海天味業產品布局與出海情況如何？

主品類穩健增長，特色調味品多點開花。

1. 產品矩陣完善，研發能力強，產能優勢明顯

主品類經調整恢復穩健增長，特色調味品增速較快。海天醬油、蠔油、調味醬已經成長為行業領頭羊，規 模優勢明顯，市場競爭力強，2024 年銷售規模分別為 137.58 億元、46.15 億元、26.69 億元，分別同比增長 8.87%、 9.97%、8.56%，特色調味品如食醋、料酒、雞精雞粉、復調等產品基礎小、覆蓋率低、增速快，2024 年其他產 品收入達到 40.86 億元，同比增長 16.75%。毛利率方面，雖然下游需求疲軟、價格競爭加劇，但得益于原材料 價格的大幅下滑，優化了成本結構，2024 年各品類毛利率明顯提升，醬油、蠔油、調味醬、其他產品毛利率分 別為 44.70%、33.69%、37.44%、24.50%，分別同比提升 2.07pcts、4.69pcts、1.95pcts、2.62pcts。

產品矩陣豐富，區域覆蓋面廣，一站式提供全面解決方案。海天是國內最大的調味品企業，從醬油起家， 已構建全面的產品矩陣，覆蓋醬油、蠔油、調味醬、食醋、料酒、雞精雞粉、番茄沙司、辣椒醬等其他特色調 味品超過 1450 個 SKU。公司也是大單品打造最為成功的調味品公司，擁有 7 個年銷 10 億及以上大單品，31 個 年銷 1 億及以上產品系列，金標生抽、草菇老抽、上等蠔油、黃豆醬等大單品暢銷市場多年，2024 年億級以上 產品系列貢獻總收入的 76.6%。公司亦是全國化程度最好的調味品企業，各區域銷售體量均可觀，在中部、西 部等原弱勢區已經構建強大的品牌力，根據凱度《2024 年品牌足跡報告》，海天產品家庭滲透率達到 80%以上。

研發造就產品力，產品品質高、產品推新強。公司持續維持較高的研發投入水平，2024 年研發費用達到 8.40 億元，遠高于競爭對手中炬高新（1.65 億元）和千禾味業（0.83 億元），海天已累計獲授權超過 1,000 項專利， 涵蓋產品研發、菌種培育、數據驅動發酵等。產品品質方面，繼承傳統工藝與現代科技融合，通過高通量菌種 篩選平臺優化菌種，全流程保障產品品質。產品研發方面，公司精準洞察消費者需求變化，對產品不斷更新迭 代或推出新品，例如 2022 年推出“海天”0 添加系列，2023 年推出“有機醬油”升級版，2024 年健康系列產品 收入增速達到 33.6%，公司根據消費者需求推出“擠擠瓶”蠔油累計銷售超 4.6 億瓶。

生產效率高，產能優勢明顯，未來總產能有望達到 766 萬噸。公司生產流程高度自動化，以智能化驅動工 藝精準度、生產穩定性及高標準的質量控制，在連續蒸煮、自研封閉式圓盤制曲、大罐發酵、自研連續壓榨、 自動配兌、極速灌裝等多個核心生產環節均實現極致效率。例如 2023 年以來針對定制化服務提升生產線柔性生 產能力，公司已經能在單一產線最高生產 20 種規格、超 130 種 SKU，且實現最快 7 天定制交付能力。此外， 公司擁有全國最大的調味品產能優勢，2024 年總產能達到 510 萬噸，在調味品企業中遙遙領先，在廣東、江蘇、 廣西、湖北等地區擁有生產基地，在浙江嘉興在建特色調味品產能，未來公司調味品總產能有望達到 760 萬噸， 滿足國內消費者需求和產品出口。

 核心品類：提升份額與滲透率，鞏固提升龍頭優勢

不同調味品品類發展階段不同，醬油、食醋逐漸進入成熟階段，蠔油、料酒滲透率仍在提升。醬油、食醋、 食鹽等傳統調味品發展時間長，全國滲透率較高，行業逐漸進入成熟期，根據弗若斯特沙利文，2024 年兩者市 場體量分別為 1041 億元、221 億元，預計 2024-2029 年醬油和食醋復合增長率分別為 4.8%、3.3%。蠔油 、料 酒屬于從地方性調味料逐漸全國化的品類，仍在滲透率提升階段，2024 年行業體量分別為 115 億元、147 億元， 預計 2024-2029 年蠔油和料酒復合增長率分別為 7.7%、6.1%。

醬油行業逐漸成熟，海天市占率提升空間仍較大。醬油是國內應用場景最廣、滲透率最深、規模最大的調 味品類，根據弗若斯特沙利文，2024 年醬油行業規模達到 1041 億元，5 年 CAGR 為 2.6%，預計 2024-2029 年 復合增長率 4.8%。2024 年，海天市占率達到 13.2%，遠高于第二、第三名，類比日本醬油第一龍頭龜甲萬市占 率超過 30%，海天市占率仍有較大提升空間。一是下沉市場仍有滲透空間，人均消費支出與高線市場差距較大； 二是國內區域性品牌較多，隨著消費者對品質要求、健康要求提升，龍頭企業優勢將更加明顯；三是餐飲、工業渠道的粘性高，對口味、品質一致性要求高，連鎖化率提升將鞏固龍頭渠道優勢。

