中創(chuàng)新航產(chǎn)能擴(kuò)張與成長空間如何？

出貨量高增長，產(chǎn)能擴(kuò)張穩(wěn)步推進(jìn)。

出貨結(jié)構(gòu)優(yōu)化，動力儲能雙線高增?？蛻艚Y(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化及海外項(xiàng)目交付放量的催化 下，公司出貨量快速增長。我們預(yù)計(jì) 25 年動力電池出貨量將達(dá) 65GWh，同比+44%；儲 能電池出貨量同為 45-50GWh，同比高增 80%-100%。展望 26 年，動力與儲能出貨量有 望分別提升至 85GWh/61GWh，同比+30%/+35%，成長確定性強(qiáng)。

龍頭產(chǎn)能利用率提升，率先有序擴(kuò)大資本開支。24Q4 起電池龍頭開始擴(kuò)大資本開 支，二線緊隨其后，總體擴(kuò)張穩(wěn)健，并加大歐洲及東南亞布局。24Q4 行業(yè)去庫完成，排 產(chǎn)恢復(fù)，龍頭產(chǎn)能利用率提升至 90%+，開始加大擴(kuò)產(chǎn)，其中寧德、比亞迪計(jì)劃 25 年分 別擴(kuò)建 100gwh+產(chǎn)能，同時二線電池企業(yè)跟進(jìn)，新建產(chǎn)能部分為大容量儲能電芯，且多 集中歐洲和東南亞。從產(chǎn)能利用率看，25 年行業(yè)產(chǎn)能利用率較 24 年略有提高，我們預(yù) 計(jì)為 66%，26 年隨著新產(chǎn)能釋放，我們預(yù)計(jì)小幅下降至 64%，總體產(chǎn)能利用率平穩(wěn)。中 創(chuàng)新航 24 年有效產(chǎn)能為 110Gwh，25 年上半年擴(kuò)產(chǎn)進(jìn)度加快，我們預(yù)計(jì) 25 全年有效產(chǎn) 能 140GWh，25、26 年產(chǎn)能利用率為 79%、88%。

產(chǎn)能擴(kuò)張有序推進(jìn)，構(gòu)建全球交付體系。公司自 21 年起布局合肥、武漢、成都、 江門、眉山等重點(diǎn)基地，23 年底起陸續(xù)投產(chǎn)，我們預(yù)計(jì) 25 年有效產(chǎn)能達(dá) 130–140GWh， 未來兩年年均新增 40GWh。25 年初，廈門（規(guī)劃產(chǎn)能 30GWh）和成都二期（產(chǎn)能 30GWh） 項(xiàng)目相繼開工；5 月與邯鄲產(chǎn)投合資設(shè)立新公司，聚焦北方動力與儲能市場。海外方面， 24 年泰國基地落地強(qiáng)化東盟產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同，葡萄牙錫內(nèi)什超級工廠（規(guī)劃產(chǎn)能 15GWh） 獲批納入葡萄牙國家利益項(xiàng)目（PIN），助力公司深耕歐洲新能源市場。隨著全球化布局 持續(xù)推進(jìn)，公司產(chǎn)能利用率有望進(jìn)一步提升，為業(yè)績穩(wěn)定增長提供強(qiáng)力支撐。

電池價格觸底企穩(wěn)，價格戰(zhàn)難以為繼。25 年受碳酸鋰價格下行及中游材料加工費(fèi)小 幅回調(diào)影響，電池成本呈小幅下降趨勢。6 月?lián)鴥?nèi)市場報價，523 方形三元電芯價格 穩(wěn)定在 0.38 元/Wh，方形鐵鋰電芯價格維持在 0.32 元/Wh，價格體系進(jìn)入平臺期。頭部 廠商產(chǎn)品仍具備 5%–15%的價格溢價能力，二三線廠商多數(shù)已陷入現(xiàn)金虧損狀態(tài)。考 慮當(dāng)前行業(yè)整體毛利水平及現(xiàn)金流狀況，價格戰(zhàn)邊際效益遞減，難以為繼。后續(xù)隨下游 補(bǔ)庫存及需求修復(fù)，電池價格有望回歸理性區(qū)間，行業(yè)有望進(jìn)入良性競爭階段。

