萬澤股份雙主業布局：醫藥業務筑基，高溫合金受益于航發國產化與數據中心建設

雙主業戰略轉型與業務架構

萬澤股份深耕高溫合金材料與生物醫藥雙主業，構建"技術壁壘+市場剛需"雙輪驅動格局。公司是國內少數具備高溫合金材料研發能力及精密構件全流程產業化能力的民營企業，產品深度融入航空發動機、燃氣輪機等國家重大裝備供應鏈；同時作為微生態制劑細分領域領軍企業，"金雙歧""定君生"等核心產品連續十余年穩居細分品類前列。公司正處于戰略轉型成長期，在高溫合金產業化全面達產前，主要依靠較為穩定的微生態活菌產品業務支撐盈利。

公司發展歷程呈現清晰的戰略轉型脈絡。1992年公司前身成立；2005年萬澤集團成為控股股東；2014年布局高溫合金新賽道；2019年完成重大資產置換，徹底剝離房地產業務，置入內蒙古雙奇藥業100%股權，正式確立雙主業格局；2024年高溫合金業務新增訂單大幅增長；2025年進一步強化"兩機"產業鏈布局，實現了從地方電力企業到專注高科技民營企業的成功蛻變。

股權結構方面，截至2026年一季報，第一大股東萬澤集團有限公司持股20.33%，公司回購專用證券賬戶持股5.34%，全國社保基金103組合持股4.02%。公司通過"母公司統籌+子公司專業化運營"模式，核心子公司聚焦高溫合金與醫藥健康兩大主業，業務分工明確，起到財務層面的風險對沖與穩定作用。

經營業績與收入結構演變

2021—2025年公司營業收入由6.56億人民幣增長至12.91億人民幣，年均復合增速約18.44%。歸母凈利潤由0.95億人民幣增長至1.97億人民幣，年均復合增速約20.00%。2026年一季度實現營業收入3.60億人民幣，同比增長7.39%；歸母凈利潤0.77億人民幣，同比增長6.58%。

醫藥制造業和合金制造業是兩大主要收入來源。醫藥制造業收入由5.50億人民幣增長至9.26億人民幣，毛利率長期維持在89.29%—90.97%的高水平，是公司整體毛利和凈利潤的重要支撐。合金制造業收入由0.94億人民幣增長至3.39億人民幣，收入規模擴張較快，板塊正在跨過盈虧平衡點，毛利率波動較大。收入結構顯示，醫藥制造業占比始終處于71%—84%的絕對主導地位，合金制造業占比由14.27%提升至26.24%，高溫合金業務地位逐步增強。

2025年7月，公司通過限制性股票激勵計劃，擬授予不超過600萬股A股普通股，覆蓋董事、高管及核心技術與業務骨干208人，將核心員工利益與公司長期發展深度綁定，為業績穩健增長提供重要支撐。

高溫合金業務：全產業鏈能力與市場需求共振

萬澤股份高溫合金業務聚焦"核心部件+基礎原料"全鏈條布局，形成覆蓋高端裝備核心場景的完善產品體系。單晶/定向晶葉片作為核心產品，是航空發動機與燃氣輪機的"熱端核心部件"；粉末冶金盤件作為關鍵承力部件，能夠承載高轉速、高負荷工況下的大應力；高溫母合金及高溫合金粉末作為下游精密鑄造的基礎原料，形成"原料-部件"的全流程供應能力。

高溫合金市場需求受到政策支持、高端裝備放量與能源轉型三重核心因素共同驅動。"兩機專項"持續落地為行業發展提供堅實保障；國產大飛機C919進入量產周期，其配套發動機單臺需消耗大量高溫合金；低空經濟快速崛起讓軍用無人機、通航飛行器成為新的需求增長點。特別值得關注的是，AI數據中心建設帶來的剛性供電需求，為燃氣輪機創造了全新的規模化增量市場。據Bloom Energy調研數據，到2035年全球近三分之一的數據中心站點規模將超過1GW，單站點功率的跨越式提升直接帶來單個項目燃氣輪機裝機需求的大幅增長。

萬澤股份是國內極少數具備從高溫合金母合金自主熔煉，到渦輪葉片精密鑄造、全流程檢測全鏈條閉環研制能力的民營企業。公司子公司萬澤航空已一次性通過AS9100D航空航天質量管理體系認證、NADCAP航空航天特殊工藝認證、GJB9001C軍工質量管理體系認證，同時具備裝備承制單位資格。截至2025年末，公司已具備高溫合金單晶及定向葉片6萬件/年、等軸葉片30.7萬件/年生產能力，是國內民營航發葉片領域產能規模、工程化能力領先的企業。

