我國(guó)財(cái)政調(diào)控分為幾個(gè)演變階段？

粗線條將我國(guó)財(cái)政調(diào)控分成 3 個(gè)不同階段。

1. 階段一（1998 年以前）：總供給不足，高通脹頻 發(fā)，財(cái)政聚焦于收入體系的構(gòu)建

由于財(cái)政支出的數(shù)據(jù)限制，我們對(duì)財(cái)政調(diào)控的分析始于 1982 年，此時(shí)是改革 開(kāi)放的初期。有必要簡(jiǎn)要回顧改革開(kāi)放前財(cái)政調(diào)控的大致演變，畢竟這構(gòu)成了 改革開(kāi)放以后，財(cái)政調(diào)控的起點(diǎn)。1949 年新中國(guó)成立后，為緩解新中國(guó)建立之 初的財(cái)政危機(jī)，1950 年中央做出了統(tǒng)一國(guó)家財(cái)政經(jīng)濟(jì)工作的決定，將建國(guó)后分 散管理的財(cái)政體制統(tǒng)一為高度集中的統(tǒng)收統(tǒng)支型財(cái)政體制，表現(xiàn)為：財(cái)政收入 方面，除地方稅和零星收入外，公糧、關(guān)稅、鹽稅、貨物稅、工商業(yè)稅等都劃 歸中央，改革開(kāi)放之前，財(cái)政收入主要來(lái)自國(guó)有企業(yè)收入而非稅收，1958 到 1978 年國(guó)營(yíng)企業(yè)利潤(rùn)上繳收入的比重均超過(guò)稅收收入的比重；財(cái)政支出方面， 各級(jí)財(cái)政的支出轉(zhuǎn)變?yōu)橹醒虢y(tǒng)一審核、逐級(jí)撥付；財(cái)政管理體制方面，則由中 央政府制定所有的財(cái)政收支項(xiàng)目和程序、稅收制度、供給標(biāo)準(zhǔn)以及人員編制 等。這種統(tǒng)收統(tǒng)支型財(cái)政沿襲了傳統(tǒng)中國(guó)的財(cái)政模式，具有鮮明的中央集權(quán)特 征。此后至改革開(kāi)放前，隨著統(tǒng)收統(tǒng)支體制缺點(diǎn)的暴露，中央在各個(gè)時(shí)期對(duì)這 一體制進(jìn)行了不斷的調(diào)整，但是由于這種探索被局限在了計(jì)劃經(jīng)濟(jì)框架內(nèi)，因 此總體特征都表現(xiàn)為“基于企業(yè)隸屬關(guān)系的行政性分權(quán)”。總體來(lái)說(shuō)，這段時(shí) 間內(nèi)我國(guó)以中央與地方財(cái)政關(guān)系為主要方面的規(guī)范化制度并未建立，因此在很 大程度上陷入到“一放就亂、一收就緊”的循環(huán)。 改革開(kāi)放以后，我國(guó)開(kāi)始了對(duì)社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的探索，面對(duì)經(jīng)濟(jì)體制對(duì)經(jīng)濟(jì) 活力尤其是地方經(jīng)濟(jì)活力的制約，決策層選擇了在農(nóng)村以家庭承包聯(lián)產(chǎn)責(zé)任制 為突破，而對(duì)城鎮(zhèn)經(jīng)濟(jì)，則選擇了以“放權(quán)讓利”，即中央政府向地方政府讓 渡其在全國(guó)財(cái)政中所占的份額，財(cái)政運(yùn)行也開(kāi)始進(jìn)入到新的發(fā)展軌跡。

這一時(shí)期宏觀經(jīng)濟(jì)特點(diǎn)與宏觀調(diào)控層面整體特點(diǎn)是： 在經(jīng)濟(jì)運(yùn)行方面，經(jīng)濟(jì)增速較高，1982 年到 1997 年間，歷年實(shí)際經(jīng)濟(jì)增速的 算數(shù)平均值為 10.6%。但波動(dòng)較大，例如 1984 年實(shí)際經(jīng)濟(jì)增速達(dá)到了 15.2%，但 1990 年只有 3.9%。另外，1996 年以前我國(guó)社會(huì)總供給整體小于 總需求，“短缺經(jīng)濟(jì)”盛行。為了推動(dòng)經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)，政府推出了一系列的固 定資產(chǎn)投資計(jì)劃，這一時(shí)期基本建設(shè)支出在財(cái)政支出中占比較高，投資則主要 通過(guò)財(cái)政撥款解決（后期改為“撥改貸”），而資金缺口則通過(guò)財(cái)政向央行透 支赤字籌集。貨幣發(fā)行高速增長(zhǎng)，加上這一時(shí)期價(jià)格闖關(guān)，放開(kāi)價(jià)格管制，因 此高通脹頻發(fā)（分別發(fā)生在 1980、1985、1988-89、1993-96 年），決策層對(duì) 于宏觀調(diào)控越發(fā)重視。

在宏觀調(diào)控方面，“宏觀調(diào)控”一詞首次在我國(guó)官方文件中出現(xiàn)為十三屆三中 全會(huì)（1988 年 9 月召開(kāi)）。但在此之前，“調(diào)控”一詞實(shí)際已經(jīng)頻繁出現(xiàn)在官 方文件中。同樣，“財(cái)政政策”和“貨幣政策”也還未出現(xiàn)在官方文件中，但 是“財(cái)政”、“貨幣”等相關(guān)詞匯也已經(jīng)頻繁出現(xiàn)在相關(guān)文件中。我們這里也 將其與“財(cái)政政策”、“貨幣政策”等價(jià)。十三屆三中全會(huì)報(bào)告中，“宏觀調(diào) 控”一詞出現(xiàn)了 5 次。在次年（1989 年）的政府工作報(bào)告中，“宏觀調(diào)控”一 詞出現(xiàn)了 7 次之多，報(bào)告中對(duì)前期宏觀調(diào)控取得的階段性成果，當(dāng)期不足以及 后續(xù)工作重點(diǎn)等方面均有著墨。1993 年“宏觀調(diào)控”一詞相應(yīng)進(jìn)入到通過(guò)修改 后的《憲法》（完整說(shuō)法為“國(guó)家加強(qiáng)經(jīng)濟(jì)立法，完善宏觀調(diào)控”，一直沿用 至今）。1995 年 9 月，十四屆五中全會(huì)通過(guò)了《中共中央關(guān)于制定國(guó)民經(jīng)濟(jì)和 社會(huì)發(fā)展“九五”計(jì)劃和 2010 年遠(yuǎn)景目標(biāo)的建議》，文中提到“‘九五’期 間要以抑制通貨膨脹作為宏觀調(diào)控的首要任務(wù)，把目前過(guò)高的通貨膨脹率明顯 降下來(lái)，實(shí)行適度從緊的財(cái)政政策和貨幣政策，基本消除財(cái)政赤字，控制債務(wù) 規(guī)模；控制貨幣信用總量，逐步使貨幣發(fā)行與經(jīng)濟(jì)發(fā)展相適應(yīng)，并保持國(guó)際收 支平衡”，自此“財(cái)政政策”、“貨幣政策”作為兩個(gè)特定的中文詞匯，首次 出現(xiàn)在政府官方文件中。1996 年政府工作報(bào)告《關(guān)于國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展“九 五”計(jì)劃和 2010 年遠(yuǎn)景目標(biāo)綱要的報(bào)告》延續(xù)了相關(guān)表述，“繼續(xù)實(shí)行適度 從緊的財(cái)政政策和貨幣政策”，作為宏觀調(diào)控兩大主要工具，財(cái)政政策、貨幣 政策自此有了較為清晰的取向和更為具體的內(nèi)容。整體來(lái)說(shuō)，這一時(shí)期，對(duì)于宏觀調(diào)控體系尤其是對(duì)于財(cái)政、貨幣兩大政策工具，認(rèn)識(shí)尚屬初步，貨幣主要 聚焦在信貸和貨幣的投放和管控，財(cái)政主要聚焦于財(cái)政收入汲取、分配和預(yù)算 平衡（后文具體分析）。這一時(shí)期，對(duì)于宏觀調(diào)控，尤其是對(duì)高通脹的治理， 主要以貨幣政策為主（收縮銀根、管理信貸規(guī)模、提高利率等），財(cái)政政策為 輔（壓縮固定投資尤其是基建規(guī)模）。

在財(cái)政領(lǐng)域，這一時(shí)期的財(cái)政支出的增速整體低于經(jīng)濟(jì)增速，財(cái)政支出的重點(diǎn) 是基本建設(shè)支出，財(cái)政并非逆周期調(diào)節(jié)的重點(diǎn)。支出強(qiáng)度不足，主要是因財(cái)政 汲取收入的能力不足。因此，這一時(shí)期財(cái)政領(lǐng)域的重點(diǎn)是收入端，并針對(duì)之前 財(cái)政向央行透支的情況進(jìn)行約束。 改革開(kāi)放以后，我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制改革是從財(cái)政收入端入手的。首先要解決的問(wèn)題 是“如何做大蛋糕”，確定的主調(diào)便是通過(guò)“放權(quán)讓利”激發(fā)各方面的改革積 極性，激活國(guó)民經(jīng)濟(jì)活力。在改革初期，政府能放的“權(quán)”，主要是財(cái)政管理 權(quán)；政府能讓的“利”，主要是財(cái)政在國(guó)民收入分配格局中所占的份額。第一 個(gè)層面是政府向企業(yè)讓利，表現(xiàn)在政府與企業(yè)之間的分配關(guān)系上，實(shí)行“減稅 讓利”：從 1978 年起，先后推出了企業(yè)基金制、利潤(rùn)留成制、分兩步利改 稅、各種形式的盈虧包干制和多種形式的承包經(jīng)營(yíng)責(zé)任制等制度。第二個(gè)層面 是中央開(kāi)始向地方放權(quán)，表現(xiàn)在中央與地方之間的財(cái)政分配關(guān)系上，實(shí)行“分 灶吃飯”：從 1980 年起，先后推出了“劃分收支、分級(jí)包干”、“劃分稅 種、核定收支、分級(jí)包干”以及“收入遞增包干、總額分成、總額分成加增長(zhǎng) 分成、上解遞增包干、定額包干、定額補(bǔ)助”等多種不同的體制模式。上述改 革舉措的順利出臺(tái)和整體改革的平穩(wěn)推進(jìn)，釋放了經(jīng)濟(jì)活力。然而，無(wú)論是放 權(quán)還是讓利，事實(shí)上都是以財(cái)政上的減收、增支為代價(jià)的。主要由財(cái)稅擔(dān)綱的 以“放權(quán)讓利”為主調(diào)的改革，卻使財(cái)政收支運(yùn)行尤其是收入端自身陷入了不 平衡的困難境地。 首先，伴隨著各種“讓利”舉措的實(shí)施，財(cái)政收入占 GDP 的比重迅速下滑。 1978 年財(cái)政收入占 GDP 的比重是的 31.1％，此后持續(xù)下降，1987 年首次低 于 20%，1993、1994、1995 年分別為 12.3％、10.8%和 10.3%，直至分稅制 改革見(jiàn)效后才開(kāi)始重新上升。

