新和成發展歷程、股權結構、主要業務及營收分析

公司立足于精細化工行業，以“化工+”“生物+”為核心技術平臺，圍繞營養品、 香精香料、新材料、原料藥生產各種功能性化學品。

1.公司發展歷程

新和成前身為新昌縣有機化工廠，成立于 1988 年，后改名為新昌縣合成化工廠， 初期主要靠乙氧甲叉、三甲基氫醌和維生素 E 產品起家。

1）產業初創階段。1999 年，新昌縣合成化工廠現代化改制，設立“浙江新和成股份有限公司”， 并在新昌縣城關塔山新建“新和成工業園區”。 2002 年，公司生物素研發成功，芳樟醇、香草酯兩支新產品通過國家火炬計劃 驗收，甜醇產品被國家經貿委認定為國家重點新產品。

2）走向全國階段。2003 年，公司上虞基地啟動建設。 2004 年，公司技術中心成為紹興首家國家企業技術中心。“β-紫羅蘭酮”國家 火炬計劃通過驗收，公司原料藥、獸藥生產通過 GMP 驗收，跨入醫藥行業大門。同 年，公司登陸深交所上市。 2005 年，蝦青素研制成功。公司開發擁有自主產權的維生素 E 合成新路線。國 家攻關項目《維生素 A 產業清潔生產技術開發》通過驗收，噻嘧啶、環啉兩只產品被 列入國家火炬計劃和國家重點新產品項目。 2006 年，檸檬醛、輔酶 Q10 研發成功，青蒿琥酯、雙環壬烯兩個國家火炬項目 通過驗收。 2008 年，山東濰坊基地啟動；2009 年山東新和成藥業有限公司成功投產。“噻 嘧啶”火炬計劃通過驗收。 2010 年，“脂溶性維生素及類胡蘿卜素的綠色合成新工藝及產業化項目”獲國 家技術發明二等獎。

3）內外聯合發展階段。2011 年，十一五國家科技支撐課題通過驗收。 2013 年，布局新材料領域，成立浙江新和成特種材料有限公司，PPS 新材料項目 成功試產。與浙江大學成立聯合研發中心。2014 年，公司與中科院上海有機所簽署合作框架協議，山東新和成氨基酸有限 公司啟動建設，高溫尼龍（PPA）開始中試。

4）整合發展階段。2015 年，公司與帝斯曼合資成立帝斯曼新和成工程塑料有限公司；原料藥開發 事業部成立。 2016 年，PPS 第一項國際專利在日本獲得授權。“重要營養素超微化制造關鍵技 術創新及產業化”項目獲國家技術發明二等獎。 2017 年，山東新和成氨基酸有限公司 MET（蛋氨酸）一期項目達產，山東新和成 產業園一期項目啟動。 2018 年，山東基地營養品項目建設啟動。黑龍江基地建設啟動，布局生物發酵 產業。被評為新昌縣首家模范院士工作站。 2019 年，公司與江南大學簽署合作協議；數字化全面轉型計劃啟動。

2020 年，新和成生命健康產業園項目開工；黑龍江生物發酵項目一期投產；蛋 氨酸二期 25 萬噸/年項目中 10 萬噸裝置如期投產。“氮摻雜碳負載型加氫催化劑創 制及應用”項目獲中石化聯合會 2020 年度唯一一個技術發明特等獎。 2021 年，生命健康產業園建成，布局人類營養業務。山東新和成氨基酸有限公 司 25 萬噸/年蛋氨酸項目中 15 萬噸項目啟動建設。 2022 年，PPS 三期項目一次性試車成功，與中國石油集團工程材料研究院有限公 司簽署合作框架協議。 2023 年，山東新和成氨基酸有限公司 25 萬噸/年蛋氨酸項目中 15 萬噸項目投 產，蛋氨酸產能邁進 30 萬噸規模。投建 18 萬噸液體蛋氨酸項目。

2.技術研發立企、持續高分紅

公司實控人為胡柏藩先生，直接持有公司 0.45%的股份，并通過新和成控股間接 持有公司 31.20%的股份。胡柏藩為浙江新昌人，浙江大學精細化工專業科班出身， 為新昌縣有機化工廠的創辦人，現任新和成董事長。其弟胡柏剡 1989 年正式加入新 昌縣合成化工廠，歷任車間主任、副總經理，現任公司總裁，其與胡柏藩先生為一致 行動人，通過直接和間接方式持有公司 2.50%股份。另有，重陽戰略基金、全國社保 基金等機構投資者重倉持有公司股份。 值得一提的是，公司上市以來堅持高分紅、高研發投入。公司技術立企，研發團 隊規模持續增長，2023 年年報研發人員占比已達 23.85%以上，近十年研發支出占總 營收比例在 5%以上，2023 年研發支出達 8.9 億元。2012 年以來，公司分紅比例維持 在 40%以上，近三年公司累計現金分紅和回購金額達 52.1 億元。

山東新和成氨基酸有限公司主營蛋氨酸業務，山東新和成藥業有限公司主營香精香料業務，上虞新和成生物化工有限公司和山東新和成維生素有限公司主營飼料 添加劑，黑龍江新和成生物科技有限公司有部分生物發酵業務。

