水星家紡主營業務、商業模式、發展歷程、成長及盈利能力分析

高性價比功能性品牌家紡龍頭。

1.業務概況：高性價比功能性品牌家紡龍頭，重點布局低線城市

水星家紡是高性價比功能性品牌家紡龍頭。根據公司官網，公司以水星為主品牌， 以“水星家紡”、“水星 STARZHOME”（高端）、“水星 kids”（嬰童）為細 分系列，以滿足消費者多樣化和個性化的需求。此外，公司旗下百麗絲品牌聚焦新 中產消費群，憑借產品設計年輕化、渠道布局扁平化、定價定位親民化的整體運營 思路，不斷提升品牌影響力和營收規模。 公司主營業務為以套件、被芯和枕芯等床上用品為主的家用紡織品研發、設計、生 產和銷售，產品涵蓋床罩多件套、被子、枕芯、單件組合、靠坐墊、兒童用品、夏 令用品、毛毯等八大系列 300 多個品種。 根據公司官網，水星家紡 2021-2024 年被芯全國銷量排名持續第一、2022-2024 年連續兩年全國健康睡眠床品銷量第一、2022-2024 年連續兩年全國結婚床品銷量 第一、2023-2024 年中國兒童床品銷量第一。

公司商業模式： 產品方面，公司采取“聚焦被芯”+“極致大單品”策略，產品性價比較高。 （1）根據公司官網和公司財報，2020 年以來公司提出“好被芯，選水星”品類戰 略，水星家紡 2021-2024 年被芯全國銷量排名持續第一。（2）從產品加價倍率來 看（據年報對應品類毛利率和天貓折扣數據估算），相比同行，公司處于較低水 平；從產品價格帶來看，天貓平臺，水星家紡的套件均價在 400 元以下，羽絨被/ 蠶絲被均價分別在 1900 元/1000 元以下，相比同行，均價較低，性價比較高。

渠道方面，公司線上渠道收入占比高/增速快，線下重點布局低線城市。（1）根據 各公司財報，2024 年水星家紡線上收入規模達 22.99 億元（占比 54.82%），領先 于羅萊生活（13.82 億元，占比 30.32%）及富安娜（11.21 億元，占比 37.21%）；2019-2024 年水星家紡線上收入 CAGR 達 13.5%，高于羅萊生活 （4.2%）及富安娜（2.2%）。（2）根據百度地圖，截至 2025.4.15，水星家紡一 線城市/新一線城市/二線城市/三線城市/四線城市/五線城市占比分別為 4.66%/12.74%/15.57%/ 25.32%/24.28%/17.44%，在線下，水星與主要以高線市 場的羅萊、富安娜形成錯位競爭，以加盟模式主攻品牌家紡滲透率仍較低、邊際增 量龐大的低線城市市場。

2.公司發展歷程

初創期：公司開始品牌建設和電商渠道探索（2000-2015 年）。根據公司官網和招股書，公司創始人李裕杰先生于 2000 年成立上海水星被服有限公司，2002 年百麗 絲品牌成立，2004 年公司簽約劉嘉玲擔任水星品牌代言人，2006、2012 年先后聘 請陳好、吳佩慈擔任百麗絲品牌代言人，成為家紡行業第一家請明星代言的企業。 公司敏銳洞察電商行業趨勢，2008 年，水星成為最早一批入駐淘寶的家紡品牌， 2009 年公司在業內率先成立電商業務部門，2010 年公司設立子公司水星電商，由 時任董事長李裕杰之子李來斌負責管理。 渠道驅動期：公司依托電商渠道實現快速發展，數字化建設持續推進（2016-2019 年）。根據公司官網和公司財報，公司渠道轉型，線上銷售逐漸放量，2016-2019 年公司線上收入 CAGR 為 23.90%，公司于 2016 年成立專門的電商研發團隊，開 發線上專供產品。2017 年，公司建立信息化專業技術團隊，初步實現一橫（財 務）三縱（商品，營銷，供應鏈）的拉通。2018 年拼多多對傳統電商造成沖擊， 中高端家紡品牌受挫，水星快速反應、積極入駐并加大新興電商的資源投入。2019 年，公司成立家紡行業第一家院士專家工作站——水星家紡院士專家工作站并建立 水星家紡上海睡眠研究中心。面對直播電商新趨勢，水星率先行業入駐抖音平臺。 產品驅動期：公司明確“聚焦被芯”品類策略+“極致大單品”產品策略（2020 年 至今）。根據公司官網和公司財報，2020 年，公司發布“好被芯，選水星”戰略， “核心產品”和“極致大單品”策略，在以上策略帶動下，水星家紡實現 2021-2024 年 被芯全國銷量排名持續第一、2022-2024 年連續三年全國健康睡眠床品銷量第一、 2022-2024 年連續三年全國結婚床品銷量第一、2023-2024 年中國兒童床品銷量第 一。此外，2020 年公司設立直播中心，重點發展自播，同時靈活運用社媒，打造 全平臺、多渠道的營銷模式，利用新零售工具賦能，打通線上線下營銷鏈路，持續 擴大品牌影響力。

