醫(yī)藥分板塊營(yíng)收與利潤(rùn)分析

 創(chuàng) 新 藥 板 塊 上 半 年 實(shí) 現(xiàn) 營(yíng) 業(yè) 收 入 303.6億元（+9.6%）（上年同期有百 利天恒大額授權(quán)的高基數(shù)），歸母凈 利潤(rùn)-20.3億元，收入端仍有較快增長(zhǎng)。

創(chuàng)新藥板塊A股上市公司2025年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入303.6 億元（+9.6%），歸母凈利潤(rùn)-20.3億元，毛利率為86.2% （-1.2pp），ROE（平均）-2.4%（-1.7pp）。25Q2實(shí)現(xiàn) 營(yíng)業(yè)收入162.1億元（+32.0%），歸母凈利潤(rùn)-6.5億元； 二季度營(yíng)收同比上漲主要得益于創(chuàng)新藥產(chǎn)品商業(yè)化銷(xiāo)售的 快速增長(zhǎng)。

創(chuàng)新藥產(chǎn)品的商業(yè)化銷(xiāo)售快速增長(zhǎng)，主要由于重磅品種銷(xiāo) 售持續(xù)放量、醫(yī)保覆蓋及新適應(yīng)癥的拓展；同時(shí)，百濟(jì)神 州等公司產(chǎn)品海外銷(xiāo)售快速增長(zhǎng)，成為板塊營(yíng)收增長(zhǎng)的驅(qū) 動(dòng)因素之一。另一方面，國(guó)內(nèi)資產(chǎn)的對(duì)外授權(quán)持續(xù)推進(jìn)， 首付款和里程碑付款持續(xù)貢獻(xiàn)收入。

隨著營(yíng)收端的快速增長(zhǎng)，以及公司在管理費(fèi)用、研發(fā)費(fèi)用 端的合理控制，板塊整體的虧損也實(shí)現(xiàn)了大幅縮窄。建議 關(guān)注擁有差異化創(chuàng)新能力，產(chǎn)品具備全球商業(yè)化潛力的創(chuàng) 新藥公司。

仿創(chuàng)結(jié)合板塊A股上市公司2025年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè) 收入1669.1億元（-1.6%），歸母凈利潤(rùn)217.9億元 （+1.94%），毛利率為56.36%（+0.4pp），ROE （平均）6.1%（+0.3pp）。25Q2實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 848.2億元（-1.0%），歸母凈利潤(rùn)110.6億元 （+1.1%）。

仿創(chuàng)結(jié)合板塊的、公司增長(zhǎng)的動(dòng)力也大多來(lái)自創(chuàng)新 藥業(yè)務(wù)，大藥企中，恒瑞醫(yī)藥的創(chuàng)新藥銷(xiāo)售占比已 超過(guò)50%，且呈現(xiàn)出不斷增長(zhǎng)的趨勢(shì)。仿制藥業(yè)務(wù) 受到第十批集采以及部分地方集采的影響，存在一 定壓力，但隨著第十一批集采競(jìng)價(jià)規(guī)則優(yōu)化、丙類(lèi) 目錄的落地，進(jìn)一步拓寬支付渠道，為該板塊帶來(lái) 新的發(fā)展機(jī)會(huì)。

CXO板塊A股上市公司2025上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 451.2億元（+12.6%），歸母凈利潤(rùn)112.8億元 （+61.3%），毛利率為39.2%（+2.0pp），ROE （平均）7.1%（+1.6pp）。25Q2實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 273.3億元（+13.6%），歸母凈利潤(rùn)64.0億元 （+53.9%）。

行業(yè)整體呈現(xiàn)分化：1）臨床前及臨床CRO依舊承 壓，價(jià)格壓力持續(xù)傳導(dǎo)，但新簽訂單價(jià)格已止跌并 維持較長(zhǎng)時(shí)間、新簽數(shù)量恢復(fù)增長(zhǎng)；2）CDMO在 消化了新冠訂單高基數(shù)后，2024年四季度及2025 年一、二季度業(yè)績(jī)持續(xù)驗(yàn)證，頭部企業(yè)的新簽訂單 及在手訂單同比較高增長(zhǎng)，多肽、寡核苷酸等新興 業(yè)務(wù)增速亮眼，也為后續(xù)中短期的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)奠定了 良好基礎(chǔ)；3）仿制藥CXO受到投融資環(huán)境影響， MAH客戶(hù)大幅減少，服務(wù)價(jià)格筑底。

我們認(rèn)為地緣政治對(duì)股價(jià)的影響已經(jīng)較為充分地體 現(xiàn)，伴隨著新簽訂單、在手訂單的高增長(zhǎng)，頭部 CDMO公司的業(yè)績(jī)有望持續(xù)恢復(fù)和驗(yàn)證，推薦關(guān)注 一體化CRDMO龍頭藥明康德等。

中藥板塊A股上市公司2025上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 1756.3億元（-4.7%），歸母凈利潤(rùn)227.9億元 （+0.7%），毛利率為42.0%（-0.9pp），ROE （平均）6.4%（-1.4pp）。25Q2實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 844.1億元（-1.6%），歸母凈利潤(rùn)40.0億元 （1.3%）。