國際化布局方面，公司與德國西門子能源簽訂三年框架采購協議，成為其中國大陸燃燒室結構部件核心供應商；2025年12月與歐洲客戶簽署燃氣輪機葉片技術協議，鎖定該地區約2億美元/年的燃機葉片后市場供應權；與瑞士Garrett Motion SARL達成合作，渦輪增壓器高溫合金葉輪及航空APU部件已實現批量發貨；與沙特工業和礦產資源部達成戰略合作，計劃建立燃機維修基地切入中東燃機后裝市場。

微生物藥品業務：獨家品種與渠道深耕

全資子公司內蒙古雙奇藥業是專注于"消化+婦科"雙微生態系統的國家級高新技術企業，深耕行業30年，形成兩大具有獨家競爭壁壘的核心產品。金雙歧（雙歧桿菌乳桿菌三聯活菌片）作為國內首批獲批的微生態制劑，同時擁有"臨床處方+非處方藥"雙認證，核心功能是調節腸道菌群平衡，因安全性評級達到Ⅰ級，孕婦與嬰幼兒均可使用。定君生（陰道用乳桿菌活菌膠囊）填補了婦科微生態療法的市場空白，通過補充陰道內的優勢乳桿菌恢復陰道菌群平衡，替代傳統抗生素治療，從根源上避免抗生素濫用導致的耐藥性問題。

微生態制劑需求增長受到居民健康意識提升、政策引導與人口結構變化三大因素共同推動。衛健委《抗菌藥物臨床應用管理辦法》對 antibiotics 濫用的嚴格限制，讓微生態制劑作為安全有效的替代方案在基層醫療的滲透率穩中有升。2023-2025年全國零售藥店端的腸道微生態制劑品類結構整體高度穩定，乳酸菌類市場份額持續小幅提升，雙歧桿菌類維持穩定中間占比，整體市場格局固化。

產品端新布局方面，KAL-001是全球首個陰道用四聯活菌制劑，內蒙雙奇擁有大中華區獨占許可，III期臨床于2026年2月啟動、6月完成首例入組；金雙歧為國家一類新藥，公司已啟動變更規格研究項目。渠道端積極布局微生物大健康產品，已有益生菌固體飲料、益生菌牙膏、益生菌護手霜等產品上市銷售，通過天貓、京東等電商渠道銷售，形成"藥品+大健康"的協同發展格局。2025年2月，公司與四川厭氧生物就KAL-001在大中華區的產業化及商業化獨占權益達成合作，這是國內首個關于微生態活體生物創新藥的交易。

盈利預測與估值分析

公司主營業務形成"醫藥制造業+制造業+其他業務"三大板塊格局。醫藥制造業以微生態活菌產品為核心，貢獻穩定現金流與高毛利；制造業以高溫合金及其制品為主導，深度受益于"兩機專項"戰略，是核心增長驅動力。預計2026-2028年醫藥制造增速分別為53%/37%/52.5%，毛利率預計維持90%左右水平；制造業（高溫合金）業務增速分別為105%/90%/95%，毛利率預計分別為30%/31%/32%，隨產能利用率提升及良率爬坡逐年改善。

可比公司選擇應流股份、航發動力、隆達股份，均處于航發和燃氣輪機配套核心環節。萬澤股份在估值上比可比公司的平均值要低。預計公司2026-2028年營收分別為21.4/32.9/55.7億元；歸母凈利潤3.55/4.55/6.63億元；對應PE分別為36/28/19倍，首次覆蓋給予"買入"評級。

風險因素

公司面臨客戶集中度過高風險，高溫合金業務深度綁定中航發商發、西門子能源等少數核心主機廠，若下游客戶因型號研制進度調整、采購周期變化或年度預算縮減而減少訂單，公司將面臨業績波動壓力。上游材料漲價風險方面，主要原材料為鎳、鈷、錸等稀有貴金屬，價格波動較大，若原材料價格大幅上漲而公司未能將成本完全傳導至下游，將直接沖擊毛利率水平。生產安全風險方面，高溫合金精密鑄造業務涉及高溫熔煉、精密鑄造等生產工藝，存在設備故障、操作失誤等引發安全事故的風險，在建及新投產產線尚處于良率爬坡階段，若生產工藝穩定性不足可能導致產品報廢率上升。