美容護(hù)理行業(yè)及子板塊業(yè)績(jī)回顧

2022 年美護(hù)板塊營(yíng)收在疫情多發(fā)背景下仍顯韌性，盈利水平下探筑底。

2022 年疫情擾動(dòng)、宏觀景氣度低迷，美容護(hù)理行業(yè)展業(yè)受阻、需求承壓。從行業(yè)基本面看：2022 年申萬(wàn)美容護(hù)理行業(yè)營(yíng)收同比增速達(dá)5.92%，增速位于 31 個(gè)申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)的第 14 名；歸母凈利同比增速下降41.14%，增速位于 31 個(gè)申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)的第 23 位。從市場(chǎng)表現(xiàn)看：2022 年申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)跌多漲少，其中美護(hù)板塊跌幅較窄，全年下跌7%，位于31 個(gè)申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)的第 5 位。

2023Q1 美護(hù)板塊景氣度明顯改善，盈利拐點(diǎn)顯現(xiàn)，但市場(chǎng)表現(xiàn)較弱。從行業(yè)基本面看：2023Q1 申萬(wàn)美容護(hù)理行業(yè)營(yíng)收同比增長(zhǎng)5.77%，增速于31 個(gè)申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)中排名第 9；歸母凈利同比增長(zhǎng)33.53%，增速于31個(gè)申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)中排名第 8。2023Q1 美容護(hù)理板塊演繹疫后復(fù)蘇邏輯，歸母凈利潤(rùn)一改下行走勢(shì)，同比增速明顯改善。從市場(chǎng)表現(xiàn)看：2023Q1大盤(pán)開(kāi)啟疫后躁動(dòng)行情，但美容護(hù)理行業(yè)依舊下跌2%，主要系消費(fèi)復(fù)蘇預(yù)期反復(fù)和市場(chǎng)配置偏好轉(zhuǎn)變。

2022 年美容護(hù)理行業(yè)利潤(rùn)端整體萎縮，子板塊表現(xiàn)延續(xù)分化態(tài)勢(shì)。2022 年美護(hù)行業(yè)重點(diǎn)上市公司總營(yíng)收達(dá)106.07 億元，同比增長(zhǎng)4.88%。2022 年美護(hù)板塊歸母凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn) 88.43 億元，歸母凈利潤(rùn)率僅1.93%，同比下降 7.42pct。分子板塊來(lái)看，2022 年?duì)I收同比增速：醫(yī)美藥械制造>生活用紙>醫(yī)美終端機(jī)構(gòu)>品牌化妝品>洗護(hù)用品>化妝品制造及其他，其中醫(yī)美藥械制造、生活用紙、醫(yī)美終端機(jī)構(gòu)及品牌化妝品表現(xiàn)強(qiáng)于美容護(hù)理行業(yè)整體；化妝品制造及其他板塊受成本壓力營(yíng)收負(fù)增長(zhǎng)。2022年經(jīng)調(diào)整歸母凈利方面，子板塊歸母凈利同比增速：醫(yī)美藥械制造（-1.0%）>品牌化妝品（-6.5%）>洗護(hù)用品（-27.9%）>生活用紙（-31.2%）>醫(yī)美終端機(jī)構(gòu)（-44.8%）>化妝品制造及其他（-48.5%），子板塊凈利潤(rùn)普遍萎縮。隨著 2023Q1 需求逐步復(fù)蘇，美容護(hù)理行業(yè)整體收入規(guī)模小幅增長(zhǎng)，而凈利潤(rùn)明顯提升。收入方面，由于疫情影響消退，醫(yī)美終端機(jī)構(gòu)到店消費(fèi)恢復(fù)，板塊營(yíng)收同比增速相較去年同期由負(fù)轉(zhuǎn)正；醫(yī)美藥械制造、品牌化妝品隨著基數(shù)增加，營(yíng)收降速但仍保持較好增長(zhǎng)；生活用紙、洗護(hù)用品在經(jīng)濟(jì)修復(fù)影響下較去年小幅增長(zhǎng)，化妝品制造及其他營(yíng)收業(yè)績(jī)萎縮加大。利潤(rùn)方面，醫(yī)美終端機(jī)構(gòu)扭虧為盈，化妝品制造及其他、醫(yī)美藥械制造、品牌化妝品歸母凈利同比增速均明顯提升；生活用紙、洗護(hù)用品歸母凈利同比降幅亦有所縮窄。