第二，伴隨著各種“放權(quán)”舉措的實(shí)施，中央財(cái)政收入占全國(guó)財(cái)政收入的比重 同樣出現(xiàn)迅速下滑的。1978 年中央財(cái)政收入在全部財(cái)政收入占比是 15.5%， 此后至 1984 年持續(xù)上升（1984 年占比為 40.5%）。但從 1985 年開(kāi)始，又重 新進(jìn)入下降趨勢(shì)，至 1993 年占比只有 22.0%。 第三，財(cái)政支出并未隨之下降，反而出現(xiàn)了急劇增加，赤字政策持續(xù)推出，且 存在財(cái)政部向央行借款的情況。1978 年至 1993 年，財(cái)政支出由 1122 億元增 加至 4642 億元，年均增長(zhǎng)接近 10%，十五年間增長(zhǎng)超過(guò)了 3 倍。另外，這些 年，除 1981 年財(cái)政收支略有結(jié)余外，其他年份均出現(xiàn)了一定程度的赤字。從 1979 年起，政府恢復(fù)了中斷長(zhǎng)達(dá) 20 年之久的外債舉借。1981 年，又開(kāi)始以發(fā) 行國(guó)庫(kù)券的形式舉借內(nèi)債；之后又先后發(fā)行了重點(diǎn)建設(shè)債券、財(cái)政債券、國(guó)家 建設(shè)債券、特別國(guó)債和保值公債等。1993 年，國(guó)家財(cái)政的債務(wù)發(fā)行收入規(guī)模已 經(jīng)達(dá)到 739.2 億元，占到當(dāng)年中央財(cái)政收入（不含債務(wù)）77.2%。需要指出的 是，這一時(shí)期開(kāi)始，也出現(xiàn)了財(cái)政部向人民銀行透支或者借款等獲得收入的情 況，表現(xiàn)為這些年財(cái)政部一直在向央行償還利息（一直持續(xù)到 1999 年，之后 消失）。梳理這一時(shí)期政府工作報(bào)告，可以發(fā)現(xiàn)，對(duì)于持續(xù)存在的赤字，政府 還是比較警惕的，多次指出要壓縮赤字規(guī)模。

財(cái)政收入占 GDP 比重和中央財(cái)政收入占全國(guó)財(cái)政收入比重（當(dāng)時(shí)被稱(chēng)為“兩個(gè) 比重”）迅速下降并持續(xù)偏低，財(cái)政支出迅速增長(zhǎng)，債務(wù)規(guī)模日益膨脹等局面 使得中央層面日益擔(dān)心宏觀調(diào)控能力的下降。1993 年 11 月召開(kāi)的中共十四屆 三中全會(huì)通過(guò)了《關(guān)于建立社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制若干問(wèn)題的決定》。以建立 適應(yīng)社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的財(cái)稅體制為著眼點(diǎn)，1993 年 12 月國(guó)務(wù)院印發(fā)了《關(guān) 于實(shí)行分稅制財(cái)政管理體制的決定》，決定自 1994 年 1 月 1 日起施行分稅制 改革，改革的主要舉措包括： 1）按照“統(tǒng)一稅法、公平稅負(fù)、簡(jiǎn)化稅制和合理分權(quán)”的原則，通過(guò)建立以增 值稅為主體，消費(fèi)稅和營(yíng)業(yè)稅為補(bǔ)充的流轉(zhuǎn)稅制、統(tǒng)一內(nèi)資企業(yè)所得稅、建立 統(tǒng)一的個(gè)人所得稅制、擴(kuò)大資源稅的征收范圍、開(kāi)征土地增值稅以及確立適應(yīng) 社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制需要的稅收基本規(guī)范等一系列的行動(dòng)，全面改革稅收制 度，搭建了一個(gè)新型的稅收制度體系。 2）在根據(jù)中央和地方事權(quán)合理確定各級(jí)財(cái)政支出范圍的基礎(chǔ)上，按照稅種統(tǒng)一 劃分中央稅、地方稅和中央地方共享稅，建立中央稅收和地方稅收體系，分設(shè) 中央稅務(wù)機(jī)構(gòu)和地方稅務(wù)機(jī)構(gòu)，實(shí)行中央對(duì)地方稅收返還和轉(zhuǎn)移支付制度，初 步建立了分稅制財(cái)政管理體制基本框架。 3）根據(jù)建立現(xiàn)代企業(yè)制度的基本要求，在降低國(guó)有企業(yè)所得稅稅率、取消能源 交通重點(diǎn)建設(shè)基金和預(yù)算調(diào)節(jié)基金的同時(shí)，實(shí)行國(guó)有企業(yè)統(tǒng)一按國(guó)家規(guī)定的 33％稅率依法納稅，全面改革國(guó)有企業(yè)利潤(rùn)分配制度。 4）徹底取消向中央銀行的透支或借款，財(cái)政上的赤字全部以舉借國(guó)債方式彌 補(bǔ)，從制度上斬?cái)嘭?cái)政赤字與通貨膨脹之間的必然聯(lián)系。

分稅制改革突破了以往“放權(quán)讓利”思路的束縛，從重構(gòu)適應(yīng)社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng) 濟(jì)體制的財(cái)稅體制及其運(yùn)行機(jī)制入手，在改革內(nèi)容與范圍的取舍上，既包含有 利益格局的適當(dāng)調(diào)整，更注重于新型財(cái)稅體制的建立。分稅制改革實(shí)施后，財(cái) 政收入步入持續(xù)快速增長(zhǎng)的軌道、“兩個(gè)比重”持續(xù)下滑的局面得以根本扭 轉(zhuǎn)。財(cái)政收入方面，中央財(cái)政收入占比從 1993 年的 22.02%攀升至 1994 年的 55.7%，同期地方財(cái)政收入則從 78.0%下降至 44.3%（沒(méi)有考慮轉(zhuǎn)移支付與稅 收返還）。財(cái)政的宏觀調(diào)控功能得以改進(jìn)和加強(qiáng)等，正是 1994 年財(cái)稅體制改 革所收獲的成果。

這一時(shí)期我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)、財(cái)政調(diào)控的大致特點(diǎn)： 1）宏觀經(jīng)濟(jì)方面，經(jīng)濟(jì)增速較高，但波動(dòng)較大；由于總供給整體小于總需求， “短缺經(jīng)濟(jì)”導(dǎo)致高通脹頻發(fā)； 2）對(duì)于宏觀調(diào)控體系認(rèn)識(shí)尚屬初步，調(diào)控的對(duì)象主要是高增長(zhǎng)背景下的高通貨 膨脹。對(duì)高通脹的治理，主要以貨幣政策為主，財(cái)政政策為輔（壓縮固定投資 尤其是基建規(guī)模）； 3）財(cái)政支出增速持續(xù)低于經(jīng)濟(jì)增速，主要原因是財(cái)政收入汲取能力有限。 1994 年分稅制改革，財(cái)政收入步入持續(xù)快速增長(zhǎng)的軌道，財(cái)政的宏觀調(diào)控功能 得以改進(jìn)和加強(qiáng)等。 4）對(duì)于政府債務(wù)（主要是赤字，規(guī)范工具）較為警惕和克制，表現(xiàn)為政府杠桿 率增加幅度較小。但 1994 年前，存在財(cái)政部頻繁向央行透支、使用非正式工 具的現(xiàn)象。

2. 階段二（1998-2020 年）：多次運(yùn)用需求管理應(yīng)對(duì) 經(jīng)濟(jì)增速下行，對(duì)財(cái)政可持續(xù)性的訴求加深

為應(yīng)對(duì)亞洲金融危機(jī)，1998 年我國(guó)第一次通過(guò)積極性財(cái)政政策進(jìn)行了需求管理 后，此后至 2020 年，這一時(shí)期財(cái)政支出增速整體高于名義經(jīng)濟(jì)增速，財(cái)政成 為了需求管理的重要手段，反映的是財(cái)政較強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)角色屬性。按照這特點(diǎn)， 我們將 1998-2020 年統(tǒng)一算作一個(gè)階段。但顯然，這長(zhǎng)達(dá) 20 多年的時(shí)間跨度 可以進(jìn)一步進(jìn)行區(qū)分。我們從以下幾個(gè)維度進(jìn)行觀察： 1）整體經(jīng)濟(jì)增速情況。我們結(jié)合年度實(shí)際經(jīng)濟(jì)增速和名義經(jīng)濟(jì)增速進(jìn)行觀察 （后續(xù)具體階段的劃分則會(huì)進(jìn)一步觀察季度經(jīng)濟(jì)增速情況）。如果以實(shí)際經(jīng)濟(jì) 增速作為觀察指標(biāo)，可以看到，1999-2007 年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速持續(xù)上升。2007 年 中國(guó)實(shí)際 GDP 同比增速達(dá)到了 14.2%，比 1998 年高出了 6 個(gè)百分點(diǎn)還要多。 而如果以名義經(jīng)濟(jì)增速作為觀察指標(biāo)，可以看到 1999-2008 年中國(guó)名義經(jīng)濟(jì)增 速持續(xù)上升。整體來(lái)說(shuō)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)增速在 2007-2008 年達(dá)到了峰值，此后呈持 續(xù)下臺(tái)階走勢(shì)。因而，從整體經(jīng)濟(jì)增速表現(xiàn)這個(gè)維度，我們可以將 1998-2020 年這個(gè)大時(shí)間段分成兩個(gè)不同的階段。1998-2007 年為一個(gè)階段，2008-2020 年則為另一個(gè)階段。 2）通脹情況。我們結(jié)前文提到，1996 年以前，我國(guó)經(jīng)濟(jì)總供給不足的特點(diǎn)比 較明顯，1996 年以后，經(jīng)濟(jì)供需的矛盾則更加側(cè)重需求。表現(xiàn)在通脹上，可以 看到，1996 年以后，通脹整體水平快速回落，此后我國(guó)的 CPI 同比增速很少超 過(guò) 5%。整體來(lái)看，這一時(shí)期的物價(jià)整體偏溫和。從走勢(shì)上來(lái)看，1998 年開(kāi)始 至 2008 年前后，物價(jià)整體呈現(xiàn)上行態(tài)勢(shì)。2011 年后，CPI 同比增速整體基本 維持在 2%左右；而 PPI 同比表現(xiàn)在 2012-2016 年持續(xù)偏弱。

3）財(cái)政收入端。前文我們對(duì)我國(guó)財(cái)政支出端的情況進(jìn)行了比較具體的分析。我 國(guó)財(cái)政收入端的情況則可能相對(duì)更為清晰。去繁化簡(jiǎn)，我們可以通過(guò)我國(guó)初次 分配總收入中的政府部門(mén)占比、宏觀稅負(fù)（年度稅收收入與現(xiàn)價(jià) GDP 比值）、 稅收增速與經(jīng)濟(jì)增速對(duì)照這些指標(biāo)進(jìn)行觀察。1996 年至 2012 年期間，初次分 配總收入中的政府部門(mén)占比和宏觀稅負(fù)這兩個(gè)指標(biāo)均呈持續(xù)向上態(tài)勢(shì)，在 2012 年后則呈下降趨勢(shì)。而從稅收增速和名義經(jīng)濟(jì)增速來(lái)看，1997 年至 2013 年期 間，稅收增速持續(xù)高于名義經(jīng)濟(jì)增速，此后則持續(xù)低于經(jīng)濟(jì)增速。整體來(lái)看， 2012 年前后是財(cái)政收入端的一個(gè)重要拐點(diǎn)，2012 年前財(cái)政收入端的汲取能力 較強(qiáng)，此后則轉(zhuǎn)弱。

4）政府債務(wù)端情況。1996 年后，我國(guó)政府杠桿率整體持續(xù)上升，但按是中央 政府加杠桿還是地方政府加杠桿，大致可以分成以下階段：A、1998-2003 年 是中央政府主動(dòng)加杠桿；B、2003-2018 年，中央政府整體在降杠桿或者控杠 桿，政府端加杠桿的主力是地方政府，但細(xì)致來(lái)看，2015-2017 年，地方政府 也在降杠桿；C、2018-2020 年，中央和地方政府同時(shí)在加杠桿。后文將對(duì)政 府加杠桿的具體情況進(jìn)行分析。 從上述指標(biāo)我們可以看到，從支出端我們可以將 1998-2021 年財(cái)政調(diào)控的演變 劃成一個(gè)大的周期，但結(jié)合不同指標(biāo)的表現(xiàn)，我們可以對(duì)這個(gè)大周期進(jìn)行更細(xì) 致的劃分。

