恒基地產：新界農地儲備價值釋放與雙軌運營深度解析

核心土儲與雙軌運營格局

恒基兆業地產有限公司由李兆基博士于1976年創立，歷經近半個世紀發展，已成為中國香港最大的企業集團之一。公司股權結構高度集中，李兆基家族通過多個持股平臺合計持有約72.5%股份，確保戰略方向的一致性與穩定性。董事會及高管團隊深耕行業數十年，聯席主席李家誠、李家杰博士分別主導香港綜合運營與中國內地業務，核心團隊覆蓋地產開發、資本運作、財務管理和物業管理全領域。

公司業務以物業發展和投資為雙核驅動，同時涵蓋百貨、酒店、建筑工程等多元板塊。2025年物業發展收入占比56.9%，物業租賃占比26.3%，兩者合計貢獻總收入83.2%。盈利結構方面，物業租賃貢獻經營盈利74.2%，延續利潤核心地位；物業發展貢獻24.4%，階段性承壓。區域分布上，中國香港主導持續強化，物業發展與租賃收入中國香港占比從2020年83.2%升至2025年86.5%。

物業開發：銷售回暖與盈利修復路徑

2025年公司合約銷售額實現大幅增長，中國香港地區占比提升至91.1%，成為主要目標市場。中國香港樓市當前處于量價齊升階段，可售現房約4,700套，計劃新推約2,900套，已售未結金額中約104.4億港元將于2026年結轉，為后續盈利修復提供支撐。

內地業務則呈現銷售盈利雙降態勢。2025年內地銷售金額同比大幅下滑，稅前利潤出現負值。土儲集中于二線城市，占比約88%，成都、廣州為主要布局城市。物業竣工面積下降，用于物業開發的土地儲備持續減少，反映公司在內地市場采取審慎策略。

農地儲備與舊樓重建構成公司獨特的土儲補充機制。公司持有約4,050萬平方尺農地儲備，為全港規模最大，其中約90%位于北部都會區。隨著政府推進北部都會區建設，農地可通過政府收地現金補償與自主開發補地價雙路徑釋放價值。舊樓重建儲備逾340萬平方尺，鎖定紅磡、大角咀等核心地段，逐戶收購成本低于公開招標，且地積比率提升空間顯著。

投資物業：穿越周期的價值底座

租賃業務是公司穿越周期的核心穩定收益來源。2025年租賃稅前凈收入小幅回落，其中中國香港占比升至79%，內地占比下降。中國香港投資物業出租率維持93%高位，業態以商業及寫字樓為主，結構保持穩定。內地投資物業應占樓面面積持續增長，但寫字樓出租率承壓降至50%，市場競爭加劇與新增供應沖擊明顯。

投資物業公允價值整體保持平穩，中國香港資產占比約77.8%，持續上升。資本化率維持穩定，核心城市及核心地段資產為估值提供支撐。上海新岸商業中心全面竣工、中環新海濱三號用地簽訂租賃協議，為租賃增量提供充裕空間。

財務穩健與分紅政策

公司財務結構持續優化。借貸總額與借貸凈額雙降，整體實際借貸年利率下行明顯。債務期限結構改善，短期償債壓力減輕，加權平均償還期限延長。借貸比率降至近年最低水平，現金及銀行結余大幅高于一年內短期借款額，違約風險低。

公司長期執行固定每股派息的分紅政策。2020至2024財年每股穩定派息1.8港元，分紅比例維持高位。2025財年受盈利下降影響，全年每股股息下調，但分紅比例仍超100%，基本將當期基礎經營利潤全額分派，體現對股東回報的重視。

盈利展望與估值邏輯

展望未來，公司開發物業有望隨香港樓市回暖修復盈利，物業租賃盈利穩定，最大規模農地與核心區舊樓重建共同支撐長期價值。物業發展收入方面，現房銷售及結轉提供短期支撐，多個住宅項目陸續完工交付將延續增長。物業租賃收入方面，香港新增供應與內地項目回穩共同驅動，增速逐步改善。