2022 年醫(yī)美線下場(chǎng)景屢受沖擊致滲透提升邏輯兌現(xiàn)放緩，上游業(yè)績(jī)?nèi)燥@韌性。分子板塊來(lái)看：1）美護(hù)機(jī)構(gòu)端線下展業(yè)受阻，收入走勢(shì)與疫情形勢(shì)密切相關(guān)。2022 年醫(yī)美機(jī)構(gòu)外部承壓，全年線下展業(yè)艱巨。客戶(hù)到店不暢和美麗需求抑制導(dǎo)致 2022 年醫(yī)美機(jī)構(gòu)端經(jīng)調(diào)歸母凈利實(shí)現(xiàn)3.17億元，主要倚仗香港本土機(jī)構(gòu)醫(yī)思健康憑借香港疫情率先緩解、展業(yè)復(fù)蘇，從而帶動(dòng)板塊利潤(rùn)正增長(zhǎng)。2）上游藥械商的產(chǎn)品迭代出新和渠道端快速鋪開(kāi)戰(zhàn)略有效緩解疫情沖擊，醫(yī)美藥械制造子板塊2022 年收入同比增速實(shí)現(xiàn)11.38%；全年實(shí)現(xiàn)歸母凈利率 4.38%。 2023Q1 醫(yī)美行業(yè)到店場(chǎng)景復(fù)蘇，板塊景氣度明顯改善。2023Q1醫(yī)美上游藥械制造和醫(yī)美終端機(jī)構(gòu)營(yíng)收同比增速分別達(dá)23.06%/21.44%；歸母凈利率分別達(dá) 22.53%/2.70%。部分頭部終端機(jī)構(gòu)2023Q1 業(yè)績(jī)尚未具體披露（因美麗田園等公司于港股上市），而鑒于上游藥械商的業(yè)績(jī)修復(fù)性高且復(fù)蘇信號(hào)傳導(dǎo)至上游具備一定時(shí)間差，我們認(rèn)為2023Q1 醫(yī)美終端機(jī)構(gòu)板塊實(shí)際同比增速有望強(qiáng)于藥械端。2023Q1 前期仍有疫情擾動(dòng)，醫(yī)美行業(yè)在不利影響下仍能實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)高增，驗(yàn)證板塊高成長(zhǎng)性和強(qiáng)修復(fù)彈性，我們認(rèn)為 2023Q2 復(fù)蘇態(tài)勢(shì)有望持續(xù)。

分子行業(yè)來(lái)看：2022 年醫(yī)美藥械制造板塊營(yíng)收穩(wěn)健，頭部公司品牌力支撐產(chǎn)品迅速推廣，合規(guī)背景下率先享受市場(chǎng)出清。2022 年醫(yī)美藥械制造板塊收入同比增速和歸母凈利同比增速分別達(dá)11.38%/-75.98%。利潤(rùn)端下滑主要系四環(huán)醫(yī)藥收購(gòu)深圳易美平臺(tái)以布局光電器械研發(fā)和制造；如剔除四環(huán)醫(yī)藥，2022 年醫(yī)美上游板塊經(jīng)調(diào)整歸母凈利基本持平，同比下滑1.00%。其中醫(yī)美藥械龍頭愛(ài)美客產(chǎn)品迭代流暢，合規(guī)產(chǎn)品受趨嚴(yán)政策保駕護(hù)航，全年歸母凈利同比增速實(shí)現(xiàn) 31.12%：1）安全性高、恢復(fù)期快的輕醫(yī)美項(xiàng)目滲透率近年提升迅速，愛(ài)美客輕醫(yī)美注射針劑產(chǎn)品矩陣豐富，銷(xiāo)量保持高增；2）新品類(lèi)再生類(lèi)針劑受市場(chǎng)追捧且具備稀缺性，愛(ài)美客新品濡白天使于終端快速推廣并迅速起量，其高端定位亦有效優(yōu)化公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)；3）水光針正式納入Ⅲ類(lèi)醫(yī)療器械管轄，愛(ài)美客旗下合規(guī)水光產(chǎn)品冭活泡泡針受益。另小而精的普門(mén)科技憑借醫(yī)療器械發(fā)力，2022年歸母凈利同比增速達(dá) 32.12%，冷拉提等新品光電醫(yī)美器械逐步上量。2023Q1 醫(yī)美藥械制造板塊收入、利潤(rùn)反彈明顯。2023Q1板塊收入同比增速和歸母凈利同比增速分別達(dá) 23.06%/38.54%，醫(yī)美復(fù)蘇勢(shì)頭顯著。其中龍頭企業(yè)愛(ài)美客歸母凈利創(chuàng)新高，2023Q1 愛(ài)美客歸母凈利達(dá)4.14億元，同比增長(zhǎng) 47.83%。

