水羊股份業務核心競爭力體現在哪？

營銷能力卓越穩固品牌優勢地位，研 發、生產為銷售賦能。

1.銷售端：品牌升級品類結構優化，全方位營銷能力卓越

（1）主品牌御泥坊優勢穩固，協同新銳品牌煥新升級

公司早期以“御泥坊”的泥狀面膜起家，在淘寶面膜領域占領一席之地后，開啟打造差 異化多品牌道路，內孵外延構建品牌矩陣，滿足多樣化市場需求。經過多年的培育發展，公 司旗下現有御泥坊、小迷糊、花瑤花、御 MEN、HPH、大水滴、VAA 等 7 個品牌，價位覆蓋大 眾低端到高檔中端市場，人群覆蓋年輕女性、男士、成分黨、熬夜肌、純天然無添加護膚群 體等，旗下品牌多以面膜產品為主，覆蓋面膜、水乳膏霜、彩妝、個護清潔等化妝品領域。

主品牌御泥坊面膜優勢穩固。面膜是公司的主營業務，2016 年營收占比高達 86%。隨著 近些年公司的戰略調整，公司不斷擴品牌、擴品類，且開啟“自有+代理”雙輪驅動業務模 式，面膜營收占比呈下降趨勢，但就面膜行業而言優勢仍存。公司主品牌御泥坊在面膜行業 始終占據一席之地，根據 CNPP 數據以及網絡用戶調研結果，御泥坊位于十大品牌網評選出的 2021 年面膜品牌第三位，天貓粉絲超千萬，主流電商，唯品會、京東等渠道優勢品類面膜排 名行業前三。

細分品類來看，涂抹式面膜高速發展。公司以泥狀面膜起家，底蘊深厚。相傳在灘頭， 在有著 1500 年歷史的湘西邊陲小鎮，古代的居民們一直保留著一種奇特的“祭泥儀式”。清 光緒年間，以這種神秘泥塊為原料生產的護膚品頗受婦女歡迎，成為宮中養顏圣品，被封為 “御泥”，為公司主品牌御泥坊由來。經過多年發展，2014—2020 年，公司非貼式面膜營收 從 0.82 億元增至 5.94 億元，6 年營收翻 7 倍，營收占比不斷提升，2019—2020 年高速發 展，公司非貼式面膜增速分別高達 88.34%、157.67%，遠超其他品類。2021 年至 2022H1 受市 場變化影響有所下滑。但根據青眼情報《涂抹面膜市場洞察報告》顯示，2021 年天貓涂抹式 面膜品牌數同比增長近四成，國產品牌占比高達 45.8%。我們認為，未來國有品牌將進一步 發力涂抹式面膜，搶占更多市場份額，公司作為國產涂抹式面膜龍頭，有望享受更多紅利。

御泥坊專注涂抹式面膜，為行業龍頭。國產品牌中主要是國產專業面膜品牌在布局涂抹 式面膜，比較國產專業面膜品牌御泥坊、一葉子、膜法世家、美即可發現，公司深耕該領域 多年，并不斷推出新品，產品矩陣較同行更豐富，產品功能更齊全。御泥坊、膜法世家、一 葉子、美即涂抹式面膜 SKU 數分別為 18、14、5、1，且一葉子有三種產品是當年推出的新 品，美即的雙皮奶涂抹面膜也是 2021 年才推出，兩個品牌剛開始布局相關賽道，產品以基礎 保濕、清潔功效為主，有待進一步發展。膜法世家與御泥坊背景更為相似，兩者皆深耕泥漿 面膜數十年，御泥坊產品矩陣更豐富，產品功效更多樣，除基礎保濕、清潔、美白產品外， 還有適合敏感肌的舒緩修護涂抹面膜、針對熬夜肌修護泥膜、針對油痘肌的祛痘泥膜、針對 淡細紋的滋潤產品泥膜。

