如何看待美國地產現狀？

市場對美國地產的分歧點在于：高利率環境之下的中幅降息是否能夠真正帶動美國地產鏈實現顯著反 彈。

美國房地產銷量正處于近 20 年以來的歷史低位，主要系受高利率環境壓制，且底部已蓄勢 2-3 年。銷量底部的同時，房價屢創新高。2025 年 6 月，美國成屋售價中位價 43.53 萬美元/套，突破歷史高點的 同時始終位于溫和上漲通道。美國新屋銷售中位價 40.2 萬美元/套，為 2000 年以來 68%分位值。同比增速較 2 4 年有所放緩，但整體房價仍保持在高位。

成屋（二手房）系美國地產銷售的主體市場，其表現決定房市整體景氣情況。美國地產結構與中國存在較 大差異，居民房屋自有率相對較低（2025 年約 65%），且新建住房供應有限，因而地產銷售主要由二手房交易 貢獻。

“利率鎖定”效應下，成屋供應難以放量。據聯邦住房金融局（FHFA），截至 2025Q1，全美未償還抵押 貸款有 5139 萬筆左右，未付余額總計約 12.1 萬億美元，未償付抵押貸款平均利率為 4.3%。由于聯邦基準利率2022 年以來快速調高，導致其中有八成左右利率低于 6%，而近兩年 30 年期固定抵押貸款利率仍處于 6.8%附 近的高位。 市場上大部分潛在成屋賣家被已有的低利率房貸“鎖定”，不愿支付高利率來置換房屋，導致美國成屋供 給不足，進一步推動成屋房價高漲、交易量收縮。

需求端：存在較大缺口未被滿足。截至 25Q1，美國住房空置率/出租房空置率分別為 1.1%/7.1%，均低于該 數據 2010 年以來的均值 1.6%/7.4%。 根據 Realtor.com的統計，2024 年美國住宅市場的住房供給缺口為 380 萬套（包含擠壓需求），按當前的建 設速度需 7.5 年才能彌補缺口。較低的空置率和較大的供給缺口表明目前美國的住房需求側狀態健康，但高房 價和高利率的壓力使房屋購買力指數仍處于低位，抑制了居民購房需求的釋放。

庫存情況整體健康，近期有所回升，但仍在歷史相對低位。據 Redfin 的數據，截至 25 年 4 月，全美待售 房產的總價值接近 6980 億美元， 同比增速超過 20%。截至 5 月末，美國新屋待售/成屋庫存量分別為 50.7/ 154 萬套，較 2024 年 12 月分別+3.7%/+35.1%。成屋庫存已連續 5 個月環比上升，但總體還未恢復至疫情前水平， 仍處于歷史的相對低位。

高利率下降息同樣能夠帶動地產上行—受兩次石油危機影響，上世紀七八十年代美國經濟陷入滯漲。當前 經濟基本面、地產市場周期與當年的情況有眾多相似之處，因此我們重點復盤這一時期的降息政策與地產復蘇 特點，以判斷未來的地產走向。 80 年代初利率鎖定效應影響，地產銷量斷崖式下跌。受 1970-1980 年兩次石油危機影響，美國深陷滯漲泥 潭，CPI 同比一度飆升至近 15%的峰值。美聯儲激進加息以抑制通脹，推動房貸利率從約 9%上升到 1981 年的 18%。而當前大部分房主享受 5-8%的低息貸款，不愿以高額利率置換新房，導致成屋銷量斷崖式下跌，80 年 5 月、81 年 11 月分別跌至-22%、-16%的谷底。

回顧 1984 年的房地產復蘇因素，大幅降息與政策支持提振房地產市場。1984 年 9 月-1986 年 8 月，美聯儲 累計降息 587bp，聯邦基金目標利率上限由 11.75%下調至 5.88%。美國房貸利率隨之震蕩下行，累計下跌 482bp， 大幅提高了居民的住房購買力。 同時，美國政府推出“減稅+解除利率限制”等一系列政策組合拳。貨幣政策方面，美國解除 FHA 抵押貸 款利率的限制，轉為可調整的抵押貸款利率；財政政策方面，里根政府對房地產實行稅收優惠等刺激政策，有 效增強購房者信心。

回顧 1984 年的房地產復蘇節奏，市場在降息后迅速反彈，復蘇節奏呈現快慢交替特征。1984 年 10 月-1986 年 12 月，在聯邦基金利率與房貸利率共同下行的推動下，成屋銷售累計上漲 47%，復蘇進程呈現溫和上行與高 速增長交替的態勢。值得注意的是，1985 年 5 月-8 月期間，盡管房貸利率仍處于 12%以上的歷史高位，成屋銷 售仍于四個月內實現 13%的較快增長。

被壓制的住房需求強勁。2017 年來美國住房需求進入擴張周期：① 千禧一代人口顯著增長，成為購房主力； ② 次貸危機后美國居民債務負擔緩解，逐步釋放再度加杠桿的空間；③ 租金成本近年大幅提升，降息后購房具 備相對性價比。 千禧一代人口增長支撐地產需求。二戰后美國出現的嬰兒潮顯著推升了人口基數。1984 年前后，嬰兒潮一 代成為購房主力人群，其剛性住房需求支撐美國房地產市場。作為嬰兒潮一代的后代，千禧一代是美國的大級 別人口高峰，如今正步入購房的黃金年齡，地產需求有望釋放。根據美國出生人口和首次購房平均年齡預測， 2020 年購房適齡人口數量持續增長，有效支撐房地產需求。

美國家庭負債率相對健康，具備加杠桿條件。2021 年 12 月家庭負債比率回落至 9.49%，抵押貸款負債比率 回落至 3.87%，均大幅低于次貸危機之前的水平。家庭債務負擔顯著減輕，提升了居民的購房能力。

租金成本逐年提升，降息有望提升購房相對競爭力。當租金收益率高于購房持有成本時，將會提振居民購 房需求，居民傾向于以較低的融資成本購房出租，以獲取超額收益，反之則會抑制購房需求。復盤歷史數據， 租金收益率與購房持有成本之差與美國成屋銷售顯著正相關。2022 年起，受美聯儲加息影響，購房持有成本大 幅提升，隨后反超租金收益率，使買房性價比顯著降低，成屋銷量同比大幅下跌。