華潤置地各業務經營情況如何？

公司購物中心產品線齊全，差異化定位增強品牌資源選擇權。

1.開發銷售：產品、拿地及土儲優勢增強競爭力

 銷售聚焦一二線城市，規模穩居行業前列

公司開發銷售型業務聚焦高能級城市，一二線銷售占比穩定 80%以上。2024 年銷售金額 2611 億元，同比下降 15%，降幅 低于十強（-24%）及百強（-30%）房企，市占率 2.7%，規模穩居行業前列并進一步提升至第三名。住房品質升級、交易區 域集中趨勢下，對房企產品力、拿地能力提出更高要求，同時合理土儲結構意味歷史包袱較輕、更易輕裝上陣。我們認為公 司土儲結構合理，產品打造、多元化拿地等優勢有助于更好把握行業趨勢，增強競爭能力。

高品質戰略貫穿始終，產品具備溢價能力

公司開發項目產品力主要體現在產品序列、服務內容兩方面：1）公司不斷探索人居習慣及品質追求，沉淀出具有行業影響 力的 4 大產品線——“瑞系”“悅系”“潤系”“時光系”；2）公司不僅注重產品設計與功能打造，在滿足居住需求同時，還 配套優質服務，同時借助商業開發、城市更新等能力優化區域環境、進一步推升居住品質。公司歷史銷售均價高于百強房企， 產品溢價能力明顯；且公司在 2021-2024 年行業調整階段銷售均價累計上漲 28.1%，相對百強房企漲幅（23.8%）更高，一 方面可能由于公司區域聚焦更為明顯、帶來更高比例高單價項目入市，另一方面也可能反映品質加持下公司存量項目以價換 量壓力更為可控。

同時公司運營效率持續提升，2023 年首開項目 64 個，當年拿地當年開盤 37 個，平均首開周期 6.1 個月，較 2022 年提升 1 個月。產品優勢配合高運營效率，公司競爭優勢與品牌影響力不斷擴大，2024H1 20 個主要城市市占率排名當地前五。

逆周期拿地特征明顯，多渠道投資錦上添花

公司歷史拿地呈現逆周期特征，2020-2021 年地市高點降低拿地強度，2022-2023 年地市降溫后積極補貨，2024 年受大環 境影響拿地規模收縮，但與主流房企對比，2024 年拿地金額仍處靠前水平。拿地區域持續集中，2024H1 一二線權益投資 占比 87%，其中一線占比 60%，貨量補充持續向核心城市核心項目傾斜。

公司資金優勢、多元化拿地能力有望加大核心區獲地可能。近年高總價地塊頻出，考驗房企資金實力、開發效率、成本管控 等能力。公司在手現金充裕，銷售端規模領先保障充足現金回流，融資端渠道暢通且資金成本較低，均有望為核心城市高總 價地塊競爭提供助力，2024 年公司已成功獲取 5 宗總價 50 億元以上地塊。

多元化拿地方面，公司獲地方式包括城市更新、集體用地開發、收并購、文體產業協同、商業綜合體開發、TOD 合作等。 2021 年、2022 年公司多元化拿地項目數量占比 44%、37%，近年亦持續通過多元化方式補充貨源，拓寬核心城市貨量獲取渠道。

土儲總量充足結構合理，歷史包袱相對較輕

2024H1 末公司總土儲面積 5699 萬平米，其中開發銷售型業務土儲面積 4771 萬平米，一二線占比 71%，2022 年及以后獲 取項目總貨值占比 54%，總量充足結構合理。

我們進一步從拿地時間、地市高點拿地分布觀察公司存量土儲情況。考慮房地產項目開發周期普遍 3-4 年，選取 2020 年以 來各房企拿地情況推測各房企土儲結構。相對而言 2022 年以來地市熱度回落，土拍溢價率明顯下滑，預計 2022 年以后新 獲取項目盈利能力大概率整體優于 2020-2021 年。根據中指統計，公司 2022-2024 年拿地金額占 2020-2024 年拿地金額比 例 51.2%，處主流房企靠前水平，表明地市熱度下降后公司積極補貨、持續優化土儲結構，與前文分析逆周期拿地特征吻合。 同時，公司在 2020-2021 年地市高點拿地項目集中，一線及二線主城拿地金額占比 66%，處主流房企居中水平。核心城市 核心區域項目更易去化，行業調整階段即使打折銷售對毛利率及減值等影響亦能逐步消化，不會持續侵蝕利潤、占用現金流。 從歷史減值來看，公司 2021-2024H1 累計減值規模、減值幅度均處主流房企前列，亦一定程度釋放存量項目壓力。