1998-2004 年：為應(yīng)對(duì) 1998 年亞洲金融危機(jī)，第一次實(shí)踐需求管理

1995 年至 1997 年，我國(guó)實(shí)施的是“適度從緊”的財(cái)政政策。但 1997 年 7 月，泰國(guó)發(fā)生金融危機(jī)并迅速波及到東南亞國(guó)家和中國(guó)香港，我國(guó)也受到明顯 沖擊。1998、1999 年我國(guó)實(shí)際經(jīng)濟(jì)增速分別是 7.9%、7.7%，但此前 1996、 1997 年則分別是 10%、9.3%。這一時(shí)期的通脹快速走低。1996 年我國(guó) CPI 和 PPI 同比增速分別為 8.3%、2.9%，1997 年則分別降至 2.8%、-0.3%，此 后直至 2002 年，通脹整體均偏弱，我國(guó)經(jīng)濟(jì)歷史上出現(xiàn)了第一次“類(lèi)通縮” 的情況。

1998 年初，宏觀經(jīng)濟(jì)下行壓力引發(fā)了對(duì)財(cái)政政策取向的討論。1998 年 8 月 29 日全國(guó)人大審議通過(guò)了國(guó)務(wù)院提交的《關(guān)于增發(fā) 1998 年國(guó)債和調(diào)整中央財(cái)政 預(yù)算方案》，同意財(cái)政部增發(fā) 1000 億元國(guó)債用于加快基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。以此為 標(biāo)志，財(cái)政政策從“適度從緊”轉(zhuǎn)換為“積極”。這是“積極的財(cái)政政策”說(shuō) 法首次出現(xiàn)在官方，這一說(shuō)法是時(shí)任國(guó)務(wù)院總理朱镕基的創(chuàng)新。為何使用“積 極”而不是“擴(kuò)張”一詞，據(jù)時(shí)任財(cái)政部長(zhǎng)項(xiàng)懷誠(chéng)的回憶，是因“中國(guó)人從民 族心理上對(duì)于赤字?jǐn)U大，態(tài)度都有點(diǎn)害怕，對(duì)于債務(wù)增加得太快也有點(diǎn)擔(dān) 心”。接下來(lái)從 1999 年到 2004 年我國(guó)實(shí)施的都是“積極”的財(cái)政政策，這也 是我國(guó)為應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)下行壓力首次主動(dòng)采取的逆周期調(diào)節(jié)。

這次財(cái)政調(diào)控具有以下特點(diǎn)： 1）這是我國(guó)財(cái)政調(diào)控歷史上第一次真正實(shí)施逆周期的財(cái)政總需求管理。此前 由于我國(guó)經(jīng)濟(jì)整體處于總供給不足狀態(tài)，財(cái)政赤字也多是彌補(bǔ)收支差，而此次 財(cái)政調(diào)控是主動(dòng)負(fù)債以實(shí)施逆周期調(diào)節(jié)，首次提出了“積極的財(cái)政政策”的說(shuō) 法。 2）此次危機(jī)應(yīng)對(duì)，財(cái)政調(diào)控在實(shí)踐過(guò)程中，選擇的工具是赤字，財(cái)政調(diào)控的 實(shí)施整體上在當(dāng)時(shí)的財(cái)政體制范圍內(nèi)。財(cái)政部于 1998 年 6 月提出年終調(diào)整預(yù) 算，增加 1000 億元建設(shè)國(guó)債，其中 500 億元由中央支出，增列赤字 500 億 元，另 500 億元轉(zhuǎn)借地方，由中央代地方發(fā)債。1998 年 8 月 29 日全國(guó)人大審 議通過(guò)了國(guó)務(wù)院提交的《關(guān)于增發(fā) 1998 年國(guó)債和調(diào)整中央財(cái)政預(yù)算方案》， 同意財(cái)政部增發(fā) 1000 億元國(guó)債用于加快基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。1998 年長(zhǎng)期建設(shè)國(guó)債 的發(fā)行，是財(cái)政部從當(dāng)年 9 月開(kāi)始向四大銀行定向發(fā)行 10 年期國(guó)債，募集資 金專(zhuān)項(xiàng)用于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、國(guó)企技術(shù)改造等方面，意在“擴(kuò)大國(guó)內(nèi)需求、拉動(dòng) 經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、促進(jìn)結(jié)構(gòu)調(diào)整”，還款來(lái)源建立在此類(lèi)國(guó)債所形成的資產(chǎn)和收益 上。1999 年政府工作報(bào)告以及 2000 年的《關(guān)于長(zhǎng)期建設(shè)國(guó)債投資使用情況的 報(bào)告》中對(duì)長(zhǎng)期建設(shè)國(guó)債的作用專(zhuān)門(mén)進(jìn)行了介紹，指出 1998 年長(zhǎng)期建設(shè)國(guó)債 項(xiàng)目投資帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng) 1.5 個(gè)百分點(diǎn)，1999 年帶動(dòng) 2 個(gè)百分點(diǎn)，2000 年則帶 動(dòng) 1.7 個(gè)百分點(diǎn)左右 。需要注意的是，長(zhǎng)期國(guó)債中留存在中央財(cái)政的部分，是 計(jì)入赤字的，但是轉(zhuǎn)貸給地方政府的部分，是不列赤字的。而按照當(dāng)時(shí)《預(yù)算 法》規(guī)定，地方各級(jí)財(cái)政不列赤字，如何處理？當(dāng)時(shí)是在地方預(yù)算資產(chǎn)負(fù)債平 衡表的線下，作為誤差項(xiàng)的位置來(lái)表達(dá)赤字和對(duì)應(yīng)的債務(wù)。從這點(diǎn)來(lái)看，由中 央發(fā)行長(zhǎng)期建設(shè)國(guó)債然后轉(zhuǎn)貸給地方政府，可以稱(chēng)之為是財(cái)政在調(diào)控過(guò)程中首 次使用債務(wù)方面的“非正式工具”。此后，建設(shè)國(guó)債持續(xù)發(fā)行并一直持續(xù)到 2008 年，最終被全部納入到常規(guī)國(guó)債中管理。 3）財(cái)政調(diào)控的此次實(shí)踐，資金主要籌集方在中央政府層面，因此是中央政府 主動(dòng)加杠桿。地方政府基本不用負(fù)責(zé)資金的籌集。 從杠桿率數(shù)據(jù)來(lái)看，1994- 2003 年地方政府每年均會(huì)新增一定的債務(wù)，但整體來(lái)看數(shù)額并不大，地方政府 舉債行為受到比較嚴(yán)格的規(guī)范。 4）向四大行定向發(fā)行 2700 億元的特別國(guó)債（1998 年我國(guó) GDP 現(xiàn)值為 8.48 萬(wàn)億元，測(cè)算下來(lái)這次特別國(guó)債發(fā)行規(guī)模約占當(dāng)年 GDP 的 3.2%），用于補(bǔ)充 四大行資本金。《關(guān)于增發(fā) 1998 年國(guó)債和調(diào)整中央財(cái)政預(yù)算方案》中，除了 增發(fā)長(zhǎng)期建設(shè)國(guó)債，還有一項(xiàng)重大舉措，即發(fā)行 2700 億元特別國(guó)債。這一舉 措的背景是在亞洲金融危機(jī)影響下，中國(guó)銀行業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量惡化，也是為了應(yīng)對(duì) 中國(guó)開(kāi)放條件下當(dāng)時(shí)的外部壓力，即要求四大行資本充足率達(dá)到巴塞爾協(xié)議 8%。 5）拉開(kāi)了地方政府“土地財(cái)政”的序幕。這一時(shí)期，為了應(yīng)對(duì)亞洲金融危機(jī)， 國(guó)務(wù)院印發(fā)了《關(guān)于進(jìn)一步深化城鎮(zhèn)住房制度改革加快住房建設(shè)的通知》（國(guó) 發(fā)〔1998〕23 號(hào)），以期通過(guò)房改啟動(dòng)住房消費(fèi)需求。這個(gè)文件結(jié)束了福利分 房制度，標(biāo)志著中國(guó)商品房市場(chǎng)的開(kāi)啟，也第一次將房地產(chǎn)確立為經(jīng)濟(jì)新的增 長(zhǎng)點(diǎn)，房地產(chǎn)市場(chǎng)走上了高速增長(zhǎng)通道。而房地產(chǎn)市場(chǎng)，由于涉及到土地招拍 掛以及土地出讓收入，且這部分收入完全歸地方政府支配，因此為地方財(cái)政收 支不平衡提供了一個(gè)暫時(shí)解。

另外，2003 年我國(guó)出現(xiàn) SARS 疫情，但疫情持續(xù)的時(shí)間較為短暫，且只是從供 給層面對(duì)經(jīng)濟(jì)進(jìn)行沖擊，對(duì)需求的影響（尤其是對(duì)外需）較小，影響的范圍也 相對(duì)較小。當(dāng)時(shí)，宏觀政策在應(yīng)對(duì)這次沖擊過(guò)程中，財(cái)政政策方面主要是安排 專(zhuān)項(xiàng)資金用于全國(guó)的疾病預(yù)防控制網(wǎng)絡(luò)建設(shè)，改善醫(yī)療機(jī)構(gòu)的收治能力，并適 當(dāng)補(bǔ)貼受影響較大行業(yè)。貨幣政策更是在疫情過(guò)程中沒(méi)有明顯動(dòng)作，且在疫情 消退后，為應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)過(guò)熱，調(diào)升了存款準(zhǔn)備金率。 進(jìn)入 2003 年后，經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)明顯回升。2003 年我國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)際增速達(dá)到 10.1%， CPI、PPI 同比增速則分別回升到 1.2%、2.3%（2004 年則分別攀升至 3.9%、 6.1%），財(cái)政政策也開(kāi)始進(jìn)行調(diào)整。2005 年的政府工作報(bào)告中提出，“加強(qiáng) 和改善宏觀調(diào)控”、“實(shí)施穩(wěn)健的財(cái)政政策”、“繼續(xù)實(shí)行穩(wěn)健的貨幣政 策”。

2005-2008 年：穩(wěn)健財(cái)政政策實(shí)施階段，發(fā)行特別國(guó)債成立中投公司

21 世紀(jì)開(kāi)始至 2008 年全球金融危機(jī)前，受益于人口規(guī)模和加入 WTO 雙重紅 利，我國(guó)實(shí)際 GDP 增速年均保持在 10%左右，經(jīng)濟(jì)整體處在上臺(tái)階階段，經(jīng) 濟(jì)增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿?lái)自?xún)蓚€(gè)方面： 一是外需。受益于加入 WTO 和全球化紅利，外需對(duì)我們經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)作用明 顯，外貿(mào)依存度（進(jìn)出口總額與現(xiàn)價(jià) GDP 比值）在 2007 年前持續(xù)攀升，并在 2006 年達(dá)到了歷史最高值 63.3%。外需拉動(dòng)型經(jīng)濟(jì)有兩大特點(diǎn)，一是需求主 要來(lái)自外部，不需要國(guó)內(nèi)加杠桿，所以宏觀杠桿率提升幅度有限，在 2008 年 甚至有所下行；二是這一時(shí)期我國(guó)出口以加工貿(mào)易為主，我國(guó)的制造業(yè)也以外 需為導(dǎo)向，因此盡管工業(yè)企業(yè)庫(kù)存增速一直處于較高位置，但工業(yè)品的營(yíng)收增 速更快，產(chǎn)能利用率也自然相對(duì)較高。 第二個(gè)是房地產(chǎn)。1998 年全面開(kāi)啟了住宅商品化的時(shí)代。房地產(chǎn)行業(yè)的運(yùn)作特 征決定了地產(chǎn)開(kāi)發(fā)與金融是共生發(fā)展的關(guān)系。一方面，地產(chǎn)開(kāi)發(fā)規(guī)模較大，因 此一般都需要銀行給予開(kāi)發(fā)貸款予以支持；另一方面，在我國(guó)的土地制度下， 地產(chǎn)公司持有的土地是優(yōu)良的抵押品（甚至可以成為“剛兌”），因此金融資 源會(huì)向地產(chǎn)開(kāi)發(fā)傾斜。

