五礦資源核心資產情況如何？

Khoemacau 銅礦位于非洲博茨瓦納西北部，地處新興的卡拉哈里銅礦帶（Kalahari Copper Belt）。

1.Las Bambas：核心銅礦資產，成本顯著下降

2014 年，中國五礦集團聯合中信金屬和國新國際，以 70.05 億美元成功收購 Las Bambas 銅礦。其中 MMG 的股權占比為 62.5%、國新國際投資有限公司之全資附屬公司股權占比為 22.5%、中信金屬有限公司股權占比為 15%。 2004 年，超達公司開始 Las Bambas 的勘探工作，2009 年，項目可行性研究完成，2014 年五礦資源收購 Las Bambas 項目，2015 年 11 月，Las Bambas 產出首批銅精礦粉，2016 年 1 月份，完成第一次銅精礦裝船，7 月份 開始商業化生產。2017 年完成首個完整商業運營年，金屬銅產量達到 45 萬噸。后由于一些社區關系問題生產 一度受阻，2023 年 3 月以來，礦山恢復正常生產和運輸，2024 年實現了全年無中斷運營。

Las Bambas 是一座斑巖矽卡巖型銅鉬金礦田，位于秘魯共和國，阿普里馬克大區，科塔班巴斯省。由鐵山 礦（Ferrobamba）、銅山礦（Chalcobamba）和硫山礦（Sulfobamba）所組成，構成了約 15km 長的斑巖/矽卡巖 型礦帶。銅山礦位于鐵山礦西北 8km，硫山礦則處于銅山礦以西 5km。 Las Bambas 目前的銅資源量為 940 萬噸，銅儲量 460 萬噸，平均品位 0.6%；鉬儲量 12.5 萬噸，平均品位 0.016%；銀儲量 2062 噸，平均品位 2.7g/t；金儲量 26 噸。目前僅勘探了許可權區的約 20%，具有資源規模大、 生產規模大、精礦品質高、露天開采生產成本低、儲量前景廣及服務年限長等多項優勢。

Ferrobamba 為目前運營中的主礦床，該礦區自 2016 年實現商業化生產，隨著勘探深度增加，主礦坑 Ferrobamba 礦石品位開始下降，公司開始進行第二個礦坑 Chalcobamba 的開發，Chalcobamba 礦坑距離現有選 礦廠約 3 公里，露天開采，開采難度低。目前第二礦坑 Chalcobamba 擴建進展順利，已于 2024Q2 開始向選礦 廠供應礦石，Q4 開始商業化生產，2025 年全面達產。在 Chalcobamba 高品位礦石的推動下，2025 年入選品味 提升至 0.9%，成本大幅下降，產量預計將達到 36-40 萬噸。 Las Bambas 銅礦具備顯著的擴產潛力，短期目標（2025-2026 年）是通過 Chalcobamba 礦坑達產將產量提 升至 40 萬噸水平；中期（2026-2028 年）依靠 Ferrobamba 深部開發繼續增產；長期則可能通過 Sulfobamba 開 發和更大投資向更高產能邁進。

2017-2021 年，公司主力開采 Ferrobamba 礦區，C1 成本維持在 1 美元/磅左右，低成本優勢顯著。但 2022 年之后，由于主礦坑深度增加品位略有下降，公司開始增加 Chalcobamba 礦坑勘探，成本明顯增加，隨著 Chalcobamba 礦坑達產，礦山品位得到提升。2025 年 H1 入選品味已經從 0.5%-0.6%提升至 0.9%，成本降至 1.06 美元/磅，目前成本位于銅行業成本曲線第二四分位值。 Las Bambas 礦山為全球物流運輸較為偏遠的礦山之一，采用公路和鐵路雙運輸系統，運輸道路合計 723 公 里，銅精礦經開采和選冶后需先經過 438 公里的公路運輸，將精粉從 Las Bambas 礦山抵達位于 Arequipa 的 Pillones 轉運站，再通過 285 公里的鐵路運輸運至 Matarani 港口，途徑社區數量眾多。因此自 2016 年開始運營 以來，一直處于抗議和道路封鎖的中心，導致礦山的盈利不穩定。2022 年因社區封鎖停產了 52 天，2025 年 4 月至 6 月的抗議也導致停產 50 多天。有統計顯示，自 2016 年運營以來，該礦累計中斷生產已超過 400 天。但 隨著“邦巴斯之心”為代表的與當地社區共同發展的計劃推出，公司的當地社區關系運營逐漸穩定，生產趨于 穩定。