“經典泥漿清潔面膜”熱銷 15 年，持續推陳出新。明星爆款御泥坊氨基酸泥漿面膜 2020 年全網銷量超 700 萬瓶，取得了天貓全年涂抹式面膜銷售額及銷量第一的成績，按每瓶 單價 100 元計算，2020 年該產品約貢獻 5 億營收，占公司總營收的 13.5%。熱銷 15 載，專注 泥漿面膜，歷經 5 次升級換代，2021 年榮獲天貓“2021 年度面膜獎”，并被《瑞麗伊人風 尚》評選為年度“人氣清潔面膜”，累積售出 762.51 萬瓶，天貓月銷 4 萬+，同樣是國產專 業面膜膜法世家旗下的爆款綠豆泥漿面膜相比，銷量更高，綠豆泥漿面膜累積銷售 490 萬 瓶，天貓月銷 2 萬+。2022 年處于天貓涂抹面膜好評榜第九，回購榜第十位，年度累計 9540 人回購，累計好評 20 萬+。

星品原材更高級，超越市面同類產品。從清潔力看，泥漿越細膩，吸附能力越強，清 潔力越強。氨基酸泥漿面膜以伊利水云母為主要原材，并承襲盛唐九道水飛法，現代科技賦 能，最終提取出微米級泥漿精華，粒徑僅頭發絲 1/30 大小，解決了清潔面膜清潔與溫和不可 兼顧的問題。相比之下，目前市面上的清潔泥膜多以高嶺土為主要原材，如膜法世家綠豆泥 漿面膜、亞馬遜白泥、悅木之源泥娃娃、Swisse 蜂蜜排毒面膜等.400 倍顯微鏡下，伊利水云 母較高嶺土顆粒更小，棱角更少，親膚吸附力更強。此外，產品安全性更高，除伊利水云母 外，主要添加成分還包括羥乙基脲、丁二醇、水輝石、硅石、15 種氨基酸等 47 種成分，在 美麗修行中均被評為安全綠色成分，產品安全性評分 4.9 分，與亞馬遜白泥并列美修清潔泥 膜類安全性最高評分。

新銳品牌方面，公司“小迷糊”、“大水滴”等自主品牌重塑產品定位，推出全新單 品，進行品牌升級。各品牌圍繞核心單品展開一系列營銷活動，聯動多位 KOL、KOC 鏈接消費 者，強化品牌及產品認知，獲得優異表現。

(2)產品結構持續優化，構造全品類格局

公司持續品類優化，以面膜為主，持續推出精華、水乳霜等品類新品。貼片式面膜市場 競爭激烈，公司優勢堅挺，同時優化產品結構，尋求新增長點。自 2018 年起，公司貼片式 面膜業務受市場激烈競爭影響，增速放緩。我們整理了當前市場上主要面膜品牌貼式面膜產 品銷量情況，從總銷量和月銷量角度看可以看出，主品牌御泥坊貼片式面膜產品在市場上仍 占據一席之地，但是目前市場競爭白熱化。在此狀態下，為尋求新的增長點，增強競爭力， 公司強化對非面膜品類的培養，主品牌御泥坊自 2018 年起大力發展水乳膏霜，優化產品結 構。2021 年推出微 800 小分子量玻尿酸次拋精華，由中國工程院陳堅院士及團隊九年研發巨 獻，分子量為 800da,是市面上截至目前最小分子量次拋精華。BIGDROP 大水滴產品升級后聚 焦 3 點祛痘精華打造大單品。我們對御泥坊天貓旗艦店的水乳膏霜、彩妝品類進行了整理， 可以發現，相比 2013—2017 年，2018 年之后，御泥坊每年均推出大量水乳膏霜產品，并開始推出彩妝，且產品價位也在不斷提升，如 2021 年新推出的八繁九制護膚套裝定價 839 元， 微 800 玻尿酸精華次拋原液定價 799 元/24ml，較之前產品價格段有明顯提升。其他品牌方 面，小迷糊、花瑤花于 2018 年開辟彩妝品類。公司水乳膏霜品類拓展迅速，根據公司戰略， 預計未來能進一步放量。