動力盈利分化顯著，中創(chuàng)新航有望穩(wěn)中有升。25Q1，寧德時代單位歸母凈利 0.09 元/Wh，與國內(nèi)二三線盈利差距擴(kuò)大；二線廠商中，億緯鋰能單位歸母凈利 0.02 元/Wh， 中創(chuàng)新航單位歸母凈利0.01元/Wh，國軒高科盈虧平衡，其他電池廠基本處于虧損狀態(tài)。 從成本差異角度看，寧德時代與二線電池企業(yè)相比有 0.05-0.06 元/Wh 的成本差異，從產(chǎn) 品結(jié)構(gòu)角度看，寧德時代海外占比高，海外市場盈利較國內(nèi)高 0.1 元/Wh 以上，分化顯 著。23-24 年，中創(chuàng)新航電池單位歸母凈利穩(wěn)定在 0.01 元/Wh，后續(xù)隨著大容量產(chǎn)品推 進(jìn)及海外交付加速，盈利彈性有望釋放。

儲能方面，公司儲能電池收入及毛利率僅次于寧德時代和億緯鋰能，在二線電池廠 中居于領(lǐng)先地位。23-24 年公司儲能電池毛利率分別為 13%、16%，單位毛利為 0.08 元 /GWh、0.05 元/GWh。同期，寧德毛利率分別為 24%、27%，單位毛利為 0.21 元/GWh、 0.17 元/GWh，穩(wěn)居行業(yè)龍頭；億緯毛利率分別為 17%、15%，單位毛利為 0.11 元/GWh、 0.06 元/GWh，排名第二。展望未來，隨著中創(chuàng)新航產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化、大電芯放量、海外高 毛利訂單占比提升，疊加產(chǎn)能釋放帶來的規(guī)模效應(yīng)，公司儲能盈利能力有望改善。

政策優(yōu)化疊加成本下行，公司毛利率有望穩(wěn)步提升。136 號文落地推動行業(yè)規(guī)范化 發(fā)展，儲能市場競爭格局有望優(yōu)化，大量低質(zhì)產(chǎn)能將逐步出清。政策對儲能產(chǎn)品質(zhì)量與 安全性的高要求，為優(yōu)質(zhì)電池廠商提供發(fā)展紅利。價格端，公司 314Ah 儲能電芯單價達(dá) 0.3 元/Wh，高于部分廠商價格（0.26–0.27 元/Wh），價格優(yōu)勢有望轉(zhuǎn)化為毛利率改善。 成本端，電池級碳酸鋰價格大幅回落，公司原材料采購成本下降，疊加控費(fèi)能力持續(xù)提 升，毛利水平具備持續(xù)上行空間。此外，公司加速出海步伐，已在葡萄牙實(shí)現(xiàn)首個項(xiàng)目 交付，澳洲儲能項(xiàng)目亦將進(jìn)入交付期。通過聚焦德國、中東、澳洲、美國、新加坡等重 點(diǎn)海外展會提升客戶觸達(dá)，海外營收占比有望持續(xù)提升，進(jìn)一步優(yōu)化盈利結(jié)構(gòu)。我們預(yù) 計(jì)公司 25 年毛利率與凈利率同比提升超 2pct，Q1 業(yè)績表現(xiàn)已初步驗(yàn)證趨勢。

技術(shù)積淀深厚，安全與創(chuàng)新能力構(gòu)筑長期成長護(hù)城河。公司由中國空空導(dǎo)彈研究院 孵化，具備深厚的軍工背景與極端環(huán)境適應(yīng)技術(shù)積累，早期在高海拔、高鹽霧等場景廣 泛布局示范應(yīng)用，奠定差異化技術(shù)優(yōu)勢。公司鐵鋰產(chǎn)品 3C 至 5C、三元產(chǎn)品 2C 至 6C 研 發(fā)進(jìn)展領(lǐng)先行業(yè)。21-22 年廣汽埃安發(fā)布的全球首款三元針刺不起火電池即由公司供應(yīng)， 25 年 3 月，小鵬 G6 電動車在中東沖突中被導(dǎo)彈擊中仍未起火，體現(xiàn)公司電池產(chǎn)品在極 端安全場景下的系統(tǒng)熱管理優(yōu)勢。除硬件安全外，公司在全生命周期管理層面亦有顯著 進(jìn)展，通過大數(shù)據(jù)分析與虛擬測量技術(shù)優(yōu)化制程，單位能耗下降超過 50%。截至 24 年 底，公司累計(jì)授權(quán)專利已達(dá) 3,531 項(xiàng)，覆蓋材料、電芯、系統(tǒng)、電控、BMS 及回收全產(chǎn) 業(yè)鏈，技術(shù)壁壘與科技護(hù)城河持續(xù)夯實(shí)，為公司中長期成長奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。