在上述兩大動(dòng)力推動(dòng)下，經(jīng)濟(jì)保持高速運(yùn)轉(zhuǎn)。2003-2007 年我國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)際增速 均超過(guò)了 10%，在 2008 年也達(dá)到了 9.7%。通脹也維持在較高水平，2004- 2008 年 CPI 同比增速均值為 3.6%，PPI 同比增速均值為 4.8%，但整體水平較 1996 年前出現(xiàn)明顯下降。 這一時(shí)期宏觀政策整體調(diào)控目標(biāo)是防止經(jīng)濟(jì)過(guò)熱。2005 年以后貨幣政策取向相 對(duì)偏緊，2006 年第三季度至 2008 年第三季度期間連續(xù)提高存款準(zhǔn)備金率，存 款基準(zhǔn)利率也有所提升。2005-2008 年，財(cái)政政策調(diào)控的特點(diǎn)如下： 1）總基調(diào)從“積極”調(diào)整為“穩(wěn)健”。2005 年至 2007 年，財(cái)政政策的基調(diào) 從此前的“積極”轉(zhuǎn)變?yōu)?ldquo;穩(wěn)健”，穩(wěn)健的財(cái)政政策連續(xù)實(shí)施 3 年，至 2008 年才有所調(diào)整。 2）財(cái)政收入高速增長(zhǎng)，連續(xù)超過(guò)支出增速。經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)帶來(lái)財(cái)政收入高速增 長(zhǎng)。2005-2007 年財(cái)政收入增速持續(xù)高于支出增速，財(cái)政收支缺口也明顯收 窄。 3）政府債務(wù)稍有提升，中央政府開(kāi)始降杠桿。經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)，通過(guò)加大財(cái)政支 出力度促經(jīng)濟(jì)的要求自然不高，再加上財(cái)政收入形勢(shì)較好，政府債務(wù)水平雖有 所上升但整體保持在較低水平。這一時(shí)期，中央財(cái)政開(kāi)始降低杠桿。地方政府 由于受到制度約束，杠桿率雖有所提升，但處于較低水平。 4）財(cái)政社會(huì)角色的訴求下降，發(fā)行特別國(guó)債成立中投公司。受益于經(jīng)濟(jì)高速 增長(zhǎng)，全社會(huì)公共風(fēng)險(xiǎn)下降，財(cái)政社會(huì)角色的要求也自然下降。這一時(shí)期這方 面的一個(gè)重大舉措是 2007 年第二次發(fā)行特別國(guó)債，額度 1.55 萬(wàn)億元，主要目 的是向央行購(gòu)買(mǎi)外匯儲(chǔ)備，作為成立中投公司的資本金。

2009-2011 年：為應(yīng)對(duì)金融危機(jī)，地方政府拉開(kāi)快速加杠桿序幕，主要通過(guò)非 正式工具加杠桿，對(duì)財(cái)政可持續(xù)性訴求偏弱

2008 年國(guó)際金融危機(jī)拖累全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，中國(guó)未能獨(dú)善其身，出口下降是主要 原因。2007、2008 年我國(guó)出口同比增速分別為 25.9%、17.3%，2009 年則降 至-16%。對(duì)應(yīng)到宏觀經(jīng)濟(jì)，2007 年我國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)際同比增長(zhǎng) 14.2%，2008、 2009 年則分別降至 9.7%、9.4%。通脹方面，2009 年我國(guó) CPI、PPI 同比增速 分別為-0.7%、-5.4%，比之前年份下降明顯。 2008 年 11 月，國(guó)務(wù)院公布了擴(kuò)大內(nèi)需、加快基建投資等十項(xiàng)政策舉措，并提 出到 2010 年前將實(shí)施 4 萬(wàn)億的政府公共投資計(jì)劃。財(cái)政政策的取向從“穩(wěn) 健”轉(zhuǎn)向“積極”，并由此開(kāi)啟了新一輪擴(kuò)張的財(cái)政政策周期。這一時(shí)期的財(cái) 政調(diào)控大致有以下特點(diǎn)：

1）提振經(jīng)濟(jì)是當(dāng)時(shí)首要目標(biāo)，財(cái)政經(jīng)濟(jì)角色訴求強(qiáng)烈，為此財(cái)政實(shí)施了一攬 子刺激計(jì)劃，同時(shí)包含減稅政策和增加支出政策； 2）一攬子刺激計(jì)劃中，涉及到不少稅收政策，但力度并不大。A、提高個(gè)人所 得稅工薪所得減除費(fèi)用標(biāo)準(zhǔn)（從每月 1600 元提升至 2000 元），暫免征收儲(chǔ)蓄 存款和證券交易結(jié)算資金利息個(gè)人所得稅；B、調(diào)整汽車(chē)消費(fèi)稅政策（降低小 排量乘用車(chē)的消費(fèi)稅稅率，排氣量在 1.0 升(含 1.0 升)以下的乘用車(chē)，稅率由 3%下調(diào)至 1%）；C、四次調(diào)高了紡織、服裝等勞動(dòng)密集型產(chǎn)品、附加值和技 術(shù)含量較高產(chǎn)品的出口退稅率；D、取消部分鋼材、化工品和糧食的出口關(guān) 稅，降低部分化肥出口關(guān)稅并調(diào)整征稅方式；E、下調(diào)證券交易印花稅稅率改 為單邊征收。上述前兩項(xiàng)均有刺激消費(fèi)的意圖，第三四項(xiàng)則主要針對(duì)支持企業(yè) 出口。各種減稅政策下，2009、2010 年稅收同比增速分別為 14.2%、 16.2%，較 2007、2008 年的 25.9%、24.8%有不少的下降，但水平仍不低， 且仍高于同期名義經(jīng)濟(jì)增速，這兩年宏觀稅負(fù)甚至有所上升。另外，根據(jù) 2009、2010 年預(yù)算報(bào)告，2008、2009 年各項(xiàng)稅費(fèi)減免政策減輕企業(yè)和居民負(fù) 擔(dān)分別約 2800、5000 億元，這個(gè)減稅規(guī)模相較于“四萬(wàn)億”刺激計(jì)劃，整體 并不大。 3）財(cái)政通過(guò)正式和非正式債務(wù)工具獲得資金以增加支出強(qiáng)度，并以非正式工 具為主。由于沖擊主要來(lái)自外需，因此擴(kuò)大內(nèi)需成為了首要事項(xiàng)，而內(nèi)需方 面，政府加大基建投資則是首選。而“四萬(wàn)億”刺激計(jì)劃，則主要即針對(duì)這些 項(xiàng)目的投資資金，其中包含中央（1.18 萬(wàn)億元）、地方政府投入的資金（含中 央代其發(fā)行的 2000 億元），以及銀行、企業(yè)的配套資金。

正式工具主要是赤字，赤字主要分配給中央政府；但從杠桿率來(lái)看，擴(kuò)大赤字 總規(guī)模后，中央政府杠桿率反而是下降的。2009 年政府赤字 9500 億元分成兩 個(gè)部分，中央政府赤字 7500 億元，中央政府代地方政府發(fā)行 2000 億元債券 （這一時(shí)期地方政府尚不能自行發(fā)債），中央占比為 78.9%；赤字總規(guī)模比 2008 年增加 7700 億元；實(shí)際赤字率從 2008 年 0.6%提升至 2009 年的 2.1%。2010 年全國(guó)赤字分別為 10500 億元（中央 8500 億元、地方 2000 億 元），中央占比 81%，目標(biāo)赤字率為 3%，實(shí)際赤字率則為 2%。從杠桿率來(lái) 看，2008 年中央政府杠桿率為 16.4%，至 2010 年中央政府杠桿率為 16.1%， 實(shí)際上是下降的。

非正式工具方面，是地方政府是使用主體。我們根據(jù)社科院杠桿率數(shù)據(jù)，倒推 出 2009-2011 年這三年中，中央政府每年新增債務(wù)分別為 7080.6、7231.1、 4377.8 億元，比目標(biāo)赤字均要低。而這三年，地方政府每年新增債務(wù)分別為 21342.6、10711.6、14711.2 億元，與當(dāng)年的目標(biāo)赤字相比，分別超過(guò) 1.93、 0.87、1.27 萬(wàn)億元，合計(jì)為 4.08 萬(wàn)億元。2008 年地方政府杠桿率為 10.8%， 至 2010 年升至 16%，上升了 5.2 個(gè)百分點(diǎn)。 在逆周期調(diào)節(jié)措施空前的刺激下，再加上經(jīng)濟(jì)原本就處于上升周期，我國(guó)經(jīng)濟(jì) 在 2009 年觸底反彈，并在 2010 年開(kāi)始出現(xiàn)過(guò)熱情況，表現(xiàn)為經(jīng)濟(jì)增速和通脹 都處于高位。這一時(shí)期，政策需要適度收縮，2011 年貨幣政策從“適度寬松” 的基調(diào)轉(zhuǎn)換為“穩(wěn)健”，但是財(cái)政政策的基調(diào)保持不變，仍然維持“積極”這 一說(shuō)法。2011 年財(cái)政安排赤字 9000 億元，赤字總規(guī)模比上年減少 1500 億 元，赤字率下降至 1.4%，呈收縮態(tài)勢(shì)。

綜合來(lái)看，為應(yīng)對(duì)全球金融危機(jī)，2009-2011 年財(cái)政政策調(diào)控的特點(diǎn)為： 1）減稅幅度有限，稅收增速保持在較高水平，宏觀稅負(fù)稍有上升； 2）加大財(cái)政支出力度是這輪財(cái)政調(diào)控的重點(diǎn)。財(cái)政支出方面，2008-2010 年，財(cái)政支出同比增速分別為 19.1%、34.0%和 20.5%，2009 年出現(xiàn)明顯提 升。基建投資增速?gòu)?2008 年的 22.7%升至 2009 年的 42.2%，2010 年基建投 資增速仍有 18.5%。 3）政府加大舉債力度以籌集政府支出所需的資金。從三個(gè)方面觀察這一輪政府 舉債的特點(diǎn)：首先，這一時(shí)期對(duì)財(cái)政可持續(xù)性的問(wèn)題并沒(méi)有引起足夠重視。第 二，地方政府是調(diào)控資金的主要供給方；第三，這一時(shí)期同時(shí)使用了正式債務(wù) 工具和非正式債務(wù)工具，以后者為主，尤其是地方政府。2009-2011 年政府新 增債務(wù)總規(guī)模是 6.55 萬(wàn)億元，其中中央政府、地方政府新增債務(wù)分別為 1.87 萬(wàn)億元、4.68 萬(wàn)億元，地方政府占比為 71.4%。2009-2011 年政府新增的赤字 債規(guī)模為 2.9 萬(wàn)億元，占全部新增政府債的 44.3%。期間，地方政府赤字 （6000 億元）只占其新增債務(wù)（4.68 萬(wàn)億元）的 12.8%，其余 87.2%的資金 均是通過(guò)非正式的財(cái)政政策工具提供的，如銀行貸款、融資平臺(tái)等非債券方 式。

2012-2014Q3：經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，減稅周期開(kāi)啟，地方政府繼續(xù)通過(guò)非正式 工具融資