（3）牢筑電商優勢，線上線下渠道全覆蓋

從渠道端看，全方位打造銷售體系，線上線下全覆蓋。近年來，社交媒體高速滲透，電 商渠道呈現分化，流量或將重新趨于碎片化，品牌力、渠道布局能力以及電商運營能力等較 強的化妝品企業將擁有更長久生命力和更高產業鏈地位。當前公司銷售渠道以線上為主，要 通過天貓、淘寶、京東、唯品會、抖店、快手、拼多多等互聯網電商平臺及公司自營商城 “御泥坊-官方直營商城”、“水羊潮妝”、海外平臺對外銷售。公司線下銷售主要通過直營 店、經銷及代銷模式進行銷售，在屈臣氏、沃爾瑪、家樂福、萬寧、各大城市化妝品專營 店、公司直營店以及社區平臺等上架銷售，實現線上線下渠道全覆蓋。 互聯網基因根植，線上占據優勢地位。公司起家線上，是第一代淘品牌龍頭企業。主品 牌御泥坊是第一批入駐淘系電商平臺的品牌，入駐時間為 2007 年，相比之下，膜法世家為 2008 年，美即為 2009 年，百雀羚、佰草集、珀萊雅為 2010 年，一葉子為 2012 年，自然堂 為 2013 年，且只有御泥坊專攻線上渠道。2014 年至 2021 年，線上營收占比始終占超過 90%，相較于其他化妝品公司均位居第一，線上布局始終強勢。我國美妝行業 2013-2018 年近 五年期的復合增速為 8.56%；其中線上渠道的銷售額占比提升較快，較十年前僅 0.7%的水平大幅提升 26.7 個百分點， 公司 2013-2018 年近五年期的復合增速接近 25%，遠超美妝行業 的整體增速，線上是未來美妝主要增長點。近年來公司在護膚品行業線上銷售額占比逐漸提 升，2019 年護膚品線上銷售額占整體銷售額的 10.9%，這一比例在 2020 年上升至 20.6%，并 在 2021 年進一步達到 22.3%。

公司線上渠道銷售分為自有平臺和第三方平臺。自有平臺為自營，第三方平臺有自營、 經銷和代銷三種模式。自營平臺運營方面，以公司自有小程序水羊潮妝為代表。第三方平臺 自營模式以天貓、淘寶為代表，經銷以京東為代表，代銷以唯品會為代表。平臺對比來看， 自有平臺雖占比較小，但維持高速增長。第三方平臺收入占主要部分，占比超過 80%。第三 方平臺以淘系平臺（天貓、淘寶、阿里巴巴等）為主。2022H1 新增網店 49 個，期末網店 222 個，淘系平臺占比下降至 39.35%。公司以淘系平臺為主，積極開展其他第三方平臺的營銷銷 售活動。公司逐步完善新型社交電商、新媒體渠道的布局，聯合抖音平臺主播直播貢獻 GMV，小紅書平臺合作 KOL 推薦打造爆品等；自營平臺運營方面，公司積極拓展：自有小程 序水羊潮妝成為支付寶美妝零售類小程序 TOP1，2022 年上半年新增會員數超 300 萬，B 端合 作平臺水羊直供打造品牌權益包體系，2022 年新入駐合作分銷商超 7000 家，并協同多個品 牌，實現全方位的增長；私域運營持續發力，為 2.1 萬用戶提供了定制護膚解決方案；新增 大水滴等品牌的微信、支付寶品牌官方商城，注冊用戶數持續增長。

