電解鋁行業專題：供需格局重塑與產業鏈利潤分配

鋁土礦供應集中與幾內亞政策轉向

鋁元素在地殼中分布廣泛，靜態可采年限較長，但全球鋁土礦儲量高度集中于幾內亞、澳大利亞、越南、巴西和牙買加，前五位國家儲量占比達72%。中國鋁土礦對外依存度接近80%，且高度依賴幾內亞進口。幾內亞作為全球最大鋁土礦出口國，其出口政策對全球供應鏈具有決定性影響。近期幾內亞鋁土礦價格跌至成本線附近，政府意圖通過收緊出口提高價格，并敦促礦企在本土延伸產業鏈，建設氧化鋁廠以帶動工業化。中資企業已紛紛啟動幾內亞氧化鋁項目，若幾內亞正式出臺限制出口政策，鋁土礦的資源稀缺性將凸顯，可能導致鋁產業鏈各環節利潤重新分配，甚至延緩國外電解鋁項目建設進度。

氧化鋁長期過剩與電解鋁利潤支撐

2017年電解鋁行業供給側結構性改革遏制了產能無序擴張，但氧化鋁行業未進行同等力度的調控，導致產能持續擴張并呈現長期過剩格局。氧化鋁/電解鋁價格比值下滑至低位，難以擠占電解鋁環節利潤，這是近年來鋁冶煉利潤沖高的重要因素。國內氧化鋁產能分布呈現沿海與內陸分化，沿海地區利用進口礦具有運費優勢，而內陸產能面臨成本劣勢。全球氧化鋁的持續過剩為國外單體電解鋁產能快速擴張提供了基礎，使得新建項目無需強制配套氧化鋁產能，僅需關注廉價穩定的電力供應。

國內產能天花板與全球供給增速預測

國內電解鋁運行產能已逼近4543萬噸的政策上限，部分企業通過強化電流（超出設計值1%-2%）實現超產，這在技術上是可行的，但會增加噸鋁電耗。隨著冶煉利潤提升，中資企業加速海外布局，印尼、安哥拉、沙特等地項目推進迅速。預計2026年全球鋁產量因中東停產影響略微下降，2027年隨中東復產及印尼項目集中投產，增速回升，但拉長周期看，考慮到國外投產的不確定性，未來五年全球鋁供給增速大概率低于2%，供給壓力有限，對鋁價形成支撐。

需求結構多元化與成本競爭分析

鋁下游需求分散，涵蓋建筑、交通、電力、包裝等領域，不受單一行業景氣度主導。傳統地產需求下滑，但光伏、新能源汽車及鋁材出口有效拉動需求，使得需求周期性波動減弱。在成本端，電費是電解鋁成本差異的核心，新疆、內蒙古等地憑借低電價具備成本優勢，但需扣除高額運費；山東地區成本受煤炭價格波動影響顯著。產業鏈配套方面，擁有鋁土礦和氧化鋁資源的企業抗風險能力更強，尤其在資源價格波動時表現穩健。優質鋁土礦資源日益稀缺，成為企業核心競爭力的關鍵。