回溯來(lái)看，我國(guó)經(jīng)濟(jì)增速在 2007-2008 年間達(dá)到峰值，2008 年雖然受全球金 融危機(jī)沖擊，但經(jīng)濟(jì)韌性仍然較強(qiáng)，所以 2010、2011 年宏觀政策仍以防止經(jīng) 濟(jì)過(guò)熱為目標(biāo)。 但從 2012 年開(kāi)始，出口和消費(fèi)增速再次出現(xiàn)回落，經(jīng)濟(jì)增速下行的壓力開(kāi)始 顯性。2012 年我國(guó)名義、實(shí)際經(jīng)濟(jì)增速分別為 14.3%、7.9%，比 2011 年分 別低 4.0、1.6 個(gè)百分點(diǎn)，2013、2014 年實(shí)際 GDP 增速則進(jìn)一步下降至 7.8%、7.5%。通脹同樣迅速回落，2012 年 CPI、PPI 同比增速分別為 2.6%、 -1.7%，比 2011 年分別回落 2.8、7.7 個(gè)百分點(diǎn)，尤其是 PPI，PPI 同比增速?gòu)?2012Q1 進(jìn)入到負(fù)值區(qū)間后直至 2016Q3 才回到正值，經(jīng)歷了 18 個(gè)季度。這里 需要指出的是，2012 年至 2014 年這一時(shí)期，國(guó)際原油價(jià)格并不低，但是國(guó)內(nèi) 煤炭?jī)r(jià)格則持續(xù)走低，說(shuō)明影響物價(jià)走弱的主要因素在國(guó)內(nèi)。這一時(shí)期，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)一個(gè)非常重要的特點(diǎn)就是多個(gè)行業(yè)的產(chǎn)能過(guò)剩，而內(nèi)外需均相對(duì)疲軟，導(dǎo) 致嚴(yán)重的供過(guò)于求，工業(yè)品價(jià)格持續(xù)大幅下行。央行調(diào)查統(tǒng)計(jì)的 5000 戶(hù)工業(yè) 企業(yè)景氣擴(kuò)散指數(shù)中“設(shè)備能力利用水平”這一數(shù)據(jù)在 2012 年就開(kāi)始出現(xiàn)持 續(xù)下降就驗(yàn)證了這一時(shí)期產(chǎn)能過(guò)剩的問(wèn)題相當(dāng)嚴(yán)重。

這一時(shí)期，由于經(jīng)濟(jì)下行壓力較大，宏觀政策以逆周期調(diào)節(jié)為取向，但整體思 路仍聚焦在需求端。貨幣政策這一時(shí)期以寬松為主。這一時(shí)期的財(cái)政調(diào)控特點(diǎn) 大致如下： 1）提振經(jīng)濟(jì)仍是首要目標(biāo)，但由于此前地方政府債務(wù)增長(zhǎng)過(guò)快，因此地方債 務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題進(jìn)入視野，緩釋地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)逐步成為財(cái)政的重要社會(huì)目標(biāo)； 2）從 2012 年開(kāi)始（嚴(yán)格來(lái)說(shuō)始于 2011 年年末），我國(guó)進(jìn)入到一個(gè)長(zhǎng)達(dá)十余 年的減稅周期。2011 年 11 月經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)，財(cái)政部、國(guó)家稅務(wù)總局印發(fā)《營(yíng) 業(yè)稅改征增值稅試點(diǎn)方案》拉開(kāi)了這一輪減稅周期的序幕。2013 年 8 月開(kāi)始在 全國(guó)范圍對(duì)交通運(yùn)輸業(yè)（不含鐵路運(yùn)輸）和部分現(xiàn)代服務(wù)業(yè)進(jìn)行試點(diǎn)。2013 年 12 月對(duì)鐵路運(yùn)輸和郵政服務(wù)業(yè)實(shí)行營(yíng)業(yè)稅改征增值稅（下文簡(jiǎn)稱(chēng)“營(yíng)改 增”），2014 年 4 月則將電信業(yè)納入“營(yíng)改增”試點(diǎn)范圍。2011 年 9 月，根 據(jù)第十一屆全國(guó)人民代表大會(huì)常務(wù)委員會(huì)第二十一次會(huì)議《關(guān)于修改﹤中華人 名共和國(guó)個(gè)人所得稅法﹥的決定》（第六次修正），從當(dāng)年 9 月 1 日開(kāi)始，個(gè) 人所得稅免征額將由現(xiàn)行的 2000 元提高到 3500 元，工資、薪金所得適用超額 累進(jìn)稅率，稅率為 3%至 45%，工薪所得稅率結(jié)構(gòu)也由 9 級(jí)縮減為 7 級(jí)。2011 年，我國(guó)稅收同比增速為 22.8%，2012、2013 年降至 17.2%、11.0%，此后 再無(wú)年度稅收增速超過(guò) 10%的情況。宏觀稅負(fù)方面，2011-2014 年，我國(guó)宏觀 稅負(fù)基本維持在 18.2%左右，為歷史最高水平階段，此后也出現(xiàn)持續(xù)下降。 3）財(cái)政支出仍然較強(qiáng)，基建仍是重點(diǎn)。2012-2014 年，財(cái)政支出仍維持在較 高水平。基建投資仍是這一時(shí)期財(cái)政支出的重點(diǎn)，2012-2014 年基建投資均速 接近 20%。

4）債務(wù)工具仍是財(cái)政擴(kuò)張的資金來(lái)源。由于同期財(cái)政收入增速同樣放緩，因此 債務(wù)工具再次成為基建的資金來(lái)源。同樣可以從以下幾方面觀察這一時(shí)期的政 府債務(wù)特點(diǎn)。正式的債務(wù)工具方面，2012 年我國(guó)目標(biāo)赤字率為 1.6%，此后逐 漸提升，并在 2016 年達(dá)到 3%的警戒線。從 2012-2014 年預(yù)算報(bào)告中可以看 到，盡管《預(yù)算法》不允許地方政府列支赤字，但是這些年地方政府每年都會(huì) 發(fā)行債券補(bǔ)充一般公共預(yù)算的缺口。2012-2014 年這三年，中央赤字分別為 5500、8500、9500 億元，赤字規(guī)模明顯擴(kuò)大；地方政府赤字則分別為 2500、 3500、4000 億元（合計(jì) 1 萬(wàn)億元），增加并不明顯。仍可以根據(jù)社科院杠桿 率數(shù)據(jù)倒推出 2012-2014 年我國(guó)中央、地方政府的新增債務(wù)情況。測(cè)算下來(lái)， 2012-2014 年，中央政府每年新增債務(wù)分別為 5868.9、9180.6、8817.2 億 元，合計(jì) 2.39 萬(wàn)億元，與這三年目標(biāo)赤字合計(jì)值（2.35 萬(wàn)億元）相差不大； 而地方政府這三年新增債務(wù)分別為 1.46、2.86、2.92 萬(wàn)億元，合計(jì)達(dá)到了 7.23 萬(wàn)億元，超出地方政府赤字 6.23 萬(wàn)億元。同樣可以看到，這一時(shí)期用于支持基 建投資的資金主要由地方政府提供，而地方政府的資金來(lái)源同樣主要來(lái)自非正 式債務(wù)工具（這一時(shí)期占比為 86.1%）。 2012-2014 年地方政府的非正式債務(wù)工具主要是融資平臺(tái)。為應(yīng)對(duì)金融危機(jī)以 及經(jīng)濟(jì)增速下行壓力，伴隨著非正式融資工具的大量使用，地方政府融資平臺(tái) 在 2012-2014 年也取得了迅速發(fā)展，而政金債的凈融資規(guī)模在 2013-2014 年出 現(xiàn)了一定程度的下降，或受地方政府非正式工具使用的擠占。

2014Q4-2018Q2：經(jīng)濟(jì)易冷難熱特點(diǎn)顯現(xiàn)，開(kāi)啟供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，全社會(huì)降 杠桿，地方債務(wù)管理拉開(kāi)序幕

進(jìn)入 2014 年以后，主要宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)指向我國(guó)經(jīng)濟(jì)增速繼續(xù)放緩，經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn) 明顯的易冷難熱狀態(tài)。觀察下表（忽略 2008 年金融危機(jī)時(shí)期數(shù)據(jù)）可以看 出，2012 年以前，名義 GDP 增速環(huán)比高出前一季度的情況比較常見(jiàn)，但 2012 年以后，尤其是近年來(lái)，GDP 增速環(huán)比高出前一季度的情況則減少，GDP 增速 隨著時(shí)間不斷下降，經(jīng)濟(jì)易冷難熱的特點(diǎn)較為明顯。 這時(shí)期的通脹環(huán)境，表現(xiàn)為 CPI 整體下臺(tái)階，2012-2014 年 CPI 同比增速均值 為 2.4%，2015-2018 年 CPI 同比增速均值則降至 1.8%；PPI 同比持續(xù)處于負(fù) 值區(qū)間，2010、2011 年 PPI 同比分別為 5.5%、6.0%，2012 年降至-1.7%， 并在此后幾年持續(xù)處于負(fù)值區(qū)間（以月度數(shù)據(jù)看，這一時(shí)段為 2012 年 3 月至 2016 年 8 月，且 2015 年 PPI 同比增速為-5.2%）。另外，PPI 與 CPI 之間的 相關(guān)性和同步性在 2015 年以后明顯減弱，物價(jià)的傳導(dǎo)并不順暢。

