紫金礦業內外在競爭力體現在哪？

公司具備量 增、低成本優勢，能夠在價格上漲周期充分釋放業績、下跌周期經受住大浪淘沙的考驗。

1.外在競爭力：量與成本優勢凸顯

量：成長性強且兌現能力佳

成長性強，主要礦產品增速全球領先：以銅為例，公司礦產銅產量從 2019 年的 37 萬噸增 長至 2024 年的 107 萬噸，2020-2024 年 CAGR 24%，是全球范圍內為數不多可以具備兩 位數增長的頭部銅礦企業；2024-2028 年繼續規劃產量 CAGR 8-10%。以金為例，公司礦 產金產量從 2019 年的 41 噸增長至 2024 年的 73 噸，2020-2024 年 CAGR 12%，增速在 全球主要金礦企業中亦位列前茅；2024-2028 年繼續規劃產量 CAGR 8-10%。

兌現能力佳，礦業界較少見：由于礦業開發具備高資金/時間投入、嚴監管、產品價格強周 期性、天氣/環境強相關等特征，以及常常面臨地緣政治/民族主義挑戰，礦業公司產量、業 績兌現能力相對較弱。據 CRU 統計，2000-2024 年全球銅礦平均擾動率為 4.9%。相比之 下，2014 年以來公司逐年或者以 3-5 年為區間披露主要礦產品的產量規劃，2014-2023 年 主要礦產品產量規劃的平均完成率為銅 104%、金 96%、鋅（鉛）96%、鋰 112%、鉬 135%、 鐵 111%，展現出公司在礦業界較少見的強兌現能力。 高性價比并購能力+內生資源裂變能力護航成長。考慮到礦山開采經濟性及資源接續問題， 產量增長需要同步匹配資源增長。2015 年公司資源量步入高速增長階段，2023 年銅/金資 源量分別達 7456 萬噸/2998 噸，較 2014 年翻了 6/3 倍；但資源量/產量比變化較小，2014 年銅/金分別為 89/31 倍、2023 年為 74/44 倍。

公司資源增長主要依托于： 一、高性價比收購能力： 1）逆周期收購：世界級銅礦卡莫阿、巨龍、科盧韋齊以及丘卡盧-佩吉、波爾是在銅價 相對低點收購的；2015 年金價低點時，公司收購波格拉金礦、全面收購諾頓金田。 2）困境收購：公司收購的礦山中，卡莫阿銅礦、巨龍銅礦、海域金礦等礦礦主正遭遇 財務困境，其中巨龍銅礦在公司接手 1.5 年后即投產。丘卡盧-佩吉銅礦正遭遇倫丁礦 業敵意收購，公司作為“白衣騎士”解救成功。波爾銅礦、曙光金銅礦等 5 個大型項 目，在公司主導運營不到 1 年扭虧為盈。 同時逆周期和困境收購大多意味著低成本收購，2020-2023 年公司資源平均并購成本 銅約 50 美元/噸、黃金約 70 美元/盎司，顯著低于全球同行同期銅 200 美元/噸、黃金 80 美元/盎司的平均并購水平。

二、強內生資源裂變能力：具體表現在 1）公司盡調充分、獨具慧眼，常收購資源潛力礦。 以卡莫阿銅礦為例，在并購前的現場考察，勘探出身的董事長陳景河就認為南部礦段 礦化條件好，有找大礦的可能。介入項目后陳景河強烈建議開展勘探工作。經過持續 勘查，銅資源量從 2400 萬噸逐漸增長到 4000 多萬噸。2）具備較強的自主研究和地 質勘查能力。公司是中國第一家擁有自主研制國際先進勘探設備的礦業公司，已經形 成以地勘總院、中色紫金、西南地勘為主體的紫金地勘體系。公司單位勘查成本顯著 低于全球行業平均水平。3）技術提升+擴產降低單位生產成本，降低入選品位而增加 資源量。例如巨龍銅礦邊際品位從 2022 年備案的 0.30%降至 2024 年備案的 0.17%。 截至 2023 年底，公司保有權益資源量中超過 50%的銅、金資源，以及超過 90%的鋅 （鉛）資源為自主勘查獲得。

