醫藥各子板塊收入情況如何？

2025年上半年，CRO/CMO、醫療服務、家用器械和高值耗材板塊呈現收入和扣非歸母凈利潤的雙重增長。

1.化學制藥：創新藥保持增長，仿制藥短期承壓

化學制藥：創新藥保持增長，仿制藥持續消化

2025H1收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤同比增速分別達到-2.05%、4.69%、0.86%，增速有所波動，可能是由 于科倫藥業、復星醫藥等仿制藥業務階段性波動導致。

單季度來看， 2025年Q1化學制藥板塊收入、凈利潤、扣非凈利潤同比增速分別為-2.54%、6.05%、2.81%，收入增 速為負，利潤增速有所回落，主要受成本端波動、政策影響及行業結構性調整的綜合影響，其中科倫藥業Q1收入增速 -29%，歸母凈利潤-43%，主要受輸液板塊Q1對應高基數以及川寧原料藥/中間體價格波動影響。

2025年Q2化學制藥板塊收入、凈利潤、扣非凈利潤同比增速分別為-1.56%、3.46%、-1.02%，主要受龍頭公司Q2 增速影響，科倫藥業Q2收入增速-23%，扣非歸母凈利潤-44%；貝達藥業受折舊攤銷影響Q2扣非歸母凈利潤-79.4%； 復星醫藥Q2扣非歸母凈利潤-14.7%。另外廣生堂、濟民藥業、現代制藥、豐原藥業、辰欣藥業、聯環藥業等企業由 于研發投入，集采政策和基數原因出現負增長；部分企業存在渠道調整等情況，會有季度波動。

隨著創新轉型的持續推進，創新業務開始逐漸貢獻業績，創新業務占比較高的公司25H1收入利潤持續增長，如恒瑞醫 藥、中國生物制藥等。傳統制藥業務受集采階段性拖尾影響、以及行業政策和結構性調整的綜合影響，有所承壓， 2025H1收入利潤有所波動，H2 有望消化基數問題后環比增長。

2025H1板塊研發費用率維持相對穩定，龍頭公司研發保持高投入的同時，研發費用及研發費用率之間的平衡進行了優 化。

2.CXO：行業調整基本完成，有望進入新一輪發展階段

宏觀環境及高基數影響，24年行業承壓。24年行業頭部企業陸續消化大訂單帶來的人員、產能冗余，對內積極提質增效， 對外持續開拓市場。海外受行業持續復蘇推動，部分企業訂單端展現良好恢復，有望在未來逐步兌現。國內板塊底部企穩， 隨著部分供給出清以及需求回暖，有望逐漸恢復。24年板塊總體收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤分別同比下滑為 4.0%、24.5%、20.5%，下滑速度逐季放緩。

25Q2延續Q1改善趨勢。2024年行業表觀增長仍部分受高基數影響，多數公司剔除大訂單后仍能保持正增長。同時企業端 積極進行內部優化，降本增效。25H1行業整體展現較好恢復勢頭，25年H1行業的收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤分 別同比增長為14.8%、81.9%、27.1%，分季度來看，Q2延續Q1改善趨勢。

毛利率逐漸企穩回升凈利率持續改善：24年部分企業持續調整消化大訂單帶來的人員產能冗余，疊加行業競爭有所加劇，部分 細分行業價格戰等影響，毛利率始終有所承壓。但隨著企業陸續積極內部調整和外部持續拓展，25年行業盈利能力持續改善。

期間費用率持續優化：受各企業消化冗余以及行業仍處于底部影響，2024年初各項費用率同比均有提升，隨著企業降本增效及 營運效率提升，期間費用率逐季優化。25H1銷售費用率、管理費用率及研發費用率呈下降趨勢，財務費用率略有上升。應收帳 款周轉天數仍舊維持高位，存貨周轉天數環比Q1有所降低。

海外需求較為穩定，國內有望逐步恢復：受投融資帶來下游需求的疲軟，以及部分細分行業持續價格戰的影響。多數CXO企業普遍表示國 內訂單增長壓力相對較大，海外訂單恢復性較好。截止25H1，藥明康德在手訂單達567億元，同比增37.2%，其中TIDES事業部訂單增長達 49%。藥明生物未完成訂單總額203億美元，其中未完成服務訂單113.5億美元，3年內未完成訂單約42億美元。泰格在手訂單雙位數增長。 以安評業務為主的昭衍及益諾思今年新簽訂單開始回暖，益諾思25H1新簽訂單5.32億元，同比+7.39%；在手訂單為11.12億元，較24年末 增長14.29%。