這一輪經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，是結(jié)構(gòu)性、周期性和機(jī)制性三重因素疊加形成的。 其中周期性因素主要是全球金融危機(jī)后外需明顯回落和內(nèi)需減弱，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)可 能在一段時(shí)期內(nèi)繼續(xù)承壓，結(jié)構(gòu)性因素主要指的是供給和需求的結(jié)構(gòu)性失衡導(dǎo) 致的經(jīng)濟(jì)循環(huán)不暢。因此這一時(shí)期，決策層開(kāi)始將政策的重點(diǎn)放在了供給端， 思路與此前以需求管理為主不同，希冀通過(guò)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革實(shí)現(xiàn)供求關(guān)系新 的動(dòng)態(tài)均衡。2015 年 11 月中央財(cái)經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組第十一次會(huì)議召開(kāi)，會(huì)議提出， “在適度擴(kuò)大總需求的同時(shí)，著力加強(qiáng)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革”。2015 年中央經(jīng)濟(jì) 工作會(huì)議上則明確提出，“穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，要更加注重供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革”， “明年及今后一個(gè)時(shí)期，要在適度擴(kuò)大總需求的同時(shí)，著力加強(qiáng)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性 改革”。 這一時(shí)期的貨幣政策以“穩(wěn)健”為主，從宏觀層面配合供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，有 幾個(gè)重要的特點(diǎn)： 一是通過(guò)全面降準(zhǔn)或定向降準(zhǔn)，持續(xù)降低存款準(zhǔn)備金率，但是降準(zhǔn)已經(jīng)不能與 貨幣寬松劃等號(hào)。我國(guó)的法定存款準(zhǔn)備金率遠(yuǎn)高于其它主要經(jīng)濟(jì)體，有其歷史 原因。加入 WTO 之后，資本流入大幅上升。為了避免人民幣匯率的過(guò)快升 值，央行不斷購(gòu)入外匯，并將大量資金注入銀行體系。在這種情況下，為了降 低廣義貨幣的增速，法定存款準(zhǔn)備金率從 2003 年的 6%一路上升到 2011 年的 21.5%。2012 年開(kāi)始，我國(guó)的資本賬戶(hù)開(kāi)始出現(xiàn)逆差，在 2015 到 2016 年甚 至出現(xiàn)了大規(guī)模資本外流，資本的流出導(dǎo)致了銀行體系內(nèi)的資金下降。央行通 過(guò)逆回購(gòu)和 MLF 等工具向金融機(jī)構(gòu)提供流動(dòng)性，這種情況下，基礎(chǔ)貨幣的來(lái)源由外匯資本流入變成了央行對(duì)商業(yè)銀行的貸款。高企的存款準(zhǔn)備金率導(dǎo)致了一 系列的扭曲：銀行存在央行的準(zhǔn)備金利率一般都低于央行逆回購(gòu)或 MLF 及其他 公開(kāi)市場(chǎng)工具的利率，這增加了銀行的經(jīng)營(yíng)成本，推動(dòng)了銀行發(fā)展表外業(yè)務(wù)以 規(guī)避繳納存款準(zhǔn)備金，進(jìn)而影響了貨幣政策的傳導(dǎo)。因此，通過(guò)降準(zhǔn)向銀行體 系釋放的資金和銀行向央行的借款相比，由于不需要抵押品，也不存在期限的 問(wèn)題，有利于長(zhǎng)期資金的供應(yīng)。但存款準(zhǔn)備金率易升難降，其中最大的擔(dān)心就 是市場(chǎng)長(zhǎng)期將降準(zhǔn)解讀為貨幣寬松。2018 年 4 月，時(shí)隔兩年后央行才再次啟動(dòng) 降準(zhǔn)操作。但是央行在降準(zhǔn)當(dāng)天上調(diào)了 MLF 利率；并且央行在降準(zhǔn)后的新聞稿 中，重申了穩(wěn)健貨幣政策的立場(chǎng)，并解釋這次降準(zhǔn)釋放的資金大部分用于償還 商業(yè)銀行從央行的借款，而且釋放增量資金與當(dāng)月下旬的稅期形成對(duì)沖，因此 釋放的流動(dòng)性非常有限。整體而言，這一階段央行降低準(zhǔn)備金率是中性的結(jié)構(gòu) 調(diào)整，并不具備貨幣政策寬松的含義。 第二個(gè)特點(diǎn)就是央行開(kāi)始通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)調(diào)整利率，存款基本利率自 2015 年 10 月之后即不再調(diào)整。2017-2019 年，1 年期 MLF 利率基本維持在較高的位置 （平均為 3.25%），1 年期 MLF 利率在 2017 年加息 3 次合計(jì) 25bp。從這點(diǎn) 也可以看出，盡管這一時(shí)期的存款準(zhǔn)備金率呈下降態(tài)勢(shì)，但并不代表貨幣政策 持續(xù)寬松。 第三個(gè)特點(diǎn)就是貨幣供給進(jìn)入到一個(gè)中低速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。這一時(shí)期廣義貨幣 M2 的增速持續(xù)下降，在 2017 年 2 季度降至 10%以下，已經(jīng)低于名義 GDP 增速。 第四個(gè)特點(diǎn)是“去杠桿”或“穩(wěn)杠桿”成為這一時(shí)期貨幣政策重要工作。2016 年以后，幾乎每個(gè)季度的貨幣政策執(zhí)行報(bào)告都會(huì)有“去杠桿”或“穩(wěn)杠桿”字 樣。

這一時(shí)期的財(cái)政調(diào)控特點(diǎn)大致如下： 1）財(cái)政目標(biāo)方面，提振經(jīng)濟(jì)雖然重要，但由于此前地方政府債務(wù)積累過(guò)多債 務(wù)，因此使得財(cái)政可持續(xù)性問(wèn)題也開(kāi)始進(jìn)入視野，地方政府債務(wù)問(wèn)題又是其中 的焦點(diǎn)。2）財(cái)政收入端，這一時(shí)期財(cái)政收入端的改革仍然主要圍繞“營(yíng)改增”推進(jìn)。 2012 年起開(kāi)始推行“營(yíng)改增”試點(diǎn)，此后先是在上海市對(duì)交通運(yùn)輸業(yè)和部分現(xiàn) 代服務(wù)業(yè)等領(lǐng)域開(kāi)展試點(diǎn)，2013 年 8 月后擴(kuò)大到全國(guó)。2016 年 3 月財(cái)政部、 國(guó)家稅務(wù)總局印發(fā)《關(guān)于全面推開(kāi)營(yíng)業(yè)稅改征增值稅試點(diǎn)的通知》，自 2016 年 5 月 1 日起，在全國(guó)范圍內(nèi)全面推開(kāi)營(yíng)業(yè)稅改征增值稅試點(diǎn)，建筑業(yè)、房地 產(chǎn)業(yè)、金融業(yè)、生活服務(wù)業(yè)等全部營(yíng)業(yè)稅納稅人，納入試點(diǎn)范圍，由繳納營(yíng)業(yè) 稅改為繳納增值稅。自此，營(yíng)業(yè)稅走下歷史舞臺(tái)。2014 年開(kāi)始，我國(guó)稅收增速 降至 10%以下，此后增速持續(xù)下臺(tái)階，且持續(xù)低于名義經(jīng)濟(jì)增速。這一時(shí)期， 宏觀稅負(fù)自然也持續(xù)下降。 這一時(shí)期，由于經(jīng)濟(jì)增速下臺(tái)階，減稅的效果也逐漸顯性，稅收收入增速下降 更快且在 2016 年以前處于持續(xù)下降態(tài)勢(shì)，而同期財(cái)政支出力度不減，財(cái)政在 收入籌集方面，加大了對(duì)非稅收入（一般來(lái)說(shuō)，在目前的政府預(yù)算核算體系 中，只有一般公共預(yù)算中有“非稅收入”這一科目，但從性質(zhì)上來(lái)說(shuō)，政府性 基金預(yù)算收入、國(guó)有資本經(jīng)營(yíng)預(yù)算收入等也屬于廣義概念上的非稅收入）的籌 集。這使得，盡管狹義非稅收入在一般公共預(yù)算中占比波動(dòng)不大，但廣義非稅 收入的占比在 2015 年以后也呈逐步提升態(tài)勢(shì)，并在 2020 年占比超 40%。

3）財(cái)政支出端，這一時(shí)期，為應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)增速下行壓力，基建設(shè)施建設(shè)一度成為 了穩(wěn)增長(zhǎng)的重要手段，2015、2016、2017 年基建投資增速分別為 17.3%、 15.7%和 14.9%。到 2018 年則大幅降至 3.8%。 這一時(shí)期開(kāi)始，一般公共預(yù)算支出中，日益傾向于民生社保領(lǐng)域與一些特定支 出。這與這一時(shí)期的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)變化相匹配，消費(fèi)在整個(gè)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)中占比逐步回 升，到 2018 年已達(dá)到 55.9%，投資占比則降至 45%以下，凈出口對(duì)經(jīng)濟(jì)的整 體貢獻(xiàn)已經(jīng)降至 1%以下。上述經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的變化在固定資產(chǎn)投資方面體現(xiàn)的尤 為明顯：21 世紀(jì)以來(lái)，我國(guó)固定資產(chǎn)投資增速持續(xù)高于名義經(jīng)濟(jì)增速，但從 2016 年四季度起，固定資產(chǎn)投資開(kāi)始低于名義 GDP 增速，并一直持續(xù)到現(xiàn)在 （部分季度稍有波動(dòng)，但不影響整體判斷）。

2014-2018 年財(cái)政支出領(lǐng)域的特點(diǎn)如下： A、教育和科技領(lǐng)域是最大支出項(xiàng)，占比接近 20%； B、投向基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域的支出，如交通運(yùn)輸、農(nóng)林水事務(wù)、城鄉(xiāng)社區(qū)、節(jié) 能環(huán)保、國(guó)土資源氣象、資源勘探電力信息等，合計(jì)占比在 32%左右。 C、社會(huì)保障支出，2014 年支出總額是 1.6 萬(wàn)億元，2018 年則攀升至 2.7 萬(wàn)億 元，年復(fù)合增速為 14%，超出同期一般公共預(yù)算支出年復(fù)合增速 4.2 個(gè)百分 點(diǎn)；占一般公共預(yù)算支出的比重也從 2014 年的 10.5%上升至 2018 年的 12.2%，此后年份其占比進(jìn)一步上升。 D、債務(wù)付息是財(cái)政支出中增長(zhǎng)最快的，2014 年全國(guó)一般公共預(yù)算付息支出是 3586.7 億元，2018 年則上升至 7402.7 億元，年復(fù)合增速接近 20%，在全部 支出中的占比，則從 2.4%上升至 3.4%，此后年份其占比仍呈持續(xù)上升態(tài)勢(shì)。

4）以地方政府債務(wù)管理為主要內(nèi)容的預(yù)算管理體制改革無(wú)疑是這一時(shí)期財(cái)政 的重心。在財(cái)政體制改革的歷史中，2014 年可以稱(chēng)得上是我國(guó)預(yù)算管理深化改 革的開(kāi)端。這一年的 8 月，第十二屆全國(guó)人大第十次會(huì)議通過(guò)了《全國(guó)人民代 表大會(huì)常務(wù)委員會(huì)關(guān)于修改〈中華人民共和國(guó)預(yù)算法〉的決定》，正式頒布了 以覆蓋全部政府收支為主要著眼點(diǎn)的新《預(yù)算法》，自 2015 年 1 月 1 日起施 行。2014 年 9 月，國(guó)務(wù)院印發(fā)了《關(guān)于加強(qiáng)地方政府性債務(wù)管理的意見(jiàn)》（國(guó) 發(fā)〔2014〕43 號(hào)）進(jìn)一步明確地方政府舉債的權(quán)限，同時(shí)要求地方政府不得通 過(guò)平臺(tái)進(jìn)行融資，并對(duì)地方政府債務(wù)實(shí)行規(guī)模控制。這個(gè)文件與新《預(yù)算法》 一起，構(gòu)成了政府在地方政府債務(wù)管理上明確的政策框架和綱領(lǐng)。 回溯看，早在 2013 年 11 月，十八屆三中全會(huì)通過(guò)了《關(guān)于全面深化改革若干 重大問(wèn)題的決定》，其中就提出了建立現(xiàn)代財(cái)政制度為目標(biāo)，新一輪財(cái)稅體制 改革其實(shí)已經(jīng)展開(kāi)，在這份重要文件中，對(duì)財(cái)政的定位提升到“財(cái)政是國(guó)家治 理的基礎(chǔ)和重要支柱”的重要高度，對(duì)財(cái)政體制改革重大事項(xiàng)的排序分別是 “改進(jìn)預(yù)算管理制度”、“完善稅收制度”、“建立事權(quán)和支出責(zé)任相適應(yīng)的 制度”。并且在 2014 年 6 月中央政治局會(huì)議審議通過(guò)了《深化財(cái)稅體制改革 總體方案》，明確新一輪財(cái)稅體制改革在 2016 年基本完成重點(diǎn)工作和任務(wù)，2020 年基本建立現(xiàn)代財(cái)政制度，目標(biāo)則是“建立全面規(guī)范、公開(kāi)透明的預(yù)算制 度，公平統(tǒng)一、調(diào)節(jié)有力的稅收制度，中央和地方事權(quán)與支出責(zé)任相適應(yīng)的制 度”。