線下高速發展，拓展海外業務。做為互聯網淘品牌，公司過往缺乏線下運營經驗，2014 年線下營收占比僅為 1.13%，公司開始意識到銷售渠道過于單一，逐步開拓線下，發展線下 經銷商，2020 年公司線下營收占比為 9.89%，復合增長率高達 81.65%，遠高于線上和營收整 體增速，與其他化妝品公司相比，線下占比水平仍舊較低，但增速更快，未來提升空間巨 大。海外業務方面，2019 年與東南亞主流平臺 Lazada、shopee 等達成戰略合作，成為平臺 重點主推跨境賣家，御泥坊在 Lazada 新加坡、馬來西亞同步發售新年限量款面膜，在當地銷 售良好，公司在年終大促期間銷售額增長約 900%。2020 年以來，雖受到疫情沖擊，公司御泥 坊品牌線下渠道經營質量大幅提升，新銳品牌線下渠道實現新增長。2022 年 HPH 門店進入萬 寧線下鋪店超 100 家。線下實現逆勢增長。

（4）市場定位精準，營銷手段多樣

從營銷端看，品牌年輕化趨勢明顯，營銷手段多樣，迎合年輕消費者心理。優秀的品牌 營銷能力是公司的核心優勢，在同行中也是佼佼者。除了淘系的營銷手法跟其他的面膜品牌 類似，公司的營銷能力更體現在其社會化營銷和傳統媒體營銷。 公司作為湖南本土最大的電商企業，坐擁湖南芒果臺大 IP，獲得高度曝光。早在 2010 年，CEO 戴躍峰上《天天向上》“快樂淘寶”專輯，首次亮相給御泥坊帶來爆發式增長，當 年，御泥坊銷售額增長 10 倍達到 4000 萬元；2011 年銷售額接近兩億。御泥坊一直緊跟湖南 衛視合作，各類美容美妝時尚類節目，例如《越淘越開心》、《我是大美人》等，美妝美容老師傾情推薦。背靠湖南衛視，在熱播電視劇和綜藝進行軟植入：2013《特殊身份》《小爸 爸》 《咱們結婚吧》、2014 《花兒與少年》、2015《克拉戀人》、2016《親愛的翻譯官》 《尋找愛的冒險》《十五年等待候鳥》《奇妙的時光之旅》、2021 年《女心理師》《陪你逐 風飛翔》《風起洛陽》等。

創造話題事件、提升品牌熱度。品牌攜手影響力機構，多次制造營銷事件創造話題熱 度，舉例如下。校園膜范生：2015 年開始，御泥坊攜手《OMG！噢買咖》當家主持吳昕王小 牙，在全國各大高校開展校園膜范生招募活動，通過線上招募、線下地推宣傳相結合的形 式，吸引超過百萬人參與。航天定制、與中國航天事業合作：2014 年御泥坊聯合首都航空打 造御泥坊號飛機，并根據極度干燥的機艙環境推出航空定制版面膜。2015 年御泥坊品牌獲得 “中國航天事業贊助商”商標及冠名，通過將航天技術嫁接到面膜產業，成功推出主打嫩 白、緊致功效的太空面膜研發太空面膜新品。多領域跨界合作：御泥坊 x 寶格麗設計師， 亮相巴黎蓬皮杜藝術中心；聯合以中國風民族風為賣點的新型鮮茶店茶顏悅色推出聯名款護 膚品及彩妝；簽約治愈系畫者黑荔枝，與知名時裝設計師楊冠華、李晨的時尚潮牌 MLGB 合 作，聯手“亞洲最美瑜伽教練”母其彌雅打造 15 分鐘面膜瑜伽；取得香港著名產品設計公司 Semk ProductsLtd 旗下主力品牌 B.Duck 小黃鴨、迪士尼 TsumTsum 系列形象授權等，從各領 域的跨界合作中全面開啟，將新穎的時尚元素、卡通形象與傳統的品牌基調相結合，打造出 適應于互聯網時代審美文化的定制風潮。發布盛唐體：2021 年御泥坊設計團隊用 18 個月研 究，以盛唐的壁畫、器皿、服飾、建筑、 文化、詩歌、習俗等美學之道為基礎，結合現代文 字筆劃設計，把屬于盛唐的美，一筆一劃地凝練成 6763 個字 ，形成一套獨立可用的字體。 一系列的熱議話題，提升了品牌知名度，也向消費者傳遞了品牌價值理念。