2024 年，Las Bambas 向國際礦業和金屬理事會（ICMM）成員展示了“邦巴斯之心”計劃。“邦巴斯之心” 計劃是社區關系管理模式有重大轉變，提出的全新社會管理模式的核心要素包括：與社區建立更具參與性和多 利益相關者的關系，基于持續對話、建立信任和相互理解。與當地行動者共同創造長期可持續的地域發展愿景， 指導社會投資以解決結構性差距。在整個采礦周期中整合社會風險管理，重點是尊重和保障人權。加強當地領 導力、創業精神和公民參與能力，以進行更有建設性的交流。與政府、民間組織和其他關鍵行動者合作，利用 協同效應，擴大積極影響。 截至目前，Las Bambas 出資 8000 萬元幫助科塔班巴斯省修建的庫圖克泰大橋已竣工通車，聯通了庫斯科和 阿普里馬克兩個大區，幫助多個社區之間交通時間縮短了 4 個小時，造福了 5 萬多名社區居民。Fuerabamba 社 區的公共性企業開始參與銅精礦運輸；Huancuire 社區的公共性企業則直接參與了 Chalcobamba 項目，并獲得了 礦山的銅精礦運輸合同。“邦巴斯之心”計劃為公司銅礦的順利運營提供了穩定的支撐。 按照公司的規劃，2025-2027 年三年內的銅礦產銷將保持在 36-40 萬噸，按照指引上限 40 萬噸預測未來三 年的產銷，副產品則等比例增長。

2025 年 H1 Las Bambas 入選礦石銅品位從 0.5%～0.6%提升至 0.9%，年化金屬銅產量指引提升至 36-40 萬 噸。因此 C1 成本大幅下降，2025 年 C1 成本指導價從 1.50 美元／磅至 1.70 美元／磅下調至 1.40 美元／磅至 1.60 美元／磅。

2.Kinsevere：新項目順利投產，電力波動干擾放量

Kinsevere 銅礦位于剛果（金）盧本巴希東北約 35km 處，自 2007 年開始運營。2012 年中國五礦集團以 13.3 億加元收購加拿大 Anvil Mining 公司，從而獲得 Kinsevere 的 100%權益。Kinsevere 銅礦為露天開采，主要包括 Kinsevere Hill、Tshifufia 及 Tshifufiamashi 三個礦床，這些礦床彼此相距在 2 公里以內。礦床包括氧化銅礦、過 渡混合礦和原生硫化銅鈷礦。歷史上主要開采高品位的氧化礦，但隨著其逐漸枯竭，公司正轉向處理硫化礦。 Kinsevere 銅礦因其高品位銅資源和優越的地理條件而聞名，大部分地區可無需爆破直接開采。Kinsevere 目前擁有銅資源量 120 萬噸，儲量 76 萬噸，并伴生有豐富的鈷資源，銅金屬儲量平均品位達到 2.0%。 Kinsevere 自 2007 年開始運營，2013-2020 年，Kinsevere 銅礦處于穩定的氧化礦開采階段，礦產銅年產量 維持在 6 萬噸以上。2020 年 10 月停止氧化礦開采，準備向硫化礦過度，此次轉化是為了延長礦山壽命。 2022 年啟動硫化礦擴建項目，2024 年 9 月主體工程點火投產，新增硫化礦選廠、焙燒制酸及鈷回收系統， 設計日處理硫化礦 8,570t，規劃使陰極銅年產量增至 8 萬噸，氫氧化鈷含鈷年產量達 4000-6000 噸，并將礦山壽 命延長至 2035 年。