財(cái)務(wù)指標(biāo)分項(xiàng)來(lái)看：醫(yī)美藥械制造板塊高毛利率水平延續(xù)，費(fèi)用投放表現(xiàn)分化。毛利率方面，上游醫(yī)美藥械毛利率2022 年/2023Q1分別為68.90% /67.56%，保持高水平。凈利率方面，2022 年板塊經(jīng)調(diào)整歸母凈利率基本持平，2023Q1 終端復(fù)蘇抬升上游藥械商利潤(rùn)表現(xiàn)。費(fèi)用率方面，各藥械廠商費(fèi)控分化明顯。2023Q1 愛(ài)美客、昊海生科、江蘇吳中和哈三聯(lián)銷(xiāo)售費(fèi)用投放加大，而普門(mén)科技銷(xiāo)售費(fèi)用率下行明顯；另2023Q1愛(ài)美客管理費(fèi)用率抬頭，主要系其港股上市費(fèi)用增加。

經(jīng)營(yíng)效率方面：2023Q1 醫(yī)美藥械制造板塊存貨周轉(zhuǎn)效率回升，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流整體承壓，龍頭藥械商經(jīng)營(yíng)穩(wěn)中向好。2022 年行業(yè)存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)整體小幅提升， 而 2023Q1 行業(yè)復(fù)蘇背景下，存貨周轉(zhuǎn)率呈現(xiàn)分化，愛(ài)美客、哈三聯(lián)、江蘇吳中存貨周轉(zhuǎn)提速；而行業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流/營(yíng)業(yè)收入水平整體下行。分公司來(lái)看，業(yè)務(wù)集中于輕醫(yī)美行業(yè)的愛(ài)美客經(jīng)營(yíng)韌性?xún)?yōu)越，2022 年和 2023Q1 其存貨周轉(zhuǎn)較快、經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流穩(wěn)定較高。

