海上鉆井行業供給收縮需求提升，龍頭公司穿越周期

行業周期屬性與供需格局演變

海上鉆井行業作為全球油氣能源供應體系的重要支柱，具有極強的周期屬性，其景氣度與國際油價及油氣公司資本開支高度相關。上一輪高景氣周期出現在2010年至2014年間，受高油價刺激，行業處于快速擴張階段，鉆井平臺日費率及使用率均達到歷史高位。然而，2015年起油價大幅下跌，導致油氣公司上游資本開支迅速縮水，行業進入下行周期。在此期間，海上鉆井平臺的使用率和日費率雙雙下滑，許多公司因前期高投入無法產生現金流回報而陷入債務危機，甚至被迫申請破產保護或進行資產清理。

當前，海上鉆井行業正處于從低谷向修復上行周期過渡的階段。供給端方面，由于海上鉆井平臺屬于重型資產，單臺投資造價極高，且從建造到服役通常需要3至4年甚至更長時間，建設周期極長。在經歷了多年的低景氣度后，多數公司通過破產重組、收購并購等方式進行了行業大洗牌，當前海上鉆井公司對于新建鉆機、擴大規模持審慎態度。2015年以來，全球自升式平臺總量增速明顯放緩，鉆井船及半潛式平臺等深水平臺數量多年來持續下降，行業供給端收縮明顯。

需求端驅動因素與日費率趨勢

需求端方面，2016年以來全球國際油氣公司新增開采油氣儲量下滑嚴重，維持油氣產量的儲量逐漸告急，導致油氣公司的勘探重心向周期短、回報可控的油田項目傾斜。自2023年以來，全球原油產量增長主要由巴西、圭亞那、阿根廷等OPEC+以外的國家推動，且產量增長的動力主要來自于各國深水項目的產量增長。油氣公司在近年持續提高資本開支，而較少地考慮油價未來的走勢方向，這為海上鉆井行業帶來了持續向好的需求支撐。

供需基本面的改善直接帶動了海上鉆井行業日費的持續提升。由于供給端收縮，新增鉆井平臺有限，行業仍處于消化上一周期產能階段；同時，深水鉆探需求的快速提升使得鉆井船及半潛式平臺的日費率均呈現上漲趨勢。由于新建鉆機建設周期較長，未來深水鉆探需求的提升預計將推動鉆井日費率持續回升，海上鉆井行業進入較長修復上行周期的可能性較大。

龍頭公司經營復盤與投資啟示

通過對Transocean和Seadrill兩家國際龍頭公司的歷史復盤，可以清晰地看到行業演變對公司經營及估值的影響。Transocean在上一輪下行周期中實施了“瘦身”戰略，清理了老舊及低日費率的鉆機資產，專注于超深水及惡劣環境平臺，使得公司鉆機平均日收入顯著提升，經營實質持續向好。盡管其鉆機利用率因結構變化有所下降，但資產質量及盈利能力大幅改善。Seadrill則因在上一輪周期中過度擴張，面臨巨大的現金流壓力和債務危機，經歷了兩次破產重組。經過資產清理后，Seadrill的經營逐步回歸正常，其股價及估值也隨行業日費基本面的修復而回升。

從估值角度來看，海上鉆井行業由于多年處于凈利潤虧損情況，PE估值意義較小，而PB估值對于重資產的海上鉆井行業更具參考價值。當前龍頭公司的PB估值處于歷史中等水平，考慮到資產質量的優化及日費率的提升空間，估值仍有修復潛力?；诤Ｉ香@井行業基本面的持續向好，建議關注國內海上鉆井龍頭公司中海油服，其船隊規模全球領先，且在穩固國內業務的同時，國際業務占比及毛利率有望進一步提升。