中國香港債券市場發展與分類介紹

鑒于南向通是立足于中國香港市場、面向國際，我們有必要對中國香港債券市場做一個初 步梳理。

截至 2024 年底，中國香港債券市場總規模在 9300 億美元左右。按計價貨幣劃分，主要包 括離岸人民幣債券市場、港元債券市場以及以美元、歐元、日元計價的亞洲 G3 貨幣債券 市場。按發行主體則可分為主權/準主權債券和公司債。 首先看按計價貨幣分類：香港金管局 2024 年債券市場概況顯示，以在中國香港發行為統計 口徑，截至 2024 年末，中國香港離岸人民幣債券、港元債券、G3 貨幣（美元、歐元、日 元）債券市場的余額分別為 1732 億美元、1955 億美元和 5656 億美元，其中公司債券余額 占比分別為 72%、80%、96%。2024 年，離岸人民幣債券、港元債券及 G3 貨幣債券的新 發行額分別為 1468 億美元、1329 億美元和 808 億美元。

1）港元債起步于 1970 年代，早期以中國香港本地企業融資為主。1990 年代以后，外匯基 金票據及債券（港府發行用于穩定匯率）開始發行，后續也成為港元債券市場占比最高的 組成部分。隨著中國香港政府類債券的發行、CMU 系統等金融基礎設施的完善，以及國際 資本流入中國香港，港元債得以加速發展。 港元債券市場總規模占比不高，但近年來穩步增長。根據香港金管局統計，剔除外匯基金 票據及債券后，2024 年港元債券發行額同比增長 8.8%，2024 年末港元債券余額同比增長 2.1%，至 15184 億港元。發行人類別上，中國香港以外的非多邊發展銀行和認可機構發行 人最為活躍，2024 年發行額分別占比約 42%和 29%。

2）離岸人民幣債券市場的發展與人民幣國際化緊密相關。2007 年 6 月，央行和發改委制 定了《境內金融機構赴香港特別行政區發行人民幣債券管理暫行辦法》，7 月國開行在中國 香港發行首只離岸人民幣債券，離岸人民幣債券市場由此起步，其誕生是我國推動人民幣 國際化戰略的關鍵一步，也是中央政府支持中國香港鞏固國際金融中心地位的重要舉措。 經過多年發展，離岸人民幣債券發行人類型從初期的境內政策行和商業銀行，逐漸擴大至 境內非金融企業、海外金融機構和企業、國際機構等，發行地區從中國香港擴展至新加坡、 倫敦、盧森堡、中國臺灣、中國澳門等地。 離岸人民幣債券在 2024 年明顯擴容。根據香港金管局統計，2024 年在中國香港發行的離 岸人民幣債券發行額同比增加 36.7%，至 10716 億元人民幣，其中非存單債券的發行額為 7108 億元人民幣，同比增長 79.4%。截至 2024 年末，在中國香港發行的離岸人民幣債券 余額同比上升 36.0%，至 12644 億元人民幣，擴容較為明顯。

3）G3 貨幣債券市場的發展是國際資本流動需求與政策制度創新共同作用的結果。1971 年， 香港英資企業怡和國際公司發行 1500 萬美元債券，成為中國香港美元債市場的起點。在中 國香港市場發行 G3 貨幣債券具備無發行準入限制、資金自由使用、多幣種選擇的優勢。對 于中資企業而言，在中國香港市場發行 G3 貨幣債券是全球化融資、規避外匯管制的途徑之 一。根據香港金管局統計，截至 2024 年底，中國香港 G3 貨幣債券余額為 5656 億美元。 2024 年在中國香港發行的 G3 貨幣債券同比增長 54%至 808 億美元，主要源于內地離岸債 券發行額的回升。 G3 貨幣債券發行人以中資為主。中資美元債是中資境外債的主要品種，也是中國香港債券 市場的重要組成部分。該市場在 20 世紀 80 年代起步，但在較長一段時間內發展緩慢，2015 年 9 月發改委將企業發行中長期外債由額度審批改為備案登記之后，中資美元債市場規模 明顯擴張。中資美元債曾經的發行繁榮主要源于監管寬松+融資成本比較優勢。在 2022-2023 年，受美聯儲加息和國內地產下行影響，中資美元債發行額明顯下滑。但 2024 年受美聯儲降息和和信用環境改善，融資邊際回升。