選擇合適相同粉絲受眾的當紅明星博主進行產品代言與社交媒體推薦。公司選擇當時極 具熱度的代言人為品牌代言。早年簽約《我是歌手》爆紅的黃致列、華晨宇，2018 年合作 《陳情令》爆紅的流量小生王一博，選取在《乘風破浪的姐姐》中大火的金晨專門為御泥坊 多款產品做深度的體驗和推薦等。品牌目標群體與明星粉絲群體高度重合，充分發揮了明星 示范效應。在社交媒體注重電商消費和內容消費的相互轉化。從達人破圈到品效合一，構建 具象化種草場景。以抖音為例，御泥坊合作尹可以、張檬等多位頭部 KOL 以及抖音種草 KOL 陳小綠、初初是小海、奇異瑪麗等，通過展現達人使用的真實場景，充分展示產品功效。視 頻中，種草達人親身試用，結合使用感受講解產品功效，講解產品技術優勢，并在評論區引 導粉絲搜索購買，這些無形的流量，在抖音站內持續沉淀并匯聚，成為后續新品發售的“蓄 水池”。值得注意的是，這些種草視頻共產生超過 400 萬的播放量，助力品牌新品強勢破 圈，實現商業種草與消費購買的有效轉化。 目前國風文化深受年輕人喜愛，90 后、00 后對“國風”偏愛度明顯高于其他年齡段，90 后、00 后是當前消費主力，也是未來的消費風向標，國風已成為新興熱門元素。公司精準把 握消費趨勢，御泥坊國風形象契合當代年輕人，品牌更加年輕化。聚焦年輕群體，御泥坊大 量走進近年來大火古裝影視劇中，利用其“皇家御泥”故事背景，巧妙植入。

營銷發力，鞏固多品牌優勢。公司近年來戰略升級后持續增加營銷投入。銷售費用率從 2020 年起逐步增長，2020 年銷售費用率 38.71%，增長至 2022Q3 銷售費用率 43.52%，同期高 于珀萊雅 42.93%，上海家化 39.65%。銷售費用主要投入在兩方面，一方面是聚焦在大單品的 打造，比如御泥坊的微 800、大水滴三點精華；另一方面，做新形象的品牌的傳播。與傳統 做銷售做流量有所不同，公司近期發展重點第一是聚焦大單品的打造，第二是聚焦品牌價值 的打造和傳遞。未來，品牌升級后將獲得更優秀表現。

2.生產端：實施雙科技賦能戰略，研發和生產能力提升

（1）一流研發團隊支持，研發和工藝投入增加

應對市場對產品成分和功效的需求，公司逐步構建研發技術優勢。通過多年及持續不斷 的研發經驗積累，公司具備了強大的研發實力，從技術、制度及人才多方位持續推進核心產 品創新研發，并通過參與起草國家行業標準、開放基礎研究平臺、研發獨有原料、配方三代 一體四個維度實現研發賦能產品、產品賦能品牌。