3.原料藥：上半年業績短期承壓，行業供需逐步恢復至正常節奏

2025年上半年，原料藥板塊收入增速、歸母凈利潤增速、扣非歸母凈利潤增速分別為-6.89%、- 12.94%和-8.34%，同比均呈現下降趨勢，主要由于部分原料藥品種受供需格局變化等因素影響， 價格同比有所調整，以及部分制劑品種受集采或差比價影響，價格及銷量同比有所下降所致。預 計隨著客戶去庫存基本結束，集采影響逐步落地，行業供需逐步恢復至正常節奏，部分品類供給 側變化有望推動價格實現較好表現，在利潤端體現彈性。

單季度角度，原料藥板塊25Q2收入增速、歸母凈利潤增速、扣非歸母凈利潤增速分別為-8.60%、 -27.94%和-19.43%。Q2單季度業績同比下降，主要由于肝素、青霉素中間體等原料藥產品受市 場產能過剩與終端制劑需求下降影響，價格及銷量同比有所下滑；以及部分制劑品種受集采聯動 降價及產品市場競爭影響，銷售同比下滑所致。預計隨著供需格局逐步改善，行業逐步恢復至正 常經營節奏。我們對后續板塊經營節奏保持樂觀判斷。

同時板塊內公司積極推進原料藥制劑一體化、CDMO和合成生物學轉型，尤其是制劑轉型進展較 快公司在業績層面已有增量業績貢獻體現，并積極尋求出海增量。

原料藥板塊25H1毛利率34.78%，同比-0.01pct。費用率方面，銷售費用率6.72%，同比-0.31pct； 管理費用率16.04%，同比+0.80pct；研發費用率6.52%，同比+0.36pct；財務費用率0.58%，同 比+0.79pct。銷售凈利率9.56%，同比-1.30pct。毛利率同比保持相對穩定，其中原料藥價格調 整及制劑集采對毛利率產生不利影響，部分高毛利業務（如CDMO、高毛利制劑品種）銷售增長 對毛利率產生正向影響。下半年隨著新品放量和轉型進展兌現，價格調整趨于穩定，預計企業盈 利能力有望提升。

4.制藥裝備及耗材：行業觸底企穩，利潤端迎來顯著修復

2025年上半年上游板塊收入、歸母凈利潤、扣非凈利潤、合同負債同比增速分別為-2.98%、25.92%、15.94%、14.89%。

整體來看，收入端降幅自2024年以來持續收窄，利潤端改善顯著，歸母凈利潤與扣非凈利潤均實現同比正增長。這一轉變主 要源于下游生物醫藥企業研發投入和資本開支回升帶動需求回暖，同時行業競爭格局優化，頭部企業通過出海拓展及產品創新 等相關策略逐步脫離無序價格競爭，盈利能力得到修復。合同負債增速延續上升態勢，預示板塊未來收入有望持續改善。

上游板塊收入同比實現小幅增長，歸母凈利潤同比大幅上升，合同負債繼續保持雙位數增長，反映行業整體底部已達，收入 端已逐步企穩，企業盈利狀況顯著修復。業績回升主要得益于生物制藥領域資本開支回暖帶動訂單增長，下游市場需求持續 復蘇推動銷售收入穩步改善，同時企業積極優化運營效率、加強成本管控，對利潤修復構成核心支撐。整體來看，板塊企穩 回升態勢明確，后續收入有望保持穩定。

費用率方面，銷售費用率環比上升0.25個百分點，管理費用率環比下降0.41個百分點，研發費用率環比上升0.06個百分 點，財務費用率環比下降0.09個百分點。主要由于二季度各企業收入小幅回升，銷售費用相應增長，同時各企業降本增效 目標延續，管理費用率仍持續下降。其中，加速布局在耗材、CGT等新業務以及新產品，同時加大對高端技術人才的引進， 使研發費用率保持在較高位置。