順利成長也離不開公司嚴抓合法合規、安全生產和 ESG。公司重視生命人權，安全生產投 入已從 2020 年的 8.91 億元增長至 2023 年 28.04 億元，但百萬工時損工事故率逐年下降， 從 2020 年的 0.33 LTIR 下降至 2023 年的 0.25LTIR。2023 年公司在路孚特 ESG 評級中榮 登全球金屬與采礦行業榜首，標普 ESG 評級位于全球礦業行業前 6%，并連續五年納入恒 生 A 股可持續發展企業指數。

成本：處于行業低位

技術領先+低成本收礦+優異的成本控制，公司成本處于行業低位。據公司 2023 年年報， 公司礦產銅 C1 現金成本、礦產金 AISC 成本均位于全球前 20%分位。

2.內在基因：技術與管理領先

公司優異的外在競爭力（量增與低成本），我們認為究其根本是內在基因（領先的技術與管 理）的外化表達。

專注礦業與技術創新

管理層多為創業元老，均為礦業、技術出身。公司“靈魂”人物陳景河曾為福建省地質礦 產局最年輕的高級工程師，是公司起家礦紫金山的發現者，并帶領公司成功開發紫金山， 因此從公司 1993 年創立開始就出任公司主要領導，現任職董事長。目前已是享譽國內外金 屬礦產資源勘查與開發領域的知名專家，教授級高級工程師，享受國務院政府特殊津貼。 其他管理層成員多為創業元老且礦業、技術出身，了解礦業、專注礦業、通過技術對話。

技術創新源于“雞肋礦”紫金山，紫金山的成功得益于技術創新。公司開發的第一座礦山 紫金山金（銅）礦最初被認定為是低品位難采“雞肋礦”，在缺少資金、少人才、無技術的 條件下，實施五期系統性管理與技術創新，在此過程中形成了“露天陡幫開采-高位天井溜 礦-平硐”創新采運模式、重選-堆浸-炭漿”聯合提金工藝、“低品位硫化銅礦生物提銅大規 模產業化應用關鍵技術”等，并創立了“礦石流五環歸一”礦業工程管理模式。“礦石流五 環歸一”的工程管理模式即以礦石流為走向，將地勘、采礦、選礦、冶金和環保五個主要 環節進行統籌研究和全流程控制。紫金山一度成為經濟效益最好的“中國第一大金礦”。 “技術優勢-能夠開發更多的礦山-鞏固技術優勢”之間形成正循環。公司在紫金山等形成的 領先技術使得更多的礦山在公司手上有經濟利用價值，開發更多的礦山產生的經驗積累幫 助公司建立更強的技術優勢。公司目前在地質勘查評價、開采技術、低品位難選冶資源綜 合回收利用、環保等方面具有行業領先的技術優勢和豐富的實踐經驗。2023 年，公司研發 投入 16 億元、研發人員 5236 人、擁有 18 家國家高新技術企業、109 項國家級或省部級科 技獎勵、224 項自主知識產權。 技術優勢意味著低成本、高效的并購與運營。“礦礦能干”使得公司能夠低價收購“疑難雜 癥”礦、技術領先使得公司生產成本低。“全流程能干”導致公司并購時出具方案速度快、 運營時解決問題效率高。

兼具國資背景和民營效率

公司所有權與經營權分離。公司實控人為上杭縣財政局，截至 24Q3 持股比例為 22.89%。 上杭財政局信任以陳景河為核心的公司管理層的礦業眼光和專業能力，在經營上給予公司 管理層較大的自由度。因此公司在具有國企規范性、資源優勢的同時，還擁有民企特質的 靈活機制和決策效率，幫助公司壓縮成本、把握收購機會。