華住集團的核心看點在哪？

千城萬店、挺進中高端、國際化。

1.規模擴張：深耕中國，下沉千城萬店

“精益增長”著眼長遠。中國酒店行業正經歷從規模化擴張到品質化提升的轉型階段，此背 景下，華住集團謀定“精益增長”戰略。2022 年初，公司正式提出將“超大規模增長”戰略轉型 為基于合格門店的“精益增長”戰略，通過轉型升級實現可持續、高質量發展。同年，公司完成六 大區域公司的布局，強化屬地化生態建設。我們認為，公司“圍繞卓越服務的精益增長戰略”+組 織架構的配套調整有望幫助公司在下沉市場或在存量市場競爭中取得更清晰的視野，有助于進一 步實現高質量門店發展，從而獲得更強的競爭優勢，深化其穿越周期的能力。

薄弱地區強化取得初步成效，儲備門店奠定未來發展。2022 年，華住中國完成組織結構調整， 成立區域分公司，屬地化運營強化了華住在這些區域的開發和運營能力。目前來看，公司在原先相 對薄弱的地區已經取得了階段性的成果，2023 年公司在華南、華西和華中市場的新簽約酒店相較 2022 年分別增長 100%、80%和 40%+；相較 2019 年，公司新簽約酒店數分別增長 200%、130% 和 110%+。展望未來，以連鎖化率為例，目前江蘇連鎖化率達到 60%以上，僅華住一家已經實現 1200 家門店，而貴州的連鎖化率僅是 22%，華住含在建項目 100 家，未來公司在華南、華西和華 中地區成長空間大。

下沉發展，千城萬店仍可期。我們之前在行業部分提及，未來中國酒店業連鎖化發展空間在 于下沉市場，預計未來中國低線城市酒店客房連鎖化將為行業整體連鎖化率提升貢獻主要增量。聚 焦華住，公司早在 2019 年就提出了“萬家燈火”和“千城萬店”的戰略目標，從近年公司發展動 作看，公司持續進行低線市場的滲透并取得成效。截至 2024 年 3 月末，公司在營酒店在三線及以下城市占比為 40%，同比提升 1pct，三線及以下城市的儲備酒店數量占比為 54%，實現絕對數量 的明顯上行。從城市覆蓋數量看，2024 年 3 月末，公司已覆蓋 1290 個城市，相較于 2023 年 3 月 末新增覆蓋 158 個城市。展望未來，中國還擁有約 200 個地級市，3000 個縣城，三線及以下城市 人口超 10 億，隨著下沉市場消費能力提升，酒店消費的重要性日益上行。伴隨公司以經濟型和中 端品牌酒店布局三四線下沉市場，持續滲透低線城市，我們相信公司在下沉市場的規模有望持續增 長。

2. 品牌向上：融合基因，搶灘中高端

品牌布局多元，加速搶占中高端市場。截至 2021 年末，美國中高端酒店占比為 74.7%，中 國中高端酒店占比為 33.15%，從未來方向看，在經濟型酒店市場趨近于飽和的情況下，加碼中高 端酒店市場已經成了確定的趨勢。從中國酒店行業發展看，伴隨著亞朵的規模突破千家，頭部集團 的千店品牌之爭也從經濟型、中端品牌延伸到到中高端酒店市場。在公司發展規劃上，中高端品牌 也一直是華住集團的核心戰略，目前華住旗下已形成桔子水晶、城際、美侖美奐、漫心、歡閣、美 居在內的多元品牌布局。依托公司持續鞏固的加盟商關系和不斷突破的產品理念、服務意識，公司 中高端品牌不斷發展，有序推進多品牌探索中高檔市場戰略。

公司中高端產品品牌基因并不弱，門店擴張可期。從產品基因出發，以城際為例，城際本身 是德系品牌，其定位于中高端樞紐酒店，與德國經濟崛起同頻發展。2020 年前后，公司在全資收 購德意志酒店集團后，將 IntercityHotel 城際酒店引入中國，瞄準本土商旅精英詮釋城際的德系基 因。2023 年末，公司旗下城際酒店數量達到 63 家，過往 3 年復合增速為 11.9%，未來 3 年預計 CAGR 為 16.7%，進入加速擴張階段。從產品模型看，桔子水晶的單房造價及綜合 RevPAR 與亞 朵相當，而 2023 年末，桔子水晶僅 183 家門店，過往 3 年復合增速為 17.1%，未來有望加速向亞 朵的千店規模靠攏。

3. 海外 DH：繼續全球化，盈利能力邊際改善

盈利壓力邊際緩解。海外 DH 作為國際化布局的重要一環，2019 年公司用 7 億歐元收購了德 意志酒店的全部股權，2020 年 1 月，順利完成與德意志酒店的股權交割。疫情前的 2019 年，德意志的 EBITDA 率為 3%左右，疫情干擾下，德意志盈利能力不佳，疫后的 2023 年，公司 LegacyDH 的 EBITDA 率重回正數區間。如從直接的利潤貢獻看，2023 年境外部分虧損逐步減少，伴隨 海外輕資產轉型的推進、降本增效的實施和全球會員體系的賦能，海外業務有望持續發展，對公司 的業績拖累也有望逐步減弱。

全球化擴張值得期待。2024 年 3 月末，公司境外門店仍以德國為主，其門店數量占比為 53%。 除開德意志的傳統優勢地區外，公司也積極推進全球化擴張，探索其他歐洲國家、亞太地區的擴張 機會，2024 年 3 月末，公司儲備門店中德國以外的門店占比為 62%，明顯上行，儲備門店的增加 也為公司后續擴張奠定基礎。