2025 年上半年 Kinsevere 生產了 25,425 噸電解銅，同比去年增長了 19%，擴建項目繼續推進產能爬坡，主 要技術指標逐步接近設計參數，六月份硫化礦選廠的銅回收率超過 75%，焙燒廠的焙燒轉化率達到 88%。但相 較于理想的爬坡速度仍然較慢。剛果金國內電力缺口較大，一定程度上影響了項目達產。1 月 Kinsevere 銅礦的 SX-EW（溶劑萃取-電積）電解銅系統由于電力不足停產，鈷產量大幅下降。 為應對剛果金不穩定的電力供應，上半年公司新購置了 5 臺連續輸出功率 1400kW 的 11kV 中壓柴油發電機組，并于 3 月 26 日完成全部組件安裝。0.55MW/1.15MWh 低壓光伏儲能項目也隨后實現了并、離網運行和無 縫切換，緩解了礦山生產電力不足、不穩的情況。另外，公司計劃增加 12 兆瓦柴油發電機組作為備用電源，與 礦山已有的“混合電力系統”（包括光伏儲能項目）共同構建更可靠的能源保障。發電項目的逐步落地和運行 將助力公司的產銷早日達到設計產能。 按照公司指引，Kinsevere2025 年的電解銅產量指導范圍維持在 63,000 噸至 69,000 噸，受該地區電力供應 持續不穩影響，產量可能接近指導范圍的下端。按照 2025 年產銷指引的中值計算，并假設 2026、2027 將完成 爬坡，則 Kinsevere 銅礦在 2025-2027 年的銷量計劃為 6.6 萬噸、8 萬噸和 8 萬噸。

若電力供應限制影響產量增長，2025 年的 C1 成本預計將接近 2.50 美元/磅至 2.90 美元/磅指導范圍的上端。 我們同樣按照 2025 年指引的中值測算，并假設 2026 年滿產后成本將進一步下降。

3.Khoemacau：擴產前景明朗

Khoemacau 銅礦位于非洲博茨瓦納西北部，地處新興的卡拉哈里銅礦帶（Kalahari Copper Belt）。該銅礦帶 從博茨瓦納東北部延伸至納米比亞西部，長達約 1000 公里，是世界上新發現但大部分尚未勘探的重要銅銀成礦 帶之一，也是中非銅礦帶之外世界上最大的銅沉積體系之一。 Khoemacau 礦山的資源量十分豐富。其 4040 平方公里的礦權范圍內，礦產資源量包括 640 萬噸銅金屬和 63 億盎司銀金屬，平均銅品位 1.5%，平均銀品味 19 克/噸。礦權鉆探結果表明，現有資源在深度上具有連續性， 且存在數個勘探目標，增儲前景較好，礦山壽命原估計至少 20 年，但隨著勘探推進有可能超過 30 年。 Khoemacau 銅礦在 2021 年 6 月完成建設并開始運營，初始設計年產能在 6 萬噸銅和 160 萬盎司銀精礦，礦 山采用地下深孔空場采礦法，處理方法為常規硫化礦浮選，2022 年第四季度達到全面生產水平。 2023 年 11 月 21 日，MMG 以 18.75 億美元的企業價值收購了 Khoemacau 銅礦的 100%股權，2024 年 3 月 22 日項目完成交割。2024 年5 月 30 日，國新國際投資有限公司（CNIC）的全資附屬公司科莫控股（Como Holdings） 以 5 億美元的價格認購了 Khoemacau 礦山 45%的股權。 公司收購 Khoemacau 銅礦后，規劃了完整的擴產計劃。按照目前規劃，公司將對 5 區地下進行開采，并新 建年處理量 450 萬噸的選廠，將礦山的礦石處理量提升至每年 820 萬噸，從而在 2028 年將礦山擴產至 13 萬噸 的產量。另外，公司在 13 萬噸擴建項目之外已識別多個靶區，遠期有能力擴產至 20 萬噸。

5 月 26 日，金誠信股份全資子公司金誠信博茨瓦納礦山建設有限公司與 Khoemacau 銅礦就科馬考銅礦地下 采礦業務簽署服務合同，合同總價款約 8.05 億美元，明確設定的五年期限為雙方的長期穩定合作奠定了基礎；工程范圍主要涵蓋科馬考銅礦第五礦區的地下采礦業務。金誠信具有豐富的海外開礦經驗，雙方的合作為 Khoemacau 銅礦的順利擴產增加了確定性。