醫(yī)美機(jī)構(gòu)方面，2022 年疫情下新客滲透放緩+線下場(chǎng)景屢受沖擊，尾部出清帶來(lái)頭部整合的結(jié)構(gòu)性機(jī)遇。2022 年醫(yī)美終端機(jī)構(gòu)板塊收入達(dá)104.84 億元，同比增長(zhǎng) 7.77%。其中，板塊歸母凈利由盈轉(zhuǎn)虧，主要為奧園美谷被信達(dá)資產(chǎn)起訴而計(jì)提大額預(yù)計(jì)負(fù)債和商譽(yù)減值；另香港本土企業(yè)醫(yī)思健康業(yè)績(jī)修復(fù)，主要得益于 2022 年香港地區(qū)大型公共事件壓力率先緩解，當(dāng)?shù)貦C(jī)構(gòu)線下展業(yè)恢復(fù)。2023Q1 醫(yī)美終端機(jī)構(gòu)客流回春吹響復(fù)蘇號(hào)角，關(guān)注板塊短期修復(fù)彈性釋放、中長(zhǎng)期集中度提升可能。2023Q1醫(yī)美終端機(jī)構(gòu)板塊收入端有所起色，總營(yíng)收同比增速達(dá)21.44%；歸母凈利扭虧為盈，實(shí)現(xiàn) 0.40 億元，盈利端進(jìn)入上行通道。展望 2023 年全年，需求端在宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境低迷致消費(fèi)疲軟、疊加行業(yè)監(jiān)管持續(xù)加嚴(yán)背景下，行業(yè)新客招攬整體受阻，存量客戶(hù)或貢獻(xiàn)主要營(yíng)收。我們認(rèn)為，行業(yè)存量客戶(hù)以中高端消費(fèi)人群為主，其消費(fèi)能力受影響相對(duì)較小，或有效支撐下半年行業(yè)收益逐步修復(fù)。供給方面，板塊競(jìng)爭(zhēng)格局極度分散，長(zhǎng)尾效應(yīng)顯著，疫情反復(fù)迫使尾部經(jīng)營(yíng)不善機(jī)構(gòu)出清，頭部機(jī)構(gòu)或可乘機(jī)整合行業(yè)資源、實(shí)現(xiàn)結(jié)構(gòu)性增長(zhǎng)。關(guān)注頭部機(jī)構(gòu)美麗田園和朗姿股份憑借較廣覆蓋面和較深品牌力踐行更快復(fù)蘇節(jié)奏、搶占更多市場(chǎng)出清資源。

財(cái)務(wù)指標(biāo)分項(xiàng)來(lái)看：2023Q1 醫(yī)美機(jī)構(gòu)板塊利潤(rùn)率指標(biāo)回暖，機(jī)構(gòu)端營(yíng)銷(xiāo)重整旗鼓。毛利率方面，2022 年醫(yī)美機(jī)構(gòu)板塊毛利率48.20%，同比增長(zhǎng) 2.02pct，主要系 2021 年毛利低基數(shù)所致（2021 年板塊內(nèi)醫(yī)美國(guó)際主動(dòng)戰(zhàn)略重組，毛利率由 60.43%跌至 41.74%）。2023Q1 板塊毛利率實(shí)現(xiàn)50.06%。凈利率方面，板塊歸母凈利率自2020 年起持續(xù)走低，2023Q1疫情影響消弭后回升明顯。費(fèi)用率方面，2023Q1 機(jī)構(gòu)端銷(xiāo)售費(fèi)用率提升顯著達(dá) 32.93%，管理及研發(fā)費(fèi)用維持平穩(wěn)。

經(jīng)營(yíng)效率方面：2023Q1 醫(yī)美機(jī)構(gòu)去庫(kù)存進(jìn)行時(shí)，履行前期預(yù)付卡合同負(fù)債繼續(xù)拖累經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流表現(xiàn)。雖2022 年行業(yè)外部環(huán)境惡化，但各機(jī)構(gòu)在積極管理舉措下保持存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)平穩(wěn)；2023Q1 展業(yè)恢復(fù)、客流復(fù)蘇，各機(jī)構(gòu)存貨周轉(zhuǎn)效率略微優(yōu)化。現(xiàn)金流方面，2022 年板塊經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流/營(yíng)業(yè)收入比值同比下降 5.86pct，外部承壓期間的線下租金成本和員工成本消耗現(xiàn)金流儲(chǔ)備。其中美麗田園和醫(yī)思健康經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流/營(yíng)業(yè)收入實(shí)現(xiàn)小幅上升，公司經(jīng)營(yíng)面穩(wěn)健。2023Q1 醫(yī)美機(jī)構(gòu)展業(yè)以消耗前期預(yù)付卡為主，板塊現(xiàn)金流同比增速不及收入同比增速。隨著增量客戶(hù)的充值和存量客戶(hù)前期儲(chǔ)值的持續(xù)消耗，醫(yī)美終端機(jī)構(gòu)板塊2023H2現(xiàn)金儲(chǔ)備有望邊際改善。

