軍工各子板塊業績情況如何？

主機廠業績分化，合同負債持續下行。

25H1 主機廠整體營收 628.05 億元，同比下降 11.6%；歸母凈利潤 24.95 億元，同比減少 28.1%。 單季度看，25Q2 主機廠整體營收 411.58 億元，同比減少 10.8%；凈利潤 14.47 億元，同比減少 32.0%。 25Q2 單季度板塊整體營收及利潤端下滑主要原因為： 中航沈飛部分新機型訂單簽訂不及預期：中航沈飛 25Q2 單季度營收 87.95 億元，同比減 少 27.5%；凈利潤 7.01 億元，同比減少 22.2%。  航發動力業績水平下降較多，主要因為客戶需求變化，交付不及預期引起收入減少以及財 務費用增加引起。

從合同負債來看，25Q2 末主機廠整體合同負債 305.16 億元，相較期初減少 0.6%，環比減少 17.7%。其中，航天彩虹、中航沈飛合同負債環比上行明顯，分別環比上漲 278.6%、39.5%，或因 在手訂單大幅增加。

25Q2 末主機廠整體存貨 1014.09 億元，環比上漲 3.9%，相較年初上漲 7.9%，基本保持穩定。 存貨增加主要原因為航發動力、中無人機存貨增加較多。

25H1 軍工信息化板塊整體營收 627.92 億元，同比增加 2.1%；凈利潤 33.88 億元，同比減少 24.9%。單季度看，25Q2 信息化板塊整體營收 372.02 億元，同比增加 11.2%；凈利潤 26.13 億元， 同比減少 3.6%。我們認為，軍工信息化板塊裝備加改裝升級、新一代信息化裝備放量及自主可控國 產化等驅動因素表現均不及預期，部分新型號延遲批產，整體需求偏弱，營收維持穩定尚未出現反 轉。此外，由于規模效應下降及審價、降價持續推進，板塊毛利率承壓，同時研發費用保持較高水 平，造成凈利潤下降幅度遠多于營收下降幅度。

分析資產負債項，軍工信息化板塊 25Q2 末存貨 860.44 億元，相較年初上漲 10.3%，環比上漲 4.0%；合同負債 100.35 億元，相較期初下降 1.1%，環比下降 3.8%。

25H1 軍工新材料板塊整體營收 251.10 億元，同比增加 4.4%；凈利潤 24.48 億元，同比減少 23.2%。單季度看，25Q2 新材料板塊整體營收 135.29 億元，同比上漲 5.9%；凈利潤 14.31 億元， 同比減少 16.7%。新材料板塊企業表現為營收平穩、利潤大幅下滑，我們認為主要受到多種牌號降 價影響，毛利率承壓。具體來看，撫順特鋼、寶鈦股份、光威復材等企業 25Q2 凈利潤同比下降較 多，西部超導、中簡科技等企業 25Q2 營收及凈利潤均實現同比較大正增長。

從資產負債來看，25Q2 末軍工新材料整體存貨 211.75 億元，相較年初上漲 5.9%，環比上漲 2.3%；合同負債 11.99 億元，相較年初減少 1.1%，環比減少 1.2%。

25H1 軍工元器件板塊整體營收 236.31 億元，同比增加 11.5%；凈利潤 30.96 億元，同比減少 15.2%。單季度看，25Q2 元器件板塊整體營收 135.44 億元，同比上漲 18.7%；凈利潤 20.41 億元， 同比減少 4.3%。元器件板塊企業表現為利潤降幅快于營收，我們認為主要受到降價影響，毛利率承 壓。 航天電器業績水平下降明顯，主要由于交付確認不及時以及主營產品生產所需貴重金屬材 料供貨價格上漲，導致成本大幅上升。 振華風光業績水平下降明顯，主要受國內特種領域產品持續降價的影響，產品銷量基本持 平，使得產品銷售毛利率同比下降；同時應收款項增加，計提的信用減值損失增加。 臻鐳科技業績同比大幅上升，主要由于下游行業回暖、需求向好，公司持續鞏固特種領域 優勢和市場，實現在手訂單和在手項目同比大幅增長。 火炬電子增收更增利，主要由于行業景氣度逐步改善，公司訂單量迅速回升，實現營業收 入同比增加，且新材料板塊業務體量及盈利能力增長顯著，導致利潤較去年同期上漲。

從資產負債端看，25Q2 末軍工元器件整體存貨 157.46 億元，相較年初上漲 8.3%，環比上漲 12.5%；合同負債 6.07 億元，相較年初增加 16.9%，環比上漲 12.5%。

25H1 軍工機加工板塊整體營收 98.02 億元，同比增加 3.9%；凈利潤 11.22 億元，同比減少 19.2%。單季度看，25Q2 機加工板塊整體營收 56.21 億元，同比增加 15.1%；凈利潤 6.39 億元， 同比減少 12.7%。后續建議關注低空經濟、商業航天等新質領域對機加工板塊帶來的增量。

從資產負債端看，25Q1 末軍工機加工整體存貨 92.90 億元，相較年初上漲 10.2%，環比上漲 1.1%；合同負債 6.45 億元，相較期初下降 16.5%，環比增加 0.5%。

分賽道看，2025H1 導彈產業鏈業績持續向好，穩定增長，25Q2 收入 155.05 億元，歸母凈利 潤 19.12 億元，分別增長 35.5%和 14.0%；雷達/通信/電子對抗、無人機賽道觸底反彈，單季度業 績有恢復趨勢，歸母凈利潤分別為 3.15 億元（YoY+44.6%）和 1.41 億元（YoY+27.0%）；新域新 質&國產化、國企改革 25Q2 營收增長但利潤下降，或將迎來業績拐點；航空/航發產業鏈、衛星互聯網和 北斗業績持續承壓。國企改革標的中，中航西飛利潤保持增長，建議關注重大資產重組已完成的標的 中航成飛。 中期看，導彈產業鏈景氣度有望持續恢復；雷達/通信/電子對抗賽道公司建議關注新型號增量 情況及相關民品進展；衛星互聯網和北斗賽道將受益于衛星互聯網建設及低空經濟發展，但賽道內 公司目前受到降價影響較為顯著，短期內利潤將承壓；利潤拐點將晚于訂單拐點出現，建議關注放 量產生規模效應的時間點。