從上述梳理大致可以看到，地方政府債務(wù)管理成為了這一時(shí)期預(yù)算管理改革的 重中之重。而早在 2013 年 8 月至 9 月，國(guó)家審計(jì)署即已經(jīng)對(duì)全國(guó)政府性債務(wù) 情況進(jìn)行了全面審計(jì)，在 2013 年 12 月 30 日發(fā)布的《全國(guó)政府性債務(wù)審計(jì)結(jié) 果》顯示，截至 2013 年 6 月底，全國(guó)各級(jí)政府負(fù)有償還責(zé)任的債務(wù) 206988.65 億元。而這一審計(jì)數(shù)據(jù)為之后 2015 年開(kāi)啟的 3 年左右時(shí)間置換 14.34 萬(wàn)億元地方政府存量債務(wù)的措施奠定了基礎(chǔ)。 在 43 號(hào)文中，第一次出現(xiàn)了“一般債”和“專(zhuān)項(xiàng)債”的提法：“建立規(guī)范的 地方政府舉債融資機(jī)制。地方政府舉債采取政府債券方式。沒(méi)有收益的公益性 事業(yè)發(fā)展確需政府舉借一般債務(wù)的，由地方政府發(fā)行一般債券融資，主要以一 般公共預(yù)算收入償還。有一定收益的公益性事業(yè)發(fā)展確需政府舉借專(zhuān)項(xiàng)債務(wù) 的，由地方政府通過(guò)發(fā)行專(zhuān)項(xiàng)債券融資，以對(duì)應(yīng)的政府性基金或?qū)ｍ?xiàng)收入償 還”。之后，2015 年 3 月、4 月財(cái)政部分別發(fā)布了《地方政府一般債券發(fā)行管 理暫行辦法》和《地方政府專(zhuān)項(xiàng)債券發(fā)行管理暫行辦法》，對(duì)一般債和專(zhuān)項(xiàng)債 的定義、發(fā)行和償還主體、償債來(lái)源、所屬預(yù)算管理、收入使用等進(jìn)行了明 確。2015 年 12 月，財(cái)政部印發(fā)《關(guān)于對(duì)地方政府債務(wù)實(shí)行限額管理的實(shí)施意 見(jiàn)》（財(cái)預(yù)〔2015〕225 號(hào)），中央政府開(kāi)始啟動(dòng)對(duì)地方政府債務(wù)的限額管 理，一般債和專(zhuān)項(xiàng)債分別被納入到限額管理。 進(jìn)入到 2016 年后，2016 年 10 月，國(guó)務(wù)院辦公廳印發(fā)《地方政府性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 應(yīng)急處置預(yù)案的通知》（國(guó)辦函〔2016〕88 號(hào)），將地方政府債務(wù)區(qū)分為三大 類(lèi)：一類(lèi)債務(wù)指的是地方政府發(fā)行的一般債券、專(zhuān)項(xiàng)債券以及清理甄別認(rèn)定的 2014 年末非政府債券形式存量政府債務(wù)；二類(lèi)債務(wù)指的是清理甄別認(rèn)定的 2014 年末地方政府存量擔(dān)保債務(wù)；三類(lèi)債務(wù)指的是清理甄別認(rèn)定的 2014 年末 地方政府存量救助債務(wù)。2016 年 11 月財(cái)政部按照 88 號(hào)文制定了《地方政府 性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分類(lèi)處置指南》，將地方政府性債務(wù)嚴(yán)格分為 6 類(lèi)：地方政府債 券、銀行貸款、BT 類(lèi)債務(wù)、企業(yè)債券類(lèi)債務(wù)、信托類(lèi)債務(wù)和個(gè)人借款類(lèi)債務(wù)。 其中企業(yè)債券類(lèi)債務(wù)，主要就是城投債。2016 年 11 月財(cái)政部印發(fā)了《地方政 府一般債務(wù)預(yù)算管理辦法》、《地方政府專(zhuān)項(xiàng)債務(wù)預(yù)算管理辦法》。上述一系 列文件的逐步出臺(tái)宣告地方政府債務(wù)管理進(jìn)入了一個(gè)全新的規(guī)范階段。

預(yù)算管理體制改革也自然影響到這一時(shí)期的財(cái)政債務(wù)政策，其特點(diǎn)如下： 首先，對(duì)財(cái)政可持續(xù)發(fā)展的認(rèn)識(shí)明顯提升。可以從三個(gè)方面進(jìn)一步觀察。第一 是對(duì)財(cái)政可持續(xù)性的訴求明顯提升。如果梳理 2014 年以來(lái)歷年的預(yù)算報(bào)告， 可以看到，其中均有對(duì)財(cái)政可持續(xù)性的表述。

第二，這一時(shí)期對(duì)政府債務(wù)的認(rèn)定更多聚焦在政府顯性債務(wù)層面。在 2016 年 11 月 4 日《依法厘清政府債務(wù)范圍 堅(jiān)決堵住違法舉債渠道——財(cái)政部有關(guān)負(fù) 責(zé)人就地方政府債務(wù)問(wèn)題答記者問(wèn)》4中，即明確指出，“目前我國(guó)地方政府債 務(wù)的范圍，依法是指地方政府債券，以及清理甄別認(rèn)定的 2014 年末非政府債 券形式存量政府債務(wù)”；2015 年新預(yù)算法實(shí)施以后，“地方國(guó)有企業(yè)（包括融 資平臺(tái)公司）舉借的債務(wù)依法不屬于政府債務(wù)，其舉借的債務(wù)由國(guó)有企業(yè)負(fù)責(zé) 償還，地方政府不承擔(dān)償還責(zé)任”。 第三，這一時(shí)期對(duì)財(cái)政可持續(xù)的認(rèn)識(shí)更多聚焦“財(cái)政可持續(xù)類(lèi)型二”，即希冀 通過(guò)靜態(tài)或動(dòng)態(tài)穩(wěn)定的債務(wù)融資實(shí)現(xiàn)財(cái)政收支平衡，并能使得債務(wù)相對(duì)水平收 斂至一定水平。 這一時(shí)期對(duì)如何衡量債務(wù)相對(duì)水平或者以何種指標(biāo)限定這一水平又有逐步的變 化。我們將“警戒線”作為搜索詞在財(cái)政部官網(wǎng)檢索，可以看到： 1）在 2016 年以前，對(duì)于政府債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)，主要關(guān)注的是“赤字率”這個(gè)指 標(biāo)，對(duì)負(fù)債率雖也有關(guān)注，但側(cè)重于關(guān)注國(guó)債余額與 GDP 的比重；2）2016-2021 年期間對(duì)于政府債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)關(guān)注兩個(gè)指標(biāo)，即政府負(fù)債 率和地方政府債務(wù)率。一個(gè)是政府負(fù)債率，即政府債務(wù)余額占 GDP 的比重，該 指標(biāo)用于衡量總的政府債務(wù)水平，設(shè)定的警戒線是 60%。另一個(gè)是地方政府債 務(wù)率（債務(wù)余額與綜合財(cái)力之比），該指標(biāo)的警戒線一開(kāi)始設(shè)定在 100%，后 來(lái)適度放寬至 100%到 120%之間。

我們先構(gòu)建這兩個(gè)觀察指標(biāo)的年度序列數(shù)據(jù)。暫時(shí)先不考慮隱性債務(wù)的問(wèn)題。 對(duì)于政府負(fù)債率，我們直接使用社科院測(cè)算的政府杠桿率作為觀察指標(biāo)。對(duì)于 地方政府債務(wù)率。債務(wù)余額方面，由于 2015-2018 年有一輪地方債務(wù)置換，因 此官方公布的 2018 年以來(lái)的地方債數(shù)據(jù)較為確定。而通過(guò)對(duì)照社科院測(cè)算的 地方政府杠桿率倒推出來(lái)的地方政府債務(wù)余額數(shù)據(jù)，2018 年以來(lái)的數(shù)據(jù)與官方 比較吻合，所以我們這里仍將用地方政府杠桿率倒推出來(lái)的地方政府債務(wù)余額 作為地方債務(wù)余額指標(biāo)。“綜合財(cái)力”方面，由于該指標(biāo)并沒(méi)有給出確定的官 方定義。根據(jù) 2021 年 12 月國(guó)務(wù)院新聞辦公室舉行的國(guó)務(wù)院政策例行吹風(fēng)會(huì)上 財(cái)政部的介紹，“地方政府債務(wù)率就是債務(wù)余額除以綜合財(cái)力，綜合財(cái)力包括 一般公共預(yù)算和政府性基金預(yù)算的本級(jí)收入、中央轉(zhuǎn)移支付等。這樣算下來(lái)， 2020 年末地方政府債務(wù)率是 93.6%”。而截至 2020 年末，我國(guó)地方政府債務(wù) 余額為 25.66 萬(wàn)億元，這樣反推回去，2020 年我國(guó)地方政府綜合財(cái)力大致為 27.41 萬(wàn)億元。按照《關(guān)于 2020 年中央和地方預(yù)算執(zhí)行情況與 2021 年中央和 地方預(yù)算草案的報(bào)告》統(tǒng)計(jì)，2020 年我國(guó)地方政府一般公共預(yù)算本級(jí)收入 10.01 萬(wàn)億元，中央對(duì)地方轉(zhuǎn)移支付收入 8.33 萬(wàn)億元，這兩項(xiàng)合計(jì)是 18.34 萬(wàn) 億元；地方政府性基金預(yù)算本級(jí)收入 8.99 萬(wàn)億元。合計(jì)來(lái)看，一般公共預(yù)算收 入、中央轉(zhuǎn)移支付、政府性基金預(yù)算的本級(jí)收入這三項(xiàng)合計(jì) 27.33 萬(wàn)億元，與 測(cè)算的 27.41 萬(wàn)億元相差不大。但是，如果考慮到 2020 年政府性基金預(yù)算 中，尚有中央政府性基金預(yù)算對(duì)地方轉(zhuǎn)移支付收入 0.77 萬(wàn)億元，則測(cè)算的綜合 財(cái)力達(dá)到了 28.1 萬(wàn)億元，明顯超出了 27.41 萬(wàn)億元。考慮到一般公共預(yù)算收 入、中央轉(zhuǎn)移支付、政府性基金預(yù)算的本級(jí)收入這三項(xiàng)得到的結(jié)果與實(shí)際情況 差距較小，仍使用這三項(xiàng)數(shù)據(jù)測(cè)算我國(guó)地方政府債務(wù)率。根據(jù)上述分析，我們 可以這樣測(cè)算我國(guó)中央政府和地方政府的債務(wù)率水平：

中央政府債務(wù)率=年底中央財(cái)政債務(wù)余額/（中央一般公共預(yù)算收入-中央對(duì)地方 稅收返還和轉(zhuǎn)移+中央政府性基金收入）

地方政府債務(wù)率=年底地方政府財(cái)政債務(wù)余額/（地方政府一般公共預(yù)算本級(jí)收 入+中央對(duì)地方稅收返還和轉(zhuǎn)移+地方政府性基金收入）

3）2021 年以來(lái)對(duì)政府債務(wù)指標(biāo)，則主要關(guān)注政府負(fù)債率。從上圖可以看到， 2019 年以來(lái)，我國(guó)政府負(fù)債率和地方政府債務(wù)率都處于持續(xù)上升態(tài)勢(shì)。 2021、2022 年底，我國(guó)地方政府債務(wù)率分別為 106%和 125%，分別突破了 100%和 120%這兩個(gè)界線。因此，再提地方政府負(fù)債率 100%-120%警戒線已 沒(méi)有意義。而 2024 年前，我國(guó)政府負(fù)債率指標(biāo)仍維持在 60%以下。因此，財(cái) 政部對(duì)政府負(fù)債率指標(biāo)予以了更多關(guān)注。

這一時(shí)期政府債務(wù)工具的使用，呈現(xiàn)出正式債務(wù)工具使用較為克制，但地方政 府通過(guò)隱形債務(wù)工具加杠桿，積累了大量債務(wù)。對(duì)正式工具使用方面，2014– 2018 年赤字率保持在較高水平，如 2016、2017 年目標(biāo)赤字率均設(shè)定為 3%這 一警戒線水平，地方政府則通過(guò)專(zhuān)項(xiàng)債額外獲得規(guī)范化的融資渠道。整體來(lái) 看，2014–2018 年政府杠桿率維持相對(duì)穩(wěn)定的水平（下降 2.5 個(gè)百分點(diǎn)），但 在結(jié)構(gòu)上則呈現(xiàn)出中央政府杠桿率上升（+1.4 個(gè)百分點(diǎn)）而地方政府杠桿率下 降（-3.9 個(gè)百分點(diǎn)）的組合。