海天蠔油市占率超 40%，品類滲透率仍待提升。蠔油作為南方區域性調味品擴張到全國的調味品類，海天 是主推者，蠔油市占率達到 40.2%。當前，蠔油市場仍處于滲透率提升期，2024 年市場規模為 115 億元，5 年 CAGR 為 5.8%，預計 2024-2029 年復合增長率為 7.7%。海天在 C 端“擠擠瓶”蠔油廣受消費者歡迎，未來隨 著蠔油使用者的增加，海天憑借渠道優勢、品牌優勢有望獲得更多市場增量。

調味醬市場分散，海天黃豆醬暢銷，期待更多暢銷新品。調味醬行業子品類數量眾多，區域間口味差異較 大，因此行業份額相對分散，2024 年海天市場份額排第一，僅為 4.6%。根據弗若斯特沙利文，2024 年調味醬 行業規模達到 362 億元，5 年 CAGR 為 5.1%，預計 2024-2029 年復合增長率 7.1%。目前，海天調味醬以黃豆醬 最為暢銷，還包括柱侯醬、海鮮醬、招牌拌飯醬等主要產品，未來公司增長空間，一方面持續提升黃豆醬等大 單品滲透率，培育更多消費者，另一方面洞察消費者趨勢，快速響應推出更多新品，發揮海天平臺優勢有望實 現新品類快速放量。

 特色調味品：醋、酒初具規模，培育復調擴展品類，未來重要增長極

醋、料酒缺乏全國性品牌，海天品牌影響力逐漸提升，未來提升份額較高增速可期。食醋和料酒發展階段 有所不同，食醋滲透率較高但應用場景相對局限，行業逐漸進入成熟期慢擴容，而料酒類似于蠔油處于從地方 調味料向全國滲透的品類，行業滲透力仍待提升，2024 年食醋、料酒規模分別為 221 億元、147 億元，預計 2024-2029 年復合增長率分別為 3.3%、6.1%。其次，食醋和料酒均缺乏全國化龍頭企業，市場非常分散，2023 年海天食醋市占率 3.4%位列第二，料酒市占率 3.8%位列第一。海天醬油、蠔油帶動的渠道優勢，以及完整的調 味品解決方案，為終端和消費者帶來更多便捷性和品質保證，看好未來海天醋、料酒延續較快增長態勢。

調味品復調化趨勢不改，培育“一汁成菜”用戶習慣，拓展品類滿足消費者需求。復調在 B 端提高菜品標 準化、降低廚師依賴度，C 端提升家庭烹飪便捷性，隨著“一汁成菜”烹飪習慣的養成，復調行業發展空間巨 大。根據弗若斯特沙利文，2024 年復調行業規模達到 1,265 億元，預計 2024-2029 年復合增長率 12.1%。目前海 天復調類產品主要是雞精、涼拌汁、番茄沙司等品類，各品類體量相對較小，隨著公司根據消費趨勢研發更多 新品類，老品逐漸增加規模，公司復調等特色調味品板塊有望維持快速增長。

 增長路徑：渠道優化與定制化提升份額，中長期結構升級

消費品基于量價關系的增長邏輯看：1）價方面：短期市場環境價格貢獻或減弱，中長期結構升級仍是重要 趨勢；2）量方面，順應渠道變革趨勢提升經銷團隊專業化程度，持續在下沉市場培育用戶習慣增加調味品支出， 提升柔性生產能力加大連鎖餐飲、工業客戶定制化力度。

調整渠道結構，發力新渠道，提升經銷團隊專業化能力。渠道的錯配也使得海天在 2021-2023 年面臨較大 的渠道壓力。2023 年以來重點優化渠道結構，推進數字化管理體系，穩住核心大商，淘汰不適應渠道變革的經 銷商，配貨也更加適應經銷商特點，渠道碎片化趨勢下提升經銷商專業度，持續發力新零售渠道。以線上銷售 為例，2024 年銷售規模達到 12.43 億元，5 年 CAGR 達到 24.45%。此外，山姆、胖東來、盒馬等渠道興起與中 等收入人群需求變化相關性較強，本身就與更高品質、更加健康的消費需求高相關，渠道專業化程度提升從中 長期發展看將更加有利于高附加值、高品質產品的銷售。