2022 年化妝品行業(yè)隨著渠道紅利式微、核心客群消費(fèi)力削減，行業(yè)增長(zhǎng)中樞回落；2023Q1 出行社交需求恢復(fù)疊加大促優(yōu)惠加大，社零呈弱復(fù)蘇局面。2022 年化妝品類(lèi)累計(jì)零售額 3936 億元，同比下降4.5%；2023年1-3 月，化妝品零售額累計(jì)值為 1043 億元，同比增長(zhǎng)5.9%；從當(dāng)月值來(lái)看，2022 年 3 月化妝品零售額約 344.7 億元，同比增長(zhǎng)9.6%。

2022 年消費(fèi)疲軟背景下，頭部國(guó)貨化妝品品牌持續(xù)兌現(xiàn)進(jìn)口替代邏輯，品牌化妝品板塊收入端韌性凸顯，收入同比增速明顯高于化妝品零售整體同比增速。相較于化妝品零售額同比下滑，2022 年品牌化妝品板塊營(yíng)業(yè)收入同比逆勢(shì)增長(zhǎng) 5.78%，高出化妝品零售額同比增速10.28pct。化妝品品牌表現(xiàn)分化加深，其中珀萊雅和貝泰妮憑借核心大單品放量帶動(dòng)下頭部品牌勢(shì)能持續(xù)釋放，淘系平臺(tái)月銷(xiāo)售額始終領(lǐng)先；業(yè)績(jī)亦穩(wěn)步向好，全年歸母凈利同比增速分別達(dá) 41.88%、21.82%。

2023Q1 品牌化妝品營(yíng)收趨穩(wěn)，利潤(rùn)改善，弱復(fù)蘇形勢(shì)下關(guān)注邊際改善機(jī)遇。2023Q1 品牌化妝品板塊營(yíng)收同比增速約2.38%，而歸母凈利增速實(shí)現(xiàn) 26.55%高增。珀萊雅等龍頭公司的高成長(zhǎng)性和福瑞達(dá)、丸美股份等頭部公司的邊際改善拉動(dòng)板塊利潤(rùn)增長(zhǎng)。

財(cái)務(wù)指標(biāo)分項(xiàng)來(lái)看：品牌化妝品板塊毛利率震蕩上行，凈利率企穩(wěn)微增：毛利率方面，品牌化妝品毛利率自2018 年震蕩上行，依托品牌、產(chǎn)品升級(jí)迭代穩(wěn)步提升毛利水平，2022/2023Q1 品牌化妝品毛利率同比增速分別提高 0.91pct/0.81pct，主要得益于珀萊雅大單品戰(zhàn)略持續(xù)推行和丸美股份減少促銷(xiāo)產(chǎn)品占比。凈利率方面，2018 年以來(lái)品牌化妝品板塊歸母凈利率呈現(xiàn)小幅提升趨勢(shì)，但 2022 年收入端承壓明顯、而費(fèi)用端擴(kuò)張持續(xù)，歸母凈利率同比下滑 1.17pct 至 8.92%；2023Q1 消費(fèi)復(fù)蘇下板塊凈利率顯著回升至 11.80%。費(fèi)用率方面，品牌化妝品重營(yíng)銷(xiāo)的基調(diào)不變，疫后開(kāi)春頭部品牌商營(yíng)銷(xiāo)熱情高漲。2018 年以來(lái)銷(xiāo)售費(fèi)用率持續(xù)上行，2023Q1板塊銷(xiāo)售費(fèi)用率高達(dá) 39.55%，其中珀萊雅、丸美股份銷(xiāo)售費(fèi)用同比分別增長(zhǎng)31.87%/41.28%；板塊管理+研發(fā)費(fèi)用率保持穩(wěn)定在8%上下，為行業(yè)長(zhǎng)期健康發(fā)展夯實(shí)基礎(chǔ)。

經(jīng)營(yíng)效率方面：1）存貨周轉(zhuǎn)率：2022 年各重點(diǎn)上市公司同比增速基本穩(wěn)定；2023Q1 邊際減慢，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)略有提升，或與品牌化妝品積極準(zhǔn)備春夏大促而囤貨增加有關(guān)；2）應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率：2022年回款周期普遍延長(zhǎng)，僅珀萊雅的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率有所提升；3）經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流/營(yíng)業(yè)收入：2022 年品牌化妝品普遍同比增速走弱，僅丸美股份經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流/營(yíng)業(yè)收入指標(biāo)有所小幅提升。