5.科學試劑：營收企穩，國產替代以及并購整合有望成為趨勢

2025年上半年科學試劑板塊收入、歸母凈利潤、扣非凈利潤同比增速分別為 -2.2%、-10.0%、-14.8%。 2025年上半年，科學試劑板塊收入同比仍小幅下滑；利潤端降幅持續收窄，較2024年顯著改善，反映行業整體逐步 企穩并處于復蘇通道。板塊內多數企業通過優化產品結構、持續推進降本增效，疊加下游生物醫藥等領域需求溫和復 蘇，共同推動盈利狀況修復。同時，泰坦科技由于主動收縮資金占用高、回報周期長的業務，對公司短期和行業整體 營收帶來一定影響，但有助于中長期盈利質量的提升。

2025年二季度生物制藥產業鏈毛利率企穩，銷售、管理和研發費用率均環比下降。企業費用結構持續改善，利潤端有望 持續向好。行業整體盈利能力保持穩定，主要由于企業間競爭脫離無序競爭，同時降本增效策略持續推進。 費用率方面，銷售費用率環比下降0.40個百分點，管理費用率環比下降0.80個百分點，研發費用率環比下降1.50個百分 點，財務費用率環比上升0.1個百分點。主要由于企業持續推進精細化管理與運營效率優化，降本增效成果持續顯現。 研發費用率仍維持在相對高位，主要由于企業持續推動高端產品創新，重點布局重組蛋白、高純度化學試劑等高附加值 領域，為企業長期競爭力提供支撐。

6.醫療器械：Q2整體業績承壓，醫療設備和高值耗材環比Q1有所改善

25年上半年醫療器械板塊收入利潤承壓，利潤端下滑幅度高于收入端。2025H1醫療器械板塊收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利 潤增速分別為-7.18%、-19.43%、-23.43%。板塊收入、利潤下滑預計受醫療設備板塊招投標持續承壓、高值耗材部分產品降價、 IVD板塊受政策影響檢測量及價格承壓等因素影響。利潤端下滑幅度顯著高于收入端，預計由于部分產品集采后毛利率下降，收 入下降背景下，費用端規模效應不明顯所致。

25Q2醫療器械板塊收入、利潤同比下滑幅度較Q1均有所增加，Q3有望改善。25Q2醫療器械板塊營收、歸母凈利潤和扣非歸母 凈利潤同比增速分別為-7.60%、-26.02%、-28.85%，下滑幅度較Q1有所增加，預計主要由于部分公司Q2基數較高、醫療設備渠道 庫存調整仍有影響、IVD板塊在多重政策影響下業績承壓。隨著醫療設備招標復蘇、集采政策優化、基數壓力逐步減弱，器械板 塊業績Q3有望改善。

25Q2營收和利潤端增速環比25Q1有所改善。25H1，受集采、需求、中美貿易等因素疊加影響，板塊整體經營趨勢承壓，收入端增速環比降低，利 潤端表現弱于收入端。具體來看，由于集采出清及去年同期低基數，骨科類公司整體業績表現良好；消費類公司短期仍受消費及集采影響業績表現 承壓，增速環比有所降低；消化介入類公司業績增長，但由于高基數、中美貿易等因素增速環比下滑；血管介入類公司中借助集采實現以價換量的 公司業績保持穩健增長，尚未集采/集采初期的公司業績增長承壓。25Q2板塊經營趨勢有所好轉，環比25Q1收入及利潤增速均有所回升。展望下半 年，預計高基數等因素逐漸消除，部分有新產品催化的公司有望迎來經營拐點。

IVD：25H1板塊繼續承壓，關注行業下半年業績拐點

25H1板塊受集采執行、檢驗套餐解綁等多重因素影響有所承壓。2025上半年IVD板塊營業收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤分別同比 下滑14.87%、41.53%、49.12%，行業量價均受政策影響。檢驗量方面，今年4月國家衛健委發布《關于進一步規范醫療機構臨床檢查檢 驗工作的通知》，強調檢驗項目“最少夠用”原則，要求全國二級及以上醫療機構在2025年6月底前全面梳理和拆除臨床不必要的檢驗 套餐，套餐解綁政策進一步趨嚴，部分非必要的檢驗項目開單量受到影響。價格方面，部分廠家受增值稅率調整影響，同時江西牽頭的 生化試劑集采以及安徽牽頭的化學發光集采在部分省份正落地執行，部分廠家的試劑出廠價有所下調。展望下半年，部分廠家去年下半 年基數較低，下半年同比增速有望逐步改善。目前，全國已經進行多輪IVD試劑的省際聯盟集采工作，臨床用量較大的品種多數已經納 入集采范圍，集采影響正逐步出清，建議關注部分公司下半年或明年業績拐點。