非正式債務(wù)工具使用方面，這一時(shí)期，由于經(jīng)濟(jì)增速下行壓力仍然較大，政府 主導(dǎo)的基建投資是托舉經(jīng)濟(jì)的重要支撐，2015-2017 年基建投資仍維持在 16% 左右的增速。在 43 號(hào)文和新《預(yù)算法》的約束下，2015 年之后地方政府雖擁 有合法舉債的權(quán)力，但由于中央對(duì)地方政府債務(wù)實(shí)行限額管理，地方政府舉債 空間有限，只能采用隱性債務(wù)的方式滿足基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資需求。這一時(shí)期， 政府投資基金、PPP 等投融資模式快速發(fā)展，“明股實(shí)債”的現(xiàn)象突出。另 外，政府購(gòu)買(mǎi)也成為地方政府隱性債務(wù)高發(fā)的領(lǐng)域，部分地方政府通過(guò)擴(kuò)大政 府購(gòu)買(mǎi)服務(wù)范圍，延長(zhǎng)購(gòu)買(mǎi)服務(wù)期限等方式融資，導(dǎo)致地方政府隱性債務(wù)增 加。另外，2015 年決策層還曾出臺(tái)專(zhuān)項(xiàng)金融債貼息政策（具體為國(guó)開(kāi)行、農(nóng)發(fā) 行將向郵儲(chǔ)銀行定向發(fā)行專(zhuān)項(xiàng)建設(shè)債券，中央財(cái)政按照專(zhuān)項(xiàng)建設(shè)債券利率的 90%給予貼息）為基建提供支持，但很快因?yàn)榭焖僭黾又醒胴?cái)政負(fù)擔(dān)而停止。

這一時(shí)期進(jìn)行了第一輪地方債務(wù)置換，財(cái)政社會(huì)角色要求提升。這一時(shí)期，財(cái) 政社會(huì)角色最重要的體現(xiàn)是對(duì)地方政府債進(jìn)行了大量置換，也是我國(guó)第一輪地 方債務(wù)置換。由于 2014 年前地方政府舉借的債務(wù)，90%以上是通過(guò)非政府債 券方式舉借，平均融資成本在 10%左右，地方政府每年需支付較高的利息。預(yù) 算法規(guī)定，地方政府債務(wù)應(yīng)通過(guò)發(fā)行政府債券方式舉借。對(duì)清理甄別后納入預(yù) 算管理的非政府債券形式的政府存量債務(wù)，通過(guò)發(fā)行地方政府債券逐步進(jìn)行置 換，是規(guī)范地方政府債務(wù)預(yù)算管理的重要舉措，也有利于減輕地方利息負(fù)擔(dān)。 2015 年 8 月，第十二屆全國(guó)人大常委會(huì)第十六次會(huì)議通過(guò)《關(guān)于批準(zhǔn)〈國(guó)務(wù)院 關(guān)于提請(qǐng)審議批準(zhǔn) 2015 年地方政府債務(wù)限額的議案〉的決議》，明確了對(duì)地 方政府債務(wù)實(shí)行限額管理。2015 年底，經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)印發(fā)的《財(cái)政部關(guān)于對(duì)地 方政府債務(wù)實(shí)行限額管理的實(shí)施意見(jiàn)》（財(cái)預(yù)〔2015〕225 號(hào)）明確，將在三 年左右的過(guò)渡期內(nèi)，發(fā)行地方政府債券置換存量政府債務(wù)中非政府債券形式的 債務(wù)，大致是 3 年左右時(shí)間置換 14.34 萬(wàn)億元地方政府存量債務(wù)。從實(shí)際操作 來(lái)看，2015-2018 年一共發(fā)行了 12.84 萬(wàn)億元置換債，基本完成原先指定的計(jì) 劃。

宏觀經(jīng)濟(jì)方面，2015 年 11 月中央提出并開(kāi)始實(shí)施供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革之后， 2015、2016 年名義經(jīng)濟(jì)同比增速分別為 7.9%、7.7%，但在 2017、2018 年分 別升至 9.8%、10.9%，出現(xiàn)了明顯的回升。通脹方面，2016 年 9 月 PPI 同比 上漲 0.1%，結(jié)束了同比連續(xù) 54 個(gè)月下降的態(tài)勢(shì)，此后持續(xù)攀升，并在 2017 年 2 月達(dá)到 7.8%的高點(diǎn)（2017 年全年 PPI 同比增速為 6.3%）。供給側(cè)結(jié)構(gòu) 性改革整體調(diào)控下，宏觀經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)有所回升。

2018Q3 至 2020 年：外部沖擊下，財(cái)政在經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定和債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范雙重目標(biāo)下 的收支平衡

這一階段，我國(guó)經(jīng)濟(jì)遭遇到了兩次比較嚴(yán)重的外部沖擊。首先是 2018-2019 年 期間的中美貿(mào)易摩擦。梳理 2018-2019 年中美貿(mào)易摩擦的演變歷程，如果以關(guān) 稅生效日作為不同階段的觀察指標(biāo)，大致可以分成以下幾個(gè)階段： 1） 第一階段（2018 年 8 月 23 日后至 2018 年 9 月 24 日）。美國(guó)先于 2018 年 1 月宣布將對(duì)中國(guó)開(kāi)征關(guān)稅，其后在 7 月 6 日、8 月 23 日分別對(duì)從中國(guó) 進(jìn)口的約 340 億美元、160 億美元的商品征收 25%的關(guān)稅。中國(guó)的反制措 施是對(duì)同等價(jià)值的美國(guó)商品征收 25%的關(guān)稅。 2） 第二階段（2018 年 9 月 24 日后至 2019 年 5 月 10 日）。美國(guó)宣布對(duì)價(jià)值 2000 億美元的中國(guó)進(jìn)口商品征收關(guān)稅，稅率為 10%，中國(guó)的回應(yīng)是對(duì) 600 億美元的美國(guó)商品征收關(guān)稅，稅率為 5%-10%。期間的 2018 年 12 月 1 日，中美在 G20 峰會(huì)上達(dá)成了 90 天的貿(mào)易休戰(zhàn)協(xié)議。 3） 第三階段（2019 年 5 月 10 日后至 2019 年 9 月 1 日）。2019 年 5 月 10 日，美國(guó)宣布將價(jià)值 2000 億美元的中國(guó)商品的關(guān)稅從 10%提高到 25%。 中國(guó)回應(yīng)從 2019 年 6 月 1 日起對(duì)價(jià)值 600 億美元的美國(guó)商品加征關(guān)稅， 稅率為 20%-25%。2019 年 6 月 29 日，中美兩國(guó)元首在日本舉行的 G20 峰會(huì)上再次達(dá)成貿(mào)易休戰(zhàn)協(xié)議。 4） 第四階段（2019 年 9 月 1 日后至 2020 年 1 月 15 日）。2019 年 9 月 1 日，美國(guó)對(duì)價(jià)值 3000 億美元的中國(guó)進(jìn)口商品開(kāi)始征收關(guān)稅。中國(guó)則宣布從 2019 年 9 月 1 日起對(duì) 750 億美元的美國(guó)商品征收 5%-10%的關(guān)稅。期 間，美國(guó)同意短暫推遲對(duì)價(jià)值 2500 億美元的中國(guó)商品征收新關(guān)稅，中國(guó)宣 布將為 16 種美國(guó)進(jìn)口商品提供額外關(guān)稅豁免。 5） 第五階段（2020 年 1 月 15 日后）。2020 年 1 月 15 日，中國(guó)和美國(guó)簽署 第一階段貿(mào)易協(xié)議。2020 年 2 月 14 日，中國(guó)對(duì)價(jià)值 750 億美元的美國(guó)產(chǎn) 品減半征收額外關(guān)稅。2020 年 5 月 12 日中國(guó)宣布第二批關(guān)稅豁免清單5。

進(jìn)入 2020 年后，全球新冠疫情開(kāi)始，此后至 2022 年 11 月國(guó)務(wù)院聯(lián)防聯(lián)控機(jī) 制綜合組發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步優(yōu)化新冠肺炎疫情防控措施 科學(xué)精準(zhǔn)做好防控工作 的通知》，將近 3 年時(shí)間，疫情防控都是整個(gè)經(jīng)濟(jì)社會(huì)的重要因素。從這一點(diǎn) 來(lái)看，我們顯然不應(yīng)該將這 3 年時(shí)間分成 2 個(gè)不同的演變階段。但本篇報(bào)告 中，我們主要關(guān)注的是財(cái)政調(diào)控的變化，2021 年以前，我國(guó)財(cái)政支出的增速整 體高于名義經(jīng)濟(jì)高速，而 2021 年后財(cái)政支出的增速整體低于名義經(jīng)濟(jì)增速。 且后文，我們將具體分析 2021 年財(cái)政政策發(fā)生了哪些變化，使得我們要將 2021 年作為財(cái)政調(diào)控新一階段的起點(diǎn)。 從 2018 年（具體來(lái)看是三季度）到 2020 年年底，在持續(xù)外部沖擊下，我國(guó)宏 觀經(jīng)濟(jì)演大致特點(diǎn)如下： 1）宏觀經(jīng)濟(jì)方面，這一階段前期，經(jīng)濟(jì)在中美貿(mào)易摩擦下，艱難恢復(fù)，至 2019 年年底有所企穩(wěn)，但疫情的出現(xiàn)打斷了經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程。2020 年 4 月之 后，我國(guó)率先控制了疫情，率先實(shí)現(xiàn)復(fù)工復(fù)產(chǎn)，而當(dāng)時(shí)全球仍受到疫情沖擊的 影響，且歐美等地疫情有所加劇，這就出現(xiàn)了訂單向我國(guó)歸集的效應(yīng)，我國(guó)在 某種程度上承擔(dān)了全球最后供應(yīng)商的角色，我國(guó)生產(chǎn)的快速恢復(fù)有效補(bǔ)充了疫 情沖擊下全球防疫物資和其他工業(yè)品的供給缺口，向全球提供了大量必需物資和恢復(fù)生產(chǎn)急需的中間產(chǎn)品，為全球防疫和產(chǎn)業(yè)鏈恢復(fù)做出了重要貢獻(xiàn)。此后 至 2021 年 6 月，由于訂單歸集效應(yīng)帶來(lái)的出口景氣和政策推動(dòng)，我們經(jīng)濟(jì)在 全球獨(dú)樹(shù)一幟，表現(xiàn)較好。數(shù)據(jù)表現(xiàn)方面，2018 年下半年中美貿(mào)易摩擦開(kāi)始， 經(jīng)濟(jì)增速?gòu)母呶换芈洌?018Q2 我國(guó)實(shí)際、名義 GDP 當(dāng)季增速分別為 6.9%、 10.9%），至 2019Q4 稍有企穩(wěn)（當(dāng)季經(jīng)濟(jì)實(shí)際、名義增速分別達(dá)到 5.9%、 7.1%）。2020Q1 在疫情沖擊下，經(jīng)濟(jì)同比大幅下滑（當(dāng)季經(jīng)濟(jì)實(shí)際、名義增 速分別只有-6.8%、-5.3%）。此后經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)持續(xù)向好，至 2020Q4（當(dāng)季經(jīng)濟(jì) 實(shí)際、名義經(jīng)濟(jì)增速分別達(dá)到 6.5%、7.0%）實(shí)際經(jīng)濟(jì)同比增速已經(jīng)好于 2019Q4 水平。 2）通脹方面，這一階段 CPI 和 PPI 呈現(xiàn)此起彼伏態(tài)勢(shì)。CPI 方面，2018 年 8 月非洲豬瘟疫情開(kāi)始在國(guó)內(nèi)蔓延，并引發(fā)生豬與能繁母豬存欄迅速下降，豬