海天是全國化程度最高的調味品企業，三四線仍有下沉和滲透空間。2024 年海天銷售網絡覆蓋 100%地級 市和近 90%縣級單位，全國各區域均有較強的消費基礎。從滲透率看，區域覆蓋率高的同時，網點覆蓋密集度 方面仍有較大提升空間，主要體現在培育三四線城市人均調味品消費支出。2024 年，中國人均調味品支出 354 元，是美國的 1/5，日本的 1/3，而國內三線及以下城市人均調味品支出僅為一線城市的一半。未來，隨著公司 數字化營銷體系的完善，進一步加大網點密度和市場下沉，醬油持續搶占市場份額，也將帶動蠔油、醋、料酒 等調味品滲透率提升。 重點發展連鎖餐飲與工業客戶，提升柔性生產能力，定制化業務潛力巨大。國內餐飲連鎖化率持續提升， 復合調味料、預制菜行業方興未艾，對出餐或產品口味標準化、穩定性要求高，產品定制化需求日益增長。從 餐飲企業看，國內連鎖化率從 2019 年的 13.3%提升至 2024 年的 22%；從工業客戶看，復調以及預制菜未來發 展前景廣闊，B 端優化效率、減少廚師依賴性，C 端提升烹飪便捷性，在復調領域復合調味醬、液態復合調味 料中醬油、醋等基調是其重要原料，預制菜制作過程中亦需通過各類調味品增添風味。從復調看，2024 年復合 調味醬、液態復合調味料市場規模分別達到 251 億元、339 億元，未來 5 年 CAGR 預計分別達到 12.4%、12.7%； 從預制菜領域看，根據安井港股招股說明書，2024-2029 年速凍調制食品、速凍菜肴制品預計復合增速將達到 7.1%、16.1%。2024 年，海天直銷收入 5.96 億元，2 年 CAGR 為 20.6%，但整體體量仍較小。

下游餐飲需求偏弱價增仍有壓力，中長期結構優化帶動噸價提升。2023 年以來，國內消費市場表現相對較 弱，行業競爭加劇，且面臨下游餐飲企業壓價，消費升級放緩，性價比消費備受消費者青睞。2023-2024 年海天 醬油、調味醬、蠔油等主品類噸價均出現不同程度的下滑。短期看，下游需求復蘇仍較慢，上游原材料價格雖 受關稅戰影響有所波動，但仍處于相對低位，且年初已對低價黃豆鎖價，提價或升級預期較弱。中長期看，行 業完成一輪出清，下游需求逐漸企穩，產品消費價格逐漸調整到位，隨著健康化、品質化產品銷售量增加，逐 步帶動噸價增加。從歷史看，公司產品噸價提升，通常與成本周期相關性更高，2016 年、2021 年海天兩次提價 帶動噸價明顯提升。因此，中長期看結構優化和成本波動將是噸價提升的重要驅動力。

2.出海：上市港股推動海外戰略布局，未來有望成為重要成長極

成功港股上市，海外戰略布局有望加速。海天于 2023 年成立子公司海天國際投資，2024 年子公司海天國 際投資設立全資子公司海天國際貿易和印尼子公司 HADAY ID，此外在越南也設有子公司 HADAY VN。2025 年，海天成功上市港股，完成募集 101.29 億港元，將是公司加快海外市場拓展的重要戰略布局，其中計劃將 20% 資金用于海外市場拓展，在構建本地化團隊、海外供應鏈及本地化產能、品牌宣傳等方面加大資金投入。

三階段布局海外，從華人社區到深度本地化。第一階段：以華人華僑聚集地和中國游客目的地作為出海切 入點，以中餐為媒介，構建經銷網絡和銷售團隊，摸索適合當地的經營模式；第二階段：結合當地口味與飲食 習慣，研發適合當地的產品，逐漸構建本地化的產品矩陣和供應鏈，培育消費者習慣與忠誠度；第三階段：經 過前兩個階段在采購、經銷方面的成熟，建設本地化工廠、并購本地品牌，深度本地化。 第一階段：東南亞、歐美為重點區域，布局全球中餐市場。全球華人華僑規模超過 6000 萬，中國出境旅游 群體規模持續擴大，帶動中餐在全球范圍內的發展。根據紅餐，海外的中國餐飲門店增長至近 70 萬家，市場規 模近 3 萬億元。國內餐飲企業通常將東南亞、北美作為出海首站，尤其東南亞華人規模約 3500 萬人，國內游客 數量龐大，餐飲市場規模發展加快，海天亦在印尼、越南布局子公司，構建本地銷售網絡。

第二階段：適應本地口味，構建本地化產品矩陣。中餐是出海切入點，構建經銷網絡、熟悉經商環境、了 解當地口味偏好，根據不同國家飲食習慣，不斷迭代升級產品，嘗試推出本地化產品，覆蓋面逐步從中餐拓展 到全菜系，市場空間進一步擴大，例如越南市場魚露產品占調味品市場比例較高。根據弗若斯特沙利文，2024 年東南亞調味品市場規模達到 1217 億元，預計未來 5 年復合增長率為 9.1%，處于快速增長階段。此外，2024 年全球醬油及醬油制品、蠔油市場規模（剔除中國）分別為 1706 億元、76 億元，預計未來 5 年 CAGR 分別為 8.8%、8.6%。海天發揮研發優勢，提升核心產品適配度和本地調味品開發，擴大調味品細分領域覆蓋面，增強 市場競爭力。

第三階段：投資建廠或收購本地品牌，深度本地化。隨著公司對海外市場的逐漸熟悉，逐步完善海外供應 鏈以及經銷商體系，進一步優化海外業務運營效率，本地化建廠和收購本土品牌成為可能。深度本地化將有利 于全鏈條效率提升，規模效應逐漸顯現，釋放業績彈性。