中藥板塊業績、庫存及材料價格分析

中藥企業2018-2021年處于去庫存周期，應收賬款周轉天數 下降、渠道庫存降低。

1.中藥一季報壓力均較大，主動提質增效實現業績增長

受流感等發病率下降、藥店客流量下滑、渠道減少備貨等因素影響，中藥 公司一季度發貨普遍面臨增長壓力。通過主動提質增效等方式，近半數 （31家）公司實現了扣非歸母凈利潤的正增長，其中18家公司實現了營收 的正增長。

營收和扣非歸母凈利潤均實現雙位數增長的公司有：嘉應制藥、特一藥業、 廣譽遠、隴神戎發、東阿阿膠、佐力藥業、盤龍藥業、奇正藏藥、羚銳制 藥。嘉應制藥和特一藥業是在去年低基數下銷售渠道重新拓展實現的恢復 性增長；廣譽遠、東阿阿膠、佐力藥業、奇正藏藥和羚銳制藥均受益于營 銷改革帶來的銷售和渠道活力提升；盤龍藥業則主要系中藥飲片業務的快 速增長。

2.渠道庫存有所降低，盈利能力有望持續提升

中藥企業2018-2021年處于去庫存周期，應收賬款周轉天數 下降、渠道庫存降低。

2022Q2開始各地陸續放開“四類藥品”管控，渠道備貨意 愿強烈，應收賬款周轉天數陡增；2022年12月防疫政策優 化導致的需求暴漲，訂單涌入、庫存消化，2023年應收賬款 周轉天數有所好轉。

2023Q1-2024Q1流感發病率維持高位，且明顯區別于過去 幾年的同期表現，廠家發貨、渠道備貨和家庭庫存水平均較 高，2024年應收賬款周轉天數超越2022年高位。

2024Q2以來，受前期渠道庫存/家庭庫存較高（消化此前疫 情需求帶來的影響）、下游經銷商周轉壓力較大、感冒呼吸 發病率較低等原因，整體周轉效率有所下降，板塊應收賬款 周轉天數未見明顯下降。

截至2025Q1，應收賬款及應收票據周轉天數在60天以下， 且2020年以來持續向好的公司有：東阿阿膠、同仁堂、馬應 龍、天士力、亞寶藥業、羚銳制藥、康緣藥業和以嶺藥業。

受下游需求增加和資本炒作等因素影響，中藥材價格自2023 年開始迅速上漲并維持價格高位至2024年7月，因公司往往 有6-12個月的原材料庫存，所以毛利率自2024年開始呈現 明顯下滑。受中藥材價格上漲影響較小的公司有：羚銳制藥、 珍寶島、達仁堂、東阿阿膠、方盛制藥、天士力、健民集團、 馬應龍和云南白藥。

3.中藥材價格指數回落，毛利率壓力有望緩解

2024年7月中旬以來，中藥材價格指數持續回落，當前水平與2023 年2月上旬價格相當。 常用中藥材連翹、黨參、當歸的價格也呈下降態勢，麥冬、牡丹皮 價格則相對穩定。 我們預計2025年中藥企業的毛利率壓力有望隨中藥材價格回落而緩 解。