3.成長能力分析

2013 年以來，公司營收和歸母凈利潤年復合增速領先行業。根據 wind，公司 2013-2024 年的營收和歸母凈利潤 CAGR 分別達 9.22%/12.65%，相比羅萊生活的 5.52%/2.44%、富安娜的 4.46%/5.06%，夢潔股份的 1.71%/-11.77%，水星家紡增 速維持較高水平。 根據公司招股書和公司財報，公司財務數據最早可以追溯至 2013 年。2013 年及之 后，規上家紡企業營收增速逐年放緩，并在 2015 年觸底（同比變化-38%），主要 系受到后地產周期刺激行業高速增長的階段，大量家紡企業經歷了上輪線下跑馬圈 地，供給大幅提升，一定程度上透支需求，以及我國宏觀經濟增速放緩，需求端呈 現出一定程度的疲軟，行業庫存壓力增加，公司此階段憑借優秀的產品以及領先的 品牌宣傳，實現收入增長，2014-2015 年，公司收入同比+11.7%/+4.3%。2016- 2019 年，公司同比+6.8%/+24.5%/+10.4%/+10.4%，主要系渠道轉型，線上銷售 逐漸放量，2016-2019 年，公司線上收入 CAGR 為 23.90%。疫情期間，消費者居 家時間變長，拉升家紡需求，以及家紡標品屬性較強適合線上銷售，公司持續以天 貓、京東及唯品會為三大核心增長點，同時在抖音、快手等新興平臺銷售額增速較 快，2020-2022 年公司線上收入 CAGR 為 18.94%，疫后受益消費逐漸復蘇，公司 重啟開店周期，線上銷售景氣度持續，公司 2023 年業績復蘇，收入同比增長 14.93%；2024 年收入同比下降 0.4%，主要系宏觀消費環境承壓影響家紡需求，2025 年收入同比增長 1.2%。

4.盈利能力分析

公司毛利率對比同行處于較低水平，主要系（1）公司始終堅持產品的“性價比”， 且深耕二三四線城市消費群體，產品單價定價相對較低。（2）相比同行，公司加 盟渠道占比更大，加盟渠道毛利率相比直營渠道更低。 公司過去數年毛利率保持上升趨勢，主要系（1）電商渠道收入占比增加，電商渠 道毛利率相比公司線下（加盟為主）的毛利率更高；（2）公司不斷開發擁有較高 附加值的功能性產品，產品升級迭代促進了公司綜合毛利率的提升。 公司期間費用率對比同行處于較低水平，主要系銷售費用率較低。公司期間費用率 近年保持在 20%-25%之間的水平，在同行中屬于最低水平，拆分來看主要因銷售 費用率較低，主要系（1）公司銷售模式以線上渠道和加盟模式為主（2024 年收入 分別占比 54.82%/31.78%），直營收入占比較低（2024 年為 7.76%），租金、人 工成本較低；（2）公司對經銷商的規范化管理能力較強，有利于控制費用水平。