從中藥上市公司單二季度整體業(yè)績(jī)表現(xiàn)來(lái)看，營(yíng)業(yè) 收入同比降幅收窄，歸母凈利潤(rùn)同比增速轉(zhuǎn)正。中 藥行業(yè)已經(jīng)歷經(jīng)三批全國(guó)集采，與化藥集采相比， 其降幅溫和，但進(jìn)度相對(duì)緩慢，中藥集采風(fēng)險(xiǎn)尚未 完全出清。短中期維度，基藥目錄調(diào)整在即，國(guó)企 改革穩(wěn)步推進(jìn)，建議關(guān)注基藥目錄調(diào)整及國(guó)企改革 推進(jìn)兩條主線(xiàn)；長(zhǎng)期維度，消費(fèi)和創(chuàng)新是方向，建 議關(guān)注“中藥品牌OTC+中藥創(chuàng)新藥”兩大主線(xiàn)及中 藥高股息標(biāo)的。

醫(yī)療器械板塊A股上市公司2025上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1177.1億元（-4.4%），歸母 凈利潤(rùn)186.0億元（-17.4%），毛利率為48.2%（-2.2pp），ROE（平均）4.1% （-1.3pp）。25Q2實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入607.4億元（-4.9%），歸母凈利潤(rùn)92.2億元（- 23.8%）。

醫(yī)療設(shè)備：2025年以來(lái)，隨著設(shè)備更新項(xiàng)目逐步落地，招投標(biāo)呈顯著復(fù)蘇態(tài)勢(shì)， 但由于前期積壓渠道庫(kù)存較高，2025上半年板塊整體仍承壓。展望后市，隨著招 投標(biāo)的持續(xù)復(fù)蘇及庫(kù)存出清，25Q3起醫(yī)療設(shè)備行業(yè)有望迎來(lái)業(yè)績(jī)拐點(diǎn)。

醫(yī)療服務(wù)板塊A股上市公司2025上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入285.7 億元（+1.0%），歸母凈利潤(rùn)24.6億元（-1.8%），毛利率 為37.8%（-0.2pp），ROE（平均）4.9%（-0.5pp）。 25Q2實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入143.3億元（-2.6%），歸母凈利潤(rùn)13.2 億元（-14.4%）。

受到整體經(jīng)濟(jì)環(huán)境以及非剛需醫(yī)療需求恢復(fù)緩慢等外部因素 影響，醫(yī)療服務(wù)板塊2025年上半年收入同比維持穩(wěn)定略有增 長(zhǎng)，毛利率及凈利率均呈現(xiàn)下滑趨勢(shì)。分不同專(zhuān)科來(lái)看，當(dāng) 前眼科、口腔等賽道價(jià)格端壓力正逐步企穩(wěn)，競(jìng)爭(zhēng)格局進(jìn)一 步清晰，25H1眼科專(zhuān)科手術(shù)量及價(jià)格情況有所好轉(zhuǎn)，一級(jí) 市場(chǎng)上眼科醫(yī)院、中醫(yī)館等機(jī)構(gòu)并購(gòu)價(jià)格持續(xù)下行，為醫(yī)療 服務(wù)行業(yè)各賽道的龍頭公司帶來(lái)更加穩(wěn)定的內(nèi)生、外延增長(zhǎng) 動(dòng)力。板塊上市公司積極布局AI+醫(yī)療業(yè)務(wù)，從服務(wù)質(zhì)量、 服務(wù)能力和范圍以及醫(yī)療機(jī)構(gòu)提質(zhì)增效等角度，為醫(yī)療服務(wù) 企業(yè)帶來(lái)實(shí)質(zhì)性的業(yè)績(jī)?cè)隽亢托侍嵘?/p>

海外：對(duì)2025全年收入指引積極。從年度/季度營(yíng)收增速來(lái)看，業(yè)績(jī)波動(dòng)呈現(xiàn)試劑企業(yè)（Charles River、Bio-Techne）<設(shè)備企業(yè)（Waters、Agilent）<綜合平臺(tái)型企業(yè)（Thermo Fisher、Danaher、Sartorius、Merck KGaA）的模式，可能主要由于疫情早期階段下游biotech/CDMO企業(yè)增加CAPEX及研發(fā)投入，并且由于COVID-19對(duì)全球供應(yīng)鏈的負(fù)面影響，從而選擇提高庫(kù)存水平（e.g.由3~6個(gè)月大幅提升至12個(gè)月）。2024年試劑及設(shè)備企業(yè)相關(guān)板塊營(yíng)收同比持平或個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，綜合平臺(tái)型企業(yè)較2023年雙位數(shù)下滑趨勢(shì)有所企穩(wěn)；從各個(gè)企業(yè)對(duì)2025年收入指引看，大部分都重回正增長(zhǎng)，對(duì)2025全年經(jīng)營(yíng)情況預(yù)期積極。

國(guó)內(nèi)：2025H1營(yíng)收及凈利潤(rùn)增速均同比轉(zhuǎn)正。生命科學(xué)上游板塊2025H1營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)、扣非凈利潤(rùn)總額分別同比+5.6%/+19.2%/+32.1%，營(yíng)收端繼續(xù)企穩(wěn)，凈利潤(rùn)增速同比轉(zhuǎn)正；2025Q1/Q2營(yíng)收分別+4.0%/+7.0%，歸母凈利潤(rùn)分別+15.4%/+22.2%。