按照公司規劃，擴建完成后的 Khoemacau 銅礦 C1 成本在 1.45-1.65 美元/磅之間，位于全球銅礦第二個四分 位，成本優勢明顯。

新的選廠建設完成前，Khoemacau 礦山的理論產能為 6 萬噸銅，2025 年的產量指引為 4.3-5.3 萬噸。假設 2025 年按照區間中值生產，此后逐步滿產。則 2025-2027 年三年公司的產銷分別為 4.8 萬噸、5.4 萬噸和 6 萬噸。

Khoemacau 礦山成本較低，2025 年 H1 的 C1 成本為 2.05 美元／磅，而 2024 年上半年為 2.65 美元／磅，可 見隨著產量增長，公司有持續降本的能力。公司今年全年成本指引為 2.3-2.65 美元/磅，較為保守。

4.Dugald River：經營業績穩定

Dugald River 鋅礦位于澳大利亞昆士蘭州西北部，是世界上已發現的品位最高的鋅礦資源之一。其礦石資源 量豐富，2024 年，Dugald River 礦山的勘探鉆探取得了成功進展，延伸了 Dugald 礦脈的深度，使得礦產資源量 凈增加了 140 萬噸鋅，截至 2024 年，Dugald River 礦山擁有 7000 萬噸礦石資源量，鋅金屬量約 792 萬噸，鉛金 屬量約 99 萬噸，并含有可觀的銀資源。 2009 年 6 月，中國五礦通過收購 OZ Minerals 獲得 Dugald River 鋅礦，項目于 2016 年 6 月底宣布開工建設， 僅用時 17 個月，便在 2017 年 11 月正式建成投產并產出首批鋅精礦，較原計劃提前了兩個月，并且預算節約了 5000 萬美元。隨后在 2018 年 5 月，Dugald River 鋅礦宣布投入商業化生產。 Dugald River 的礦體規模龐大，預計礦山年限達 20 年以上，采用金剛石鉆探技術進行地下開采，待礦石開 采并送至地面后進行現場處理，經處理得到的精礦再從 Cloncurry 出發經鐵路運至 Townsville 港口。Dugald River 年均礦石處理量 170 萬噸，對應年產鋅金屬量約 17-19 萬噸，礦山主要生產鋅精礦，副產品包括鉛和銀。 2025 年上半年，Dugald River 生產了 84,426 噸鋅精礦含鋅，C1 成本為 0.65 美元/磅，較 2024 年的 0.67 美 元/磅有所改善。全年的鋅產量與之前的指引保持一致，預計介乎 170,000 噸至 185,000 噸鋅精礦含鋅。C1 成本 預計將處于之前指導范圍 0.75 美元／磅至 0.90 美元／磅的下端。 根據公司規劃，短期內 Dugald River 沒有擴產計劃，則產銷保持穩定，未來盈利水平保持平穩。

5.Rosebery：貴金屬副產品貢獻較高

Rosebery 礦山位于 Hobart 西北約 300 公里及 Burnie 以南 125 公里處，是一座多金屬礦山。Rosebery 自 1936 年起運營，至今已經運營接近 90 年。為了增加礦產資源量，礦山持續進行加密鉆探和資源擴展鉆探。2024 年 增加了 28 萬噸鋅、8 萬噸鉛，2.7 萬噸銅，12 百萬盎司銀及 210 千盎司黃金。 Rosebery 使用機械化地下開采法及破碎、磨礦及浮選法，生產鋅精礦、銅精礦、鉛精礦以及金錠。精礦通 過鐵路運送至 Burnie 港口，再以散貨船裝運至位于 Hobart 及 Port Pirie 的冶煉廠。金錠售往澳大利亞的精煉廠 冶煉成金條。Rosebery 預計每年生產鋅精礦含鋅約 50,000–60,000 噸，同時生產多種貴金屬副產品。

根據公司指引，Rosebery 短期沒有擴產計劃，則產銷保持穩定，未來盈利水平保持平穩。