騰訊各業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)情況如何？

游戲與廣告業(yè)務(wù)保持穩(wěn)健增長(zhǎng)，AI 領(lǐng)先地位持續(xù)賦能。

25 年二季度前瞻：我們預(yù)計(jì) 25 年二季度總收入同增 11%，其中游戲收入同增 15%，廣告收入同增 19%，金融 科技及企業(yè)服務(wù)收入同增 5%。受益于各業(yè)務(wù)條線利潤(rùn)率的持續(xù)提升，預(yù)計(jì)同期非 GAAP 經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)同增 13%， 非 GAAP 凈利潤(rùn)同增 9%。25/26 財(cái)年：我們預(yù)計(jì)騰訊整體收入將同增 11%/9%，非 GAAP 凈利潤(rùn)則同增 13%/12%，主要受益于持續(xù)的成本控制與 AI 助力提效帶來(lái)的利潤(rùn)率擴(kuò)張。

游戲業(yè)務(wù)：我們預(yù)計(jì)騰訊國(guó)內(nèi)游戲收入同比增長(zhǎng) 14%，驅(qū)動(dòng)因素包括：1）14 款常青游戲穩(wěn)健表現(xiàn)；2）《地下 城與勇士：起源》、《三角洲行動(dòng)》等新游帶來(lái)增量貢獻(xiàn)，其中《三角洲行動(dòng)》用戶活躍度持續(xù)提升，有望成為 下一款常青游戲；3）新上線產(chǎn)品的拉動(dòng)，包括《最終幻想 14：水晶世界》、《勝利女神：妮蔻》、《暗區(qū)突圍： 無(wú)限》等。此外，我們預(yù)計(jì)國(guó)際游戲收入同比增長(zhǎng) 17%，主要受《荒野亂斗》、《PUBG Online》等產(chǎn)品表現(xiàn)驅(qū) 動(dòng)。重點(diǎn)游戲儲(chǔ)備：1）《王者榮耀世界》PC 端近期已開(kāi)啟新一輪內(nèi)測(cè)，預(yù)計(jì)于 2025 年四季度或 2026 年正式 上線；2）《無(wú)畏契約：源能行動(dòng)》已于 7 月 17 日啟動(dòng)內(nèi)測(cè)。預(yù)計(jì)于 2025 年四季度上線；3）其他重點(diǎn)游戲儲(chǔ)備 包括：《命運(yùn)扳機(jī)》（預(yù)計(jì) 2025 年 7 月上線）、《終極角逐》（預(yù)計(jì) 2025 年 8 月上線）。《洛克王國(guó)：世界》（預(yù)計(jì) 2025 年下半年上線）；4）2026 年潛在重磅游戲包括：《刺客信條：俠隱》、《異人之下》、《流放之路 2》（國(guó)服 版）以及《彩虹六號(hào)》手游等。

廣告業(yè)務(wù)：我們預(yù)計(jì) 2025 年二季度廣告收入將實(shí)現(xiàn)同比增長(zhǎng) 19%，快于整體市場(chǎng)，主要受視頻號(hào)。小程序和微 信搜索需求強(qiáng)勁帶動(dòng)。AI 的應(yīng)用顯著提升搜索準(zhǔn)確率于匹配效率，同時(shí)帶動(dòng)整體回報(bào)率提升。

金融科技及企業(yè)服務(wù)：我們預(yù)計(jì)企業(yè)服務(wù)收入將實(shí)現(xiàn)加速增長(zhǎng)，同比增速達(dá) 20%（相比 2025 年一季度同比增 長(zhǎng) 17%）；金融科技（支付）業(yè)務(wù)收入則維持低個(gè)位數(shù)同比增長(zhǎng)。

游戲業(yè)務(wù)：給予 15 倍未來(lái) 12 個(gè)月市盈率，與網(wǎng)易 15 倍目標(biāo)估值相當(dāng)，高于同行（含 A 股游戲公司）10 倍均 值，因?yàn)轵v訊具有更強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)：規(guī)模更大、行業(yè)地位領(lǐng)先、且在海外游戲市場(chǎng)的表現(xiàn)強(qiáng)勁。

社交網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)：給予 15 倍未來(lái) 12 個(gè)月市盈率，高于同行 12 倍均值，因?yàn)轵v訊背靠微信強(qiáng)大的生態(tài)系統(tǒng)，擁 有更堅(jiān)實(shí)的品牌和產(chǎn)品護(hù)城河。廣告業(yè)務(wù)：給予 25 倍未來(lái) 12 個(gè)月市盈率，與 Meta 25 倍目標(biāo)估值相當(dāng)，因?yàn)槲覀冋J(rèn)為騰訊的微信生態(tài)具有更 大的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，通過(guò)視頻號(hào)、搜索，小程序等，有更高的增長(zhǎng)率和變現(xiàn)潛力。云/企業(yè)服務(wù)：給予 5 倍未來(lái) 12 個(gè)月市銷(xiāo)率，與阿里巴巴目標(biāo)估值一致。金融科技業(yè)務(wù)：給予 10 倍未來(lái) 12 個(gè)月市盈率，考慮到宏觀消費(fèi)疲弱帶來(lái)的增長(zhǎng)壓力。隨著估值周期前移及匯率調(diào)整，目標(biāo)價(jià)由 650 港元上調(diào)至 670 港元，對(duì)應(yīng) 25/26 財(cái)年 23/20 倍市盈率。