3. 主要業務圍繞蛋氨酸、維生素布局

公司依托深厚的精細化工基礎，聚焦“化工+”“生物+”，形成新和成特色的產 業集群和技術平臺、產業平臺相互依托的研發模式，產品上能對接基礎化工原料，下 能延伸生產特殊中間體、營養品、香精香料、高分子新材料、原料藥等功能性化學品。 營養品是支柱業務，包括維生素、蛋氨酸、輔酶 Q10 等；香精香料、新材料及原 料藥業務主要產品圍繞蛋氨酸、維生素的一體化布局。香精香料主要包括芳樟醇系列、 檸檬醛系列等；新材料包括聚苯硫醚（PPS）、己二腈、IPDI/HDI 等；原料藥體量較 小，主要為維生素中間體的衍生產品。 公司布局了四個生產基地，浙江新昌、浙江上虞、山東濰坊和黑龍江綏化。新昌 基地是公司最早的生產基地，主營 VA、VD3、原料藥等；上虞基地主營 VA、VE、PPS 等；濰坊基地主要生產 VE、VB、香精香料、蛋氨酸等；黑龍江綏化基地為生物發酵 產業園，通過生物發酵技術生產 VC、VB、輔酶 Q10 等營養品。

營養品板塊，蛋氨酸為公司核心增量項目，主要由山東新和成氨基酸有限公司承 載，二期 25 萬噸項目中 10 萬噸裝置平穩運行，后續 15 萬噸裝置也于 23 年下半年 順利投產；進一步地，公司部署液體蛋氨酸項目，簽署《中國石油化工股份有限公司 與浙江新和成股份有限公司股東協議》，合資建設 18 萬噸/年液體蛋氨酸（折純）的 生產裝置。另外，5000 噸/年 VB6、3000 噸/年 VB12、2500 噸 VB5 正常生產、銷售； 3 萬噸/年牛磺酸項目已開始正常生產。 香精香料板塊，整體穩定增長，年產 5000 噸薄荷醇項目進程可控，23 年初試車， 已開始銷售。 新材料板塊，23 年 7000 噸 PPS 三期項目進展順利，已于 23 年 3 月投產；之后， 公司新材料業務進一步往己二腈-尼龍 66 產業鏈延伸，布局 10 萬噸己二腈，并計劃 中期建設 20 萬噸尼龍 66 產能。公司己二腈現中試順利，項目環評已獲批復。

原料藥板塊，500 噸/年氮雜雙環項目已打通工藝路線，處于不斷提升工藝進行 技術改進過程中，由于原料藥營收貢獻較小，年報中尚劃分在其他收入項目。 此外，公司也考慮布局含磷氨基酸，進軍農藥原藥市場，但考慮到草銨磷產能擴 張較多，市場競爭激烈，我們認為農化板塊短期內不會成為公司的盈利重心。

4.業務整體持續向上

近十年來，隨著公司維生素規模的不斷擴大，以及香精香料和蛋氨酸等新業務接 續發力，公司業績整體穩步上行，營收從 2012 年的 36 億元持續提升至 2023 年 151 億元，年均復合增速為 14%。 從營收結構看，營養品是公司的支柱業務，2023 年貢獻了公司總營收的 65.3%， 營養品和新材料業務則分別貢獻了 21.7%和 7.9%，隨著公司蛋氨酸產能的快速起量， 營養品業務的營收占比有望進一步提升。

公司歸母凈利潤整體跟隨營收增長，從 2012 年的 8.5 億元增長至 2023 年的 27.1 億元，但由于維生素及其原材料價格周期性波動等因素，歸母凈利潤表現出了一定的 周期性。2015 年市場需求復蘇緩慢，維生素產能過剩競爭加劇，公司利潤水平跌入 谷底，2016 年公司 5 萬噸蛋氨酸量產，帶動公司盈利水平提升。2018 年巴斯夫維生 素裝置事故停產致維生素 A 價格高企，公司盈利水平大幅提升。2021 年以來維生素 行業需求低迷、競爭加劇，至凈利潤有所下滑。

2016 年以來，公司平均 ROE 在 15%以上，20 及 21 年下游飼料端需求旺盛，ROE 接近 20%。21 年后，維生素需求疲軟，價格走低，公司毛利率和 ROE 有所下行。 公司期間費用率在 11%-16%之間波動。近三年費用率明顯改善，從 2020 年的 15.4% 下降至 2023 年的 11.0%，公司管理費用、銷售費用和財務費用都有顯著貢獻，銷售 費用從 2020 年的 3.0%降低至 2023 年的 1.1%，主要是運保費從 21 年開始計入營業 成本。扣除研發費用后的管理費用率有所下降，管理效率有所提升。

分業務來看，由于營養品業務占比較大，基本決定了綜合毛利率走勢。營養品毛 利率長期維持在 40%以上，2015 年維生素景氣低迷，毛利率跌入 27.2%的低谷。21 年 以來，隨著飼料需求下行，競爭加劇，23 年公司營養品業務毛利率再次跌入 29.9%的 谷底水平。 香精香料業務毛利率整體呈增長態勢，得益于規模化生產和行業快速增長，毛利 率從 2012 年的 14%提升至 2023 年的 50.5%。新材料業務毛利率相對較低，近三年低 于公司綜合毛利率約 15 個百分點。