低值耗材：出口占比較高，受關稅影響增速承壓

2025年H1低值耗材板塊整體毛利率和凈利率均有所下降。2025H1低值耗材板塊整體毛利率同比下降1.54個百分點，多家公 司毛利率出現下滑，其中采納股份毛利率下降12.40個百分點，對整體板塊拖累較大，預計主要與其注射器產品被列入FDA進 口警示名錄有關。板塊凈利率同比下降2.49個百分點，其中采納股份、拱東醫療、五洲醫療凈利率分別下降11.54、8.17、 5.41個百分點，預計與美國加征關稅等地緣政治因素有關。

7.醫療服務：25Q2板塊收入同比下滑，凈利率基本保持穩定

25Q2收入同比小幅下滑，部分消費醫療服務公司客單價企穩回升。2025Q2板塊營收、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤同比增速分別為-2.71%、- 15.23%、-6.24%，板塊收入同比下滑。由于眼科醫療服務部分屈光手術前移至25Q1，導致板塊整體收入增速呈現Q2低于Q1的趨勢。從2025年上半 年來看，板塊營收、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤同比增速分別為1.82%、-1.07%、7.28%，上半年行業扣非歸母凈利潤增速快于收入增速，表明行 業經營效率有所提升。愛爾眼科上半年屈光項目通過技術迭代升級落實“反內卷”，全光塑、全飛秒4.0、全飛秒Pro等新術式得到患者普遍認可，屈 光客單價企穩回升；通策醫療上半年整體客單價也同比有所回升。嚴肅類醫療服務公司業務收入增長放緩預計主要與醫院新建并購和爬坡節奏、當 地醫保基金支付改革、集采等多重因素有關，整體上半年表現弱于消費醫療。

2025H1板塊盈利能力基本保持穩定，費用控制部分抵消毛利率下滑影響。2025年上半年板塊毛利率、凈利率、銷售費用率、管理費 用率分別為34.16%、6.15%、10.34%、12.61%，分別同比變化-1.02、-0.56、-0.50、-0.39個百分點，板塊受行業內競爭加劇、DRG/DIP 支付改革和醫療服務價格改革、白內障人工晶體集采等影響，毛利率有所下降，同時費用率有所下降，部分緩解了板塊凈利率的下降 程度。

8.中藥：多因素下持續承壓，看好渠道出清后改善

25年H1高基數下持續承壓，看好下半年增速改善：感冒相關品類基數較高，疊加集采執行進度低于預期、行業需求變化等 外部環境影響，上半年整體板塊仍存在較大基數壓力，25年H1中藥行業收入端增速為-5.2%，歸母凈利潤增速為-1.3%，扣 非歸母凈利潤增速為-10.6%，業績表現環比下滑收窄；隨著行業秩序逐步恢復，疊加基數影響逐步減弱，看好中藥公司基 本面經營逐步改善。

渠道庫存逐步出清，環比實現一定改善：隨著工業企業主動進行渠道調整、疊加藥品效期到期，目前多數企業的渠道調整和 優化工作都已經接近尾聲，相關品類的渠道庫存已經逐步回歸到常規水平，Q2行業表現環比實現一定改善，單季度營業收 入增速為-1.5%，歸母凈利潤增速為4.7%，扣非歸母凈利潤增速為-15.6%，表觀利潤實現增長主要由于部分企業實現投資 收益，疊加政府補助等非經影響。

2025年H1，中藥行業平均毛利率為55.2%，同比減少0.7pct，主要由于產品收入結構變化及集采帶來一定擾動，平均銷 售費用率、管理 費用率、 研發費用率 、財務費用 率為分別為 28.9%(-1.4pct)、 9.3%(+1.4pct)、 4.1%(+0.2ct)、 0.5%(+0.4pct)，銷售費用率下降主要由于部分公司持續推進費用精細化管理，同時相關公司研發投入強度仍保持在較高 水平，研發費用率穩中有升；銷售凈利率為12.8%(+0.5pct)，盈利能力實現明顯修復。