錫行業供需兩端情況如何？

供給增量有限，供需矛盾仍然凸顯。

1.供給端：緬甸禁礦令延續，未來錫礦有望維持低增速

全球錫礦產量整體受限，24 年以來緬甸印尼錫礦干擾強。近 20 年以來錫礦產量峰值維 持在 30-35 萬噸。根據 ITA 數據，24 年前三季度，全球錫礦產量 20.7 萬噸，同比減少 10%，減量主要來自印尼（-2.1 萬噸）、緬甸（-1.3 萬噸）、巴西（-0.4 萬噸），增量主要來 自秘魯（+0.7 萬噸）、中國（+0.2 萬噸）、非洲及其他地區（+0.2 萬噸），其中中國、印尼、 秘魯成為最主要錫礦供應國，24Q1-Q3 三者產量分別占比 26%、16%、12%。

緬甸佤邦禁礦令狀態延續，中國對進口礦依賴逐步分散到非洲、澳大利亞、南美等地。 緬甸曾是中國錫礦第一大進口國，2023 年緬甸進口礦占比 73%，2024 年受佤邦地區禁礦 影響，前三季度錫礦產量 1.84 萬噸，同比減少 42%，中國對緬甸進口礦占比依賴度由 90% 以上開始逐步分散至其他地區，其中增長最為突出的主要是非洲，澳大利亞以及南美地 區。2024 年全年中國進口錫精礦約 15.89 萬實物噸（折合 5.76 萬金屬噸），實物噸累計同 比下降 36.1%。其中緬甸進口約 7.64 萬實物噸，占總進口量的 48.1%，實物噸累計同比 下降 57.66%，除緬甸外其他國家全年進口約 8.24 萬實物噸，占總進口量的 51.88%，實 物噸累計同比增加 20.8%，其中從剛果金進口錫礦約 3.4 萬噸，占總進口量的 22%，同比 +25%，澳大利亞進口錫礦約 1.58 萬噸，占總進口量的 10%，同比+101%；尼日利亞進口 錫礦約 1 萬噸，占總進口量的 6%，同比+287%。

印尼錫礦產量總體呈下滑趨勢，受當地 RKAB 審批影響，精錫出口下滑較為明顯。印尼 錫礦主要來自于天馬公司，錫礦產量近年持續下滑，已由 2010 年的峰值 9.78 萬噸下降 到 2023 年的 6.6 萬噸，2024 年前三季度印尼錫礦產量僅 3.34 萬噸，同比減少 39%。從 進出口看。印尼是中國精錫重要進口國，受印尼政府對錫錠出口配額管控，24 年初精錫 出口下滑明顯，當前逐步恢復中。 2024 年全年國內基本維持凈進口的狀態。根據鋼聯數據，2024 年全年累計出口精錫 1.72 萬噸，累計同比增加 42.34%；累計進口精錫 2.16 萬噸，累計同比減少 35.43%；累計凈 進口精錫 4392 噸，全年呈現精錫凈進口狀態。

當前全球錫礦增量主要來自國內銀漫等礦山放量、緬甸佤邦礦洞 25 年或將重啟復產計 劃，以及海外資源尤其是非洲等地區的深入開發，包括 Mpama South 達產后的季度增量， 預計 2025 年礦山產量相比 2024 年小幅增加，但考慮大部分投資礦山出產皆在 2025 年以 后，我們預計 2024-2026 年全球錫供應量分別為 35.65 萬噸、37.56 萬噸、39.2 萬噸，分 別同比-4.9%、+5.3%、+4.3%，增量分別為-1.82 萬噸、1.91 萬噸、1.62 萬噸。

國內精錫產量整體平穩，冶煉加工費逐步到低位。根據 ITA 數據，前三季度中國精錫產 量 12.86 萬噸，同比-0.6%，預計 2024-2025 年中國精錫產量維持穩定增長。加工費方面， 24 年上半年隨著錫價的逐步上移以及海外錫礦資源的涌入，以及緬甸尾礦不斷洗選輸送 進入國內，國內原料緊缺情況得到一定緩解，加工費有所上移，24 年下半年隨著錫價多 次大幅波動及緬甸政局不穩運輸受阻，原礦緊缺加劇，冶煉費整體下滑，考慮到 2025 年 緬甸佤邦礦洞或將重啟復產計劃，以及海外資源尤其是非洲等地區的深入開發或將緩解 部分原料緊缺，預計 2025 年錫精礦加工費或將小幅上行。

2.需求端：新能源、消費電子復蘇帶動需求增長

錫焊料需求全球占比高達 50%，汽車電動化、智能化加速，帶動汽車電子產品需求快速 增長，消費電子等行業的需求復蘇也將拉動錫焊料需求。全球錫消費以焊料、錫化工品、 馬口鐵以及鉛酸電池等領域為主，根據 ITA 數據顯示，2022 年錫第一應用下游為錫焊料， 全球占比高達 50%，其次是錫化工，馬口鐵（鍍錫板），分別占比達到 16%、12%。而錫 焊料中傳統通信、3C 電子等快速發展，計算機、通訊設備等消費電子占錫焊料需求超過 60%。

結合 ITA 數據，我們預計 24-26 年全球精錫需求量分別為 36.41 萬噸、37.23 萬噸、38.40 萬噸，分別同比增長 0.70 萬噸、0.83 萬噸、1.17 萬噸，分別短缺 0.76 萬噸、過剩 0.32 萬 噸、過剩 0.77 萬噸。其中： 1）消費電子行業整體消費預期有所好轉，設備更新和新興市場奠定智能手機發展長通道， 期待 5G、AI 等賦能增長新動力，預計 2025 年電子行業消費或將保持正增長； 2）光伏和電動汽車行業或持續增長，預計2024年-2026年全球光伏新增裝機量約460GW、 510GW、550GW，對應錫需求量為 3.45 萬噸、3.83 萬噸、4.13 萬噸；伴隨新能源汽車智 能化水平提升，我們預計新能源汽車將成為錫下游需求增長重要貢獻點，預計 2024-2026 年全球新能源汽車銷量 1750 萬輛、2050 萬輛、2400 萬輛，對應錫需求量 2.10 萬噸、2.46 萬噸、2.88 萬噸。光伏+新能源車用錫量預計將由 2023 年的 4.65 萬噸提升到 2026 年的 7.01 萬噸，占比由 2023 年的 13%提升到 2026 年的 18.2%。 3）馬口鐵用錫有望保持穩定，錫化工領域受地產關聯性強。馬口鐵最主要的應用領域為 食品罐頭，根據鋼聯數據，2024 年馬口鐵同比小幅增長，2025 年馬口鐵消費有望保持增 長；錫化工領域，錫主要用于 PVC 穩定劑、聚合物催化劑等，其中 PVC 穩定劑占比達 到三分之二，其和建筑、房地產等行業關聯較強，伴隨萬億債券政策落地，有望刺激建 筑行業景氣度提升，對錫消費量形成支撐。