化妝品制造及其他行業(yè)，供給側(cè)議價(jià)權(quán)較低，2022 年需求萎靡、成本承壓背景下代工、代運(yùn)營(yíng)公司業(yè)績(jī)首當(dāng)其沖。2022 年化妝品制造及其他板塊營(yíng)收同比下降 6.41%，歸母凈利同比嚴(yán)重下跌1558%，主要系期間青松股份商譽(yù)減值計(jì)提 4.53 億元、青島金王計(jì)提投資損益-3.43 億元。剔除兩者影響，2022 年板塊歸母凈利潤(rùn)同比仍下滑48.48%。

2023Q1 化妝品制造及其他板塊因位處產(chǎn)業(yè)鏈上游修復(fù)節(jié)奏稍滯后，少數(shù)公司表現(xiàn)亮眼但整體收入頹勢(shì)延續(xù)。2023Q1 化妝品制造及其他板塊營(yíng)收同比下降 12.10%；而歸母凈利同比提升71.11%，主要系全球防曬劑供應(yīng)商科思股份的海外需求全面恢復(fù)且產(chǎn)能擴(kuò)大，2023Q1 科思股份歸母凈利同比增長(zhǎng) 176.13%。 分子板塊來(lái)看：1）化妝品制造環(huán)節(jié)，2022 年訂單減少、成本加劇，2023 年靜待終端需求復(fù)蘇信號(hào)傳遞。2022 年消費(fèi)低迷下行業(yè)增長(zhǎng)總體放緩，疊加多輪原材料、包材、代工漲價(jià)及物流運(yùn)輸費(fèi)用增加，化妝品代工收入和歸母凈利跌幅擴(kuò)大。2022 年板塊中僅科思股份憑借海外市占提升實(shí)現(xiàn)收入利潤(rùn)雙增。2023Q1 或因銷(xiāo)售淡季和品牌商庫(kù)存囤積過(guò)多，代工方總營(yíng)收繼續(xù)下行。2）電商零售環(huán)節(jié)，存量渠道業(yè)績(jī)承壓，新項(xiàng)目孵化投入拖累收益。隨著線上流量紅利加速消逝，化妝品代運(yùn)營(yíng)公司存量項(xiàng)目收入下滑明顯，折扣促銷(xiāo)加大進(jìn)一步拖累利潤(rùn)端表現(xiàn)。在此背景下多家代運(yùn)營(yíng)公司積極開(kāi)拓新興渠道、孵化自營(yíng)品牌以尋求轉(zhuǎn)型，前期投入使板塊盈利能力短期受壓。

財(cái)務(wù)指標(biāo)分項(xiàng)來(lái)看，毛利率方面，2022 年需求低迷且成本增加，化妝品制造及其他板塊的毛利率下行至 20.11%，同比下跌4.37pct；2023Q1多數(shù)公司毛利企穩(wěn)，科思股份依托外延發(fā)展帶動(dòng)板塊毛利率整體上行。費(fèi)用率方面，化妝品制造及其他企業(yè)費(fèi)用投放效率整體穩(wěn)定，2022/2023Q1板塊銷(xiāo)售費(fèi)用率分別達(dá) 8.13%/ 8.00%；管理+研發(fā)費(fèi)用率分別達(dá)8.45%/8.65%。凈利率方面，凈利率趨勢(shì)與板塊毛利基本一致。

2022 年至今化妝品制造及其他子板塊經(jīng)營(yíng)效率弱化，2023Q1存貨、回款周期均有延長(zhǎng)，多數(shù)上市公司經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流偏弱。2022 年板塊存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)與 2021 年基本持平，平均應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)略有提升。2023Q1逢銷(xiāo)售淡季，化妝品制造環(huán)節(jié)存貨周轉(zhuǎn)率和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率均有下降；大部分代工、代運(yùn)營(yíng)公司經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流有所惡化，僅壹網(wǎng)壹創(chuàng)、科思股份現(xiàn)金流情況略有改善。