三花智控發展歷程、股權結構、主營業務及收入分析

以技術+管理見長，全球化布局積淀深。

1. 深耕制冷領域，新能源汽車熱管理專家

深耕制冷領域四十年，布局汽零業務，打造熱管理全球龍頭，機器人機電執行器將 成為新的增長動力。上市前公司以截止閥為主，后發展空調用電子膨脹閥、電磁閥，2005 年上市募資擴建電子膨脹閥、電磁閥產能。上市后持續注入四通閥、微通道、汽零業務 等優質資產，通過并購亞威科、蘭柯擴展產品品類。2022、2023 年加大在儲能熱管理、 機器人機電執行器項目投入，24 年 9 月發行 GDR 加強公司制冷控制元器件、新能源熱 管理領域和機器人機電執行器業務的生產制造，11 月終止發行 GDR 改為 H 股上市。

公司股權結構穩定，實控人為張氏家族。公司的實際控制人為張道才、張亞波和張 少波父子三人，三人直接或者間接持有公司股份超過 50%。張道才自 1984 年起歷任新 昌縣制冷配件廠、浙江省新昌制冷配件總廠廠長，浙江三花集團公司黨委書記、董事長 兼總經理，浙江三花集團有限公司黨委書記、董事長兼總裁等。董事長張亞波系公司創 始人張道才長子，公司董事張少波系張道才次子。公司股權相對集中，更有利企業對重 大事項的決策。

管理層穩定，高管履歷豐富，公司重視人才發展及管理。公司自 2018 年以來先后 實施了五次股權激勵計劃，保障核心團隊的穩定。張亞波現任公司董事長，先后擔任三 花智控總經理、董事、董事長及首席執行官，公司實際控制人。1987 年張道才先生帶領 工廠與上海交通大學合作，聯合成立“上海交通大學——浙江新昌制冷配件總廠星火聯 合體”，并完成了對冰箱二位三通電磁閥的國產化開發。三花多次與高校合作，開發出基 礎期的產品，并打造重視人才發展的企業文化。

2. 圍繞主業零部件，開拓外延業務

公司主營業務為機械電子控制部件和組件類產品的研發、生產和銷售，根據產品應 用領域分為制冷空調電器零部件和汽車零部件業務。制冷空調電器零部件致力于建筑暖 通、電氣設備專業化經營，汽車零部件業務專注于汽車熱管理領域的深入研究。24H1 汽 零業務營收占比近 40%，制冷、汽零業務毛利率均維持 27%+。 外延業務圍繞主業零部件展開，發揮協同效應優勢。公司始終專注深耕熱管理控件， 下游應用領域擴張圍繞熱管理零部件主業展開，發揮各業務板塊之間的協同效應。例如 依靠在家用空調電子膨脹閥領域的技術積累，成功研發針對新能源汽車熱管理系統的車 用電子膨脹閥等產品，新產品的研發及生產成本占據優勢，同時還能夠加速打開新領域 的市場知名度。

公司產品類型豐富，多產品市占率全球第一。制冷空調電器零部件主要產品包括四 通換向閥、電子膨脹閥、電磁閥、微通道換熱器、Omega 泵等，廣泛應用于空調、冰箱、 冷鏈物流、洗碗機等領域；汽車零部件主要產品包括熱力膨脹閥、電子膨脹閥、電子水 泵、新能源車熱管理集成組件等，廣泛應用于新能源汽車和傳統燃油車。公司已經成長 為全球制冷空調智控元器件龍頭企業，電子膨脹閥、四通閥、電磁閥、微通道換熱器、 Omega 泵等產品市占率位居全球第一。

3. 收入利潤高增，盈利能力領先同行

零部件龍頭優勢穩固，收入利潤高速增長。近年來在新能源汽零高景氣拉動下，公 司收入利潤規模實現高速增長。2024Q1-3 公司實現營業收入 206 億元，同比增長 8%， 歸母凈利潤 23 億元，同比增長 6.6%，家電行業較為景氣，汽車熱管理增速有所放緩。 盈利能力保持穩健，優于同業公司。整體來看，公司毛利率長期穩定在 25-30%， 2024Q1-3 毛利率達 27.7%，同比提升 0.2pct，與同業公司相比，公司盈利能力位于行業 前列。

公司成本管控能力持續提升，期間費用率維持低位。2020 年期間費用率達 12.35% 峰值后，借精細化管理與高效資源配置，至 2024Q1-3 降至 9.04%，費用率處于行業低 位。銷售費用率方面，公司憑技術壁壘與優質客戶綁定，從 2018 的 4.9%降至 2024Q1- 3 的 2.2%，從行業偏高降至均值以下，控費能力突出。

公司核心競爭力：產品力、制造能力、全球化生產： 產品力：公司發展以技術為根基，研發投入占收入比例維持 4-5%，例如公司持續推 進核心產品電子膨脹閥的更新迭代，相比可比公司性能優越，市占率維持 50%+。 制造能力：公司生產的熱管理零部件閥類等產品屬于大批量生產產品，對于產品品 質和一致性的控制能力很重要。另外，空調和汽零產品的核心零部件和生產設備由公司 自主設計和開發，整體生產效率具備優勢。 全球化生產布局：自上世紀九十年代起，公司著重開拓國際市場，目前已在美國、 波蘭、墨西哥、越南、印度、泰國等地建立海外生產基地，已具備全球化的生產應對能 力，為尤其是美資客戶提供了相比競爭對手更安全的訂單保障，這在大客戶供應鏈評估 中成為重要加分。

傳統業務利潤 25 年我們預計 15-20%增長，未來穩健增長。家電國補、以舊換新帶 動需求，24 年我們預計收入實現同增 5-10%，25 年收入增速維持 5-10%。汽車業務 24 年我們預計收入實現 10-15%增長，展望 25 年我們預計下游海外頭部客戶銷量恢復 20%+ 增長，疊加歐洲 25H2 新車型放量，汽零板塊收入增速恢復至 20%+。綜合看，24 年傳 統主業利潤有望同增 10%，25 年利潤預計實現 15-20%增長，未來保持穩健增長。 人形機器人執行器三花有望獲得主要份額，利潤彈性巨大，有望再造一個三花。三 花聚焦機器人機電執行器，其作為最核心的部件之一，主要包括旋轉關節和線性關節等， 與公司目前主業具備技術協同，主業熱管理閥、泵的動力來源是電機且精細化要求較高， 機器人機電執行器的動力同樣來自于電機的驅動。并且三花長期配合海外龍頭研發迭代 且具備海外多地產能，有望獲得主供地位。