三唑類殺菌劑，其銷售額穩步增長， 是成長性較好的殺菌劑品種。近年來，殺菌劑使用量不斷增大，具有較大 的發展空間。公司殺菌劑在建項目投產后，有望貢獻公司新的業績增長點。

2.2.菊酯原藥完整產業鏈，農藥創制能力強

公司擁有菊酯農藥完整產業鏈。在菊酯農藥行業，公司是目前國內唯 一一家從基礎化工原料開始，合成中間體并生產擬除蟲菊酯生產原藥的企 業。公司菊酯產品關鍵中間體均自成體系、配套完善、資源得到充分利用， 具有顯著的成本優勢。（報告來源：未來智庫）

公司研發投入逐年上升，持續專注原藥創新。2018-2021 年，公司研發 投入從 2018 年的 2.39 億元上升至 2021 年的 3.74 億元，年均復合增長率達 16.1%。公司具有較強的研發能力，持續專注創制品種的研發，并取得重要 進展，2021 年公司申請國內發明專利 75 項，PCT 專利 5 件，獲得授權 40 件，1 項專利獲中國中化專利金獎。

公司開發了多個農藥創制新品種，均成為市場主導產品。公司開發的 農藥創制新品種包括殺蟲劑氯氟醚菊酯、殺菌劑氟嗎啉、殺菌劑乙唑螨腈、 殺蟲劑四氯蟲酰胺等。根據公司公告，氯氟醚菊酯是國內第一個銷售過 2 億元的農藥創制品種，氟嗎啉是我國第一個獲準正式登記的具有自主知識 產權的農藥產品，乙唑螨腈是中國第一大殺螨劑單品。此外，公司全資子 公司農研公司相繼研發的多個創制新品種獲得專利獎、發明獎、進步獎等。

2.3.先正達賦能原藥開發，內部資源協同發展

先正達集團為國際農化巨頭，業務涵蓋廣泛。先正達集團成立于 2019 年，由先正達植保、先正達種子、先正達集團中國和安道麥四個業務單元 組成，其中先正達植保擁有全球一流的新化合物創制能力，公司主營業務 屬于先正達植保業務單元。先正達集團作為全球領先的農業科技創新企業， 主營業務包含植物保護、種子、作物營養產品的研發、生產與銷售。據先 正達集團招股說明書，2020 年先正達集團植保業務市場份額排名第一，種 子業務市場份額排名第三，占植保、種子行業市場份額比例分別為 24%、 7%。

對接先正達資源，發揮協同效應。一方面，先正達集團擁有領先的生 物育種技術與研發能力，累積開發了 6000 余種具有自主知識產權的種子產 品。根據先正達集團招股說明書，2020 年先正達集團種子業務在中國種子 行業市場占有率排名第二。另一方面，安道麥為全球最大的仿制藥銷售企 業，擁有強大的銷售網絡，根據世界農化網數據，2020 年安道麥銷售額為 37.38 億元，在全球農化企業銷售排名第七。公司有望與先正達集團較強的 研發創新能力與遍布全球的銷售渠道發揮協同效應，同時憑借先正達集團 豐富的產品、營銷資源，拓寬下游產業鏈，有助于公司成為全球性綜合農 藥供應商。

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