公司構建一流研發團隊，產學研結合。公司重視產品研發，堅持技術創新，深耕產品研 發和專業領域，先后在上海、長沙建立了科學研究中心，擁有研發團隊 200 余人。在研發人 才培養方面，開展“遠洋計劃”，招收了一批海內外知名高校制藥工程、生物與醫藥、分析 化學、神經生物學等專業優秀碩博畢業生，開展研發體系定制化培養，為公司研發體系儲備 核心技術人才；產學研方面，公司與江南大學、中國農業科學院麻類研究所、中南大學、湘 雅二醫院等機構開展持續且深入的合作，通過多項產學研合作項目加強創新原料的開發及生 產工藝創新，保證持續輸出有價值的研究成果，掌握了多項獨有技術和產品配方，已在發酵 原料、功效因子開發及納米載體開發方面取得階段性進展。公司建立了院士專家工作站，在 2022 年 9 月對外宣布聘請陳堅院士為首席科學家，成為中國美妝企業首創。陳堅院士作為合 成生物學權威領軍人，過去 40 余年深耕發酵工程領域，在多項發酵微生物篩選技術上實現了 重大突破，項目也多次獲得國家科技進步獎、國家技術發明獎等。公司與陳堅院士已合作多 年，在其指導下通過全球首創水蛭源透明質酸酶酶切技術實現的超小分子量透明質酸近期也 已經落地生產。產業化角度來看，微 800 和微 400 透明質酸次拋精華都是由陳堅院士及其團 隊的研發成果轉化而來，未來公司將依托品牌定位和消費者需求，與陳堅院士的研發方向相 匹配來進行研發和產業化應用。公司研發團隊規模近年來不斷擴張，人員呈年輕化。2019- 2021 年從 106 人增長至 225 人，研發人員數量占比從 6.54%提升至 7.62%，40 歲以下研發人 員占比 98.25%，公司研發團隊具有年輕活力。

技術方面，研發團隊結構升級，從原料研發、基礎研究、工藝研發、配方研發等做細 分。按照細分品類去做研發中心的搭建，比如面膜研發中心、精華研發中心、潔面研發中心 等。在基礎研發領域，由首席科學家陳堅院士帶領的團隊、博士工作室等做原料研發、基礎 研究，持續對年輕肌、壓力肌、熬夜肌等皮膚機理進行深入研究；拓展發酵、生物合成、植 提等方向的多款原料研究，多款原料進入中試階段，實現多項原料自主掌控；自研的 800 道 爾頓透明質酸達到批量生產水平，并交付工廠量產，大力提升了公司產品競爭力；在配方研 發領域以細分品類為中心的研發中心，專注對細分品類的配方研發。整體上搭建肌理模型， 進行應用配方研究、新原料開發、人體及細胞功效實驗等投入。制度上開展 AB 競研機制，并 發布相應制度規范，鼓勵產品創新，提高公司產品研究深度和儲備豐度，確保產品更有市場 競爭力。預期 2022 年底公司配方工程師可以超過 100 位。

（2）“水羊智造”提供生產保障，加速新品研發進程

從生產端看，全球單體產能最大、智能化最高“水羊智造”上線。公司以往產品生產以 委托加工為主，據公司招股書披露，2017 年委托加工生產成本占比仍超過 85%，之后具體比 例公司未進行披露，但是在年報中明確采用委托加工的方式安排生產。為完善公司戰略布局 和產能布局，公司于 2018 年投資 8 億建設集面膜研發、設計、生產、物流等于一體的全球面 膜智能生產基地 “水羊智能制造基地”，包括生產車間、試驗中心及檢測廠房、研發樓、倉 庫、辦公及配套設施等。2022 年 8 月，首屆水羊科技創新峰會暨水羊智造基地一期投產啟 幕。據估計，項目建成后預計年均面膜產能 35 億片、水乳膏霜產能 1 億瓶，最高年產能可達 20 億元。同時，“水羊智造基地”將成為全球單體產能最大、智能化程度最高的面膜生產基 地，生產全程智能化、自動化，能極大地提升產品質量過程控制，提高效率。新基地投入運 營后，將有效減少對外協工廠的依賴，為公司生產提供強力保障。同時為產品研發賦能，不 斷加速新品研發進程，為品類結構的調整優化提供生產技術支撐。對于應對疫情下產能短 缺、原材料全面漲價壓力也有利，可進一步控制生產成本，提高毛利率。