2. 商業運營：定位、布局及豐富儲備加深護城河

持續打造高收益資產組合，購物中心為核心業態

公司資管規模持續擴張，租賃及經營收入穩步增長，持有項目成本回報率維持高位，歷史租金覆蓋股息及利息倍數超過 1 倍， 2024 中報預計全年經常性收入可兩倍覆蓋股息及利息。從業務協同及風險緩釋角度，公司經營性不動產及相關輕資產管理 業務開展，有助于開發銷售型業務獲取資源、平衡風險及對沖業績下行壓力，為公司整體業績穩定、風險平衡重要力量。

購物中心為公司重要資產。2024H1 末公司在營購物中心 82 座，高于寫字樓（21 座）、酒店（17 座），在營面積 1045 萬平 米，覆蓋城市 48 座。業績貢獻角度，2024H1 購物中心租金收入 94.8 億元，占經營性不動產業務收入 82.7%，占公司總收 入 12%。

購物中心綜合實力領先，儲備資源豐富

公司購物中心已在內地形成領先優勢，具體體現為： 1）購物中心零售額、租金收入居主流商業地產商前列； 2）實現規模與效率平衡，與內資企業對比，公司購物中心數量、面積適中，但單場零售額、租金更優，與港資企業對比， 公司單場租金較低，單項目盈利有待提高，但購物中心總量拉開量級差距，已實現規?；\營； 3）租售比適中，與租戶共享規模成長，構建良好租售生態。

公司購物中心儲備豐富，奠定持續增長基礎。2024H1 末公司開發中購物中心 46 座，開業計劃清晰，預計 2027 年末在營購 物中心將增至 110 座，計劃開業購物中心主要分布于一二線及核心三四線城市，僅通過購物中心數量增長即有望為租金及運 營收入提供有力支撐。

購物中心全產品線覆蓋，區域聚焦保障健康業績

公司踐行“一城多匯”、“多城多匯”策略，購物中心聚焦核心城市核心地段。2024H1 末公司在營購物中心一二線占比 80.7%， 長三角、珠三角、環渤海占比 68.7%，開業項目多位于核心城市核心地段，整體資產質量較優。2024H1 末公司已有 25 個 城市實現 2 個及以上購物中心，購物中心數量前五城市分別為北京、深圳、上海、杭州、南京，69 座在營購物中心位列當 地零售額前三。

公司購物中心產品線齊全，差異化定位增強品牌資源選擇權。公司打造萬象城、萬象匯、萬象天地三條差異化商業產品線， 根據贏商網分析公司已成為中國內地唯一在重奢、中高端、非標項目均實現規?；季值钠髽I，成功構筑全產品線競爭壁壘。 公司 2023 年重奢購物中心 13 座，行業排名第一，獲國際奢侈品牌高度認可，合作重奢品牌超 120 家，6 大重奢品牌內地 開店亦更傾向公司項目。公司中高端及非標項目定位亦明顯高于普通購物中心，根據贏商網統計，萬象商業非重奢場 S 級/A 級/B 級品牌占比 0.3%/26.8%/39.7%，顯著優于全國購物中心均值 0.09%/15.2%/29%，意味萬象商業優質品牌吸引力強， 有助于捕捉市場變化與消費者需求，更好吸引客流。

 購物中心運營能力突出，持續提升商戶、客戶粘性

公司具備完善商業地產開發運營體系，在“投資定位—設計建造—招商—運營—人才培養”專業體系支持下，形成全價值鏈 專業能力。公司商業地產合作品牌不斷增加，可通過持續更新品牌組合煥新商業項目活力；同時公司持續優化客戶體驗，積 極深挖會員需求，會員數量不斷增加，客流與會員流量有效轉化有助于單項目坪效提高，利于單場業績與盈利潛力釋放。