其次按發行主體分類：分為主權/準主權債與公司債： 主權/準主權債包含中國香港特區政府債券、香港金管局發行債券、中國財政部發行的離岸 國債或內地其他主權/準主權機構發行的債券，以及海外主權/準主權機構發行的債券。 1）中國香港特區政府債始發于 2004 年，旨在為中國香港債券市場提供基準利率。彼時同 步推出港元與美元雙幣種債券，但發行一度停滯。自 2009 年起，中國香港正式啟動特區政 府債券發行計劃，確保中國香港債券市場有充足的公債供應，并于 2021-2023 年快速擴容， 2024 年發行規模快速下降，2025 年無新增特區政府債券發行。截至 2025 年 5 月底，特區 政府債券存量規模達 1681 億港元。該債券分為機構債券和零售債券。機構債券通過常規投 標或轉換投標發售，面值不低于 5 萬港元，每項投標須為最低面值的整數倍，發行期限包 括 1 年、3 年、5 年、10 年、15 年及 20 年期。機構債券的法定所有權屬于在金融管理專 員開設并記有有關機構債券的證券賬戶的持有人。零售債券針對中國香港公眾發行，發行 期限為 3 年。零售債券啟動時間晚于機構債券，于 2021-2023 年間快速發展。截至 2025 年 5 月底，零售債券和機構債券余額分別為 720 億港元和 961 億港元。

2）政府可持續債券計劃及基建債計劃作為香港特區政府債的補充，近年來快速發展。為彰 顯對可持續發展的支持、應對氣候變化的決心，并推動綠色金融在中國香港的發展，香港 政府于 2017 年公布將帶頭發行綠色債券。隨后，在 2018 年，香港政府正式推出政府綠色 債券計劃（綠債計劃），初始借款上限設定為 1000 億港元。

2021 年，香港政府宣布計劃將綠債計劃的借款上限提升一倍至 2000 億港元。此舉旨在為 政府提供更大空間，以嘗試擴大綠色債券的幣種、項目種類及發行渠道，從而進一步豐富 中國香港綠色和可持續金融生態。 2023 年，在 2023-24 年度財政預算案中，香港政府公布進一步擴大綠債計劃的范疇，將其 覆蓋范圍延伸至可持續項目，財政司司長建議成立基礎建設債券計劃（基建債計劃），以更 好管理大型基建的現金流需要，推動基礎設施項目早日落地。 2024 年，2024-25 年度財政預算案提出，將基礎建設債券計劃（基建債計劃）與綠債計劃 的合共借款上限設定為 5000 億港元，以增強額度調配的靈活性。相關集資所得將撥入基本 工程儲備基金，用于投資有利長遠發展的項目。鑒于綠債計劃的范圍已擴展至涵蓋可持續 項目，該計劃被重新命名為政府可持續債券計劃（可持續債券計劃）。香港金融管理局負責 協助政府在可持續債券計劃下推行債券發行工作。 2025 年，2025-26 年度財政預案宣布，2025 至 26 年度至 2029 至 30 年度的 5 年間，每年 在可持續債計劃及基建債計劃下發行債券共計約 1500 億至 1950 億港元，債務上限提升至 7000 億港元。 基礎建設債券計劃及政府可持續債券計劃獨立于政府債券計劃。由于政府債券計劃的設立 是基于不同的法律依據，因此政府債券計劃的借款上限和資金管理是獨立于基礎建設債券 計劃及政府可持續債券計劃。

3）香港金管局發行債券：包括外匯基金票據（EFB）及債券（EFN）。該發行計劃旨在確 保市場有充足優質的港元債券供買賣、投資及流動性管理。在金管局設有港元結算戶口的 銀行，可憑持有的外匯基金票據及債券（及其他合資格證券）作抵押品，通過貼現窗向金 管局借取隔夜港元流動資金。外匯基金票據（EFB）期限通常在 1 年以內；外匯基金債券 （EFN）期限較長，為 2 年至 15 年，自 2015 年起，金管局停止發行 3 年及以上年期的外 匯基金債券。2009 年起，外匯基金票據及債券余額快速增長，主要源于金融危機后國際資 金大量涌入中國香港市場，為維護匯率穩定，金管局增發外匯基金票據及債券。截至 2025 年 5 月底，其余額約為 13325 億港元。

4）中國財政部發行的離岸國債或內地其他主權、準主權機構發行的債券：包括財政部在中 國香港發行的國債，央行在中國香港發行的央行票據，地方政府和政策性銀行在中國香港 發行的債券。 財政部自 2009 年起在中國香港發行離岸人民幣國債，年度發行規模總體保持平穩，發行峰 值出現在 2017 年，達 426 億元人民幣，2025 年公告計劃發行 200 億元。財政部在中國香 港發行離岸人民幣國債推動了人民幣國際化的進程，豐富離岸人民幣資產供給。 央行從 2018 年開始在中國香港發行離岸人民幣央行票據（離岸央票），其發行量在 2019 年和 2024 年出現顯著躍升，2025 年公告發行規模為 1500 億元。央行離岸央票的目的在于 回籠離岸市場流動性，維護匯率穩定。 地方政府層面，2024 年，深圳市人民政府連續第四年在港發債，發行額 70 億元人民幣， 品種涵蓋綠色債券、社會責任債券及可持續發展債券；海南省人民政府同樣連續第三年發 行離岸人民幣債券，總額 30 億元，包括首次發行 10 年期藍色債券；廣東省人民政府首次 在中國香港發行離岸人民幣債券，發行總額 50 億元人民幣，當中包括 15 億元人民幣綠色 債券。

公司債主要包括認可機構發行的債券、公營機構發行的債券和私營機構發行的債券。 1）認可機構可以理解為存款類機構，為根據《銀行業條例》獲認可經營接受存款業務的機 構，包括本地持牌銀行、有限制牌照銀行和接受存款公司。 2）公營機構發行的債券是指法定機構、政府所擁有的公司，主要涉及按揭證券和基礎建設 融資，包括 Bauhinia Mortgage-backed Securities Limited、香港按揭證券有限公司、香港 機場管理局、香港五隧一橋有限公司、九廣鐵路公司、香港鐵路有限公司、香港銀行同業 結算有限公司、市區重建局、香港房屋協會及香港科學園公司發行的債券。 3）私營機構指的是本地或其他國家或地區公司發行的債券。 中國香港市場存量公司債中，發行人涉險國家/地區主要為中國香港和中國內地，幣種以美 元債為主，行業方面金融債規模最高。以銀團初始發行市場為中國香港統計，截至 2025 年 7 月 24 日，中國香港債券市場中，中國內地發行人債券余額最高，為 7757 億美元，占比 66.9%，其次為中國香港發行人債券，余額為 1195 億美元，占比 10.3%。按幣種看，美元 債規模遠高于其他幣種，占比 79.1%，其次為離岸人民幣債，占比 12%，港元債占比 5.5%， 其余幣種債券占比均在 2%以下。按行業看，金融行業債券余額最高，為 6898 億美元，占 到 59.5%，細分行業前三依次為銀行、房地產、金融服務。

中國香港債券市場投資者類型多元化，包括中資和外資的銀行、基金、保險、證券公司、 對沖基金、私募等。全市場完整的持有人數據缺乏權威統計口徑，彭博披露持有人所持債 券余額占存量中國香港公司債總額的比重僅為 6%，代表性有限。根據彭博披露來看，在這 6%的債券持有人中，貝萊德、匯豐等國際金融機構持有余額較多。 但中國香港債券市場主要投資者來自中資。據中國外管局數據，2024 年末，我國對外證券 投資資產（不含儲備資產）14173 億美元。其中，股權類投資 8598 億美元，債券類投資 5575 億美元。資產分布第一位的地區就是中國香港，總投資金額為 6101 億美元。

展望未來，隨著機構范圍擴容，券商、基金、保險、理財等非銀機構納入，南向通將成為 國內機構債券投資出海的重要起點，建議積極把握出海機遇，審慎管理匯率風險。